Telegram が発表した2025年上半期の財務報告は、極めて病的かつ効率的な成長モデルを示しています。

常勤従業員は100人未満で、10億ユーザーを支えています。従来のインターネットの論理では、このような極めて低い人間と機械の比率はほぼ実現不可能です。これは、Telegramの運営がすでに高度に自動化されているか、または従来の大企業のような肥大化したコンプライアンスや管理構造を意識的に拒否していることを示しています。

有料サブスクリプションからの収入は2.23億ドルです。前年比88%の成長で、これは最も健全なキャッシュフローであり、ユーザーがプライバシーと機能に対してお金を払うようになったことを証明しています。

広告からの収入は1.25億ドルです。広告収入はあまり良くなく、これはTelegramが依然としてMetaのような侵入的な広告システムを構築することを望んでいないためです。

暗号関連からの収入は3億ドルで、収入の3分の1を占め、Toncoinとの独占契約から来ています。

財務上の矛盾が非常に目立ちます。運営利益は約4億ドルに近いですが、純損失は2.22億ドルに達しました。この帳簿上の損失は完全に$TON の価値下落による資産再評価によるものです。

Telegramの運命はすでに$TON と完全にロックされています。もはや単なるソーシャルソフトウェア会社ではなく、巨大な暗号通貨資産ポジションを持つヘッジファンドです。

このモデルの論理的な欠陥は、リスクが極度に集中していることです。

100人のチームは技術的には神話ですが、法的コンプライアンスにおいては災害です。フランス及び世界的な規制の圧力に直面して、彼らのようなスリムなチームには法的な駆け引きに応じるための十分な余剰がありません。

今日発表されたIPOの一時的な停止は、本質的にこの個人英雄主義的な管理モデルに対する市場の不信を示しています。

例えば2025年の収入目標は20億ドルです。この数字を達成するためには、Telegramは去中心化の物語を維持しつつ、現実の法的枠組みとの対立を解決する必要があります。

もしIPOを通じて資本の退出が完了できなければ、この高度にトークンプロトコルに依存する収入構造は、次回の暗号市場の変動時に会社のバランスシートを制御不能にする可能性があります。