SpaceX招募書が明らかにする：巨額損失49億、マスクが85%の投票権を掌握

執筆：バオ・イーロン
出典：ウォールストリートの見解
SpaceXは正式に米国証券取引委員会に招募書を提出しました。これは歴史上最大規模のIPOとなる可能性があり、創業者マスクが初めて純資産が1兆ドルを突破する個人になるかもしれません。
5月20日の招募書によると、SpaceXは2025年に全体の収入が187億ドルに達し、前年比33%の増加が見込まれていますが、純損失は49億ドルとなっています。2026年第1四半期の収入は約47億ドル、純損失は43億ドルです。
招募書は計画された資金調達規模を公開しておらず、価格帯などの詳細は後続の補足文書で発表される予定です。
会社のIPOで調達された資金は、主に200億ドルの過渡的なブリッジローンの返済、AI計算インフラの拡張、発射プラットフォームのアップグレード、および衛星コンステレーションのスケール拡大に使用されます。
ウォールストリートの見解では、今回の上場の核心的な見どころは、SpaceXの宇宙発射、Starlink衛星ブロードバンド、およびxAI買収後の統合されたAIビジネスです。
招募書は、接続事業が規模化された利益を実現しているが、AI部門は依然として大規模な損失投入期にあることを示しており、資本支出の規模は他の2つの部門の合計を大きく上回っています。
一方、マスクはIPO後に約85.1%の投票権を保持します。ブルームバーグのデータによると、マスクの現在の純資産は約6670億ドルで、SpaceXが最終的に2兆ドルの評価で上場すれば、テスラの持ち株を加え、個人の富は初めて1兆ドルの閾値を突破する見込みです。
Starlinkが収益の基本盤を支え、AIの投入が利益を圧迫しています。
SpaceXは事業を宇宙、接続、AIの3つのセクターに分けており、財務パフォーマンスは明確に分化しています。
接続部門はStarlink衛星インターネットサービスを中心に運営されており、現在の会社の唯一の利益事業です。
今年第1四半期、Starlinkは32.6億ドルの収益を上げ、会社の総収益の69%を占め、運営利益は11.9億ドルに達しました。
招募書発表時点で、Starlinkの世界ユーザーは1030万人に達し、1年前の500万人から倍増しました。しかし、会社は同時に北米以外の市場でのユーザー比率の上昇と低価格プランの普及に伴い、1ユーザーあたりの平均収入が減少していることを指摘しています。
宇宙部門は第1四半期に6.19億ドルの運営損失を計上しました。招募書によると、SpaceXはStarship重型ロケットに150億ドル以上を投資しており、2025年の投資だけで約30億ドルです。Starshipの12回目のテスト飛行は今週実施される予定です。
AI部門は第1四半期に25億ドルの運営損失を計上し、会社全体の利益を圧迫する最大の要因となっています。今年第1四半期のAI関連の資本支出は77億ドルに達し、会社の101億ドルの総資本支出の75%以上を占めています。2025年全体のAI資本支出は約127億ドルで、前年同期比でほぼ倍増します。
地上データセンターは依然として主戦場であり、宇宙コンピューティングはまだ青写真の段階です。
マスクは今年の2月にxAIをSpaceXに統合する際、太陽光発電の軌道データセンターを中心的な論理の一つとし、3年以内に宇宙運用の計算力のコストが地上より低くなると述べました。
しかし、招募書は、xAIが現在も天然ガスタービンを動力とする地上施設の大規模な拡張を行っていることを明らかにしており、その中には約20億ドルの取引が含まれています。
招募書は、SpaceXがデータセンターインフラを拡張する能力がタービン供給、天然ガスの確保、規制許可に依存していることを明確に示しています。
しかし、SpaceXは招募書の中で軌道AI計算衛星を次の重要な成長エンジンとして位置付け、最早2028年に展開を開始する予定です。
会社の招募書には、軌道AI計算は非常に挑戦的な技術的課題であり、我々は商業的に実行可能な道を持ち、大規模に軌道AI計算能力を構築できる唯一の会社であると記載されています。
招募書は、この目標の達成がスターシップロケットの性能目標を達成することに依存していると示しています。
SpaceXは米国連邦通信委員会に最大100万個の衛星を発射する許可を申請しており、これらの衛星はGPUを搭載し、太陽電池で供給され、AIプロジェクトにサービスを提供する宇宙データセンターネットワークを構成します。
会社は潜在的な市場規模が285兆ドルに達する可能性があると予測しており、そのうちAIの機会は約265兆ドルで、宇宙データセンター、消費者サブスクリプション、デジタル広告、企業アプリケーションなどの複数の方向を含んでいます。
xAIはAIの地図を統合再構築し、Grokは規制リスクに直面しています。
SpaceXは今年の2月にマスク傘下のAIスタートアップxAIとの合併を完了し、合併後の評価は1.25兆ドルです。
招募書のリスク要因の部分では、Grokが複数の規制機関や法執行機関から、ポルノの深層偽造コンテンツに関する「調査と問い合わせ」を受けていることが指摘されており、関連する調査は法的責任、ネガティブな世論やその他の制裁を引き起こす可能性があります。
報道によると、すでに8社の法執行機関と規制機関が調査が進行中であることを確認しています。マスク自身もxAIの技術が「初めから正しく構築されていなかった」と認め、「基礎から再構築する必要がある」と述べています。
AIの商業化に関する取り組みの一環として、SpaceXは今月Anthropicと400億ドルの計算力協力契約を結び、後者は毎月12.5億ドルの価格でSpaceXのテネシー州メンフィスにあるColossus 1データセンターの全ての計算力を借りることになります。この契約は2029年5月まで続きます。
しかし、この契約には異常な条項が付随しています。双方は90日前に通知することで一方的に契約をキャンセルできるため、このスケールの計算力契約については非常に稀です。投資家はこれを安定した収入源として評価モデルに組み込むことが難しいです。
さらに、SpaceXはコード編集ツールのスタートアップCursorを600億ドルで買収する計画を立てており、この取引はIPO完了後に進行する見込みです。買収が実現しなかった場合、Cursorは15億ドルの解除料と85億ドルの繰延サービス料を受け取ることができます。
関連取引の規模が巨大であり、マスク帝国内部での相互扶助が見られます。
招募書は、SpaceXとマスク傘下の他の会社との関連取引規模を初めて具体的な数字で開示しました。
2025年、SpaceXはテスラから1.31億ドルのサイバートラックを推奨小売価格で購入し、同時に5.06億ドルのテスラメガパック蓄電製品も購入しました。
2024年初頭から2026年2月までの間に、xAIはテスラに約7.31億ドルを支払っています。
各会社間の協力は調達にとどまりません。SpaceXとテスラは「Terafab」と呼ばれる大規模なチップ工場プロジェクトと、「Macrohard」と呼ばれるAI協力プロジェクトを共同で推進しています。
テスラは招募書の中で87回言及されており、「今後テスラとの戦略的協力の領域をさらに探求する予定」と記されています。
マスクは投票権をしっかりと掌握しており、報酬は火星植民地に関連しています。
招募書は初めてSpaceXの株式構造とガバナンス構造を完全に開示しました。
マスクは8.495億株のA株と55.7億株のB株（1株あたり10票）を保有しており、合計で会社の85%の投票権を掌握しています。IPO後も会社の絶対的なコントロールを確保できます。
マスクを除いて、5%を超える株式を保有している個人または機関はおらず、プライベートエクイティ機関のValor Entitiesは7.3%の普通株を保有しており、第二の大株主です。
マスクはSpaceXの最新の報酬プランを二つの天文学的オプションで構成しており、期限はなく、火星とAIインフラに直接関連しています。
火星植民計画の解放条件はSpaceXの時価総額が7.5兆ドルに達することです。
軌道データセンターの解放条件は会社の時価総額が6.6兆ドルに達すること。
マスクは5.4万ドルの基本年俸のほかに、上記の技術と時価総額のマイルストーンを達成できなければ、何も得られません。
会社の取締役会メンバーも初めて外部に公表され、マスクが会長を務めるほか、社長兼COOのグウィン・ショットウェル、CFOのブレット・ジョンセン、複数のベンチャーキャピタリストやプライベートエクイティの幹部が取締役会に加わっており、Googleの幹部ドナルド・ハリソンもその中に名を連ねています。
財務の損失が深刻で、評価の論理が投資家を試しています。
SpaceXの財務状況は、上場を目指す超大規模時価総額のテクノロジー企業の中で特に特殊です。
2025年に会社は約187億ドルの収益を実現する見込みですが、純損失は49億ドルに達します。それに対して、同じ評価のMetaは昨年の収益がSpaceXの11倍以上で、純利益は600億ドルに達しました。
もしIPO評価が最終的に1.5兆ドルを超えれば、SpaceXの市販率は約80倍に達し、米国の時価総額上位15社の全体の市販率は約7倍に過ぎません。
この価格設定ロジックは、マスクの他の会社であるテスラと非常に似ており、後者はAI、人型ロボット、Robotaxiに対する大規模な投入により、2025年の利益は非常に薄いですが、依然として約400倍の循環PERで取引されています。
分析家は、SpaceXまたはテスラに賭ける投資家は、実質的にはマスクが現在の巨額の投入を遠い未来の巨大な価値に交換できると信じていると考えています。