$HYPE $ETH
Papertrade mesin pencetak uang atau permainan para paus? Peneliti mengungkap model ekonomi mining melalui kerugian
Papertrade, platform kontrak perpetual dalam ekosistem Hyperliquid, dengan cepat menarik banyak pengguna berkat leverage hingga 1.000x dan mekanisme khusus yang memberikan token PAPER saat pengguna mengalami kerugian trading. Namun, seiring para peserta awal mengumpulkan PAPER dalam jumlah besar, pasar mulai mempertanyakan apakah investor ritel yang masuk belakangan masih bisa meraih keuntungan. Baru-baru ini, 100y, kepala riset Four Pillars, menerbitkan tulisan berjudul “Apakah udang kecil yang masuk belakangan masih bisa menghasilkan uang di Papertrade?” untuk menganalisis mekanisme permainan di balik platform tersebut. Ia menunjukkan bahwa PAPER tidak memiliki batas pasokan tetap. Para paus yang masuk lebih awal telah memperoleh kembali kerugian awal mereka berkali-kali lipat melalui reward staking, sedangkan peserta yang datang belakangan tidak hanya menghadapi dilusi token yang terus berlanjut, tetapi juga harus bergantung pada terjaganya permintaan trading riil di platform dalam jangka panjang agar bisa memperoleh imbal hasil yang berarti. PAPER tidak memiliki batas pasokan—semakin terlambat masuk, semakin kecil bagian reward? Perbedaan terbesar Papertrade dari bursa kontrak perpetual tradisional adalah bahwa pool likuiditasnya (LP) tidak menerima setoran langsung dari pihak luar, melainkan mengumpulkan dana secara bertahap dari kerugian para trader. Ketika trader mengalami kerugian, dana tersebut mengalir ke LP, sementara trader menerima token PAPER berdasarkan rasio tertentu. Setelah dana LP melewati ambang distribusi sebesar 5 juta dolar AS, tambahan imbal hasil yang dapat didistribusikan akan disalurkan kepada para staker PAPER. Selain itu, staker juga dapat memperoleh bagian dari biaya penyelesaian trading. Dengan kata lain, PAPER pada dasarnya adalah token yang nilainya terkait dengan pendapatan protokol di masa depan, bukan sekadar token tata kelola. Namun, 100y menunjukkan adanya masalah penting dalam mekanisme ini: PAPER tidak memiliki batas pasokan yang ketat dan dapat terus diterbitkan seiring kerugian para trader. Pada tahap awal, Papertrade menerapkan mekanisme pencetakan 100 PAPER untuk setiap 1 dolar kerugian trading yang memenuhi syarat. Rasio penerbitan akan turun secara bertahap seiring pertumbuhan imbal hasil yang terkumpul di LP, tetapi itu tidak berarti penerbitan token akan berhenti. Karena itu, peserta awal dapat mengumpulkan PAPER dalam jumlah besar dengan biaya yang relatif rendah, lalu memperoleh porsi imbal hasil staking yang lebih besar ketika pasokan token masih rendah. Peserta yang masuk belakangan, meski menanggung kerugian trading yang sama, belum tentu memperoleh jumlah token yang sama, dan akan lebih sulit mendapatkan porsi bagi hasil yang sebanding dengan para paus awal. Para paus awal sudah memperoleh kembali biaya mereka berkali-kali lipat—apakah investor ritel yang datang belakangan akan menjadi sumber imbal hasil? 100y mengamati bahwa beberapa farmer PAPER berskala besar yang masuk lebih awal tampaknya telah memperoleh kembali kerugian trading awal mereka berkali-kali lipat melalui reward staking. Hal ini menimbulkan persoalan distribusi yang patut diperhatikan dalam model ekonomi Papertrade: ketika para paus awal telah menguasai PAPER dalam jumlah besar dan terus menerima pendapatan protokol, seberapa besar peluang keuntungan yang masih tersisa bagi investor ritel yang masuk belakangan? Peneliti Blockworks Research, shaunda devens, menganalisis bahwa imbal hasil awal PAPER mungkin sangat terkonsentrasi pada peserta awal. Penelitian tersebut menggunakan simulasi Monte Carlo dengan asumsi volume trading harian platform sebesar 100 juta dolar AS, serta melakukan perhitungan berdasarkan perilaku trader tertentu, pengurangan keuntungan, dan mekanisme penerbitan token. Hasilnya menunjukkan bahwa dengan strategi farming lindung nilai tertentu, peserta yang menjual PAPER pada bulan ketiga berpotensi memperoleh imbal hasil total sebesar 3,8 kali lipat dari biaya yang dikeluarkan. Jika asumsi volume trading harian dinaikkan menjadi 1 miliar dolar AS, imbal hasil simulasi bahkan dapat mencapai 8,8 kali lipat. Sebaliknya, imbal hasil dari memperoleh PAPER hanya dengan sengaja mengalami kerugian terlihat jauh lebih buruk. Dengan asumsi volume trading harian sebesar 100 juta dolar AS, jika biaya hanya dapat dipulihkan melalui bagi hasil staking, model memperkirakan waktu yang dibutuhkan untuk balik modal bisa mencapai sekitar 33 bulan. Penelitian itu juga menunjukkan bahwa nilai awal PAPER berasal dari hak bagi hasil yang belum terdilusi oleh penerbitan token dalam jumlah besar. Namun, seiring para trader berikutnya terus memperoleh token baru, porsi imbal hasil bagi pemegang lama akan terus menurun. Apakah Papertrade benar-benar platform trading yang bagus? 100y mempertanyakan struktur untung-rugi yang tidak seimbang 100y menilai bahwa tantangan paling mendasar bagi Papertrade bukanlah apakah insentif token pada tahap awal mampu menarik para trader, melainkan apakah platform itu sendiri tetap cukup kompetitif saat insentif tersebut berangsur berkurang. Dari sudut pandang trader, Papertrade belum tentu lebih menarik dibandingkan bursa kontrak perpetual terdesentralisasi lainnya. Pasalnya, protokol ini menerapkan pengurangan keuntungan yang tidak simetris (Asymmetric Haircut) dan mengenakan Win Fee atas transaksi yang menghasilkan keuntungan. Saat trader merugi, mereka harus menanggung kerugian nyata; tetapi ketika memperoleh keuntungan, jumlah yang dapat mereka tarik akan terpengaruh oleh pengurangan dan biaya. Sebagai contoh, menurut penelitian shaunda devens, jika trader menyetor margin 100 dolar AS dan menghasilkan laba kotor teoretis sebesar 100 dolar AS, keuntungan yang benar-benar dapat dipertahankan akan berbeda bergantung pada leverage dan besarnya perubahan harga. Ini berarti bahwa meskipun trader berhasil memprediksi pergerakan pasar, mereka tidak dapat sepenuhnya memperoleh keuntungan teoretis yang seharusnya didapatkan. Nilai yang tersisa menjadi bagian dari LP dan pendapatan terkait protokol. 100y menilai hal ini memberi LP keunggulan struktural dibandingkan trader biasa. Ketika trader terus menanggung kerugian sementara posisi yang untung juga terkena pengurangan, dalam jangka panjang dana cenderung mengalir ke pool likuiditas protokol. Hal ini juga memunculkan pertanyaan lain: jika DEX kontrak perpetual lainnya dapat menawarkan ketentuan trading yang lebih wajar, mengapa trader harus bertahan di Papertrade dalam jangka panjang? Leverage 1.000x adalah daya tarik terbesar sekaligus mungkin menjadi kunci untuk mempertahankan volume trading Meski meragukan model ekonomi jangka panjangnya, 100y tetap menunjukkan bahwa Papertrade memiliki satu keunggulan kompetitif yang sulit diabaikan: leverage hingga 1.000x. Bagi trader yang menyukai risiko tinggi, meskipun mekanisme pengurangan keuntungan Papertrade membuat rasio risiko-imbal hasilnya kurang menarik dibandingkan platform kontrak perpetual tradisional, leverage yang sangat tinggi itu sendiri mungkin cukup untuk membuat mereka terus trading. Dengan leverage 1.000x, pergerakan harga aset acuan yang sangat kecil saja dapat menyebabkan perubahan besar pada margin trader. Bahkan jika harga bergerak ke arah yang menguntungkan, keuntungan aktual tetap akan disesuaikan oleh mekanisme protokol;...
Papertrade mesin pencetak uang atau permainan para paus? Peneliti mengungkap model ekonomi mining melalui kerugian
Papertrade, platform kontrak perpetual dalam ekosistem Hyperliquid, dengan cepat menarik banyak pengguna berkat leverage hingga 1.000x dan mekanisme khusus yang memberikan token PAPER saat pengguna mengalami kerugian trading. Namun, seiring para peserta awal mengumpulkan PAPER dalam jumlah besar, pasar mulai mempertanyakan apakah investor ritel yang masuk belakangan masih bisa meraih keuntungan. Baru-baru ini, 100y, kepala riset Four Pillars, menerbitkan tulisan berjudul “Apakah udang kecil yang masuk belakangan masih bisa menghasilkan uang di Papertrade?” untuk menganalisis mekanisme permainan di balik platform tersebut. Ia menunjukkan bahwa PAPER tidak memiliki batas pasokan tetap. Para paus yang masuk lebih awal telah memperoleh kembali kerugian awal mereka berkali-kali lipat melalui reward staking, sedangkan peserta yang datang belakangan tidak hanya menghadapi dilusi token yang terus berlanjut, tetapi juga harus bergantung pada terjaganya permintaan trading riil di platform dalam jangka panjang agar bisa memperoleh imbal hasil yang berarti. PAPER tidak memiliki batas pasokan—semakin terlambat masuk, semakin kecil bagian reward? Perbedaan terbesar Papertrade dari bursa kontrak perpetual tradisional adalah bahwa pool likuiditasnya (LP) tidak menerima setoran langsung dari pihak luar, melainkan mengumpulkan dana secara bertahap dari kerugian para trader. Ketika trader mengalami kerugian, dana tersebut mengalir ke LP, sementara trader menerima token PAPER berdasarkan rasio tertentu. Setelah dana LP melewati ambang distribusi sebesar 5 juta dolar AS, tambahan imbal hasil yang dapat didistribusikan akan disalurkan kepada para staker PAPER. Selain itu, staker juga dapat memperoleh bagian dari biaya penyelesaian trading. Dengan kata lain, PAPER pada dasarnya adalah token yang nilainya terkait dengan pendapatan protokol di masa depan, bukan sekadar token tata kelola. Namun, 100y menunjukkan adanya masalah penting dalam mekanisme ini: PAPER tidak memiliki batas pasokan yang ketat dan dapat terus diterbitkan seiring kerugian para trader. Pada tahap awal, Papertrade menerapkan mekanisme pencetakan 100 PAPER untuk setiap 1 dolar kerugian trading yang memenuhi syarat. Rasio penerbitan akan turun secara bertahap seiring pertumbuhan imbal hasil yang terkumpul di LP, tetapi itu tidak berarti penerbitan token akan berhenti. Karena itu, peserta awal dapat mengumpulkan PAPER dalam jumlah besar dengan biaya yang relatif rendah, lalu memperoleh porsi imbal hasil staking yang lebih besar ketika pasokan token masih rendah. Peserta yang masuk belakangan, meski menanggung kerugian trading yang sama, belum tentu memperoleh jumlah token yang sama, dan akan lebih sulit mendapatkan porsi bagi hasil yang sebanding dengan para paus awal. Para paus awal sudah memperoleh kembali biaya mereka berkali-kali lipat—apakah investor ritel yang datang belakangan akan menjadi sumber imbal hasil? 100y mengamati bahwa beberapa farmer PAPER berskala besar yang masuk lebih awal tampaknya telah memperoleh kembali kerugian trading awal mereka berkali-kali lipat melalui reward staking. Hal ini menimbulkan persoalan distribusi yang patut diperhatikan dalam model ekonomi Papertrade: ketika para paus awal telah menguasai PAPER dalam jumlah besar dan terus menerima pendapatan protokol, seberapa besar peluang keuntungan yang masih tersisa bagi investor ritel yang masuk belakangan? Peneliti Blockworks Research, shaunda devens, menganalisis bahwa imbal hasil awal PAPER mungkin sangat terkonsentrasi pada peserta awal. Penelitian tersebut menggunakan simulasi Monte Carlo dengan asumsi volume trading harian platform sebesar 100 juta dolar AS, serta melakukan perhitungan berdasarkan perilaku trader tertentu, pengurangan keuntungan, dan mekanisme penerbitan token. Hasilnya menunjukkan bahwa dengan strategi farming lindung nilai tertentu, peserta yang menjual PAPER pada bulan ketiga berpotensi memperoleh imbal hasil total sebesar 3,8 kali lipat dari biaya yang dikeluarkan. Jika asumsi volume trading harian dinaikkan menjadi 1 miliar dolar AS, imbal hasil simulasi bahkan dapat mencapai 8,8 kali lipat. Sebaliknya, imbal hasil dari memperoleh PAPER hanya dengan sengaja mengalami kerugian terlihat jauh lebih buruk. Dengan asumsi volume trading harian sebesar 100 juta dolar AS, jika biaya hanya dapat dipulihkan melalui bagi hasil staking, model memperkirakan waktu yang dibutuhkan untuk balik modal bisa mencapai sekitar 33 bulan. Penelitian itu juga menunjukkan bahwa nilai awal PAPER berasal dari hak bagi hasil yang belum terdilusi oleh penerbitan token dalam jumlah besar. Namun, seiring para trader berikutnya terus memperoleh token baru, porsi imbal hasil bagi pemegang lama akan terus menurun. Apakah Papertrade benar-benar platform trading yang bagus? 100y mempertanyakan struktur untung-rugi yang tidak seimbang 100y menilai bahwa tantangan paling mendasar bagi Papertrade bukanlah apakah insentif token pada tahap awal mampu menarik para trader, melainkan apakah platform itu sendiri tetap cukup kompetitif saat insentif tersebut berangsur berkurang. Dari sudut pandang trader, Papertrade belum tentu lebih menarik dibandingkan bursa kontrak perpetual terdesentralisasi lainnya. Pasalnya, protokol ini menerapkan pengurangan keuntungan yang tidak simetris (Asymmetric Haircut) dan mengenakan Win Fee atas transaksi yang menghasilkan keuntungan. Saat trader merugi, mereka harus menanggung kerugian nyata; tetapi ketika memperoleh keuntungan, jumlah yang dapat mereka tarik akan terpengaruh oleh pengurangan dan biaya. Sebagai contoh, menurut penelitian shaunda devens, jika trader menyetor margin 100 dolar AS dan menghasilkan laba kotor teoretis sebesar 100 dolar AS, keuntungan yang benar-benar dapat dipertahankan akan berbeda bergantung pada leverage dan besarnya perubahan harga. Ini berarti bahwa meskipun trader berhasil memprediksi pergerakan pasar, mereka tidak dapat sepenuhnya memperoleh keuntungan teoretis yang seharusnya didapatkan. Nilai yang tersisa menjadi bagian dari LP dan pendapatan terkait protokol. 100y menilai hal ini memberi LP keunggulan struktural dibandingkan trader biasa. Ketika trader terus menanggung kerugian sementara posisi yang untung juga terkena pengurangan, dalam jangka panjang dana cenderung mengalir ke pool likuiditas protokol. Hal ini juga memunculkan pertanyaan lain: jika DEX kontrak perpetual lainnya dapat menawarkan ketentuan trading yang lebih wajar, mengapa trader harus bertahan di Papertrade dalam jangka panjang? Leverage 1.000x adalah daya tarik terbesar sekaligus mungkin menjadi kunci untuk mempertahankan volume trading Meski meragukan model ekonomi jangka panjangnya, 100y tetap menunjukkan bahwa Papertrade memiliki satu keunggulan kompetitif yang sulit diabaikan: leverage hingga 1.000x. Bagi trader yang menyukai risiko tinggi, meskipun mekanisme pengurangan keuntungan Papertrade membuat rasio risiko-imbal hasilnya kurang menarik dibandingkan platform kontrak perpetual tradisional, leverage yang sangat tinggi itu sendiri mungkin cukup untuk membuat mereka terus trading. Dengan leverage 1.000x, pergerakan harga aset acuan yang sangat kecil saja dapat menyebabkan perubahan besar pada margin trader. Bahkan jika harga bergerak ke arah yang menguntungkan, keuntungan aktual tetap akan disesuaikan oleh mekanisme protokol;...