最近、米ドル／オフショア人民元（USD兑离岸人民币）の変動率が低すぎて、ちょっと不自然です——過去1か月の変動幅はわずか560ポイントで、今年平均の845ポイントを大きく下回っています。これには実は、当局がミドルレートを通じて市場の予想を継続的に抑え込み、取引の活発さを直接打ち下げているという背景があります。

ただ、現時点では人民元が下げ止まりする可能性を高める要因がいくつかあります。8月の企業による海外配当のための買い取り（外貨買い）のピークはすでに過ぎ、秋の電子製品の輸出受注が回復し始め、季節的な支えが形成されつつあります。このような周期的な為替の資金フローのパターンは、実運用で経験した人なら誰でも分かるはずです——毎年この時期、輸出業者の人民元買い（外貨売り・結集）需要が上がり、さらに政策サイドも為替が手に負えない方向に暴れないことを望んでいるため、短期的には$CNHがある程度の下支えを見つける可能性があります。

しかし長期的には、このようにミドルレートで管理して変動率を低く抑えるやり方は、本質的に市場の厚み（流動性）を前借りするものです。真の為替の安定は、行政手段で押しつけて作るものではなく、資本フロー、貿易構造、そして金利差（利差）に対する見通しの総合結果として生まれるものです。今のような静かな市場は、まさに嵐の前の凪に近い——ひとたび外部ショックが来ると、流動性に乏しい市場ほど、かえって一方向の相場になりやすくなります。