TermMaxはキュレーターに対して管理手数料を請求しません。その文をもう一度読んでください。パフォーマンスに関係なく、バルブマネージャーが取り分を得ることが多い業界において、純粋にパフォーマンスベースのキュレーターモデルを選ぶことは、まさに非常に珍しい選択だからです。そしてTermMaxのドキュメントは、それを意図的なものとしてあっさり明記しています。

提案は単純です。キュレーターはバルブが稼いだときにだけ報酬を得るため、キュレーターの利益は預託者の利益と同じ方向を向きます。最低手数料もありませんし、出来の悪い配分に対する保証された給料もありません。紙の上では、それは分散型金融におけるインセンティブ設計として、ほぼ最高の整合性と言えるでしょう。

ただし、その提案が省いている部分も同様にシンプルです。パフォーマンスベースの報酬は、良い判断に報いるだけではありません。市場が縮小して利回りが圧迫される局面でも、より遠くまで取りに行く意思のある相手にも報いるのです。預託者の資本をめぐって他のTermMaxのバルブと競うキュレーターには、提示される利回りを競争力のあるものに保つために、より狭いスプレッドでレンジオーダーを置く、あるいは新しめで、まだ十分に戦っていない担保タイプへ踏み込む、といった具体的なインセンティブがあります。なぜなら、（手数料構造はさておき）数値が冴えないバルブは、より良い数値のバルブに預託を奪われるからです。

TermMax自身のリスク開示は、キュレーター依存を直接認めています。パフォーマンスはキュレーターの専門性に全面的に依存し、プラスのリターンが得られる保証はない、ということです。これは正直な告白であり、その隣には、まさにその依存を鋭くするために作られた報酬モデルがあります。TermMaxが用いる非対称のティムロック（リスクを下げる変更には即時適用し、リスクを上げる変更には遅延を入れる）という仕組みは、この緊張関係への直接の回答のように読めます。すなわち、キュレーターが間違った方向に動きすぎるのを防ぐガードレールです。

結論は、このモデルが壊れているということではありません。"管理手数料なし"が意味するのは、安全ではなく整合性である、ということです。そして預託者がバルブを選ぶ際には、手数料構造だけで審査が済むと決めつけるのではなく、キュレーターの実際のトラックレコードとリスクパラメータを見て判断すべきです。

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