Ditulis oleh: Pablo Bartol
Disusun oleh: Shenchao TechFlow
memperkenalkan
Di dunia derivatif, kontrak abadi lebih populer dibandingkan opsi, yang telah mendapat pengakuan luas di pasar ritel dan institusi. Total volume perdagangan kontrak abadi BTC telah tumbuh dari sekitar $3 miliar per hari pada awal tahun 2020 menjadi $13 miliar pada tahun 2023.
Rangkaian artikel ini bertujuan untuk memberikan gambaran umum tentang ruang kontrak abadi DeFi saat ini dan membandingkan berbagai protokol, dengan fokus pada cara kerjanya daripada potensinya sebagai sarana investasi.
60+ protokol berikut disertakan dalam analisis ini:
0x, Alex, Angle, Apollo, Avantis, BlueFin, bZx, Cap, Contango, ConvergenceRFQ, DDEX, DDX, Deri, Derivio, Digitex, Dolomite, Drift, dYdX, Futureswap, Jaringan Keuntungan, Gearbox, GMX, Garpu GMX, Entri Bagus ,Hubble,Hyperliquid,IDEX,Inkremen,InfinityPool,Injektif,Kujira,Kwenta,Lendroid,Levana,Level,Lexer,Mango,MarketProtocol,MCDEX,Mux,NFTperp,Numoen,OpenBook,Opyn(Squeeth),Perennial,Protokol Abadi,Perpy ,Pika,Polynomial,Predy,RabbitX,RageTrade,Sentimen,Serum,STFX,Syndr,Synfutures Protocol,Synthetix,Tigris Trade,Tribe3,Unidex,Variabl,Vega,Vela,Vertex,Vyper dan Zeta Markets。
Dalam artikel ini, pertama-tama kami akan meninjau secara singkat masa depan abadi dan kemudian mengklasifikasikan secara luas protokol-protokol yang disebutkan di atas. Berdasarkan klasifikasi ini, kami akan mendalami perbedaan antara protokol-protokol ini dan mengeksplorasi trade-off yang mereka lakukan dalam menyediakan metode likuiditas dan penetapan harga kontrak.
Tinjauan Konsep Kontrak Abadi
Di bagian ini Anda dapat menemukan pengenalan singkat tentang kontrak abadi.
Kontrak berjangka adalah perjanjian hukum untuk membeli atau menjual komoditas, aset, atau sekuritas tertentu dengan harga yang telah ditentukan pada waktu tertentu di masa depan. Berbeda dengan opsi, tidak ada opsi dalam kontrak berjangka dan perjanjiannya bersifat mengikat.
Kontrak abadi adalah jenis kontrak berjangka yang tidak memiliki tanggal kedaluwarsa, sesuai dengan namanya. Konsep kontrak abadi pertama kali diusulkan oleh Robert Shiller pada tahun 1992, dan BitMEX menerapkan kontrak abadi untuk pertama kalinya pada tahun 2016.
Kontrak abadi adalah produk delta-1, yang berarti bahwa untuk setiap $1 pergerakan aset dasar, harga kontrak juga bergerak $1. Misalnya, Ethereum diperdagangkan pada $2.000. Anda membuka posisi long abadi dengan nilai nosional 1 Ethereum. Setelah beberapa waktu, jika Ethereum mencapai $2200, keuntungannya akan menjadi 1 Ethereum * ($2200 - $2000) = $200, dikurangi biaya transaksi dan tarif pendanaan.
Hal ini memungkinkan pedagang untuk berspekulasi mengenai fluktuasi harga aset tanpa mengkhawatirkan jangka waktu. Trader dapat mempertahankan posisi long atau short tetap terbuka selama mereka memutuskan. Bagi trader, penting untuk diingat bahwa mereka perlu membayar biaya dan, jika menggunakan leverage, mereka harus terus memperhatikan kesehatan posisi mereka untuk menghindari risiko dipaksa keluar.
Pada sebagian besar protokol kontrak abadi, likuidasi merupakan komponen penting, karena akumulasi kredit macet dapat membuat protokol dan/atau penyedia likuiditas (LP) bangkrut. Suku bunga pendanaan atau suku bunga pinjaman (terminologi pastinya bergantung pada protokol) diterapkan untuk menyeimbangkan Open Interest (OI) dengan mendorong efisiensi pasar, memberikan peluang arbitrase, dan memberikan kompensasi kepada peserta yang mengambil posisi yang kurang populer.
Klasifikasi perjanjian kontrak abadi
Klasifikasi yang sangat luas dapat dibuat berdasarkan dua variabel utama.
Apakah protokol perlu mengunci likuiditas di dalamnya? Bayangkan saja: apakah ada kumpulan likuiditas, atau seluruhnya bersifat peer-to-peer (P2P)?
Apakah perjanjian tersebut secara langsung mempengaruhi pasar, menyebabkan atau mempengaruhi penemuan harga aset atau kontrak yang mendasarinya? Atau apakah protokol menggunakan oracle untuk mendapatkan harga aset yang wajar?
Berdasarkan hal ini, kami dapat mengusulkan klasifikasi dasar (mungkin terlalu sederhana):
Matriks klasifikasi untuk protokol abadi didasarkan pada dua kriteria utama: 1) penemuan harga eksternal vs. internal (lebih sedikit oracle vs. oracle) dan 2) tidak ada penguncian likuiditas vs. kumpulan likuiditas (P2P vs. P2Pool)
Kami akan menggunakan perincian berdasarkan penyediaan likuiditas dan mekanisme penetapan harga di bagian perincian protokol dalam artikel ini untuk mendalami berbagai cara protokol menawarkan kontrak abadi.
buku pesanan
Di bagian ini kita dapat menemukan protokol berikut:
Alex, Apollo, Blue Fin (juga Firefly Exchange), DDX, Digitex, dYdX, Hubble, Hyperliquid, IDEX, Injective, Kujira, Lendroid, Mango, Market Protocol, RabbitX, Variabl, Vega, dan Zeta.
Berdasarkan AMM
AMM
Tempat dengan leverage: bZx, DDEX, Dolomite, Futureswap, MCDEX
Akun margin: Gearbox, Sentimen
Power Perpetuals: Deri, Numoen, Opyn (Squeeth), Polynomial dan Predy v2.
Opsi abadi: Perdy v3.
WOW
Drift, Increment, InfinityPools, NFTperp, Perpetual Protocol, Rage Trade dan Tribe3.
Meskipun Perdy dan InfinityPools menggunakan likuiditas terpusat AMM untuk membangun “opsi abadi” atau kontrak abadi, perlu diketahui bahwa keduanya diterapkan dengan cara yang berbeda, sehingga masuk dalam kategori yang berbeda. Dalam seri opsi kami sebelumnya, kami membahas beberapa protokol yang dibangun dengan konsep yang sama namun lebih fokus pada penyediaan pengalaman seperti opsi, seperti Gamma Swap, Panoptic, atau Smilee.
Berbasis Oracle
Di bagian ini kita dapat menemukan protokol berikut:
likuiditas sintetis
Avantis、Gain Jaringan、Deri、Synthetix（Kwenta、Polynomial dll.）、Tigris Trade、Vela。
sekeranjang aset
Angle, Apollo V2, Cap, Deri, Derivio, GMX dan forknya, Good Entry, Levana, Level, Lexer, Mux, Pika dan Synfutures Protocol.
lainnya
Perjanjian-perjanjian ini belum tentu termasuk dalam kategori-kategori di atas atau lebih cocok untuk dimasukkan dalam kategori tersendiri. Oleh karena itu, mereka dicantumkan di sini untuk kelengkapannya, namun sisa artikel ini akan fokus pada kategori di atas.
agregator
Di bagian ini kita dapat menemukan protokol berikut:
UniDEX dan MUX.
Mirip dengan agregator spot seperti 1 inci, Matcha atau DeFillamaSwap. Protokol ini membandingkan biaya dan harga tempat perdagangan kontrak abadi dengan tempat perdagangan yang paling menguntungkan.
Perdagangan Sosial<>Berikut
Di bagian ini kita dapat menemukan protokol berikut:
Perpy dan SFTX.
Mereka memungkinkan pengguna untuk menyalin perdagangan di platform lain. Misalnya, seorang pedagang melakukan perdagangan di GMX dan pengguna lain menyalin perdagangan yang sama.
infrastruktur
Sebuah protokol yang memungkinkan protokol lain dibangun di atasnya.
0x, Serum, OpenBook memungkinkan protokol untuk meluncurkan platform buku pesanan.
RFQ Vyper, Derivio, Perennial, dan Konvergensi memiliki beberapa solusi yang lebih spesifik untuk kasus tertentu. Secara umum, mereka dapat dianggap sebagai lapisan dasar di mana protokol lain dapat membangun pasarnya sendiri.
Jelaskan secara singkat RFQ. RFQ adalah singkatan dari Request for Quote (Permintaan Penawaran), biasanya dealer meminta penawaran dan pembuat pasar merespons instrumen/aset/kuantitas tertentu, dll.
aset jatuh tempo
Contango menyediakan aset jatuh tempo. Ini tidak bersifat permanen - karena jelas kontrak tersebut akan habis masa berlakunya - juga bukan kontrak berjangka. Contango tidak memiliki buku pesanan atau kumpulan likuiditas. Ketika suatu posisi dibuka, Contango meminjam di pasar dengan suku bunga tetap, melakukan transaksi swap di pasar spot, dan kemudian meminjamkan di pasar dengan suku bunga tetap. Pasangan perdagangan didasarkan pada aset yang tersedia di pasar uang dengan suku bunga tetap sebagai hasil atau nosional. Pada saat habis masa berlakunya, kontrak dapat diselesaikan melalui penyelesaian tunai atau penyerahan fisik.
Analisis pasar perjanjian abadi
Tinjauan Pasar:
Perlu dicatat bahwa penelitian kami memiliki bias kelangsungan hidup. Meskipun demikian, kami fokus untuk memasukkan protokol-protokol di atas, meskipun tingkat keberhasilannya berbeda-beda.
Sebelum kita mendalami berbagai jenis protokol abadi, ada dua pertimbangan penting terkait derivatif on-chain, yaitu ketidakpastian peraturan dan konteks historis sebelum DeFi.
Derivatif on-chain menghadapi ketidakpastian peraturan. Mereka menghadapi tantangan peraturan yang berdampak pada pasar. Berikut ini adalah dua kasus penting:
Digitex, Desember 2017. Platform ini menghadapi pengawasan regulasi ketika digugat oleh Commodity Futures Trading Commission (CFTC) karena mengoperasikan platform perdagangan berjangka komoditas secara ilegal.
bZx atau bZeroX (Fulcrum Trade), Juni 2019. bZx memiliki sejarah yang lebih rumit dibandingkan Digitex. Ia menderita 4 kerugian besar (tautan). Protokolnya diatur oleh Ooki DAO. CFTC mendakwa para pendiri dan Ooki DAO karena menawarkan perdagangan aset digital tanpa resep secara ilegal.
Sebelum hadirnya DeFi Summer pada tahun 2020, tidak banyak yang terjadi dalam rantai tersebut, dan beberapa proyek yang dikerjakan sebelumnya tidak membuahkan hasil.
Variabel, Q4 2017. Pembaruan terakhir di blog ini adalah pada Q2 2018. VariabL adalah platform perdagangan derivatif yang dibangun di atas Ethereum oleh ConsenSys.
Protokol Pasar. Terakhir diperbarui di Twitter pada Desember 2019.
buku pesanan
Tujuan dari buku pesanan ini adalah untuk sepenuhnya memungkinkan perdagangan peer-to-peer on-chain. Namun, masalah utamanya adalah sebagian besar blockchain populer tidak cocok untuk memiliki buku pesanan yang sepenuhnya on-chain.
Oleh karena itu, solusi berbeda diambil.
1) Letakkan bagian dari sistem di luar rantai. Terutama mesin pencocokan, karena merupakan komponen buku pesanan yang membutuhkan banyak sumber daya (mahal secara komputasi).
2) Sepenuhnya on-chain. Pindah ke lapisan Alt, seperti Solana, blockchain yang mendasarinya memiliki keamanan lebih rendah tetapi throughput lebih tinggi. Pembaruan pada buku pesanan dapat terjadi setiap blok atau setiap setengah detik.
3) Bangun sendiri L1. Ada dua cara untuk mencapai hal ini: satu adalah dengan membangun rantai aplikasi di atas tumpukan OP atau Cosmos, dan yang lainnya adalah dengan membangun L1 mandiri dari awal.
Masing-masing metode mempunyai kelebihan dan kekurangan. Misalnya, menempatkan bagian-bagian aplikasi di luar rantai akan menimbulkan asumsi kepercayaan. Keamanan yang lebih rendah digantikan dengan hasil yang lebih cepat dan desentralisasi yang lebih sedikit pada rantai yang mendasarinya. Appchains dapat menyediakan protokol untuk menangkap MEV, tetapi dengan biaya yang memerlukan lebih banyak pengaturan izin dan menambahkan lapisan gesekan.
Pembuat Pasar Otomatis (AMM)
Tidak seperti buku pesanan, di mana pesanan diselesaikan secara P2P, AMM memerlukan likuiditas untuk dikunci dalam kumpulan likuiditas. Perbedaan utama antara AMM dan vAMM adalah AMM memerlukan likuiditas nyata, sedangkan likuiditas vAMM berasal langsung dari brankas yang terletak di luar vAMM dan oleh karena itu tidak memerlukan kehadiran LP.
Tempat AMM
Dalam hal ini, meskipun AMM bukan merupakan kontrak berjangka abadi, AMM dimasukkan karena memungkinkan pedagang memanfaatkan eksposur Delta=1 pada aset dasar dengan meminjam dana.
Namun perjanjian jenis ini juga mempunyai beberapa kelebihan.
AMM seperti Uniswap menawarkan fleksibilitas untuk memperdagangkan berbagai aset, selama pasar yang likuid tersedia. Hal ini memberi pedagang akses leverage ke aset yang mungkin tidak memenuhi syarat untuk protokol berjangka abadi lainnya. Selain itu, penggunaan likuiditas yang sudah termasuk dalam AMM spot memastikan likuiditas berkelanjutan untuk mencocokkan pesanan beli dan jual, sehingga membantu penemuan harga aset.
Namun, ada beberapa trade-off. Agar pedagang dapat memperoleh leverage, peminjam perlu diberi insentif untuk menyetor dengan imbal hasil dan/atau imbalan yang menarik. Selain itu, meskipun kami menyebutkan bahwa dengan menggunakan pasar spot, semua aset berpotensi dapat diperdagangkan, sistem yang berizin juga perlu diterapkan sampai batas tertentu untuk menghindari pengguna kehilangan dana peminjam melalui honeypot, perampokan, dll.
Karena LP bukan rekanan langsung dari pedagang, mereka menghindari risiko kebangkrutan. Namun, hal ini harus dibayar dengan menjadi peminjam bagi pedagang dan mengambil risiko kredit.
Mengenai Power perpetual futures, mereka diperkenalkan pada tahun 2021 oleh Paradigm. Opyn (SQUEETH) adalah tim pertama yang mengimplementasikan protokol semacam itu. Singkatnya, mereka memiliki pengembalian n^x, seperti ETH².
WOW
vAMM menyediakan struktur pasar terpisah yang memfasilitasi penemuan harga independen dari harga spot yang mendasarinya. Hal ini dapat mengakibatkan perbedaan antara harga berjangka dan harga spot aset, sehingga menciptakan peluang arbitrase. Di sisi lain, berapa harga sebenarnya dari kontrak abadi?
Tantangan lain yang dihadapi vAMM adalah likuiditas. Kurangnya likuiditas dapat memicu pergerakan harga yang tidak terduga atau tidak diinginkan saat membuka/menutup posisi.
Model vAMM mengandalkan likuidasi posisi dan mempertahankan open interest yang seimbang untuk menjaga harga mark tetap dekat dengan harga spot. Namun, hal ini menciptakan ketidakseimbangan dan bias yang melekat dari waktu ke waktu, terutama saat pasar ambruk atau volatilitas pasar yang ekstrim.
Protokol berbasis Oracle
Secara garis besar, protokol berbasis oracle dapat didefinisikan sebagai protokol yang memiliki kumpulan likuiditas yang bertindak sebagai pihak lawan. Tidak seperti AMM, protokol ini tidak memiliki penemuan harga sendiri, melainkan menggunakan oracle untuk menentukan harga aset dasar dari tempat lain.
Kita dapat menemukan dua prototipe masa depan abadi berbasis oracle.
Likuiditas sintetis. Satu aset berfungsi sebagai dasar untuk semua pasar perdagangan. Dengan menggunakan oracle, piringan hitam dapat menjadi rekanan untuk semua pasar ini.
Sekeranjang aset. Gunakan sekeranjang aset sebagai rekanan. Artinya, dalam hipotesis BTC/USDC, BTC berfungsi sebagai jaminan untuk posisi long dan USDC berfungsi sebagai jaminan untuk posisi short. Lebih banyak aset dapat ditambahkan, tetapi ini adalah alasan umumnya.
Aset sintetis. Keuntungannya adalah karena satu aset adalah pihak lawan, tidak ada batasan nyata untuk pasar mana yang dapat ditambahkan. Selama ada oracle yang cukup andal. Hal ini membuat protokol lebih fleksibel dalam hal penambahan pasar. Namun, hal ini lebih berisiko bagi penyedia likuiditas karena mereka mengambil risiko aset tertentu yang tidak dapat dilindung nilai secara on-chain. Misalnya, sebagai rekanan emas atau USD/JPY. Sisi baiknya adalah dengan asumsi keranjang aset mempertahankan saldo 50% USD di pool, tidak akan ada kerugian sementara yang tidak terduga, serupa dengan kerugian sementara di Uniswap V2.
Protokol yang menggunakan sekeranjang aset memberikan pengaturan yang lebih ketat bagi penyedia likuiditas, yang baik untuk manajemen risiko (volatilitas aset saat membeli, aset stabil saat menjual, sehingga meskipun harga berfluktuasi dengan liar, sistem masih memiliki jaminan). Hal ini merugikan para pedagang, yang tidak memiliki banyak pasar untuk berdagang. Misalnya, di GMX v1 Anda hanya bisa memperdagangkan lima aset. Namun, argumen atau pertanyaan balasan yang sangat masuk akal adalah apakah sebagian besar pedagang sebenarnya ingin mengakses pasar di luar Bitcoin dan Ethereum. Data volume yang dikelompokkan berdasarkan aset dapat ditemukan di sini. Sekilas data menunjukkan bahwa untuk Gains Network, 50-70% volume transaksi dihasilkan dari Bitcoin dan Ethereum, sedangkan untuk Kwenta, sekitar 40% hingga 80%.
Kerusakan perjanjian
Pada tinjauan pasar bagian sebelumnya, kita beralih untuk mengeksplorasi bagian-bagian berbeda di mana protokol dapat dipecah. Artikel ini akan fokus pada penyediaan likuiditas dan penetapan harga.
Penyediaan likuiditas
Dari perspektif protokol, kita dapat membaginya menjadi dua kelompok:
Transaksi P2P. Oleh karena itu, tidak perlu mengunci likuiditas pada platform (TVL=0).
Kumpulan likuiditas. Berdagang melalui AMM, vAMM atau oracle.
Topik yang dibahas dalam bagian ini meliputi:
Mekanisme likuiditas dalam protokol terdesentralisasi. Siapa rekanan para pedagang? - Peran dan insentif penyedia likuiditas - Menyeimbangkan likuiditas di berbagai aset dan pasar.
buku pesanan
Sederhananya, pembuat pasar dan pengambil pasar saling berdagang. Protokol ini dapat memberi insentif pada likuiditas pembuat/pengambil pasar.
Tugas kompleks protokol ini adalah bagaimana mencocokkan pesanan dari pembuat pasar dan pengambil pasar secara tepat waktu. Misalnya, menurut laporan Deutsche Börse Group pada Mei 2023, peserta bereaksi dalam waktu kurang dari 2.770 nanodetik. Bisakah sekarang ditangani melalui rantai universal seperti Ethereum? Jawabannya adalah tidak.
Hal ini memaksa protokol untuk berpindah ke luar rantai atau ke dApp, sehingga memaksa validator untuk menjalankan buku pesanan juga. Oleh karena itu penyedia likuiditas adalah agen aktif yang berinteraksi dengan peserta lain. Tidak ada kendala nyata yang menghalangi buku pesanan untuk mencantumkan koin-koin ini, kecuali pembuat pasar tidak boleh menyediakan pembuatan pasar untuk koin meme seperti HarryPotterObamaSonic10Inu.
Temukan AMM
Di sini, likuiditas yang digunakan untuk menyelesaikan perdagangan berasal dari AMM seperti Uniswap. Namun, protokol itu sendiri perlu memberi insentif kepada peminjam untuk mengajukan diri karena merekalah yang memberikan pengaruh kepada para pedagang. Sentimen dan Gearbox juga termasuk dalam kategori ini, meskipun memungkinkan pengguna berbuat lebih banyak. Penyedia likuiditas merupakan aktor yang relatif pasif, mereka “hanya” memberikan leverage.
Kekuatan Abadi
Power Perpetuals, seperti SQUEETH, terdiri dari dua aktor. Satu sisi bullish di ETH² dan sisi lainnya bearish di ETH². Karena setiap protokol mengikuti desain yang berbeda, generalisasi tidak dapat dilakukan. Misalnya:
Di Opyn, pihak pendek mencetak Power Perpetual menggunakan ETH sebagai jaminan. Trader jangka panjang hanya dapat membeli SQUEETH di pasar terbuka, seperti di AMM seperti Uniswap. Oleh karena itu, untuk mendapat untung, mereka juga harus bisa menjual.
Di Numoen, pihak jangka panjang mencetak token, sementara penyedia likuiditas memberikan token LP sebagai jaminan, yang mereka pinjamkan kepada pedagang.
Deri menggunakan kumpulan likuiditas tunggal sebagai rekanan untuk semua derivatif, termasuk Power Perpetuals. Jadi meskipun Deri disertakan di sini, model likuiditasnya pada dasarnya sama dengan protokol berbasis oracle.
Polynomial belum merilis modelnya, namun tim mengatakan akan menggunakan kumpulan likuiditas secara berbeda dari pesaing.
vAMM (alat komunikasi massa)
vAMM menggunakan berbagai pendekatan berbeda dalam menyediakan likuiditas.
Protokol Abadi dan protokol yang mengikuti modelnya (seperti NftPerp). Secara teori, sebenarnya tidak diperlukan penyedia likuiditas di sini, karena vAMM mencetak token virtual tanpa memerlukan pihak lawan. Apa yang terjadi jika tidak ada rekanan? Inilah sebabnya dalam Perp v1, tim menjadi salah satu penyedia likuiditas utama untuk sementara waktu, karena mereka melakukan pembuatan pasar untuk memfasilitasi perdagangan. Penyedia likuiditas kemudian diperkenalkan, dan meskipun masih ada keinginan untuk mencocokkan posisi beli dengan posisi pendek, likuiditas yang konstan dipastikan dengan diperkenalkannya penyedia likuiditas. Oleh karena itu, dalam model ini, penyedia likuiditas dapat bersifat pasif (menyediakan likuiditas dan pedagang mengetahuinya sendiri) atau lebih aktif (menarbitrase harga dan mengumpulkan biaya pendanaan).
Inkremen mengadopsi model yang mirip dengan Perpetual Protocol, namun alih-alih menggunakan model Uniswap v3, Inkrement memusatkan likuiditas dengan memanfaatkan matematika V2 Curve. Setiap kumpulan likuiditas dalam protokol dapat menggunakan parameterisasi yang berbeda berdasarkan volatilitas aset dalam kumpulan tersebut.
Rage Trade memperkenalkan konsep "likuiditas sirkular rantai penuh". Apa yang dimaksud dengan likuiditas sirkular rantai penuh? Likuiditas sirkular rantai penuh adalah perbendaharaan yang membagi likuiditas menjadi 80-20 saham, dengan 80% likuiditas disebarkan kembali untuk menyediakan likuiditas di Curve, sementara 20% lainnya dipusatkan pada Rage Trade Liquidity (didukung oleh Uni v3). Likuiditas virtual vAMM didukung oleh perbendaharaan 80-20.
InfinityPools mencapai likuiditasnya dengan membangun konsep likuiditas terpusat Uniswap V3. Dengan menyeimbangkan kembali posisi likuiditas yang mirip dengan Uniswap, hal ini memungkinkan leverage yang sangat besar tanpa risiko likuidasi. Misalnya, penyedia likuiditas menyetor aset senilai $1000 ke dalam kumpulan ETH/USDC dengan kisaran harga 900-1000. Trader kemudian dapat meminjam posisi penyedia likuiditas tersebut dan menukarkan semua likuiditas dengan 1 ETH (1ETH = $1000).
Drift V1. Drift menggunakan VAMM yang disebut Dynamic VAMM (DAMM), dimana likuiditas berasal dari penyedia likuiditas di Drift. AMM ini menerapkan serangkaian parameter untuk menyempurnakan kedalaman pasar, seperti pengganda harga, kumpulan biaya, atau segmentasi. Drift V1 AMM sekarang menjadi bagian dari Drift V2.
Model hibrida: AMM + buku pesanan
Salah satu masalah yang mungkin dihadapi buku pesanan adalah: Bagaimana jika tidak ada pembuat pasar yang muncul untuk mengeluarkan pesanan beli dan jual? Oleh karena itu, beberapa protokol telah memperkenalkan model hibrida antara buku pesanan dan AMM untuk memastikan likuiditas yang berkelanjutan.
Drift v2 menggunakan tiga mekanisme likuiditas yang berbeda. Pertama, lelang Belanda just-in-time (JIT Dutch-auction) yang disediakan oleh pembuat pasar. Proses ini memakan waktu kurang lebih 5 detik. Kedua, ada buku limit order yang hanya mengeksekusi limit order dan dijalankan oleh jaringan bot administrator. Ketiga, jika tidak ada pembuat pasar yang terlibat dalam dua langkah pertama, produk konstan AMM – Drift V1 AMM – akan digunakan untuk memastikan kelanjutan likuiditas bagi para pedagang.
Vertex menggunakan algoritma price/time first sehingga order akan dieksekusi berdasarkan harga terbaik, baik AMM atau market maker yang memberikan harga tersebut. Kutipan AMM pada tingkat harga terpisah di buku pesanan mendekati xy=k.
Syndr menggabungkan buku pesanan off-chain dengan kumpulan likuiditas yang diterapkan di Arbitrum. AMM akan mengumpulkan likuiditas yang disediakan oleh investor ritel, sementara buku pesanan dirancang untuk memberikan penawaran harga dari pembuat pasar.
Berdasarkan ramalan, aset sintetis
Penyediaan likuiditas relatif sederhana. Vault yang berfungsi sebagai rekanan untuk semua transaksi. Meskipun penyedia likuiditas besar secara pasif menyediakan likuiditas, kami juga dapat mengidentifikasi pemain aktif yang tertarik untuk memperoleh tingkat pendanaan. Dengan melakukan hal ini, mereka menyeimbangkan kepentingan keterbukaan platform, sehingga memungkinkan lebih banyak transaksi terjadi.
Likuiditas di brankas dapat disediakan dengan cara berikut:
Stablecoin dalam mata uang USD seperti Avantis, Gains Network, Deri di zkSync dan Tigris Trade, di mana – bergantung pada protokolnya – pendanaan dalam DAI, USDC, atau USDT mendukung semua transaksi. Perbedaan lain antara protokol adalah apakah mereka menerapkan mekanisme pelapisan seperti Avantis.
Aset yang mudah berubah. Misalnya, Kwenta dan protokol lainnya dibangun di Synthetix, di mana pemangku kepentingan SNX adalah pihak lawan dalam transaksi.
Berdasarkan oracle, sekeranjang aset
Ide pokoknya sama seperti di atas, namun basisnya bukanlah aset tunggal, melainkan sekeranjang atau sekeranjang aset.
Mirip dengan bagian sebelumnya, protokol juga dapat memiliki mekanisme pelapisan - Level - atau tanpa - GMX, Pika dan MUX.
Saat Angle ada di sini, fitur tersebut telah dimatikan karena peretasan Euler. Sebagai gambaran singkat, Angle adalah penerbit agEUR (Euro stablecoin). Agunan yang digunakan untuk mencetak agEUR digunakan sebagai rekanan pedagang. Jadi seseorang yang menyediakan 1 ETH dan mendapatkan 1000 agEUR dapat membeli ETH dan menjual euro, sehingga menjadikan protokolnya netral. Hal ini juga memungkinkan Angle untuk memiliki kontrak abadi di pasar Forex, seperti pasangan perdagangan agEUR/USDT.
Yang disebutkan secara khusus di sini adalah Lexer Markets, yang menggunakan keranjang aset dan likuiditas sintetis.
penemuan harga
Kita dapat mengklasifikasikan protokol secara luas berdasarkan apakah penemuan harga terjadi di dalam atau di luar protokol dan kemudian disiarkan melalui oracle.
Topik yang dibahas dalam bagian ini adalah:
Metode Penemuan Harga - Slippage Harga - Penyelesaian.
buku pesanan
Karena buku pesanan memfasilitasi perdagangan P2P antara tawaran pembeli dan permintaan penjual, hal ini menciptakan pasar untuk penemuan harga dan eksekusi perdagangan. Dalam hal ini, protokol memungkinkan pedagang untuk melakukan perdagangan pada harga berapa pun tanpa menggunakan oracle.
Slippage terjadi karena order mungkin terlalu besar untuk dipenuhi pada harga tertentu, atau dapat dipahami bahwa tidak ada cukup likuiditas pada tingkat harga tersebut, sehingga order tersebut mendorong harga ke harga yang tidak kondusif untuk eksekusi.
Proses penyelesaian transaksi order book melibatkan dua partisipan, yaitu market maker dan order taker. Market maker menempatkan limit order pada order book, sedangkan taker adalah pedagang yang menerima dan mengeksekusi order yang ada pada order book. Perdagangan terjadi ketika pesanan pasar pengambil cocok dengan pesanan batas pembuat pasar.
Tingkat pendanaan ada untuk menyeimbangkan posisi panjang dan pendek sekaligus menjaga harga kontrak derivatif mendekati harga aset yang mendasarinya.
Tempat AMM
Penemuan harga terjadi di luar platform. Karena protokol ini diintegrasikan ke dalam spot AMM atau agregator DEX, perdagangan terjadi pada platform seperti Uniswap, Curve, dan lainnya. Oleh karena itu, penemuan harga dibatasi oleh jumlah tempat perdagangan terintegrasi dan likuiditas di dalam tempat tersebut.
Untuk spot AMM, oracle sangat penting, terutama untuk memastikan eksekusi harga terbaik bagi pembeli dan penjual. Oracle juga digunakan untuk melacak kesehatan posisi mereka, rinciannya dirinci di bagian risiko.
Penyelesaian dilakukan terhadap (atau melawan) likuiditas yang ada di AMM tempat perdagangan dieksekusi. Namun perlu diingat bahwa sebenarnya ada dua transaksi yang diperlukan: membeli/menjual aset dengan margin saat posisi terbuka, dan menjual/membeli aset di pasar saat posisi ditutup.
Karena tidak ada harga derivatif, tidak ada biaya pendanaan. Namun, untuk berdagang dengan margin, pengguna harus membayar tingkat bunga pinjaman kepada pemberi pinjaman.
vAMM
Secara umum, kita dapat memasukkan semua vAMM ke dalam kategori yang sama, kecuali InfinityPools. vAMM akan menghadapi masalah selip dalam cadangan likuiditas virtualnya. Perdagangan diselesaikan berdasarkan aset yang digunakan untuk mencetak likuiditas virtual.
Perp Protocol, Rage Trade, Drift dan protokol serupa lainnya berdasarkan Uniswap V3. Harga indeks dilacak melalui oracle; misalnya, Rage Trade menggunakan Chainlink. Setiap kontrak abadi tertentu menemukan harga mark secara independen melalui pasar terbuka. Setiap vAMM dapat menerapkan variasi berbeda dalam cara konvergensi antara harga virtual (pasar) dan harga indeks. Misalnya, Drift memperbarui cadangan aset kuotasi atau faktor k (xy=k).
Infinity Pools. Dibangun berdasarkan konsep Uniswap V3, dengan menyeimbangkan kembali posisi likuiditas di vAMM-nya, leverage yang sangat besar dapat dicapai tanpa mengkhawatirkan risiko likuidasi.
Penyedia likuiditas menyetorkan aset senilai $1000 ke dalam kumpulan ETH/USDC dengan kisaran harga 900-1000.
Pedagang meminjam dan menebus semua likuiditas, mendapatkan 1 ETH (1ETH = $1000), dan membukukan $100 sebagai jaminan. Hal ini menciptakan tiga skenario berikut berdasarkan harga ETH.
Jika 1 ETH > 1000 USD → trader mendapat untung. Keuntungannya adalah selisih antara harga spot ETH dan $1000.
Jika $1000 > 1 ETH > $900 → akun trader akan menjadi jaminan + 1 ETH. Kapan pun, jumlahnya akan sama dengan atau lebih besar dari $1.000. Skenario terburuknya adalah ETH bernilai $901 + jaminan $99.
Jika 1 ETH < $900. Seluruh modal trader akan diubah menjadi ETH. Tidak ada “risiko” bagi penyedia likuiditas karena jika berada di Uniswap, seluruh penawaran likuiditas mereka adalah ETH. Dalam contoh spesifik ini, pedagang akan memiliki 1,11 ETH sebagai jaminan pada posisi 1 ETH mereka.
Hibrida: AMM + Buku Pesanan
Drift V2 memiliki pendekatan harga yang sangat jelas. Perdagangan pertama-tama diberi harga melalui lelang, kemudian melalui buku pesanan, dan akhirnya melalui AMM.
Vertex akan menggunakan buku pesanan atau AMM untuk memberikan penawaran kepada pengguna. Saat ini, pembuat pasar memberikan kuotasi pasar yang lebih ketat dalam banyak kasus, namun jika ukuran AMM berkembang secara signifikan, AMM juga dapat memberikan kuotasi pasar yang lebih dekat.
Di Syndr, bagian AMM berfungsi mirip dengan kumpulan GMX/GLP, tetapi akan menyertakan spread bid/ask.
Berdasarkan ramalan, aset komprehensif, dan sekeranjang aset.
Protokol ini menggunakan oracle (sesuai dengan namanya) untuk menentukan harga kontrak yang diperdagangkan. Pada gilirannya, oracle menentukan harga suatu aset melalui metode yang berbeda, seperti TWAP hanya menggunakan harga Uniswap (tidak terlalu efektif) atau menggabungkan harga pada CEX paling likuid (terutama Binance). Untuk menggambarkan hal ini lebih lanjut:
Jaringan Keuntungan. Harga disampaikan melalui serangkaian bot, yang bersifat semi-izin karena bot harus memiliki NFT untuk melakukannya. Bot menggunakan harga aset Chainlink saat mengeksekusi limit, stop limit, take profit, stop loss, dan perintah likuidasi.
GMX. GMX v1 menggunakan kombinasi feed harga khusus dan CEX seperti Binance dan Chainlink. Hanya harga Chainlink yang dipertimbangkan jika harga cepat lebih lama dari 5 menit. Untuk GMX v2, oracle Chainlink latensi rendah baru akan diterapkan. Pengelola oracle dijalankan oleh tim GMX.
Dalam hal selip harga, karena perdagangan melawan kumpulan berbasis oracle, hampir tidak ada selip harga. Hal ini dapat menyebabkan situasi khusus di mana pedagang dapat melakukan long atau short aset tidak likuid tanpa dampak harga apa pun. Namun, beberapa protokol telah memperkenalkan beberapa solusi untuk masalah ini, seperti memperkenalkan biaya slippage sintetis atau mewajibkan deviasi harga minimum untuk menutup posisi secara menguntungkan.
Penyelesaian terjadi terhadap aset yang disediakan oleh penyedia likuiditas kumpulan. Idealnya, posisi beli dan jual harus seimbang sehingga kumpulan tidak memiliki eksposur delta yang sebenarnya dan penyedia likuiditas hanya mendapat untung dari biaya. Namun, hal ini tidak selalu terjadi dan likuiditas dalam pool merupakan pihak lawan bagi trader. Hal ini bekerja dengan baik dalam situasi volatilitas pasar yang tinggi karena pedagang kehilangan uang dalam jangka waktu yang lama, namun di pasar yang berat sebelah (seperti jatuhnya terra luna) keadaan menjadi tidak stabil.
Biaya pendanaan ada, tapi bukan untuk menyeimbangkan harga, tapi untuk menyeimbangkan posisi. Ini adalah pendekatan mitigasi risiko yang umum dalam implementasi protokol.
Kekuatan Abadi
Sekali lagi, karena setiap Power Perpetual diimplementasikan secara berbeda, sulit untuk menggeneralisasi desainnya. Selain itu, beberapa Power Perpetual dapat diklasifikasikan ke dalam kategori lain, seperti Deri, atau modelnya yang belum diungkapkan, seperti Polinomial.
Namun, menurut kami ada baiknya menyoroti aspek-aspek spesifik dari kasus-kasus ini; misalnya, dalam Squeeth:
Harga indeks: Harga indeks Squeeth adalah ETH².
Mark Price: Harga mark adalah harga saat ini yang diperdagangkan oleh Squeeth.
Power Perpetuals mengandalkan arbitrase untuk menjaga indeks dan menandai harga tetap dekat. Tapi itu bukan hanya harganya.
Volatilitas: Pasar mungkin melebih-lebihkan/meremehkan volatilitas. Tingkat pendanaan akan terlalu tinggi/rendah.
Harga: Perbedaan antara indeks dan harga mark.
Slippage terjadi saat membeli di AMM, yang bisa menjadi masalah karena likuiditas biasanya tidak terlalu tinggi.
Mirip dengan AMM, untuk mendapatkan keuntungan, pedagang perlu membeli dan menjual secara bersamaan di pool, yang digabungkan dengan poin di atas terkadang mengakibatkan pedagang tidak mendapatkan pengalaman pengguna terbaik.
sebagai kesimpulan
Dalam artikel ini, kami memberikan gambaran luas tentang pasar kontrak abadi, termasuk penyediaan likuiditas dan harga kontrak-kontrak tersebut. Dalam laporan ini, kami memeriksa lebih dari 60 protokol berbeda.
Berdasarkan jumlah protokol kontrak abadi yang diterapkan dalam 4 tahun terakhir, jelas bahwa pasar kontrak abadi telah mencapai kesesuaian pasar produk yang besar, hingga mencapai tingkat yang dapat menyebabkan kejenuhan pasar. Contoh sederhana untuk menggambarkan hal ini adalah bahwa kepemilikan Bitcoin meningkat dari sekitar 300.000 BTC (bernilai sekitar $3 miliar) pada tahun 2020 menjadi sekitar 450.000 BTC (bernilai sekitar $13 miliar) pada tahun 2023.
Buku pesanan kemungkinan merupakan jenis yang paling cocok untuk perdagangan, itulah sebabnya dYdX saat ini merupakan volume perdagangan terbesar di antara bursa terdesentralisasi kontrak abadi (perp-DEXs). Alasan mengapa buku pesanan mungkin biasa digunakan oleh sebagian besar pembuat pasar adalah karena buku tersebut memberikan fleksibilitas dan kontrol yang lebih baik kepada pembuat pasar (penyedia likuiditas) atas harga di mana pedagang membeli dan menjual. Namun, keterbatasan teknis dari blockchain saat ini menyebabkan protokol menggunakan metode lain untuk bootstrapping likuiditas.
AMM dan vAMM sangat populer di awal siklus DeFi. Kebanyakan dari mereka akhirnya menggunakan jalur Uniswap v3 (likuiditas terpusat). AMM memastikan bahwa peserta tetap memiliki akses terhadap likuiditas selama masih ada, namun berpotensi mengorbankan aliran pesanan yang beracun. InfinityPools dan Perdy menggunakan pendekatan AMM baru dimana Uniswap LP digunakan sebagai sumber likuiditas.
Antara order book dan AMM, terdapat dua protokol – Drift dan Vertex – yang menggunakan pendekatan hibrid untuk menyediakan likuiditas dan harga. Dengan menggabungkan kedua model tersebut, mereka bertujuan untuk memberikan yang terbaik dari kedua dunia, memungkinkan pengguna untuk memiliki kontrol granular atas transaksi mereka sambil menggunakan AMM sebagai cadangan untuk memastikan likuiditas yang berkelanjutan.
Di sisi lain, protokol berbasis oracle bergantung pada infrastruktur pihak ketiga—oracle—untuk beroperasi. Kemampuan pengguna untuk berdagang tanpa mengkhawatirkan kedalaman likuiditas di tempat perdagangan tertentu dan kemudahan menyediakan likuiditas (hanya menambahkan likuiditas ke pool) juga berkontribusi terhadap keberhasilan protokol ini.
Di masa depan, kami berencana untuk mempelajari lebih dalam strategi manajemen risiko yang digunakan oleh protokol abadi, struktur biayanya, dan integrasinya dalam ekosistem DeFi LEGO yang lebih luas. Dengan mengkaji aspek-aspek ini, kami bertujuan untuk mendapatkan pemahaman komprehensif tentang lanskap bursa berjangka abadi yang terus berkembang.
