1) エグゼクティブサマリー

Morpho $MORPHO はオンチェーン貸出と借入のためのオープンクレジットネットワークである。このプロジェクトのアーキテクチャは、Morpho Marketsで貸出を二層に分けており、独立して構成されたリスクパラメータを持つ孤立した貸出市場を作成し、Morpho Vaultsでサードパーティのリスクキュレーターがそれらの市場の上に管理された戦略を構築する。この設計により、企業、フィンテック、および機関は、リスク設定を制御しながら、自らの製品に貸出を組み込むことができる。

2021年にPaul FrambotとMerlin Egaliteによって共同設立されたMorphoは、パリを本拠地とし、ニューヨークに拡大している。チームは約70人に成長し、$68m以上の資金を調達しており、2022年にa16zとVariantが主導した$18mのラウンドや、2024年8月にRibbit Capitalが主導し、a16z crypto、Coinbase Ventures、Pantera、Brevan Howard、他40以上の投資家が参加した$50mのラウンドが含まれる。

2026年第1四半期は統合の四半期であった。TVLは広くフラットであり、アクティブローンは安定しており、手数料はDeFi貸出全体でのレート圧縮により減少し、市場シェアは新たな高値に拡大した。プラットフォーム上のトークン化された実世界資産の活動は急速な成長軌道を続けた。

🔑 主要メトリクス (2026年第1四半期)

  • ロックされた総価値: $9.63b (-3.32% QoQ, +73.85% YoY)

  • アクティブローン: $3.64b (+0.06% QoQ, +75.99% YoY)

  • 手数料: $35.03m (-33.16% QoQ, -25.69% YoY)

  • 月間アクティブユーザー: 229.40k (-43.19% QoQ, +664.67% YoY)

  • 市場シェア: 11.95% (+2.11 pp QoQ, +2.30 pp YoY)

メトリクスは、Token Terminalによってまだ追跡されていないMorphoの展開を除外しており、KatanaやStableを含む。

📌 ハイライト (2026年第1四半期)

  • BitwiseはMorphoにボールトキュレーターとして参加した

  • KrakenはMorphoを活用したDeFi Earnを開始した

  • Skyは5つの貯蓄ボールトを持つキュレーターとして立ち上げた

  • Coinbaseの暗号担保ローンは$2bの担保に達した

  • Anchorage DigitalとTaurusは機関向けのカストディのためにMorphoを統合した

  • Ethereum FoundationはMorpho Vaultsに3,400 ETHを預けた

  • 固定金利貸出("Morpho Midnight")が発表された

👥 Morphoチームのコメント

"今四半期の最も重要なテーマは、私たちが呼ぶ機関DeFiマレットである: Fireblocks、Anchorage、Taurusのようなカストディプラットフォームが、機関クライアントが既に運営しているインフラを離れることなくオンチェーンの利回りにアクセスできるようにMorpho Vaultsを直接統合している。これは、機関がDeFiと相互作用する方法の構造的変化であり、予想以上に速く進行している。キュレーション側では、Bitwiseをキュレーターとして迎え入れ、その数字は自らを語っている: 年間キュレーター手数料は$2m未満から2025年には$13mに成長し、600%の増加を示した。現在、30以上のアクティブキュレーターが$4b以上の資産を管理している。オンチェーン資産のキュレーションはもはや実験ではなく、成熟する産業である。"

2026年の残りの大きな焦点は、固定金利の条件とローンを中心に構築された全く新しいプロトコルバージョンであるMorpho Midnightである。変動金利の貸出はDeFiの常であったが、機関は日々変動する金利の上に財務戦略、バランスシート、または構造化商品を構築することができない。固定金利の条件はそれを完全に変える: それは、機関が自信を持ってオンチェーンで資本を配分するために必要な予測可能性と計画のホライズンを与える。Morpho Midnightは、機関DeFiにとって欠けていた部分であり、伝統的な信用市場から直接オンチェーンで期待される確実性をもたらすからである。Midnightを超えて、私たちは目指している市場についてさらに大きく考えている。暗号担保ローンは今日$60bの市場であるが、グローバルな信用市場は$200兆である。現在構築しているインフラは、両方を目指すために設計されており、固定金利貸出はその方向への重要なステップである。

2) ロックされた総価値

ロックされた総価値(TVL)は、Morphoの貸出市場に預けられた資産の総USD価値を測定し、担保や貸出資産を含む。第1四半期のTVLは平均$9.63bで、第4四半期の$9.96bから減少(-3.32% QoQ)したが、2025年第1四半期の$5.54bからは73.85%の増加を示している。

四半期の減少はわずかであり、相対的な安定性の二つの四半期に続いていた。TVLは第4四半期に$9.96bでピークを迎え、第2四半期の$5.31bからの上昇後に$9.61bに達した。第1四半期の減少は、四半期中の暗号市場全体の柔らかさを反映しており、預金行動の構造的変化ではない。年率ベースで、Morphoは前年と比較して約$4.09bの平均預金を追加した。

チェーン分布はEthereumの集中からの安定したシフトを続けた。Ethereumは第1四半期のTVLの54.87%を占め、第4四半期の57.63%および前年の86.69%から減少した。Baseは第2位のシェアを34.18% (第4四半期の30.91%および2025年第1四半期の13.12%から増加)で保持した。Ethereumのシェアは年を通じて31.82ポイント減少し、Morphoはチェーン分布による最も急速に多様化する貸出プロジェクトの一つとなった。HyperEVMは5.31%、Arbitrum Oneは3.34%、他のチェーンは2.30%であった。

Baseの成長のペースはEthereumに対して一貫している。Baseは2025年を通じてTVLシェアを獲得し、2026年第1四半期に入り、Coinbaseの暗号担保ローン統合の規模と一致して成長している。MorphoはBaseをバックエンド貸出インフラストラクチャとして使用している。

ボールト預金は、Morphoの貸出市場の供給側を示すために、借り手の担保を除いて、融資者によってMorpho Vaultsに預けられた資産の総USD価値を測定する。ボールト預金は安定コインに集中している。USDCは64.70%、USDTは10.00%、WETHは7.00%、PYUSDは4.70%、USRは4.60%を占めている。安定コインはボールト預金の84.00%以上を占めている。USDCの優位性は、特にCoinbaseやKrakenなどの企業統合がユーザーの預金をUSDCで表示されたボールトにルーティングしていることを反映している。

Morphoのボールトエコシステムは、差別化されたリスク・リターン戦略を提供することで預金を引き付けるために競争する独立したキュレーターの増加セットによって管理されている。第1四半期の総ボールト預金は平均$3.91bで、2025年第1四半期の$2.38bから増加した。Steakhouse Financialが$1.67bで最大のキュレーターとなり(第4四半期の$1.34bおよび前年の$398.71mから増加)、次いでGauntletが$1.17b (前年の$606.01mから増加)を管理している。両方のキュレーターは現在$1b以上のボールト預金を管理している。

Sentoraは第1四半期に最も急成長したキュレーターとして現れ、第4四半期の$7.02mから$230.51mに拡大し、KrakenのDeFi Earn統合の背後にあるボールトキュレーターとしての役割によって推進された。Skyは2026年1月にキュレーターとして立ち上げ、USDCおよびUSDT保有者がUSDSに変換せずにSky Savingsで利回りを得ることを可能にする5つの貯蓄ボールトを展開し、第1四半期の終わりまでに$109.97mに達した。Felixは$142.25m、Sparkは$59.50m、Hyperithmは$50.28mを保持している。

👥 Morphoチームのコメント

"TVLのわずかな減少は、全体の暗号市場の下落と2026年第1四半期に発生した信用イベントの観点から見るべきであり、その文脈で、総預金の安定性は実際に孤立した貸出モデルの強さを示している。EthereumとBaseはMorphoをサポートする重要なネットワークであり、Baseの成長はCoinbaseの暗号担保ローンやDeFi Lend製品からのものである。キュレーター側の目標は、できるだけ多様なバックグラウンドのキュレーターを歓迎することである。機関がDeFiとどのように相互作用するかに構造的な変化があり、初期のキュレーターの成長と、より従来の金融背景を持つ新しいキュレーターの出現が歓迎されている。Fireblocks、Anchorage、Taurusとのような機関のDeFiマレット統合は、数ヶ月後にその影響を示すだろう。"

3) アクティブローン

アクティブローンはMorphoのすべての貸出市場における未払借入の総USD価値を測定する。第1四半期のアクティブローンは平均$3.64bで、第4四半期の$3.63bからわずかに増加(+0.06% QoQ)し、2025年第1四半期の$2.07bからは75.99%の増加を示した。

アクティブローンは四半期ごとにほぼフラットであり、TVLの大きな減少との差異が顕著であった。このダイナミクスは利用率(アクティブローンがTVLのシェア)を第1四半期に37.75%に押し上げ、第4四半期の36.47%から増加した。安定した借入量での高い利用率は、預金の一部が退出する中でも借入需要が堅調であったことを示唆し、キュレーターが預金の利用を最大化するために競争するMorphoの競争的ボールト市場に一致している。

アクティブローンのチェーン分布は概ねTVLを追跡し、Ethereumにやや高い集中を示した。Ethereumは第1四半期のアクティブローンの58.37%を占め、第4四半期の60.09%から減少した。Baseは31.07% (29.46%から増加)、Arbitrum Oneは4.18% (3.61%から増加)、HyperEVMは3.60% (4.54%から減少)、他のチェーンは2.78%であった。

Arbitrum Oneのアクティブローンのシェアは急速に成長し、2025年第1四半期にはほぼゼロから2026年第1四半期には4.18%に達した。Arbitrum Oneの手数料シェア(7.90%)は、アクティブローンシェア(4.18%)を大幅に上回り、より高い借入レートや異なる担保ミックスがその展開で見られることを示唆している。

借入資産の構成は、預金側の安定コインの集中を反映している。USDCはアクティブローンの67.40%を占め、次いでUSDTが10.00%、WETHが7.20%、USRが5.50%、PYUSDが2.90%であった。Morphoのアクティブローンの90.00%以上は安定コインで表示されており、主な使用ケースを反映している: ユーザーは基礎資産を売却することなく、暗号保有に対して安定コインの流動性を借りる。

👥 Morphoチームのコメント

"利用のダイナミクスは主に市場駆動であった。第1四半期のアクティブローンの約25%は企業統合から生じ、残りの75%はネイティブDeFiユーザーからであり、企業のシェアは着実に増加している。安定コインの借入ミックスは多様化を続けており、PYUSDやRLUSDのような資産がUSDCやUSDTと共に人気を集めている。Morphoは許可不要であり、最終的にはキュレーターによって戦略とユーザーに最も適合する資産を持ち込むことに依存している。"

4) 手数料

手数料はMorphoのすべての貸出市場における借り手が支払った利息の総USD価値を測定する。第1四半期の手数料は$35.03mで、第4四半期の$52.40mから減少(-33.16% QoQ)し、2025年第1四半期の$47.14mからも減少(-25.69% YoY)。

手数料の減少はアクティブローンの変化に対して不均衡であり(-33.16% 対 +0.06%)、主な要因は借入活動の減少ではなくレート圧縮であることを示している。暗示された年率手数料率(四半期の手数料を平均アクティブローンで割って年率化したもの)は、第4四半期の約5.77%から第1四半期には3.85%に減少した。

Morphoは現在0%のプロトコルテイクレートで運営されており、生成されたすべての手数料はボールトキュレーターを通じて預金者に流れる。Morphoは貸出活動からプロトコルレベルの収益を保持しない。これは意図的な設計選択であり、プロトコルレベルで手数料を抽出しないことで、Morphoはボールトキュレーターと預金者が完全な利息のスプレッドをキャッチできるようにし、預金と企業統合を引き付けるための競争上の利点に寄与している。

Ethereumの手数料シェアは引き続き減少し、第1四半期には49.42%に達し、第4四半期の54.19%および前年の94.43%から減少した。Baseは第1四半期の手数料の35.65%を生み出し(33.72%から増加)、Arbitrum Oneは重要な手数料貢献者として7.90% (5.37%から増加)となった。HyperEVMは4.71%を寄与し、他のチェーンは2.32%であった。

手数料の分配はTVLやアクティブローンの分配よりも多様化している。Ethereumの手数料シェア(49.42%)は、TVLシェア(54.87%)やアクティブローンシェア(58.37%)よりも著しく低く、BaseとArbitrum Oneは手数料創出において資本の重みを超えている。これは、Ethereum以外の展開での利用率が高いか、またはレートが高いことを示唆している。

レート圧縮は第1四半期のMorphoの貸出市場全体で見られ、Steakhouse Prime USDC貸出ボールトのAPYとcbBTC/USDC借り手利率チャートに反映されている。Steakhouse Prime USDCボールトはMorphoの預金による最大のボールトであり、cbBTC/USDCは最大の個別市場(借り手がcbBTCを担保としてUSDCを借りる市場)である。貸出者の利回りと借り手のレートは第1四半期にわたって下落し、貸出者のAPYは1月初旬の5-6%から3-4%に約減少した。

👥 Morphoチームのコメント

"以前、DeFi貸出の金利は、瞬時の流動性を求める暗号ユーザーに合った動的金利モデルによって設定されてきたが、これは現実の世界でのローンのあり方ではない。$60bの暗号担保ローンのTAMと比較して、$200兆の信用市場に対処する方がはるかに興味深い。大規模な企業は、予測可能な条件で安定した金利を求めており、これがMorpho Midnightが孵化された理由であり、ほぼ世界の準備が整っている。Midnightが展開されると、後でその影響を見ることができるだろう。"

5) 月間アクティブユーザー

月間アクティブユーザー(MAU)は、Morphoと30日間の間にインタラクトしたユニークなウォレットアドレスの数を測定する。第1四半期のMAUは平均229.40kで、第4四半期の403.80kから減少(-43.19% QoQ)したが、2025年第1四半期の30.00kからは劇的に増加した(+664.67% YoY)。

2025年第4四半期のピーク403.80kは、67.64%の第4四半期のMAUを占める高いWorld Chainの活動によって膨れ上がった。第1四半期にWorld Chainの活動が正常化すると、ヘッドラインMAUは急激に減少した。高経済価値チェーンの基礎的なトレンドはより安定しており、Baseのシェアは24.96%から33.37%に増加し、EthereumとArbitrum Oneもシェアを獲得した。前年比比較(+664.67%)は、企業統合、マルチチェーンの拡張、そして2025年第2四半期に開始されたWorld Chainの展開の相乗効果を反映している。

World Chainは第1四半期のユニークアドレスの最大のソースであり、MAUの55.41%を占めており、第4四半期の67.64%から減少した。Baseは第2位で33.37% (24.96%から増加)、次いでEthereumが4.59% (2.71%から増加)、Arbitrum Oneが3.09% (1.62%から増加)、HyperEVMが2.21%であった。

資本の分配とユーザーの分配の乖離は明白であり、他の主要な貸出プロジェクトで見られるパターンを反映している。EthereumはTVLの54.87%を占めているが、MAUの4.59%しか占めておらず、World ChainはTVLのわずかなシェアを持っているがMAUの55.41%を占めている。BaseはTVLの34.18%とMAUの33.37%を保持しており、資本とユーザー活動が最も密接に一致しているチェーンとなっている。これは、Coinbaseの統合を反映しており、ユーザーの預金量と大規模なユーザーベースを促進している。

👥 Morphoチームのコメント

"World Appの使用は安定しており、ヘッドラインMAUの正規化の主な要因である。Baseでは、Coinbaseの貸出および借入スイートを通じてユーザーの成長が安定しており、それがこのチェーンのユーザーベースに重要な貢献をしている。"

6) 市場ポジション

市場シェアは、MorphoのアクティブローンのシェアをAaveや他の追跡される競合と比較して測定する。Morphoは第1四半期に平均11.95%の市場シェアを持ち、第4四半期の9.84%から2.11ppの増加、2025年第1四半期の9.65%から2.30ppの増加を示した。

これは観察された五四半期の中でMorphoの最高の市場シェアであり、最大の単一四半期の増加(+2.11pp)である。Morphoのシェアの増加は、Aave(64.43%から63.22%に減少)と「その他」カテゴリー(25.73%から24.83%に減少)の両方を犠牲にして得られた。

DeFi貸出の総アドレス可能市場は、Q1中に約$30.43bのアクティブローンを平均しており、Morphoの$3.64bのアクティブローンと11.95%の市場シェアから推定される。Morphoは、アクティブローンにおいてAaveに次ぐ第2位の貸出プロジェクトである。

Morphoの市場シェアの軌跡は、過去1年間にわたって一貫した拡大を示している: 2025年第1四半期の9.65%から、より広い市場がより早く拡大した第2四半期の8.90%への一時的な減少を経て、第3四半期、第4四半期、2026年第1四半期の間に穏やかな増加を示した。2026年第1四半期の加速は、企業統合の継続的なスケーリングと、Bitwiseを含む新しいボールトキュレーターのオンボーディングと一致している。

7) MorphoのRWAs

RWA担保預金はMorphoの貸出市場におけるトークン化された実世界資産の総USD価値を測定する。RWA担保付きアクティブローンは、その担保に対して借りた安定コインの総USD価値を測定する。Morphoのアーキテクチャは、孤立した市場が独自の担保パラメータ、オラクル、および清算閾値で構成できるため、トークン化された資産の統合に適しており、資産発行者がプロジェクト自体からの仲介なしに独自の貸出市場を展開できる。

RWA担保預金は2026年第1四半期に平均$368.30mで、第4四半期の$248.18mおよび2025年第1四半期の$8.04mから増加した。RWA担保付きアクティブローンは2026年第1四半期に平均$272.93mで、第4四半期の$166.18mおよび前年の$5.49mから増加した。合計で、RWA関連の活動は2026年第1四半期に$641.23mに達し、前年の$13.53mから約47倍の成長を示した。

RWA担保ベースは複数の資産タイプと発行者に分散している。syrupUSDC (Maple Finance)は、預金の32.8% ($120.7m)を占める最大のRWA担保資産であり、次いでAA_FalconXUSDCが19.2% ($70.8m)、PT-reUSD-25JUN2026が12.8% ($47.0m)、mF-ONEが9.8% ($36.0m)、PT-USDai-19FEB2026が6.3% ($23.2m)である。他の資産は合計で19.2%を占めている。

借入側では、安定コインがRWA担保付きローンを支配している。USDCは借入資産の60.1% ($178.0m)を占め、次いでUSDTが18.4% ($54.5m)、RLUSDが11.4% ($33.9m)、PYUSDが8.6% ($25.4m)、AUSDが1.1% ($3.1m)であった。RWA担保に対する安定コインの借入の多様性は、トークン化された資産の流動性へのアクセス手段としての広がりを反映しており、RippleのRLUSDとPayPalのPYUSDは、新しい機関グレードの安定コインとして人気を集めている。

👥 Morphoチームのコメント

"新しいRWAがオンチェーンに登場するのは安定的に増加しており、トークン化プラットフォームやキュレーターはこれらの資産に追加のユーティリティをもたらそうとしており、これがMorphoへのより多くのボリュームとさまざまな種類のRWA資産を押し上げている。すでにMorphoには3つの異なるS&P 500インデックス(SPYon、SPYX、deSPXA)があり、資産発行者がオンチェーンのユーティリティを求める限り、さらなる種類のRWAがプラットフォームに到着し続けるだろう。おそらく最もエキサイティングなのは、Morpho Midnightを使用すると、Morpho上で直接発行されたローンが固定期間の義務として担保として使用できる可能性があり、今日では単純に不可能な新しい利用ケースのホストを可能にすることである。"

8) 見通し

Morphoの短期的なロードマップは、Morpho Midnightのローンチと機関向け分配の継続的なスケーリングの2つの優先事項に焦点を当てている。

Morpho Midnightは、金利の変動に依存せず、マーケット参加者が直接金利を設定できるように設計された固定金利の条件とローンに基づいた新しいプロトコルバージョンである。チームは製品がほぼ完成していると述べているが、具体的なローンチ日付は発表されていない。

流通側では、Fireblocks、Anchorage Digital、Taurusなどのカストディプラットフォームが既存のワークフローにMorpho Vaultsを統合し、Coinbase、Kraken、OKX、Binanceとの取引所統合に参加している。ボールトキュレーターエコシステムは拡大を続けており、Bitwiseが1月に参加し、現在30以上の独立したキュレーターがプラットフォーム上で数十億ドルを管理している。チームはニューヨークでの採用を積極的に行っており、ボールトサミットが6月にニューヨーク市で予定されている。

9) 定義

メトリクス:

  • ロックされた総価値: Morphoの貸出市場に預けられた資産の総USD価値を測定し、担保や貸出資産を含む。

  • アクティブローン: Morphoのすべての貸出市場における未払借入の総USD価値を測定する。

  • 手数料: Morphoのすべての貸出市場における借り手が支払った利息の総USD価値を測定する。Morphoは0%のプロトコルテイクレートで運営されており、すべての手数料はボールトキュレーターを通じて預金者に流れる。

  • 月間アクティブユーザー: Morphoと30日間の間にインタラクトしたユニークなウォレットアドレスの数を測定する。

  • 市場シェア: Token Terminalが追跡する他の貸出プロジェクトに対するMorphoのアクティブローンのシェアを測定する。

  • RWA担保預金: Morpho貸出市場に担保として預けられたトークン化された実世界資産の総USD価値を測定する。

  • RWA担保付きアクティブローン: Morphoでトークン化された実世界資産担保に対して借りた安定コインの総USD価値を測定する。

  • ボールト預金: 融資者によってMorphoボールトに預けられた資産の総USD価値を測定し、借り手の担保を除いたMorphoの貸出市場の供給側を示す。

製品:

  • Morpho Markets: 孤立した許可不要で作成された貸出市場から成る基本的な貸出レイヤー。各市場は独自に構成された担保、オラクル、清算パラメータを持つ。市場は不変であり、ガバナンスが不要である。

  • Morpho Vaults: Morpho Marketsの上に構築されたボールトレイヤーで、サードパーティのリスクキュレーターが一つ以上の市場に預金を配分するための管理された戦略を構築する。ボールトは過剰担保貸出からのリスクプロファイルと利回り生成を提供する。

  • Morpho Vaults V2: Morpho Marketsの現在および将来のバージョン全体に配分を可能にする最新のボールトスタンダード。高度なリスク管理、役割に基づくガバナンス、および機関グレードのコンプライアンスニーズのためのカスタマイズ可能なアクセス制御を含む。

  • Morpho Midnight: 固定金利の条件とローンに基づいて構築されたプロトコルの次のバージョン。予測可能な価格をオンチェーン貸出にもたらすことを目的としており、構造化商品や資金管理などの機関利用ケースに必要な金利の確実性を提供する。

10) このレポートについて

このレポートは四半期ごとに発行され、Token Terminalのエンドツーエンドのオンチェーンデータインフラストラクチャを活用して作成されている。すべてのメトリクスはブロックチェーンデータから直接取得されている。このレポートで参照されているチャートとデータセットは、Token Terminalの対応するMorpho Q1 2026 Reportダッシュボードで表示できる。