各国が順次ステーブルコインを監督対象に組み入れる中で、同じく「ステーブルコイン発行者」と呼ばれていても、異なる法域でできることには大きな差があります。国際決済銀行（BIS）金融安定研究所（FSI）が2026年8月に公表したFSI Briefs第33号のレポートでは、EU（MiCA）、香港、シンガポール、英国、そして米国（GENIUS Act）の5地域におけるステーブルコイン発行者の規制を横断的に比較し、重要な抜け穴を指摘しています。これらの制限は大半が「発行主体」にのみ紐づいており、グループ全体ではないのです。
市場が停滞、デュオ（寡占）：規模は約3,200億ドル、2社で9割
報告はまず、ステーブルコインの市場の現状を描き出します。ステーブルコインの時価総額は、急成長から停滞に転じ、2025年10月以降は約3,000億〜3,200億ドルで横ばいとなっており、依然として暗号資産全体の約7%にすぎません。市場はまた、非常に集中しています。2社の発行業者がステーブルコイン市場の約9割を占めているのです。つまりTetherのUSDTとCircleのUSDCです。報告が焦点を当てているのは「通貨に似た（money-like）」支払い型ステーブルコインであり、法定通貨に1対1で連動し、額面どおりに償還できることを売りにするタイプのことです。
誰が発行できるのか？銀行と非銀行、本国と外国のハードルの違い
ステーブルコインを安定的に発行できるかどうかは、現地の監督（監理）枠組みに左右されます。報告によれば、銀行と非銀行は別の道を歩んでいます。EUの銀行は所管当局に通知するだけでよいのに対し、香港・英国・米国では、ステーブルコイン専用のライセンスを別途取得する必要があります。さらに英米では、銀行が子会社を通じて発行しなければなりません。一方、非銀行の発行者はEUとシンガポールでは決済ライセンスを持っていれば発行できますが、香港・英米では一律にステーブルコイン専用の認可が必要です。
クロスボーダー発行のルールのほうが、より重要です。多くの法域では、外国登録の発行者が現地で直接コインを発行することを認めていません。香港だけが例外で、外国の「認可機関」（つまり銀行）が香港の支店で発行することが可能で、かつ香港の金融管理局のライセンス取得後に行う必要があります。米国では移行期間が設けられており、2028年7月以降は、外国のステーブルコインは「指定国」のライセンス保有主体によってのみ発行でき、米国通貨監督庁（OCC）への登録と監督対象であることが求められます。規模の大きい「システミック（システム上重要）」なステーブルコインについては、EUはEBAが「重要」と認定し、英国は財務省が「systemic」と認定したうえでイングランド銀行が監督します。米国は流通量が10億ドルを超えることを基準として、360日以内に連邦監督へ移行する必要があります（免除あり）。
コアとなる活動：自己保管、償還手数料で見解が割れる。5地域は一致して利息の支払いを禁じる
発行、保管準備金、償還といったコア活動では、大枠は5地域で一致していますが、細部は分岐があります。準備金を「自社で保管できるか」が最も明確な違いです。EUと米国は（分離要件を満たすことが条件で）許可していますが、シンガポールは直接禁止します。英国はグループ内カストディの上限を20%に設定しています。償還手数料も異なります。香港・英国・米国は合理的な手数料の徴収を認める一方、EUはストレスイベントを除き、償還手数料を一律禁止し、額面で償還できるようにするためです。償還期限では、シンガポールが最も緩く5営業日、米国は2営業日とする案、香港は翌営業日、EUは「いつでも」償還できることを求めます。
一点だけ5地域すべてで完全一致しています。発行者が保有者に利息を支払うことを、いずれも禁止しているのです。これは各国に共通する政策の選択—利息が生じる投資商品と、支払い型ステーブルコインを切り離し、ステーブルコインが実質的に運用商品のように使われるのを防ぐ—を反映しています。英国FCAの最終暗号規則も同じ立場を採っています。
非コア活動：貸付、質入れ（担保）、カストディ——3つの監督（監理）モデル
真の差を生むのは、発行者が「本業以外」のビジネスをできるかどうかです。たとえば貸付、質入れ、自社勘定での取引、第三者のための暗号資産のカストディです。報告は2つのモデルに整理しています。1つ目は「制限型」。発行者を非常に狭い範囲に閉じ込め、シンガポールは明文で禁止し、米国のGENIUS Actは「ポジティブリスト（列挙されたものだけ可）」で実現しています（記載がなければできない）。2つ目は「拘束型」。多角化自体は禁じないが、新しい各業務ごとに別途認可を取得するか、該当する業界の監督（監理）に適合する必要がある、という考え方で、香港・英国・EUがこの路線です。銀行の発行者については、そもそも既存の健全性（プルーデンス）監督に包摂されているため、これらの活動の制限は銀行の枠組みに置き換わる形になり、実質的に免除される場合が多い。
BISの重要な警告：制限は「発行体」にだけ縛られがちで、非銀行がグループの枠組みで回避する恐れ
報告が最も鋭く指摘する点は、こうした活動の制限が「発行体」そのものにだけ作用し、グループ全体には及ばないことです。銀行にとってこの穴は、統合監督、グループ内のエクスポージャー上限などの仕組みで埋められています。しかし非銀行の発行者には、同等のグループレベルの枠組みがないため、制限は会社の体制（組織）を通じて迂回できてしまいます。つまり、禁止された業務を同じグループの姉妹会社に移せばよいのです。報告はそのため、ステーブルコインの枠組み、あるいは関連するプルーデンス規制は、非銀行発行者のグループレベルまで監督を拡張する必要があるかもしれない、特に規模の大きいグループでは、という提言をしています。
報告の最後の注意として、ステーブルコインはクロスボーダーで自由に流通し、市場も少数の発行者に大きく集中しているため、監督上の裁定（監督アービトラージ）やクロスボーダー監督の難度がどちらも増幅されます。これが、BISが各国の監督当局間の連携、ならびに国際的な標準設定機関との整合を強調する理由です。ステーブルコイン監督を本当に有効にする鍵はそこにあるのです。いまステーブルコインのルールを策定し、運用に落とし込んでいる各地の規制当局にとって、この比較は明確な対照表を提供するものでもあり、次に埋めるべき「穴」も示しています。
この記事 ステーブルコイン監督5地域を比べてみる：MiCA、GENIUSはどちらが厳しい？BIS分解 最初に掲載された場所：