SEC が暗号化事件で継続的に「敗北」しているのは、米国司法省が権利のバランスを取るつもりだからでしょうか?

制作：大家クラウドチェーン研究所
著者｜マシュー・リー
9月27日、SECのゲーリー・ゲンスラー委員長は米国下院金融サービス委員会の公聴会に出席した。この公聴会では、「取引所」の定義を修正し、デジタル資産取引プラットフォームに対するSECの権限を拡大するというSECの提案を含め、2021年10月5日以降のSECの規制展開、規則制定、活動が検討された。ゲーリー・ゲンスラー氏は依然として暗号資産に対する厳格な姿勢を維持しているが、SECはもはや一枚岩ではなく、内部人材は疲弊している。ブルームバーグの上級ETFアナリストらも、従業員は閉鎖前に自分の仕事から解放されることを望んでいたと述べた。
米国の規制は業界の発展を抑制してきたが、救いは、物事が制御不能に発展する可能性がある場合に是正への正しい道筋を保証する適正手続き法制度を開発していることである（破産によって引き起こされた米国の訴訟を参照） FTX投資家とアジアの投資家の割合）。
過去 3 か月間で、裁判所は、リズリー対ユニスワップ、SEC 対リップル、SEC 対グレースケールという 3 つの業界関連訴訟で判決を下しました。判決結果はすべて業界に有利です。司法省が SEC に対して頻繁に下す一連の判決と組み合わせると、仮想資産に対する SEC の「長い腕」の行動が制限されるのではないかと推測せずにはいられません。
この判決には、米国の規制環境におけるプラスの要因を浮き彫りにする、議論する価値のある詳細が含まれています。以下では、最近の仮想資産に関する司法判決の内容から、仮想資産に対する司法制度の姿勢とSECの監督を観察するとともに、仮想資産の規制動向を探っていきます。
TL;DR
リズリー対ユニスワップ評決ポイント
Uniswap と Risley に対する裁判所の判決は、世間の注目を最も集めませんでしたが、最も詳細な判決でもあり、業界に対する裁判所の態度を示すことができる非常に明確で方向性のある見解がいくつかありました。
申し立て
Uniswap Labs とそのベンチャーキャピタル会社である Paradigm、Andreessen Horowitz、USV などに対する Risley の告発には主に以下の点が含まれます。
i) Uniswap プラットフォームは未登録の証券を販売します。
ii) Uniswap は未登録のブローカーディーラーです。
iii) Uniswap Labs は偽のプロパガンダで収益を上げています。
裁判所の対応
Uniswap の分散型アーキテクチャにより、不正なトークン発行者を特定することが不可能となり、その結果、この訴訟では「特定可能な被告」が存在しなくなりました。証券法がどのようにDeFiに直接適用されるかについては明確さが不足しており、裁判所にUniswap Labsとそのベンチャーキャピタル会社を追及する方法を与える連邦法も存在しない。したがって、Uniswap Labs が取引手数料などを徴収する権限を持っているというだけでは、Uniswap Labs またはベンチャーキャピタル会社が責任を負うべきであると判断するのに十分ではありません。
判決のハイライト
この段落は非常に重要な段落であり、裁判官は、実際の状況と法律を考慮すると、SEC へのトークンの登録の欠如は正常な現象であると信じていました。したがって、「SECへの登録や目論見書や年次報告書の発行を怠ったことは証券法に違反している」といったSECの告発の多くは受け入れられない。
分散型自律の特性により、裁判官は「詐欺トークン」の管理が不十分であることを理解していましたが、法律が徐々に改善されるにつれて、分散型組織は、回避すべき特定のトークンのリスクをユーザーに通知するためにオンチェーンツールも使用する必要があります。法的紛争。機関はまた、分散型自律プラットフォーム上で大規模なトランザクションを実行する際に、リスクのある相互作用を回避するためにオンチェーンツールの使用を検討する必要があります。
判事は次の 2 点の情報を明らかにしました: i) 運用プロセスにおけるスマートコントラクトの合法性を認めること、ii). イーサリアム商品の属性を認めること (SEC はコインベースを訴訟する際に、ETH は商品ではなく証券であると主張しました)。
法律がないため、分散型取引プラットフォームは処罰されていませんが、分散型組織、特に取引プラットフォームに対してはより厳格な監督が行われることになります。香港とシンガポールを例に挙げると、どちらも取引プラットフォームに、コンプライアンスのためにプラットフォーム上の取引トークンを厳しく審査することを義務付ける厳格な法律を制定しており、多くのプラットフォームは、カウンターをターゲットとする多くのオンチェーンデータサービスプロバイダーのデータラベリングサービスも購入しています。マネーロンダリングの分野への攻撃。将来的には、分散型取引プラットフォームにはあまり多くの権限が与えられなくなります。
しかし、判事の現在の結論は、「ほとんどのDeFi取引プラットフォームは実際には従来の取引所と何ら変わらない」というSEC委員長の以前の見解とも明らかに異なっている。
裁判所はまた、SECを引用して原告の主張を嘲笑し、インセンティブ構造の存在は被告とプロジェクト関係者の間の利害関係を証明できないとした。この観点は、インセンティブのある多くのプロジェクトにある程度の安心感をもたらす可能性があります。
まとめ
判決には 2 つの非常に重要な情報があります。i) 裁判官は分散型プロジェクトの運用ロジックと特性を非常に深く理解しており、分散型プロジェクトのコード運用に比較的寛容です。スマートコントラクト操作の合法性。
しかし、最も重要なことは、分散型の運営モデルと法的枠組みの欠如により、裁判所が客観的な判断を下すことができないということです。現在、数人の上院議員が、規制の枠組みと責任者を明確にすることを目的として、仮想資産、KYC、さらには分散型プロトコルに関する新たな法的枠組みを提案している。
グレースケールと SEC の評決のキーポイント
申し立て
グレイスケールは、SECがグレイスケールのビットコインETPの上場を恣意的かつ繰り返し拒否したが、実質的に類似したビットコイン先物ETPの上場を承認したと主張している。
裁判所の対応
SECは、ビットコインの現物市場と先物市場に99.9％の相関関係があるというグレイスケールの証拠に異議を唱えなかったし、市場の非効率性やその他の要因が相関関係を損なっているとも示唆しなかった。裁判官は、SECが同様の製品を扱う際に一貫性のない扱いを行っていたと認定した。
したがって、裁判官はグレイスケールの要求を認め、SEC の命令を無効にした。
判決のハイライト
裁判所は、ある機関が法律（行政手続法）に違反したと判決文で述べることはめったになく、裁判所は「被告」の決定が性急で気まぐれであった、あるいは「裁量権の乱用」でさえあったことを示唆するために非常に厳しい言葉を使う。
判決では「恣意的」「気まぐれ」など極めて否定的な言葉が９回も出てきた。
裁判官は世論も考慮に入れており、今回の判決ではSECはほぼ全員から嫌われたと言える。
まとめ
3対0の圧倒的な判決で、裁判官は、グレイスケールのETPと他の承認されたETPが、SECによる「差別的扱い」を正当化するほど十分に大きく異なる点を疑問視した。 SECはその質問に答えることができなかった。
グレイスケールの判決に応えて、パラダイムの政策責任者もいくつかの追加情報をもたらした。オバマ大統領とカーター大統領によって任命された2人の判事はSECの議論に非常に嫌悪感を抱いていたため、民主党（民主党は暗号資産にもっと反対している）としてオピニオンに参加した。保守党ラオ党員。したがって、裁判所の怒りを買う可能性が非常に高いため、SECが共同裁判を要求する可能性は非常に低いでしょう。不承認の理由が再び提起される場合、それはETP自体の隠れた危険性ではなく、企業の内部業務に関するものであるべきです。
SEC 対リップル評決のキーポイント
申し立て
i) リップルによる機関へのトークンの販売は有価証券の販売に該当する疑いがある。
ii) リップル社のデジタル取引プラットフォーム上でのトークンの一般販売は、有価証券の販売に該当する疑いがある。
iii) 外部委託会社へのトークンの譲渡は有価証券の販売に該当する疑いがある。
iv). SEC への同様の目論見書の提出または年次報告書の更新を怠った場合。
この記事では、それが有価証券であるかどうかを検証するために Howey テストを広範囲に使用しているため、簡単な一般科学である Howey テストから始めましょう: 1. 資本投資があるかどうか、2. それが一般的な企業に投資されているかどうか。利益を生み出す 期待がある 4. スポンサーのおかげで追加の利益が得られるかどうか。
*SEC は、ほとんどのトークンが 2 番目と 3 番目の基準を満たしているとみなします。
裁判所の対応
i). リップルによる機関へのトークンの販売は、証券の販売に相当します。裁判所は、機関投資家の資金がXRPの開発と価値向上のために意図的に集中されていたと認定した。機関の参加は盲目ではありません。 Haowei のテスト基準に準拠します。
ii) リップルによる「プログラムされたインターフェイス」（取引所）を介した一般向けの XRP の販売は、有価証券の販売には該当しません。大衆はトークンの出所を知らず、発行者の努力による利益を期待せず（ただし市場動向などの他の要因による）、「利益」の期待を生み出す性質を持っていません。 3 番目と 4 番目の基準を満たしていない場合。
iii). 他のチャネルを通じた流通は債券の販売には含まれません。リップルには「有形または定義可能なもの」が支払われないため、XRPの支払いは有価証券の販売とはみなされません。最初の基準が満たされていません。
判決のハイライト
リップル社は、ハウイー検査の「狭いバージョン」である「必須成分」検査を提案したが、間違いなく裁判所によって却下された。判事はまた、有価証券を決定するロジックは明らかに「テスト」の機械的な適用ではなく、投資家保護と現状の分析に基づいていると示した。対照的に、リップルが提案したテストはより形式的なものです。
裁判所は、機関投資家ユーザーは投資契約の条件を明確に理解しており、彼らによるXRPの購入は通貨や商品ではなく投資商品とみなされ、したがって機関投資家への販売は有価証券販売であると判示した。
逆に、一般のユーザーはSECの各種文書やリップルのマーケティングプロモーションを理解しておらず、投資収益に関わるものであるため、ハウイーテストの「収益の期待」を満たしていません。
リップル社は、XRPは有価証券ではなく、金や銀などの通常の資産に近いため、有価証券のような「商業的性質」を持たないと主張した。裁判所はXRPのリレーショナルロジックを認めませんでした。なぜなら裁判所は、商品であっても投資契約の形で販売できると判示したからである。
多くのプロジェクトは、プロジェクトチームのトークンは有価証券ではなくユーティリティトークンであると主張していますが、裁判所の観点からは、それらは機能を持っていますが、有価証券として認識されることを妨げるものではありません。
まとめ
Grayscale と Uniswap の一方的な「支持」とは異なり、判事は仮想市場に対してより前向きな姿勢をとったものの、裁判所は依然として SEC に有利な判決を下しました。たとえば、Howey テストは形式的であるべきではありません。この判決は、SEC が証券を定義する方法にある程度準拠します。自社のトークンが「ユーティリティ」トークンであると主張するプロジェクトが法廷で立ち向かうことは困難です。
この判決で私が疑問に思うのは、機関投資家は投資規制と販売源を認識しているのに対し、個人投資家は「不明瞭」であるため、機関投資家に販売されたトークンが有価証券とみなされていることだ。しかし、この証券の「本来の目的」は投資家保護であるとみなされ、個人投資家はそれを理解できなかった。そして、この論理によると、トークンが取引所を通じて販売される場合、証券法は適用されず、取引プラットフォームでトークンを購入する個人投資家は保護されない可能性があります。
判決によって明らかになった規制のシグナル
いくつかの判決にはいくつかの「不合理」な側面があり、業界に対する司法部門の偏りを示しており、また米国内の相互牽制と均衡の特徴を浮き彫りにしている。ここ数年、SECは仮想通貨が有価証券であるかどうかに関する「管轄権」を拡大しようと抜本的な措置を講じてきたが、立法府が正式な措置を講じる前に司法府が精力的に取り締まりを始めている。行政府の傲慢さ。
SECが業界に警告を発するために特別に使用した例として、リップルはその権威を確立することに成功せず、代わりに業界に大きな贈り物を与えました。判例法に代表される国として、「リップル対SEC」の判決は、将来、定義や法律が欠如している業界に明確な方向性を与えるものであり、特にトークンの「プログラムされた」販売は「有価証券」に属さないことを指摘している。 SEC によって定義されています。
Uniswap判決はSECとは何の関係もありませんが、分散型プロジェクトは通常の企業とは異なり、トークンを企業証券と混同してはならないという裁判所の姿勢を明らかにしています。この訴訟の裁判官であるキャサリン・ファイラ氏は、SECとコインベースの訴訟の裁判官を務めており、市場もコインベースがSECの訴訟を却下するだろうと非常に楽観的である。
リップルとユニスワップの訴訟が業界に対する司法省の申し入れであるとすれば、グレイスケールの罰金はSECにとって打撃となる。 3対0という圧倒的な評決を受けて、急進党と保守党の両党はSECに対する不満を露わにした。
昨日開催された公聴会は、SECの強力な監督が制限され、立法府も規制の枠組みを明確にするために緊密にフォローするというシグナルを業界に送った。監督が完全に緩和されるわけではないが、将来の法執行はより「法律に基づいた」ものになるだろう。私は、議員たちが仮想通貨業界で自分たちのアイデアを推進し、政治資金を掌握するこの機会を放棄しないだろうと信じています。 10月には多くのETF申請が行われる予定だが、これらの申請は、最近の「東高西低」がパーミッションレス会議の小康状態をもたらしたことと相まって、すでにSECに強い政治的圧力をかけている。 SEC が不合理な措置を取り続ければ、国民感情と政治的資源によって措置は放棄されるだろう。