PayPal 的 dewan direksi tahun ini musim panas menerima tawaran akuisisi tunai. Setelah meninjaunya, mereka merasa harganya terlalu rendah, lalu mengembalikannya. Pihak pembeli tidak langsung pergi; negosiasi pun menyeret lebih dari sebulan. Akhirnya mereka memutuskan untuk tidak menambah harga, langsung mengakhiri semuanya. Pada Kamis malam kabar itu tersiar, dan pada perdagangan berikutnya keesokan harinya saham langsung anjlok.
$PYPLB di bursa spot Binance saat ini 51,97 dolar, turun 15,63% dalam 24 jam. Dalam perdagangan harian sempat menghajar hingga 50,07—itu pembacaan pada pukul dua puluh lewat delapan. Konsorsium yang dibentuk oleh Advent dan Stripe menawarkan 60,50 dolar per saham, dengan valuasi lebih dari 53 miliar dolar. Dewan menganggap angka itu meremehkan perusahaan; hari ini harga transaksi jatuh pada level yang lebih rendah lagi, satu tingkat di bawah angka tersebut.
Bagian yang lebih memperlihatkan ekspektasi pada paruh pertama bulan Agustus. Pada 15 Agustus, PYPLB sempat menyentuh 64,54 dan berada di atas harga penawaran. Saat itu, orang yang masuk bertaruh konsorsium masih akan menaikkan harga. Taruhan itu hari ini ditutup.
Jadi tersisa satu pertanyaan: jika mengesampingkan premi akuisisi, perusahaan ini sebenarnya bernilai berapa jika dinilai mandiri. Dewan mengatakan nilainya lebih dari 60,50; harga transaksi hari ini 51,97. Selisih sekitar 16% itu harus dicari dari laporan keuangan.
Saya menghitung sendiri laporan keuangan 28 Juli dari awal sampai akhir.
Pendapatan naik 5% year-on-year. Total volume pembayaran naik 10% year-on-year. Uang yang mengalir lewat pipa PayPal masih tumbuh dengan dua digit, sedangkan bagian yang benar-benar disimpan perusahaan hanya tumbuh dengan satu digit.
Masuk lapisan berikutnya makin jelas. Pendapatan transaksi dibagi total volume pembayaran: pada kuartal kedua, take rate biaya transaksi 1,61%, sedangkan pada periode yang sama tahun lalu 1,68%. Tujuh basis poin terdengar tidak banyak, tapi jika dihamparkan ke arus kas kuartalan mendekati 500 miliar dolar, itu sudah bukan angka kecil. Pada kuartal yang sama, laba transaksi dalam dolar hanya naik 1%. Setelah mengeluarkan bunga atas saldo pelanggan, angkanya 3%. Volume naik 10%, maka gross profit yang jadi lebih banyak di tangan naik 1%.
Setiap tahun, PayPal memproses uang makin besar, tetapi bagian yang bisa ditahan dari setiap dolar makin tipis. Margin laba operasi ikut turun; non-GAAP EPS year-on-year juga mundur sedikit. Pada hari yang sama, manajemen menaikkan panduan setahun penuh dan menetapkan non-GAAP EPS di 5,38 dolar, sedikit lebih tinggi dari 5,31 tahun lalu.
Sedikit itu datang dari mana—bisa dibaca langsung dari catatan. Dalam 12 bulan terakhir, perusahaan melakukan buyback sekitar 111 juta saham. Saham beredar turun hampir 6% dalam setengah tahun. Pembilang hampir tidak berubah, penyebut menyusut cepat, sehingga EPS akhirnya hanya bisa bertahan mendatar.
Membeli kembali saham dengan free cash flow pada level harga ini adalah langkah yang masuk akal. Free cash flow paruh pertama 2,678 miliar dolar. Bisnis ini masih menghasilkan uang. Jika dihitung pakai harga hari ini, valuasi pasar yang bersesuaian dengan panduan laba tahun ini tidak sampai sepuluh kali.
Buyback bisa menyelesaikan masalah per saham, tapi tidak menyelesaikan masalah per transaksi.
Jawaban versi perusahaan tersimpan dalam restrukturisasi pada 29 April. Lores pada 1 Maret baru saja menyerahkan kendali CEO dari Alex Chriss. Alasan pergantian dari dewan adalah eksekusinya terlalu lambat. Dalam satu bulan menjabat, dia memecah perusahaan menjadi tiga bagian. Salah satu bagiannya bernama Payment Services & Crypto, berisi Braintree, pemrosesan untuk merchant menengah-kecil, dan PYUSD. Aset digital pertama kali mendapatkan posisi independen di dalam #PayPal .
Komisi di tombol makin sulit dipertahankan, jadi bergerak ke jalur pipa dan lapisan settlement, untuk menghasilkan uang dari proses kliring, float, dan transaksi lintas negara. Di jalur itu, stablecoin berperan sebagai alat penyelesaian.
Sampai tahap mana jalur ini berjalan, bisa dilihat di rantai (on-chain). Saya hari ini langsung menarik kontraknya: total suplai PYUSD di Ethereum sekitar 1,8 miliar koin; di Solana sekitar 680 juta koin. Secara seluruh rantai (full-chain) angkanya lebih dari 2,7 miliar dolar. Puncak pada 5 Maret 4,2 miliar, turun 35% dari titik tertinggi tahun ini.
Kalau memperpanjang timeline, bentuknya lebih penting daripada besarnya penurunan. Tahun lalu September, PYUSD full-chain masih hanya sekitar 1,1 miliar. Desember sudah mencapai 3,8 miliar. Stablecoin yang melonjak lebih dari tiga kali dalam tiga bulan—di baliknya tidak mungkin hanya kebutuhan settlement merchant. Bagian itu terkait sebuah putaran program insentif berimbalan bunga tinggi. Begitu program berakhir, uang pun pergi.
Karena itu, suplai tahun ini turun sepertiga; tidak bisa langsung dibaca sebagai bisnis pembayaran PayPal yang sedang mundur. Sebagian besar yang sempat naik sebelumnya lebih banyak “uang sewaan” dari insentif. Yang lebih saya pedulikan: tanpa insentif, apakah ia masih bisa naik sendiri.
Thomas Hayes dari Great Hill Capital bertepuk tangan untuk dewan secara terbuka setelah kabar itu keluar, dengan mengatakan bahwa tidak boleh memberi ruang kenaikan bagi pembeli yang mengambilnya dari pemegang saham yang ada. Alasan yang dia berikan: penawaran 60,50 belum mencapai sembilan kali free cash flow; perusahaan seharusnya terus berjalan mandiri sambil menambah buyback.
Dengan hitungannya, penawaran memang tidak mahal. Perbedaan saya ada pada premisnya. Sembilan kali free cash flow untuk perusahaan pembayaran dengan margin kotor yang stabil itu tergolong murah, tetapi untuk perusahaan yang take rate-nya turun tujuh basis poin setiap tahun, belum tentu. Kelipatan yang murah jika dipasangkan dengan margin kotor yang perlahan menipis, hasilnya bisa saja hanya turun lebih lambat. Konsorsium mengatakan hal yang sama dari sisi mereka. Mereka melihat pembukuan, lalu memutuskan untuk tidak menambah harga—artinya dalam model mereka, perusahaan ini tidak mampu menopang angka yang lebih tinggi.
Saya juga tidak berpihak pada “value trap”. Kekuatan buyback dan arus kasnya nyata. Venmo dipisahkan menjadi unit bisnis tersendiri; dari pembacaan saya, itu seperti sedang menyiapkan jalan untuk spin-off atau penjualan. Jika jalur itu benar-benar berjalan, itu adalah cara kedua untuk mengisi kembali diskon.
Taruhan dewan adalah transformasi mereka bisa mengalahkan penurunan take rate—dan uang untuk taruhan itu berasal dari pemegang saham. Harga saham hari ini adalah harga yang diberikan pasar untuk taruhan tersebut.
Saya akan memantau tiga hal. Di laporan kuartal ketiga pada akhir Oktober, apakah penurunan tujuh basis poin pada take rate transaksi itu sudah mulai mengecil. Apakah pertumbuhan laba transaksi dalam dolar setelah mengeluarkan bunga bisa bertahan di atas 3 poin—itu menandakan uang baru mulai bergerak lebih cepat daripada volume transaksi. Lalu kurva suplai PYUSD saat tidak ada aktivitas insentif; data on-chain bisa dicek sendiri oleh siapa pun.
Dari tiga hal itu, dua sudah berubah arah: menolak tawaran 60,50 yang diajukan dewan adalah keputusan yang benar. Tiga hal lainnya masih pola lama: ditolak atau tidak, 60,50 mungkin adalah harga terbaik yang pernah terlihat untuk perusahaan ini dalam beberapa tahun ke depan.
Jika Anda punya posisi, atau sekadar ingin melihat apakah transformasi ini bisa berhasil, bisa catat baris take rate transaksi di laporan kuartal ketiga secara terpisah. Kurva suplai PYUSD di rantai juga bisa Anda simpan sendiri; ia lebih cepat diperbarui dibanding laporan riset.
$PYPLB di bursa spot Binance saat ini 51,97 dolar, turun 15,63% dalam 24 jam. Dalam perdagangan harian sempat menghajar hingga 50,07—itu pembacaan pada pukul dua puluh lewat delapan. Konsorsium yang dibentuk oleh Advent dan Stripe menawarkan 60,50 dolar per saham, dengan valuasi lebih dari 53 miliar dolar. Dewan menganggap angka itu meremehkan perusahaan; hari ini harga transaksi jatuh pada level yang lebih rendah lagi, satu tingkat di bawah angka tersebut.
Bagian yang lebih memperlihatkan ekspektasi pada paruh pertama bulan Agustus. Pada 15 Agustus, PYPLB sempat menyentuh 64,54 dan berada di atas harga penawaran. Saat itu, orang yang masuk bertaruh konsorsium masih akan menaikkan harga. Taruhan itu hari ini ditutup.
Jadi tersisa satu pertanyaan: jika mengesampingkan premi akuisisi, perusahaan ini sebenarnya bernilai berapa jika dinilai mandiri. Dewan mengatakan nilainya lebih dari 60,50; harga transaksi hari ini 51,97. Selisih sekitar 16% itu harus dicari dari laporan keuangan.
Saya menghitung sendiri laporan keuangan 28 Juli dari awal sampai akhir.
Pendapatan naik 5% year-on-year. Total volume pembayaran naik 10% year-on-year. Uang yang mengalir lewat pipa PayPal masih tumbuh dengan dua digit, sedangkan bagian yang benar-benar disimpan perusahaan hanya tumbuh dengan satu digit.
Masuk lapisan berikutnya makin jelas. Pendapatan transaksi dibagi total volume pembayaran: pada kuartal kedua, take rate biaya transaksi 1,61%, sedangkan pada periode yang sama tahun lalu 1,68%. Tujuh basis poin terdengar tidak banyak, tapi jika dihamparkan ke arus kas kuartalan mendekati 500 miliar dolar, itu sudah bukan angka kecil. Pada kuartal yang sama, laba transaksi dalam dolar hanya naik 1%. Setelah mengeluarkan bunga atas saldo pelanggan, angkanya 3%. Volume naik 10%, maka gross profit yang jadi lebih banyak di tangan naik 1%.
Setiap tahun, PayPal memproses uang makin besar, tetapi bagian yang bisa ditahan dari setiap dolar makin tipis. Margin laba operasi ikut turun; non-GAAP EPS year-on-year juga mundur sedikit. Pada hari yang sama, manajemen menaikkan panduan setahun penuh dan menetapkan non-GAAP EPS di 5,38 dolar, sedikit lebih tinggi dari 5,31 tahun lalu.
Sedikit itu datang dari mana—bisa dibaca langsung dari catatan. Dalam 12 bulan terakhir, perusahaan melakukan buyback sekitar 111 juta saham. Saham beredar turun hampir 6% dalam setengah tahun. Pembilang hampir tidak berubah, penyebut menyusut cepat, sehingga EPS akhirnya hanya bisa bertahan mendatar.
Membeli kembali saham dengan free cash flow pada level harga ini adalah langkah yang masuk akal. Free cash flow paruh pertama 2,678 miliar dolar. Bisnis ini masih menghasilkan uang. Jika dihitung pakai harga hari ini, valuasi pasar yang bersesuaian dengan panduan laba tahun ini tidak sampai sepuluh kali.
Buyback bisa menyelesaikan masalah per saham, tapi tidak menyelesaikan masalah per transaksi.
Jawaban versi perusahaan tersimpan dalam restrukturisasi pada 29 April. Lores pada 1 Maret baru saja menyerahkan kendali CEO dari Alex Chriss. Alasan pergantian dari dewan adalah eksekusinya terlalu lambat. Dalam satu bulan menjabat, dia memecah perusahaan menjadi tiga bagian. Salah satu bagiannya bernama Payment Services & Crypto, berisi Braintree, pemrosesan untuk merchant menengah-kecil, dan PYUSD. Aset digital pertama kali mendapatkan posisi independen di dalam #PayPal .
Komisi di tombol makin sulit dipertahankan, jadi bergerak ke jalur pipa dan lapisan settlement, untuk menghasilkan uang dari proses kliring, float, dan transaksi lintas negara. Di jalur itu, stablecoin berperan sebagai alat penyelesaian.
Sampai tahap mana jalur ini berjalan, bisa dilihat di rantai (on-chain). Saya hari ini langsung menarik kontraknya: total suplai PYUSD di Ethereum sekitar 1,8 miliar koin; di Solana sekitar 680 juta koin. Secara seluruh rantai (full-chain) angkanya lebih dari 2,7 miliar dolar. Puncak pada 5 Maret 4,2 miliar, turun 35% dari titik tertinggi tahun ini.
Kalau memperpanjang timeline, bentuknya lebih penting daripada besarnya penurunan. Tahun lalu September, PYUSD full-chain masih hanya sekitar 1,1 miliar. Desember sudah mencapai 3,8 miliar. Stablecoin yang melonjak lebih dari tiga kali dalam tiga bulan—di baliknya tidak mungkin hanya kebutuhan settlement merchant. Bagian itu terkait sebuah putaran program insentif berimbalan bunga tinggi. Begitu program berakhir, uang pun pergi.
Karena itu, suplai tahun ini turun sepertiga; tidak bisa langsung dibaca sebagai bisnis pembayaran PayPal yang sedang mundur. Sebagian besar yang sempat naik sebelumnya lebih banyak “uang sewaan” dari insentif. Yang lebih saya pedulikan: tanpa insentif, apakah ia masih bisa naik sendiri.
Thomas Hayes dari Great Hill Capital bertepuk tangan untuk dewan secara terbuka setelah kabar itu keluar, dengan mengatakan bahwa tidak boleh memberi ruang kenaikan bagi pembeli yang mengambilnya dari pemegang saham yang ada. Alasan yang dia berikan: penawaran 60,50 belum mencapai sembilan kali free cash flow; perusahaan seharusnya terus berjalan mandiri sambil menambah buyback.
Dengan hitungannya, penawaran memang tidak mahal. Perbedaan saya ada pada premisnya. Sembilan kali free cash flow untuk perusahaan pembayaran dengan margin kotor yang stabil itu tergolong murah, tetapi untuk perusahaan yang take rate-nya turun tujuh basis poin setiap tahun, belum tentu. Kelipatan yang murah jika dipasangkan dengan margin kotor yang perlahan menipis, hasilnya bisa saja hanya turun lebih lambat. Konsorsium mengatakan hal yang sama dari sisi mereka. Mereka melihat pembukuan, lalu memutuskan untuk tidak menambah harga—artinya dalam model mereka, perusahaan ini tidak mampu menopang angka yang lebih tinggi.
Saya juga tidak berpihak pada “value trap”. Kekuatan buyback dan arus kasnya nyata. Venmo dipisahkan menjadi unit bisnis tersendiri; dari pembacaan saya, itu seperti sedang menyiapkan jalan untuk spin-off atau penjualan. Jika jalur itu benar-benar berjalan, itu adalah cara kedua untuk mengisi kembali diskon.
Taruhan dewan adalah transformasi mereka bisa mengalahkan penurunan take rate—dan uang untuk taruhan itu berasal dari pemegang saham. Harga saham hari ini adalah harga yang diberikan pasar untuk taruhan tersebut.
Saya akan memantau tiga hal. Di laporan kuartal ketiga pada akhir Oktober, apakah penurunan tujuh basis poin pada take rate transaksi itu sudah mulai mengecil. Apakah pertumbuhan laba transaksi dalam dolar setelah mengeluarkan bunga bisa bertahan di atas 3 poin—itu menandakan uang baru mulai bergerak lebih cepat daripada volume transaksi. Lalu kurva suplai PYUSD saat tidak ada aktivitas insentif; data on-chain bisa dicek sendiri oleh siapa pun.
Dari tiga hal itu, dua sudah berubah arah: menolak tawaran 60,50 yang diajukan dewan adalah keputusan yang benar. Tiga hal lainnya masih pola lama: ditolak atau tidak, 60,50 mungkin adalah harga terbaik yang pernah terlihat untuk perusahaan ini dalam beberapa tahun ke depan.
Jika Anda punya posisi, atau sekadar ingin melihat apakah transformasi ini bisa berhasil, bisa catat baris take rate transaksi di laporan kuartal ketiga secara terpisah. Kurva suplai PYUSD di rantai juga bisa Anda simpan sendiri; ia lebih cepat diperbarui dibanding laporan riset.