前ゴールドマン・サックスの首席外為ストラテジスト、ロビン・ブルックスの最新観察：日米の共同介入の効果は限定的で、円はなお弱い流れをなかなか反転できない。

ブルックスは今年の3回の介入を振り返った――1月のニューヨーク連銀によるオペレーション（見積り提示）、4月の日本による一国主導の大規模介入、7月の日米共同介入。その結果、各回の介入の後、ドル円の水準は全体として上向きにシフトしており、介入は一時的にドルを抑えるだけで、トレンド自体は変えられなかったという。

さらに重要なのは、今回は日米がほぼあらゆる手段を投入したことだ（実際の介入＋口頭での圧力＋財務大臣ベッセントの反復的な発言）。それでも、標準化した下落幅は1月の局面とほぼ同程度だった。より高い為替水準から下げ始めたため、下げ幅が大きく見えるが、実効性は平凡だ。

私見：為替介入という問題は、90年代から現在まで振り返っても、成功事例は数えるほどしかない。日本の課題は、技術的な為替操作で解決できるものではない――低金利差、資本流出、構造的な高齢化、企業の海外利益が国内へ還流しないこと、などが根本にある。日銀が数百億ドルを投入しても、せいぜい数週間の息継ぎを買えるだけで、市場はその後も自分たちの論理で動き続ける。

歴史上、本当に有効だった介入は、たとえばプラザ合意のように多国間の協調と政策連携があるケース、あるいは1998年の日本がアジア通貨危機の終盤で、市場自体がすでに限界値に近づいていたケースのように、条件がそろっているときに限られる。単に資金を投じて呼びかけるだけでは、金利差や資本の流れは変えられない。

ブルックスのデータは明確だ。介入後のリバウンドはほぼ即座に現れ、しかも回を追うごとに起点が高くなっている。これは典型的な「逆風を押し切る」動きであり、介入すればするほど市場がトレンドはまだ続くと確信する、という構図だ。

円を本当に安定させるには、日本が利上げするしかない（ただし経済が耐えられない）。あるいは米国が利下げする（しかしFedは現在そのつもりがない）。または世界的なリスク選好が徹底的に反転する（現時点では引き金になる材料は見当たらない）。それまでの間は、介入は時間を買うための「焼け石」になってしまう。