1) エグゼクティブ・サマリー

$FLUID は、共通の流動性基盤上で、貸出・借入・取引の機能を組み合わせた DeFi プロジェクトです。オンチェーンのクレジットとトレーディングをより資本効率的にすることを目的としています。

DeFi における流動性は、これまで単一目的のアプリケーションに分断されてきました。その結果、資本が遊休状態になり、市場の厚みが十分でないという課題がありました。機関投資家、ステーブルコイン発行者、トークン化された実世界資産がオンチェーンへ移行するにつれて、1つの資本基盤からクレジットと取引の双方に対応できるインフラへの需要が高まっています。

Fluidの製品は共通のLiquidity Layer（流動性レイヤー）を基盤としており、同じ預け入れが同時に貸付市場とDEXの流動性を支えることができます。ユーザーはFluidの各製品にまたがって手数料を支払い、その一部はプロジェクトの収益として保持されます。またプロジェクトはFLUIDトークン保有者によって統治され、保有者は貸付、バンキング（vault）、取引（exchange）サービスで生み出された手数料の一部を得ます。

自身のデプロイに加えて、Fluidは他のエコシステムのためのインフラとしてもますます機能しています。Jupiterとの協業によりSolana上のJupiter Lendを稼働させ、BNB Chain上ではVenus Fluxを展開しています。さらに当四半期後半には、Liquidity-as-a-Serviceの提供も開始し、資産発行体がDEX流動性をFluidから直接調達できるようにしました。これは、機関投資家向けレンディング市場、ステーブルコイン流動性、RWA統合など、オンチェーン金融における複数の大きなテーマにまたがる形でプロジェクトを位置付けています。

Fluidは、Instadappのチームによって作られました。InstadappはSowmay JainとSamyak Jainによって設立されました。

2026年Q2では、Fluidの資本基盤と活動は前四半期から低下しましたが、資本指標は依然として1年前の水準を大きく上回っていました。また構成は引き続き、Solana上のJupiter Lendへとシフトしました。当四半期は、DeFiにとって難しい期間の余波を受けて幕を開けました。3月下旬に起きた一連の第三者インシデント、なかでもResolvの署名インフラの侵害が資本流出と、エコシステム全体の流動性の引き締めを引き起こしました。Fluid自身の契約は侵害されませんでした。チームは影響を受けた市場を停止し、結果として生じた悪質な債務を全額カバーするためのコミットメントを確保し、すべてのユーザー資金が安全であると報告しました。

残りの四半期でも、Fluidが機関投資家向けのオンチェーン金融のインフラであるという位置付けが裏付けられました。BitwiseはJupiter Lend上でUSDe（Ethena）市場のキュレーションを開始し、Liquidity-as-a-ServiceはUSD.AIと並んで100MドルのsUSDaiファシリティとともにローンチしました。HumaのPSTはFluidで稼働を開始し、またFluidはSuiのHashi Bitcoin-financeエコシステムに参加しました。

🔑 主要指標（2026年Q2）

  • ロック総額（TVL）：34億ドル（-21.1% QoQ、+84.9% YoY）

  • アクティブローン：15億ドル（-15.1% QoQ、+92.9% YoY）

  • 取引量：181億ドル（-37.3% QoQ、-34.3% YoY）

  • 手数料：950万ドル（-21.5% QoQ、-36.7% YoY）

  • 収益（Revenue）：180万ドル（-29.3% QoQ、+9.8% YoY）

  • 月間アクティブユーザー：70.7K（-43.8% QoQ、+36.7% YoY）

👥 Fluidチームのコメント

「ここ数か月はDeFiにとって厳しい期間でした。数多くのエクスプロイトの後、LPは全体としてエクスポージャーを減らし、それに応じてリスクプロファイルを再調整しています。Fluid自体もエクスプロイトされた資産（Resolv）へのエクスポージャーが100Mドル超ありましたが、プロトコルレベルのリスク緩和策によって、その不足分は約10Mドル（トレジャリーでカバー）に封じ込められました。Fluid上のユーザーはこれまで悪質な債務を負ったこともなく、損失を被ったこともありません。」

これは、プロトコルレイヤーを制御することで資産運用の方針を再確認したものです。そうすることで、ユーザーを最もよく守るためのリスク緩和策を構築でき、損失イベントを回避したり、発生するとしても最小化したりできます。オンチェーンの資産運用が拡大し、プロトコルがコンポーザビリティによってますます多くのリスクを継承するにつれ、ユーザーに適切にサービスできるのは、リスクを封じ込め、最小化し、そして緩和できるプロトコルのみになります。単に資産の信用リスクを引き受けるだけでは十分ではありません。

前四半期のあらゆる混乱の中でも、LP、ホエール、資産運用会社、機関との会話はこれまでになく強気でした。私たちは引き続き構築し、革新し、垂直統合された製品をローンチしています。これらが、センチメントが改善すればそこから拡大していくための土台になります。

Fluidの資本効率は、ステーブルコインおよび利回りが付く資産においてPMF（プロダクト・マーケット・フィット）を見出し、ユーティリティ、流動性、そして配布（ディストリビューション）をブートストラップしています。プロダクト群を垂直統合することで、機関向けにはRWAにまで拡張した、より効率的にオンチェーンで成長・配布できる個別最適のソリューションを提供でき、さらにプロトコル収益もトップライン指標の成長を超えて最大化できます。

Q2に私たちは：

  • 最初の機関投資家向けリスクマネージャーであるBitwiseを導入しました。

  • Liquidity as a Serviceをローンチ：Fluidがバランスシートを提供し、ステーブルコインとRWAのセカンダリー市場の流動性をブートストラップする、完全に運用されたマネージドサービスです。コミットメントはすでに100Mドル超。

  • リスク・インフラを革新し、新しいOracle v2によってブラックスワン級の出来事に最適に対応し、エクスポージャーを封じ込め／緩和できるようにしました

Q3では次の提供を展開します：

  • AGI3 - Kinetic（UAE拠点の規制対象資産運用会社）との共同により構築された、機関投資家向けのクラスのFluidデプロイ

  • Jupiter DEX - 8月にローンチ

  • SUI - SUIネットワークへの拡大。SUIの機関向けDeFiプロトコルとして位置付け

次のフェーズでは、Fluidは機関、フィンテック、資産発行体と協働して純増の資本を取り込み、トークン保有者に価値をもたらし続けます。さらに、プロダクト群を垂直統合（verticalise）することでAUMをより効率的に収益化します。

2) ロック総額（TVL）

ロック総額（TVL）：すべてのFluid製品における、遊休のユーザー預け入れとアクティブローンのUSD価値を測定します。TVLは2026年Q2で平均34億ドル（$3.4 B）で、QoQで21.1%減、YoYで84.9%増でした。これは2025年Q4のピークである53億ドル（$5.3 B）からの2四半期連続の減少であり、資本基盤は依然として1年前の水準の約2倍近くにあります。

低下は、より広い暗号資産市場の動きと一致していました。当四半期は、3月下旬に一連の第三者インシデントが起きた後に始まりました。これにはResolvのインフラが侵害された件が含まれます。チームによると、これがエコシステム全体での資金流出と流動性逼迫を引き起こしたとのことです。Fluidは、結果として発生した悪質な債務（bad debt）が約2100万ドル（$21 M）あったと報告しています。このうちResolvが約半分をカバーし、残りはちょうど1,000万ドル弱の約$10 Mでしたが、Fluidのガバナンス・トレジャリーおよびチームが吸収しました。ユーザー資金の喪失はありませんでした。

Jupiter Lendは、Jupiterと共同でSolana上で提供するFluidのレンディング製品で、プロジェクトの資本基盤のほぼ半分にまで成長しました。平均は17億ドル（$1.7 B、49.6%のTVL、+10.9pp QoQ）です。QoQで成長したのはこれだけでした。イーサリアム上のFluidは平均10億ドル（$1.0 B、29.9%、-4.7pp QoQ）でした。一方でPlasma上のFluidは519.8百万ドル（$519.8 M）から210.0百万ドル（$210.0 M）へ減少し、Arbitrum One上のFluidは平均217.4百万ドル（$217.4 M）でした。このデータは、イーサリアム上のデプロイがFluid自社の契約では最大であり続ける一方で、資本基盤がますますSolanaに重くなっていることを反映しています。

Jupiter Lendの中で、当四半期を特徴づけたのは機関投資家でした。5月13日、最大級の暗号ネイティブ資産運用会社の一つであるBitwiseが、Jupiter Lend上でUSDe（Ethena）市場のキュレーションを開始しました。これは外部の資産運用会社によって裏付けられるレンディング市場で、Solana上でFluidが稼働するレール（基盤）を通じて運営されます。この種のキュレーション市場は、Fluidの機関向け戦略の中心にあるモデルです。

預け入れ（Deposits）は、Fluidの貸付市場へ供給された資産のUSD価値を指します。チャートはJupiter Lendへ供給されたUSDeを追跡します。資本の反応は即時でした。USDeの預け入れは、5月12日に2.0千ドル未満から、5月16日までに2億7820万ドル（$278.2 M）へと増加しました。預け入れは、5月中旬から四半期末までおおむね2億6100万ドル〜2億8000万ドルの範囲で推移し、市場ローンチ時に到着した資本の大部分がその場にとどまったことを示しています。

当四半期では、sUSDaiのDEX流動性がより集中する動きが見られました。これは、Fluidがトークン化された現実世界（RWA）資産へ踏み込む姿勢を、当四半期で最も明確に示したものです。このチャートは、Fluid、Curve、UniswapにおけるDEX流動性内のsUSDaiのUSD価値を追跡します。Curveは2025年8月初旬にsUSDai流動性の97.0%を保持していました。Fluidは2025年12月上旬に初めて最大の取引場所となり、2026年5月中旬以降は90%超を維持しました。

6月下旬にFluidは、この位置付けをLiquidity-as-a-Service（LaaS）として正式化しました。これはステーブルコイン、利回りが付く資産、RWA向けに構築された提供形態です。FluidとUSD.AIは、6月29日にsUSDai向けの100Mドル規模のDEX Liquidity Facility（DEX流動性ファシリティ）を発表しました。これはUSD.AIの利回りが付くドル建て資産です。この時点でsUSDaiは、流動性の面でFluid上の最大級の資産の一つになっていました。同じ推進は、より広い意味での現実世界資産にも広がっています。HumaのPST（現実世界の決済に裏付けられたPayFi資産）は、単一の統合によるDEX流動性と借入を伴って、6月下旬にFluid上で稼働を開始しました。

sUSDaiシリーズは、Liquidity-as-a-Service（LaaS）モデルの実証事例です。トークン化された資産発行者のDEX流動性が、Fluidへ移行し、そしてFluid上で統合される様子を示しています。

👥 Fluidチームのコメント

「Q2には、一連のエクスプロイトによって信頼が揺らぎ、業界全体でDeFi TVLが減少しました。しかし、ホエールのLPとの会話は依然として強気であり、市場が安定すれば資本は戻ってきます。」

興味深いことに、SolanaのDeFiは、イーサリアムよりもTVLをより効果的に維持しました。Jupiter Lendが当四半期を通じて成長を継続したことが、その例として挙げられます。Jupiter Lendはエコシステムの競合に対して成長が加速しており、間もなくSolana最大のレンディングプロトコルになる見込みです。

3) アクティブローン

アクティブローンは、Fluidの貸付製品全体で未決済のローン残高に紐づくUSD総額を指します。アクティブローンは2026年Q2で平均15億ドル（$1.5 B）で、QoQで15.1%減少しましたが、YoYでは92.9%増加しています。これは、2025年Q4のピークである23億ドル（$2.3 B）からの四半期連続の減少が2回目となります。収縮は、アクティブローンが約4分の1下落した貸付セクター全体と比べると、より穏やかでした。

Jupiter Lendは、アクティブローンで見た初めてFluid最大の貸付デプロイとなりました。平均は7億3040万ドル（$730.4 M、全体の47.9%、+11.6% QoQ）です。イーサリアム上のFluidは平均5億4490万ドル（$544.9 M、35.8%）で、2026年Q1の7億6160万ドルから減少しました。またPlasma上のFluidは1億410万ドル（$104.1 M）へと半減以上しました。Arbitrum One上のFluidは約1億190万ドル（$101.9 M）でほぼ横ばいです。Fluid自身のデプロイ上ではローンブックが縮小した一方で、Solana上では成長を継続し、TVL構成のシフトと連動する形となりました。

👥 Fluidチームのコメント

「貸付流動性が低下すると、借入レートが跳ね上がり、その結果アクティブローンも減少します。しかし、借入需要は依然として高く、Fluidの各市場における稼働率（utilisation）はおおむね53%と高い水準を維持しており、主要な貸付プロトコルの中で最も高い値です。業界の中でもFluidの条件は借り手にとって最良であり、そのため借入需要を見つけることがプロトコルにとって問題になったことはありません。貸付供給が戻ってくれば、それに応じてアクティブローンも成長します。」

4) 取引量

取引量（Trading volume）は、Fluidの取引所製品で取引されたトークンのUSD価値を測定します。取引量は2026年Q2に181億ドル（$18.1 B）で、QoQで37.3%減、YoYで34.3%減となり、2025年Q3のピークである692億ドル（$69.2 B）から3四半期連続の減少でした。減少幅は、より広いDEX市場の動きと概ね一致しており、四半期の取引量はおおむね3分の1程度減少しました。

取引量はさらにイーサリアムに集中：イーサリアム上のFluid DEXの取引量は165億ドル（$16.5 B）で、四半期の取引量の91.4%（+8.8pp QoQ）を占めました。Arbitrum One上のFluid DEXは30億ドル（$3.0 B）から9億4100万ドル（$941.0 M）へ減少し、イーサリアム上のFluid DEX Liteも7.275億ドル（$727.5 M）から120億ドル（$12.0 M）へと減少しました。BNB Chain上のVenus Fluxは3.027億ドル（$302.7 M）で、唯一QoQで成長したデプロイでした。

取引ペア別では、USDC-USDTが112億ドル（$11.2 B）、当四半期総取引量の62.1%で首位でした（ここでのシェアは、チャートに示した5つのペアに限らず、総額181億ドル（$18.1 B）全体に対するものです）。次にUSDe-USDTが21億ドル（$2.1 B）で続き、2つの最大ペア（いずれもステーブルコインペア）が合計で総額の73.6%を占めました。チャートに含まれる最大の非ステーブルコインペア、USDC-WETH（$655.6 M）、weETH-WETH（$627.5 M）、およびWBTC-cbBTC（$478.6 M）はいずれも700Mドル未満でした。構成から分かるように、Fluidの取引所活動は主にステーブルコインの取引所として成り立っています。

👥 Fluidチームのコメント

「数件のボラティリティ主導の急騰（スパイク）を除けば、今四半期のDEXボリュームは業界全体で圧縮されました。これは市場全体のサイクルです。Fluid DEXは、イーサリアム上で2番目に大きい取引場所としてのポジションを維持していました。」

先に進む上での2つの推進要因は、DEX v2とSolanaです。DEX v2は、スマート担保とスマート負債を、ETH/USDCやBTC/USDのような相関しない組み合わせ（ペア）へ拡張します。Fluidはまだ相関ペアで保持しているポジションほど、これらの相関しないペアでは確立できていません。また、LPが基盤となるアーキテクチャ上で独自の戦略を構築できるようになります。Solanaでは、JupLend上でDEXを立ち上げたばかりで、Jupiterのフローの前に同じ統一流動性設計を置きました。

5) 財務情報

手数料（Fees）は、Fluidの全製品においてユーザーが支払った手数料のUSD総額を指します。手数料は2026年Q2に950万ドル（$9.5 M）で、QoQで21.5%減、YoYで36.7%減となり、3四半期連続の減少でした。これは当四半期のアクティブローンと取引量の減少とも一致しています。

収益（Revenue）は、Fluidが保持した手数料のUSD総額を指します。収益は2026年Q2に180万ドル（$1.8 M）で、QoQで29.3%減、四半期連続の減少が3回目となりつつも、YoYでは9.8%増でした。

👥 Fluidチームのコメント

「トップライン指標が低下したことで、収益もそれに応じて減少しました。これは、それらの指標が回復すれば反転します。重要なのは、収益がその相関関係に依存しにくくなっていることです。LaaSは、固定金利の契約条件で当社のバランスシートを収益化するため、手数料は市場と連動して動きません。これは垂直統合された複数の製品のうち最初のもので、今後数か月でさらに発表される予定です。垂直統合の狙いは、同じAUMからより多くを生み出し、収益成長がトップラインを上回る状態を作ることです。」

6) 月間アクティブユーザー

月間アクティブユーザーは、すべてのチェーンにおいて30日間のローリング期間内に、いずれかのFluid製品を利用したユニークユーザー数を測定します（FluidのJupiter Lendデプロイは除外）。MAUは2026年Q2で平均70.7Kで、QoQで43.8%減、YoYで36.7%増となり、2四半期連続の減少です。この指標はJupiter Lendを除外しているため、当四半期のSolanaへのシフトはこの系列には反映されません。

ユーザー数で最大のチェーンはイーサリアムで29.7K（39.8%）でした。次にBNB Chainが22.0K（29.5%）で2番目となり、2026年Q1の4.7Kから増加しました。これはVenus Fluxの稼働、つまりFluidのBNB Chainデプロイの立ち上げと一致しています。Arbitrum Oneは38.9Kから11.8K（15.9%）へ減少し、Baseは平均8.1K（10.9%）でした。総計では縮小していても、チェーン別ではユーザーベースが広がりました。

👥 Fluidチームのコメント

「イーサリアム上でのMAUは、業界全体のDeFiストレスにより低下し、その結果、すべてのトップライン指標が減少しました。状況が安定し改善し続けるにつれ、MAUは戻ってきており、今後も成長し続けます。現在、Jupiter Lendのユーザーは上記のチャートには含まれていません。上記の通り、ユーザーベースは、内部指標の通りQ2においても堅調で成長しています。」

7) 見通し

2026年Q2は、FluidをQ4 '25のピークより小さくしましたが、1年前とは構造的に異なっています。現在、資本基盤のほぼ半分はSolana上のJupiter Lendに置かれており、取引量はますますイーサリアムに集中しています。プロジェクトの商業的な重点は、資産発行体と機関へとシフトしました。

当四半期は、その戦略の土台を築きました。Bitwiseがプロジェクト初の機関投資家向けリスクマネージャーとして参画し、Jupiter Lend上でUSDe（Ethena）市場のキュレーションを開始しました。Liquidity-as-a-Serviceは6月下旬にローンチされ、チームによれば100Mドル超のコミットメントを獲得しています。リスク・インフラは、新しいオラクルシステムであるOracle v2を中心に再構築され、Resolvのインシデントのような出来事でのエクスポージャーを封じ込め、緩和するよう設計されました。財務規律も継続しています。FLUIDのバイバックは停止され、トレジャリー再構築中はエミッションが削減されています。

Q3に向けて、チームは3つのローンチを予定しています。1つ目は、Kineticと共同で構築された、機関投資家向けのクラスのFluidデプロイ「AGI3」。2つ目は、Jupiterを通じて分配されるSolana上でのFluid DEXデプロイ。3つ目はSuiネットワークへの拡大で、Fluidは6月にHashi Bitcoin-financeエコシステムに参加しました。チームはこれを、機関投資家向けDeFiの足場として位置付けています。Fluid DEX v2は引き続き未着手で、2026年8月中旬時点ではローンチは発表されていません。チームが次のフェーズで掲げる狙いは、機関、フィンテック、資産発行体を通じて純増の資本を呼び込むこと、そして既存の資本基盤をプロダクト群の垂直統合スイートによってより収益性の高いものにすることです。

8) 定義

製品：

  • Fluid：プロジェクトの中核となる貸付プロダクト。ユーザーは資産を預けて利回りを得るか、担保として預けた資産に対して借り入れを行います。

  • Jupiter Lend：Jupiterと共同でSolana上で提供するFluidの貸付プロダクト。

  • Fluid Lite：イーサリアム上で複数の戦略にまたがって利回りを最適化する、Fluidの自動化されたバンキング（vault）プロダクトです。

  • Fluid DEX：Liquidity Layer（流動性レイヤー）の流動性を使ってトークンスワップを可能にする、Fluidの分散型取引所です。

  • Fluid DEX Lite：Fluidのイーサリアム上の分散型取引所（DEX）を、軽量化したバージョンです。

  • Venus Flux：BNB Chain上でのFluidの貸付および取引（エクスチェンジ）デプロイ。

指標：

  • ロック総額（TVL）：すべてのFluid製品における、遊休のユーザー預け入れとアクティブローンのUSD価値を測定します。

  • アクティブローン：Fluidの貸付製品群にまたがる、未決済ローン残高の総USD価値を測定します。

  • 預け入れ（Deposits）：Fluidの貸付市場に供給された資産のUSD価値を測定します。

  • 取引量：Fluidの取引所製品で取引されたトークンのUSD価値を測定します。

  • 手数料（Fees）：Fluidの全製品においてユーザーが支払った手数料のUSD総額を測定します。

  • 収益（Revenue）：Fluidが保持した手数料のUSD総額を測定します。

  • 月間アクティブユーザー：すべてのチェーンで、30日間のローリング期間内に、いずれかのFluid製品を利用したユニークユーザー数を測定します（FluidのJupiter Lendデプロイは除外）。

9) 本レポートについて

本レポートは四半期ごとに発行され、Token Terminalのエンドツーエンドのオンチェーンデータ基盤を活用して作成されています。すべての指標はブロックチェーンデータから直接取得しています。本レポートで参照されているチャートやデータセットは、Token Terminalの対応するFluid 2026年Q2レポートダッシュボードで閲覧できます。