湘財証券のリサーチレポートによると、国内の製薬企業などはCo-CoやNewCoといったモデルを通じてアップグレードを進め、徐々に価値を国内の主体に留める動きが広がっている。同社は、今後さらに「拠点（ベース）を築く」グローバル製薬企業が誕生し、その牽引によって業界セクターが体系的に再評価されることが確実だと見ている。医薬品業界について「買い」のレーティングを維持し、以下の3つの主要テーマに注目することを推奨している：(1) 特定の革新的医薬技術プラットフォームを持つBiotech企業（例：小核酸のフロンティア企業）；(2) 総合製薬企業；(3) 革新的医薬の産業チェーン上流のCXO、研究用試薬。

湘財証券の主要な見解は以下のとおり：

中米の医薬株のパフォーマンスが「剪刀差」（相対的な乖離）となっており、価値の維持が核心的な矛盾となる

XBIとA株の医薬株の値動きは明確に乖離：Windデータによると、米国のバイオテクノロジー指数XBIは2025年通年で約35.4%上昇し、年初来（2026年8月19日まで）ではさらに39.2%上昇しました。同期間のA株の医薬・バイオは2025年にわずか11.9%の上昇にとどまり、2026年の年初来では0.9%下落しており、両者の「はさみ差」が際立っています。

根本的な矛盾：外循環 vs 内循環：当該見方では、美国の医薬株が上昇する根拠は、資金調達主導の「完全な本国の内循環」を形成し、価値の循環（バリューチェーンのクローズドループ）が本国にとどまることにあります。一方で、中国の革新薬は主にBD（License-out）主導の外循環に依存しており、知的財産と世界的な商業化の収益が海外へ大量に流出しやすく、「ゲリラ戦」的であって「根拠地」作戦ではありません。

資本市場の評価（価格付け）ロジックが転換：License-outの初回一時金は多くが単発のキャッシュインであり、資本市場が最終的に評価するのは、継続的なキャッシュフローと再投資能力です。A株医薬が圧迫されている核心は、革新能力が弱いことではなく、中国の革新薬の勝利が、まだ体系的に国内の医薬産業の勝利として定着していないことにあります。

革新薬の成果：大手薬企における革新薬比率が上昇、海外展開モデルのアップグレードにより革新の成果が顕著

主要製薬企業の革新薬収益比率が質的に変化：近年、中国の革新薬（イノベーション薬）産業の発展に伴い、国内の革新薬企業のBDによる海外展開が過去最高を更新しました。一方で、国内の大手薬企の収益構成も質的に変化し、革新薬が重要な推進力になっています。各社の年報や業績説明資料によると、2025年の恒瑞医薬の革新薬収益は医薬品の売上収益に占める割合が58.34%に達しています。翰森製薬では、革新薬および共同開発製品の収益が全体の82.2%を占めています。百済神州、艾力斯、信達生物などの純粋な革新薬企業では、その比率がすでに90%超となっています。

百済神州は海外展開の模範例に：Windデータによると、百済神州の2025年の営業総収入は382.25億元（+40.46%）、帰属する純利益は14.61億元で、通年の黒字を初めて達成しました。中核製品のザイブチニブ（ゼルブチニブ、Zevbrutinib）については、2025年の米国市場での売上が28.31億米ドル（+45%）となり、グローバルでの商業化に関する権利は会社内に保持されています。これにより、評価ロジックはBiotechの資産パッケージから、グローバル化したBiopharmaプラットフォームへと切り替わります。

海外展開モデルはLicense-outからCo-Co/NewCoへ進化：医薬魔方および各社の公告によると、2026年5月に信達生物はPfizer（ファイザー）と105億米ドルのCo-Co提携を達成しました。同時期に恒瑞医薬はBMS（ブリストル・マイヤーズ スクイブ）と、13の初期プロジェクトについて152億米ドルの提携に合意しており、恒瑞は共同開発およびグローバル商業化の選択権を保持しています。さらに恒瑞はNewCoの形式でKaileraを設立し、持株19.9%を保有し、前工程のサプライヤーからグローバルのパートナーへと飛躍しました。したがって、「ゲリラ戦 vs 根拠地（ベース）作戦」という枠組みで見れば、Co-CoやNewCoはより「根拠地」ロジックに近いと言えます。

学術的地位が大幅に向上：薬智網のデータによると、2026年ASCO年次学会では中国人研究者が94件の口頭発表を行い、中国の革新薬企業12社の13件の研究がLBA（Late Breaking Abstracts）に選出されました。康方生物は大型の全体大会（メインイベント）への出場権を獲得しました。

投資見通し：右側（好調局面）が次第に形になってきており、革新薬とその産業チェーンを好感

直近の医薬全体のパフォーマンスは強いものの、医薬バイオ指数は2025年の高値からは依然として大きく下落余地があり、薬品業界はCXO（医薬品の研究開発受託・製造など）による中間決算の業績押し上げを受け、徐々に右側の形（安定的な回復局面）へと抜け出しつつあります。小分子の革新薬領域ではPan-RASや小分子核酸医薬などの機会に注目できます。CXOの業界トレンドは引き続き良好で、世界的な革新薬の資金調達トレンドも追い風となっており、現在、業界の需要は継続的に回復しています。主力企業は受注残の厚みが十分であり、生物薬、臨床前の安全性評価（安評）および中核的なCDMOなどの細分領域で、成長の原動力が特に強いです。CXO全体の好調なパフォーマンスは、世界的な医薬の資金調達が回復し、それにより産業のファンダメンタルズが継続的に改善しているという、グローバルな共通トレンドを反映しています。中国のCXO関連企業は、エンジニアの「人材の強み（エンジニア・リターン）」の恩恵を十分に享受できる可能性があり、産業が好調な世界的トレンドの下では、持続性は比較的強いと見込まれます。

リスク提示

医保（公的医療保険）による価格統制の執行が想定以上になるリスク。製薬企業の研究開発投資が減少するリスク。地政学とサプライチェーンのリスク。