深度研報｜Ondo Finance：「ウォール街2.0」をどう実現するか？

要約
Ondo Financeは、現実世界の資産（Real-World Asset, RWA）トークン化の分野における主要な参加者となり、その核心的使命は、伝統金融（TradFi）の厳格さと分散型金融（DeFi）の革新性を組み合わせることで、機関レベルの金融製品を普及させることです。
本報告は、Ondo Financeのビジネスモデル、業務プロセス、技術的経路、およびそのRWA製品の実現方法について詳細に分析しています。
Ondo の戦略の基盤は、ゴールドマン・サックスなどのトップ金融機関のバックグラウンドを持つチームによって築かれた「コンプライアンス優先」方針です。この伝統的な金融の遺伝子は、その製品設計、パートナー選択、規制コミュニケーション戦略に深く影響を与え、BlackRock、モルガン・スタンレーなどの業界の巨頭から信頼を得ています。会社は二元ビジネスモデルを採用し、資産管理部門（OUSGやUSDYなどのトークン化製品を発行）と技術部門（Flux Finance、Ondo Global Markets、Ondo Chainなどのプロトコルとインフラを開発）を同時に運営しています。
そのコアRWA製品は、さまざまな市場のニーズに応えるよう精密に設計されています。OUSGは、米国適格投資者向けのトークン化された米国短期国債ファンドであり、BlackRockのBUIDLファンドと深く統合することにより、24/7の即時申込と償還を実現し、伝統金融の決済遅延の痛点を解決しています。USDYは、米国国債と銀行預金に裏付けられた利息を生むトークンであり、DeFiエコシステムで広く利用される、組み合わせ可能な担保となることを目的としています。
技術的な観点から、Ondoの野心は単なるアプリケーション層のプロトコルにとどまらず、RWAのために特別に設計されたLayer 1パブリックチェーンであるOndo Chainを立ち上げることを目指しています。このチェーンは、RWAステーキング、許可されたバリデーター、ネイティブオラクルなどの革新的なメカニズムを採用して、現在のパブリックチェーンが規制された証券を扱う際に直面する課題を解決する予定です。
Ondoの競争の防壁は、その技術だけでなく、資産管理、保管、コンプライアンス、流動性などのあらゆる側面をカバーする広範で深いパートナーネットワークにあります。しかし、同社は、曖昧なトークン価値捕獲メカニズム、現在の収入に対する極めて高い評価、伝統的金融巨頭やWeb3スタートアップからの激しい競争、および重大な規制と実行リスクという厳しい課題にも直面しています。
総じて、Ondo Financeの市場価値はその現在のキャッシュフローに基づいておらず、市場が「ウォール街2.0」という壮大なビジョンの成功を見込んでいるコールオプションに過ぎません。彼らが成功した資産管理会社から未来のオンチェーン金融市場のインフラプロバイダーに変わることができるかどうかが、長期的な価値を決定する鍵となります。
1. Ondo Financeの青写真
1.1 ミッション：DeFiとTradFiの二つの世界を融合する
Ondo Financeの核心的使命は明確であり、壮大です：伝統金融（TradFi）と分散型金融（DeFi）との間のギャップを埋め、機関レベルの金融製品とサービスをすべての人に提供すること。このビジョンは「ウォール街2.0」の構築として要約されており、ブロックチェーン技術を利用して金融市場のインフラとアクセス性を改革することを目指しています。
同社の戦略の基盤は、そのリーダーシップチームの背景に深く根ざしています。創業者のNathan AllmanとPinku Suranaは、いずれもゴールドマン・サックスなどのトップウォールストリート機関で働いた経験があります。これは単なる履歴書の装飾ではなく、戦略的な資産の核心です。この背景は、Ondoが創業当初からコンプライアンスを非常に重視し、それを主要な差別化要因とする理由を説明しています。同社は、厳格な法的コンプライアンスを示す最初のDeFiプロジェクトの一つであり、そのユーザー資産のオンチェーンとオフチェーンの流通は、Coinbase、BlackRock、Clear Streetなどの著名機関によって管理されています。
この「TradFi優先」の思考モデルは、OndoがBlackRockなどの金融巨頭と深い協力関係を築き、高レベルの規制コミュニケーションを行うことを可能にしました。例えば、米国下院金融サービス委員会の元委員長であるPatrick McHenryを顧問委員会の副委員長に起用し、米国証券取引委員会（SEC）と会合を持ち、トークン化された証券の規制枠組みについて議論しました。これらの施策は、Ondoの戦略が信頼とコンプライアンスに基づく「防壁」を最初に築き、その後に技術的優位性を強化することにあることを示しています。強力な資本支援も、マーケットがそのチームとビジョンを認める証左であり、同社はFounders Fund、Pantera Capital、Coinbase Venturesなどのトップ投資機関から4600万ドルの資金を調達しています。
1.2 ビジネスモデル：資産管理者と技術プロバイダーの二元的アプローチ
Ondo Financeの組織構造は独特で、相互に支え合う二つのコア部門に分かれており、これがその二元的なビジネスモデルを構成しています。
最初の部門は資産管理部門です。この部門はトークン化された金融製品の創出と管理に特化しており、会社の現在のコアビジネスの基礎を成しています。その主要な製品には、機関向けのOndo Short-Term US Government Bond Fund (OUSG)と、世界の小売ユーザー向けのUS Dollar Yield (USDY)があります。
二つ目は技術部門です。この部門は、分散型金融プロトコルとブロックチェーンインフラを開発する責任を負い、会社の将来の成長ポテンシャルを担っています。その成果には分散型貸出プロトコルFlux FinanceやRWA向けに設計されたLayer 1ブロックチェーンOndo Chainが含まれます。
この構造は、さまざまなチャネルを通じて収入を創出することを可能にします：
資産管理手数料：OUSG製品について、Ondoは機関顧客に対して0.15%の管理手数料（現在2025年7月1日まで免除）と0.15%のファンド運営費を徴収します。
収益スプレッド：USDY製品に関して、Ondoは基盤資産から生じる収益の約0.5ポイントのスプレッドを収入として保持します。
将来的な潜在収入：エコシステムの成熟に伴い、Ondo Chain上の取引手数料やその技術スタックのライセンス使用が新たな収入源となる可能性があります。
このモデルの分析から、現在のRWA製品を中心とした資産管理ビジネスの戦略的意義は、単に管理費を徴収することにとどまらないことが分かります。
これらの高品質で安定した収益を生むトークン化された資産は、資本とユーザーを引き付ける「餌」のようなものです。OUSGとUSDYを通じて、Ondoは大量のロックされた総価値（TVL）とユーザーを引き付け、より壮大な技術エコシステム—すなわちOndo ChainとOndo Global Markets—を構築するための流動性と需要の基盤を築きました。
現在の比較的穏やかな手数料水準は、より大きな目標に役立っています：ネットワーク効果を築き、最終的にはその技術基盤を通じてより長期的な価値を捕らえることです。
Ondo「ウォール街2.0」金融システム
1.3 競争状況と市場シェア
コンプライアンス優先の戦略と強力な市場適合性を持つOndo Financeは、RWA分野でリーダーシップを獲得しています。2025年初頭までに、Ondoはトークン化されたRWA分野で市場シェアのトップ3に入っており、そのTVLは10億ドルを超えています。
特に注目すべきは、トークン化された米国国債の保有者数において、Ondoが90%以上の市場シェアを占めていることです。これは主に、USDY製品が非米国の小売投資家に対して開放的であることによるものです。
Ondoは多くの成果を上げているにもかかわらず、さまざまな側面から激しい競争に直面しています：
暗号ネイティブ競争相手：Hashnote (USYC)およびSecuritizeは、Web3分野における主な競争相手です。特にHashnoteは、非常に魅力的な利回りを提供することで市場シェアを積極的に奪取してきました。
伝統的金融の巨頭：BlackRock (BUIDL)やフランクリン・テンプルトン (FOBXX/BENJI)などの機関は、Ondoのパートナーであり、最も強力な潜在的競争相手でもあります。彼らはRWAの起源—すなわち基盤資産の発行をコントロールしており、すでに自らトークン化されたファンドを立ち上げる行動に出ています。
競争状況をより明確に示すために、以下の表でトークン化された国債市場の主要参加者を比較しています。
トークン化国債分野の競争状況
データソース：rwa.xyz。TVLと市場シェアは動的なデータであり、ここに引用されている数値は報告期間中の概算値として示されています。
2. Ondo のRWA製品マトリックス
2.1 OUSG：オンチェーン国債への機関のポータル
OUSG (Ondo Short-Term US Government Treasuries)は、投資家に短期米国国債のエクスポージャーを提供するトークン化されたファンドです。この製品は、適格購入者（Qualified Purchasers）および適格投資者（Accredited Investors）向けに設計されており、米国内の投資者を含みます。
戦略的イテレーションパス
OUSGの基盤資産は重要な戦略的イテレーションを経ており、これがその製品特性に深遠な影響を与えています。
初期段階：最初、OUSGの資産は主にBlackRockのiShares Short Treasury Bond ETF (SHV)に投資されていました。しかし、従来のETFはT+2の決済サイクルに従うため、ユーザーがOUSGを償還する際には顕著な時間遅延があり、これは24/7で運営される暗号市場において大きな摩擦点です。
戦略的転換：2024年3月、BlackRockが最初のトークン化されたファンドBUIDLを発表したのを受けて、Ondoは迅速に9500万ドルのOUSG基盤資産をBUIDLに移転しました。この施策は決定的であり、OUSGがBUIDLのオンチェーン特性を利用し、24/7/365の即時鋳造と償還を実現することを可能にし、決済遅延の痛点を根本的に解決しました。
現在のポートフォリオ：現在、OUSGの投資ポートフォリオは、BlackRockのBUIDL、フランクリン・テンプルトンのBENJI、ウィズダムツリーのWTGXXなどを含む多様化されたトークン化ファンドポートフォリオに成長し、流動性を確保するために現金等価物を用意しています。
法的および運営構造
OUSGの運用は、完全に機関レベルの多くの参加者の枠組みの上に築かれています。
法的実体：このファンドの法的構造は、デラウェア州の有限責任事業組合であるOndo I LPです。投資家はOUSGトークンを購入することで、このファンドの有限責任組合員となります。
管理構造：ファンドの一般パートナーはOndo I GP LLCであり、投資管理者はOndo Capital Management LLCです。これらの二つの会社は、Ondo Financeの完全子会社であり、ファンドの管理と投資決定を担当しています。
資産保管のチェーン：資産の保管の経路は明確かつ安全です。投資家のUSDCは最初にOndoのCoinbaseアカウントに預けられます。これらの資金は次にBUIDLなどの基盤資産を購入するために使用されます。従来の証券（初期のETFなど）はClear Streetによって保管され、BUIDLファンドの資産はBNYメロンによって保管されます。暗号資産側では、OUSGトークンはZodia CustodyやKomainuなどの専門の保管機関のサポートを受けています。
ファンド管理：独立した第三者ファンド管理者であるNAV Consultingがファンドの会計業務、日々の資産純価値（NAV）の計算、財務報告の発行を担当し、運営の透明性と独立性を確保しています。
ユーザープロセス
資格認証と口座開設：投資家は適格購入者または適格投資者の基準を満たす必要があり、KYC/AML（顧客確認/マネーロンダリング防止）審査を通過する必要があります。
鋳造（投資）：ユーザーはウォレットを接続し、USDCまたはPYUSDを預け入れます。スマートコントラクトは、その時のNAVに基づいて発行すべきOUSGトークンの数量を計算し、安定通貨をファンドのCoinbaseアカウントに転送して基盤資産を購入します。即時取引の最低投資額は5,000ドルです。
償還：ユーザーは償還要求を発起します。保有するOUSGトークンの数量に現在のNAVを掛け算し、返還されるべきUSDCの価値を求めます。この全プロセスは24/7で行うことができます。
収益と費用メカニズム
収益：OUSGの年率収益率（APY）、例えば4.09%は、投資している米国国債ファンドから生じる利息に由来します。収益はOUSGトークン価格（すなわちNAV）の蓄積成長を通じて反映されます。さらに、Ondoは「リベース」（rebasing）版のrOUSGも提供しており、その価格は常に1ドルに保たれ、収益は毎日新しいトークンを発行する形で保有者に配分されます。
手数料：ファンドは0.15%の管理手数料（2025年7月1日まで免除）と最大0.15%のファンド運営費を徴収します。
OndoがBUIDLを迅速に採用したことは、教科書的な戦略行動と言えます。この行動は、OUSGの最大の痛点（決済遅延）を解決するだけでなく、OndoをBlackRockの画期的な製品の主要な立ち上げパートナーにし、一時的にBUIDLの総供給量の38%を保持しました。これは単なる顧客関係を超え、深い戦略的共生関係を形成しました。OndoはBlackRockの機関レベルの製品に対してオンチェーンの流通チャネルと、より広範な投資者向けの窓口を提供し、BlackRockはOndoに無比の合法性の裏付けと24/7の流動性の技術基盤を提供しました。この共生関係は強力な競争優位を構築しています。
BUIDLとの違いと関係
表面上、OUSGはBUIDLと同様に国債を基にしたトークン化製品です。実際には、上記の説明から、二者には多くの違いがあることがわかります。
簡単に言えば、OUSGはOndo Financeによって管理される「ファンドのファンド」であり、投資家の資金を集め、BlackRockのBUIDLを含む一連のトークン化された米国国債ファンドに投資します。
彼らの関係は共生的です：OndoはBlackRock BUIDLの大口顧客であり、重要な流通チャネルです。一方、BUIDLはOUSGがその核心機能—24/7の即時申込と償還—を実現するための重要な技術基盤を提供しています。
OUSG (Ondo) と BUIDL (BlackRock) の重要な違い
BUIDLは卸売製品です：その目標顧客は、他のファンド、暗号通貨会社、マーケットメーカー、大型機関投資家であり、これらの顧客はその膨大なオンチェーン資金庫を管理する必要があります。BUIDLは、彼らに基盤資産を提供し、流動性が高く、収益を生む基盤を提供します。
Ondoは小売（または専門小売）チャネルであり、分配業者の役割を果たします。彼らはBUIDLという「原材料」を調達し、それを他の製品とパッケージ化し、自分たちのサービス（低い投資ハードル、便利なユーザーインターフェース、クロスチェーン機能など）を追加して、より広範なが、依然として適格投資者基準を満たすクライアントグループに販売します。
2.2 USDY：グローバルな利息安定コイン代替品
USDY (Ondo US Dollar Yield)は、短期米国国債と銀行の当座預金で裏付けられたトークン化された債券です。それは利息を生む安定コインの代替品として設計されており、主に非米国の個人および機関投資家を対象としています。
構造と担保
法的構造：USDYはデラウェア州の破産隔離法人Ondo USDY LLCによって債務工具として発行されます。この構造は、法的にUSDYを支える資産をOndo Financeのバランスシートから完全に隔離し、極端な状況下で投資家の資産を保護することを目的としています。
基盤資産：その担保は短期米国国債と銀行の当座預金からなる投資ポートフォリオです。
過剰担保：このポートフォリオは過剰担保を実施しており、3%のバッファが言及されています。透明性を確保するため、Ondoは毎日第三者による準備金証明を発表しています。
⭐非米国の投資者のための完全なプロセス
資格認証と口座開設：KYC/AMLプロセスを完了した非米国の個人または法人のみが対象です。
投資：ユーザーはUSDC、USDT、または米ドル電信送金を通じて投資できます。資金処理が完了した時点から利息が計算されます。
譲渡制限（「40〜50日ロックアップ期間」）：これはUSDYの最も重要なコンプライアンス設計です。米国証券法のS条項（Regulation S）の免除条項に従うために、新たに鋳造されたUSDYトークンは購入後40日から50日間は譲渡できません。この期間中、投資家が保有しているのは「一時的なグローバル証明書」です。ロックアップ期間が終了すると、トークンはオンチェーンで自由に移転可能になります。
償還：USDYは米ドルに電信送金の方法で償還でき、米国外の銀行口座に送金する必要があります。
OUSGと同様に、標準版のUSDYは累積型トークンであり、その価値は収益の増加に伴って増加します。Ondoは同様に、1ドルの安定価格を好み、追加のトークンを取得して収益を得るユーザーのためにリベース版のrUSDYも提供しています。
もしOUSGがOndoが機関投資家向けに設立した、厳格なアクセス「ファイアウォール」を持つコンプライアンス製品であるなら、USDYはその広範なDeFiエコシステムへの主要なツールです。Ethereum、Solana、Arbitrum、Suiなどの複数の主流パブリックチェーンへのネイティブな展開と、ロックアップ期間後に完全に許可不要で転送可能な特性は、USDYを理想的な組み合わせ可能な「通貨レゴ」としています。OndoはUSDYをArbitrumやMakerDAOなどの分散型自治組織（DAO）の準備資産にすることを積極的に推進しており、借入や支払いシナリオでの利用を考えています。コンプライアンス主導の40日ロックアップ期間が一定の使用摩擦をもたらすものの、その戦略的目標は明確です：USDYをDeFi全体で普遍的に存在する、収益を生む高品質担保資産にすることです。
2.3 製品比較と戦略意図
Ondoの二大フラグシップ製品の異なる戦略的ポジショニングを明確にするために、以下にその主要な特性を比較した表を示します。
Ondo Finance RWA製品比較 (OUSG vs. USDY)
2.4 OMMF：戦略的な縮小
製品発表：Ondoは2023年4月にOMMF（Ondo US Money Markets）を発表しました。これはトークン化されたマネーマーケットファンドであり、1ドルの安定価格を維持し、新しいトークンを発行することにより収益を分配することを目的としています。
製品撤回：しかし、2024年4月の第三者リスク評価報告によれば、Ondoは「トークン化されたマネーマーケットファンド（$OMMF）の計画を撤回した」。
OMMFの静かな撤回は、他の製品の大々的な発表と対照的であり、これはまさにOndoチームの戦略的な規律と市場に対する現実的な判断を示しています。
オンチェーンユーザーの心のモデルにおいて、トークン化されたマネーマーケットファンド（MMF）とトークン化された短期国債（T-Bill）製品（たとえばOUSG）との違いはあまり顕著ではないかもしれません。両者は、シンプルで安全な収益を求めるコアニーズに応えています。OMMFを進め続けることは、マーケティング資源と流動性を分散させる可能性があり、その結果として得られる限界的な利益は限られています。この製品ラインを断固として放棄することは、Ondoが盲目的な拡大を行っているわけではなく、製品と市場の適合性を継続的に評価し、「腕を切り落として生き延びる」能力があることを示しています。
この戦略的な覚醒と実行の規律は、同社の長期的な成長ポテンシャルの前向きな兆候です。
3. 技術スタック：「ウォール街2.0」を築く軌道
3.1 コアプロトコル：オンチェーン効用を強化する
Ondoは、一連のプロトコルを開発し、RWA製品にオンチェーンの実用性を提供し、より広範な金融市場の基盤を築くことを目指しています。
Flux Finance：これはCompound V2をフォークした分散型貸出プロトコルです。そのコアの革新点は、USDCのような許可不要のトークンと、OUSGのような許可が必要なRWAトークンを担保として同時にサポートできることです。これを実現するために、Fluxはホワイトリストメカニズムを導入し、コンプライアンス審査を通過したアドレスのみがOUSDなどの制限された資産のポジションを清算できるようにし、「許可型DeFi」環境を作り出しました。このプロトコルのガバナンス権はOndo DAOに帰属し、ONDOトークン保有者が共同で意思決定を行います。
Ondo Global Markets (GM)：これはOndoの最も野心的なプラットフォームの一つであり、数千の公開取引可能な証券（株式、債券、ETFなど）をトークン化し、オンチェーンに導入することを目指しています。このプラットフォームはSolanaで開始され、24/7の取引サービスを提供し、SolanaのDeFiエコシステムと深く統合されています。そのサービス対象は非米国の投資者です。技術的に、このプラットフォームはダイナミックボンディングカーブ（dynamic bonding curve）とMeteoraなどの分散型取引所（DEX）との統合を利用し、資産に初期流動性を提供します。
Nexus資産発行プロトコル：このプロトコルは、第三者が発行したトークン化された国債に瞬時の流動性を提供することを目指しており、OUSGを発行間での共有流動性層として使用します。この設計は、OUSGの位置付けを単なる投資商品のレベルから市場の核となるインフラストラクチャのレベルへと引き上げ、OndoがRWAエコシステムにおいてより基盤的な役割を果たす意図を示しています。
3.2 Ondo Chain：RWA向けに特別に設計されたLayer 1
Ondoの究極の技術ビジョンは、現在構築中のOndo Chainに示されています。これは、機関レベルのRWA用に設計された公開のプルーフ・オブ・ステーク（Proof-of-Stake）Layer 1ブロックチェーンです。
アーキテクチャデザインと革新：
RWAのステーキング：従来のPoSチェーンではネイティブトークンのみでステーキングが行われるのに対し、Ondo ChainではバリデーターがRWA（OUSGやOndo GM発行のトークンなど）をステーキングしてネットワークの安全性を確保することができます。この設計は、高いボラティリティの暗号資産へのネットワークの安全性の依存を低減することを目的としています。
許可されたバリデータ：Ondo Chainのバリデーターは、規制された金融機関で構成されます（公表された潜在的参加者には、フランクリン・テンプルトン、ウェリントン、ウィズダムツリーなどが含まれます）。この設計は、フロントランニングなどの悪意のある行為を防ぎ、ネットワークのコンプライアンスレベルを根本的に向上させることを目指しています。
ネイティブオラクル（Enshrined Oracles）：バリデーターは合意メカニズムを通じて、ネイティブかつ安全に資産価格などの重要なオフチェーンデータをオンチェーンに公開し、核心機能の実行に第三者のオラクルサービスを依存することなく、システミックリスクとコストを低減します。
RWAでGasを支払う：Ondo Chainは、ユーザーがRWAトークンを使用して取引手数料（Gas fee）を支払うことを許可します。これは、特定の資産のみを保有することに制限された機関にとって重要な使いやすさの向上を意味します。
Ondoは、一般的なパブリックチェーンが規制された証券向けに最適化されていないと考えています。これらの証券はコンプライアンス、企業行動（株式分割など）、身分確認などの面で複雑なニーズを持ち、既存のブロックチェーンはそれをうまく満たすことができません。Ondo Chainの誕生は、これらの特定の問題を根本的に解決するためのものです。
Ondo Chainの開発は、会社の究極的な戦略を明らかにします：垂直統合。
Ondoは、他のパブリックチェーン上にアプリケーションを構築することに満足せず、資産のトークン化（OUSG、USDY、GM）から、貸出/取引層（Flux、GMプラットフォーム）、さらには基盤決済層（Ondo Chain）まで、全技術スタックを掌握することに取り組んでいます。この垂直統合が成功すれば、Ondoは巨大な市場制御力を持ち、外部プロトコルへの依存を減らし、価値チェーンの各段階で価値を捕らえることができるようになります。これは間違いなく高リスクですが、同様に高リターンの壮大な戦略です。
3.3 相互運用性と安全性
クロスチェーン戦略：OndoはそのOndo Bridgeを通じてトークンのネイティブクロスチェーン機能を実現しました。このブリッジは「焼却と鋳造」（burn-and-mint）メカニズムを採用し、AxelarやLayerZeroなどの主要な相互運用性プロトコルによってサポートされています。この方法は、従来の「ラップ資産」（wrapped assets）モデルに固有のセキュリティリスクを回避し、USDYがサポートされる各チェーンでネイティブ資産であることを確保し、流動性の断片化問題を効果的に防ぎます。
安全状況と監査結果：Ondoは安全性を重視し、定期的な第三者によるコード監査（Code4rena、NetherMind、Zokyoなどによって実施）や公開のバグバウンティプログラムを通じて、そのスマートコントラクトの堅牢性を確保しています。2023年9月のCode4rena監査報告では、4件の中程度のリスクの脆弱性が発見され、それぞれはブリッジ契約において特定のチェーンへのサポートを削除または消去できないこと、アカウント抽象化ウォレットを使用するユーザーが資産をブリッジする際に資金が永久に失われる可能性、異なるソースチェーンからの2つの異なるトランザクションが同じトランザクションハッシュを生成し、承認プロセスを破壊する可能性、管理者がブラックリストに載せられたアドレスのトークンを破棄できないことに言及しています。
4. エコシステムとパートナー
4.1 パートナーネットワークの地図
Ondoは、TradFiとDeFiを横断する多層的なパートナーエコシステムを成功裏に構築しており、これは二つの世界をつなぐことを目指す企業にとって重要です。
伝統的金融資産管理者と銀行：これはOndoの合法性と資産の質の基礎です。パートナーにはBlackRock、フランクリン・テンプルトン、ウェリントン・マネジメント、ウィズダムツリー、モルガン・スタンレー（Morgan Stanley）、JPモルガン（JPMorgan）、ABN AMROなどが含まれます。これらの協力関係は、Ondoに高品質の基盤資産の供給を提供するだけでなく、無形の機関の信頼性をもたらします。
暗号保管および金融サービスプロバイダー：これはOndoの運営の制度化された保障です。パートナーにはCoinbase（暗号資産の保管と仲介）、BNYメロン（BUIDLファンドの保管行）、Clear Street（ETFの保管）、NAV Consulting（ファンド管理者）、Ankura Trust（信託サービス）、Zodia CustodyおよびKomainu（暗号資産の保管）が含まれます。このネットワークは、機関レベルの運営の骨格を形成します。
ブロックチェーンプラットフォーム：これはOndo製品の流通チャネルです。Ondoの製品はEthereum、Solana、Polygon、Arbitrum、Sui、Aptos、Cosmos（Nobleを通じて）、およびXRP Ledgerなどの複数の主流パブリックチェーン上で展開されています。広範な展開は、製品の可用性とネットワーク効果を確保します。
DeFiプロトコル：これはOndo製品のオンチェーン効用の具現化です。パートナーにはMakerDAOやArbitrum DAO（Ondo製品を準備資産として使用）、Pendle、Drift、Helio、Sphereなど（製品統合を行う）が含まれます。これらの協力はOndoのRWA資産に組み合わせ可能性を注入します。
相互運用性プロトコル：これは各孤島をつなぐ橋です。AxelarとLayerZeroはOndoのネイティブクロスチェーンブリッジに基盤技術を提供しています。
4.2 戦略的価値分析
Ondoのパートナーネットワークは、そのビジネス運営の基盤であるだけでなく、強力な非技術的競争の防壁でもあります。Web3の世界では、コードはフォーク可能ですが、TradFiとDeFiを横断するこのような深く多層的な信頼ネットワークを再構築することは極めて困難です。BlackRock、Coinbase、NAV Consultingなどの機関との提携は、長く厳格なデューデリジェンス、法的コンプライアンス、技術統合プロセスを表しています。
このネットワークは、Ondoに「機関認証」の印を提供し、リスクを避ける機関資本を引き付けるために重要です。新しいプロジェクトがRWA分野に入ろうとする際、直面するのは技術的な課題だけでなく、信頼や関係の障壁でもあります。
この観点から、Ondoのエコシステム自体は、現在のコードベースよりも価値が高く、コピーが難しいものかもしれません。
5. ONDOトークン経済学：ガバナンス、価値、そして未来の潜在性
5.1 トークンの配分とリリースメカニズム
総供給量とインフレーション：ONDOトークンの総供給量は100億枚に固定されており、計画されたインフレーションメカニズムはありません。
配分構造：トークンの配分は、コミュニティ、投資家、およびコアチームの利益のバランスを取ることを目指しています。
エコシステムの成長：52.1% (52.1億枚)。エアドロップ、インセンティブ、パートナーサポートなどに使用され、24%がトークン生成イベント（TGE）時に解除され、残りは5年内に段階的に解放されます。
プロトコル開発（コア貢献者/チーム）：33% (33億枚)
プライベートセール（シードラウンド/Aラウンド）：約12.9% (12.9億枚)。1年のロックアップ + 48ヶ月の線形リリース。
コミュニティの公開販売（CoinListを通じて）：約2% (1.9888億枚)。約90%がTGE時に解除され、1年のロックアップ + 6/18ヶ月の線形リリース。
2024年1月18日のDAO投票決定まで、ONDOトークンの譲渡は制限されています。解除後、投資家やチームに配分されたトークンの大部分は、依然として厳格で数年にわたる線形リリース計画に縛られます。例えば、プライベート投資家のトークンには通常1年のロックアップ期間があり、その後48ヶ月で線形リリースされます。
5.2 ガバナンス効用
現在、ONDOトークンの最も主要で明確な効用はガバナンスです。保有者はOndo DAOの意思決定に参加できます。このDAOはFlux Financeなどのプロトコルの管理を担当しています。トークン保有者は、プロトコルのアップグレード、手数料構造の調整、新しい担保資産の追加などの提案に対して投票することができます。
Ondoエコシステムが成長するにつれて、ONDOトークンの効用は拡大する見込みです。これは、ONDOがOndo Chainの中核的ガバナンストークンとなり、バリデーターの選出や適格なステーキング資産の決定に使用される可能性が高いです。また、市場ではONDOが将来的にネットワークセキュリティのステーキングに使用され、収益を得たり、エコシステム内で手数料の割引を享受したり、あるいは何らかの形式の価値還元メカニズム（例えば、買い戻し・焼却）に参加することが期待されていますが、これらのメカニズムは現在正式には実施されていません。
5.3 価値捕獲の批判的分析
複数の分析報告書が指摘しているように、ONDOトークンは現在、強力かつ直接的な価値捕獲メカニズムを欠いています。その効用は主にガバナンス権に制限されており、ユーザーがOndoのRWA製品（OUSGやUSDYなど）を利用するためにはONDOトークンを保有または使用する必要がありません。
現在、プロトコルが生み出す直接的な収入は相対的に限られています（ある報告書では年収が1,000万ドル未満と見積もられています）が、ONDOトークンは数十億ドルの完全希薄化評価（FDV）を維持しています。
この現象は、市場がONDOの価格設定を現在のキャッシュフローや直接的な効用に基づいていないことを示しています。
逆に、市場はこれを「ウォール街2.0」に関する壮大な物語のコールオプションとして見なしています。その価格は、市場の集団的信念を反映しています。すなわち、OndoはOndo ChainやGlobal Marketsなどの破壊的インフラを成功裏に立ち上げることができると考えられ、ONDOトークンは最終的にこの巨大なエコシステムから莫大な価値を捕獲できると期待されています（例えば、ステーキング報酬、取引手数料の分配などの形で）。これにより、ONDOのトークン価値は市場の物語の変化やチームのロードマップの実行能力に対して非常に敏感になります。
その高額なFDVと大量の未解除のトークン供給は、顕著な評価リスクを構成します—期待に応えられない場合や市場の物語が変わった場合、トークン価格は激しい調整に直面する可能性があります。
6. 総合分析と展望
6.1 主要リスクと緩和策
規制リスク：トークン化された証券の法的枠組みはまだ進化中であり、これはOndoが直面する最も重要な脅威です。Ondoは、規制機関との積極的なコミュニケーションを通じて、政策専門家を雇い、既存の法的枠組み（Regulation DやRegulation Sなど）内で製品構造を慎重に設計することでこのリスクを能動的に管理しています。
実行リスク：Ondoのロードマップ（特にOndo ChainとGlobal Markets）は非常に壮大かつ複雑であり、実行難易度が極めて高いです。会社は段階的な展開戦略を採用し、豊富な経験を持つチームと強力なベンチャーキャピタルのサポートを受けて開発を保障しています。しかし、これでもなお、会社が直面する最も高い内部リスクです。
競争リスク：伝統的な金融大手は、自らRWAエコシステムを構築する能力を持っており、Ondoのような仲介業者を回避することができます。Ondoは、広範なパートナーエコシステムを通じて強力なネットワーク効果を構築し、コンプライアンスに基づくオンチェーン金融センターの構築において先発優位を争っています。
評価リスク：前述のように、トークンの高評価は完全に将来に対する楽観的な期待に基づいています。現在DAO投票で提案されている一連の措置は、内部者と初期投資者に対して長期的なトークンリリーススケジュールを徐々に設定しており、長期的な利益の一致を確保し、早期の売却を防ぎ、市場期待をある程度安定させることを目的としています。
6.2 戦略的展望
Ondo Financeは、機関の信頼と規制コンプライアンスを最優先に置く独自の戦略を持ち、RWA分野のトップ競争者として成功を収めています。その卓越したリーダーシップチーム、強力なパートナーネットワーク、そして綿密な製品構造が、しっかりとした基盤を築いています。
しかし、このプロジェクトは重要な交差点にあります。現在の成功は、比較的シンプルだが実行が優れたトークン化された国債製品のいくつかに基づいています。その数十億ドルの評価は、より壮大な未来—新しい垂直統合のオンチェーン金融インフラ層の創造—に賭けています。
Ondoの最終的な成功と失敗は、成功した資産管理者から未来の「ウォール街2.0」のインフラストラクチャプロバイダーへの移行を乗り越えられるかどうかにかかっています。
成熟した投資家にとって、Ondoは明確でありながらもリスクの高い、機関による公チェーン技術の採用という壮大なトレンドに賭ける対象を提供しています。道のりは規制、競争、技術的な多数の課題が待ち受けていますが、彼らが追求する究極の目標—未来の金融システムにおける中心的な地位を占めること—の潜在的なリターンもまた巨大です。
一部参考
Ondo Research — BlockBase Insights, https://insights.blockbase.co/ondo-research/
Are Ondo and Ondo Finance the Same? A Deep Dive into Their Role in Tokenized Finance, https://www.okx.com/en-us/learn/ondo-vs-ondo-finance-tokenized-finance
Ondo: Product Line, Competitive Landscape, and Token Valuation …, https://research.mintventures.fund/2025/5/16/Ondo-Product-Line-Competitive-Landscape-and-Token-Valuation-of-a-Leading-RWA-Project/
What is Ondo Finance? Future of RWAs and DeFi — NFTevening, https://nftevening.com/what-is-ondo/
Final Report — Ondo (OUSG) — Particula, https://particula.io/wp-content/uploads/2024/06/Digital-Asset-Risk-Rating-Report-Ondo-OUSG-April-2024.pdf
Ondo Finance, Real-World Asset: Investor Guide, https://www.diadata.org/rwa-real-world-asset-map/ondo-finance/
What Is Ondo ($ONDO)? Everything You Need to Know, https://www.osl.com/hk-en/academy/article/what-is-ondo-usdondo-everything-you-need-to-know
How Does Ondo Finance Work? — CanvasBusinessModel.com, https://canvasbusinessmodel.com/blogs/how-it-works/ondo-finance-how-it-works
Ondo Finance moves $95 million worth of OUSG to BlackRock’s BUIDL — FXStreet, https://www.fxstreet.com/cryptocurrencies/news/ondo-moves-95-million-worth-of-ousg-assets-to-buidl-as-tokenized-fund-attracts-245-million-since-debut-202403281030
Ondo Finance eyes tokenized treasury expansion amid crypto bull market — Cointelegraph, https://cointelegraph.com/news/ondo-finance-eyes-tokenized-treasury-expansion-amid-crypto-bull-market
Stablecoins: What is $USDY by Ondo Finance? — MyEtherWallet, https://www.myetherwallet.com/blog/stablecoins-what-is-usdy-by-ondo/
Ondo Finance Launches Ondo Global Markets on Solana for Tokenized Asset Trading, https://www.ainvest.com/news/ondo-finance-launches-ondo-global-markets-solana-tokenized-asset-trading-2505/
Introducing Ondo Chain: The Omnichain Network for RWAs, https://blog.ondo.finance/introducing-ondo-chain/
Ondo Finance and Axelar Integrate for Cross-Chain Tokenized Secure Notes, https://www.axelar.network/blog/ondo-finance-cross-chain-stablecoin
In-depth analysis of Ondo Finance: Web3 investment bank’s practice of putting US debt on the blockchain — Binance, https://www.binance.com/en/square/post/4888261888578
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