これまで変動金利に何度も痛い目を見てきました。ダッシュボードに表示される12%のAPYを見て「これで大丈夫」と思ったのに、資金調達率が一晩でひっくり返って、損失を抱えたままポジションをロールしようと慌てることになる。だからこそ、固定金利の貸付という発想に惹かれました。ようやくDeFiが“成熟”して、毎ブロックの利回りに賭けたいわけじゃない人もいるんだと認めている感じがするんです。

TermMaxは、満期の異なる複数の設計でオンチェーンに“実際の債券市場”を作ろうとしています。良さそうですよね？でも、僕の頭から離れないのはここです。こうした貸付を裏付ける担保は、まだ暗号資産であって、暗号資産はあなたの満期スケジュールなんて気にしません。たとえばETHが1週間で40%下がったら、ロックしていた固定6%の金利は意味を失います。融資の満期が終わる前に、スポット価格で強制清算されてしまう。さらにプロトコルにはオプションも用意されています。これは賢いのですが、オプションの価格モデルは、この領域でテールイベントがどれほど醜くなるかを過小評価しがちです。そして固定サイドの流動性提供者は？実質的に、ボラティリティが落ち着いたままでいると賭けているわけで、それは目の前に電車が来ているのに減速してくれることを願うようなものに感じます。

僕が実際に見ているのは、TermMaxのフォワード金利と、パーペチュアル・スワップの資金調達金利のスプレッドです。市場のショック時にこの関係が変に見え始めたら、それは金利が合理的に変化しているというより、流動性が干上がっているサインです。加えて、決済にはオラクルが関与します。混雑時にそれがどうズレたりするかは、みんな知っている通りです。

固定金利プロトコルは、嵐の中の穏やかな避難港を約束します。でも、その港が安全なのは、そこに着岸する船が安全な場合に限られます。

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