Penulis: Multicoin Capital

Dikompilasi oleh: Felix, PANews

Multicoin Capital sudah membangun posisi di Hyperliquid sejak awal tahun ini dan terus menambah kepemilikan. Kini, HYPE telah menjadi salah satu kepemilikan terbesar di dana likuiditas mereka. Baru-baru ini, Multicoin Capital merilis analisis dan laporan valuasi lengkap untuk Hyperliquid (HYPE).

Laporan tersebut menyebutkan bahwa harga perdagangan HYPE saat ini sekitar 63 USD, dengan PER sekitar 36x (berdasarkan pendapatan 12 bulan terakhir). Jika memasukkan perjanjian Coinbase/USDC yang sudah berlaku, PER sekitar 30x. Diperkirakan pada 2028, pendapatan tahunan HYPE akan mencapai sekitar 8 miliar USD—yang berarti dengan PER 20x, harga HYPE sekitar 319 USD.

Laporan lengkap terdiri dari 44 halaman, dan PANews merangkum bagian-bagian pentingnya.

Hyperliquid adalah blockchain Layer 1 dan DEX terdesentralisasi yang terintegrasi secara vertikal, dirancang khusus untuk perdagangan berkecepatan tinggi. Tahun 2025 menjadi tahun terobosan bagi Hyperliquid.

Dalam 12 bulan terakhir, volume transaksi Hyperliquid sekitar 2,9 triliun USD, dengan pendapatan sekitar 873 juta USD. Semua keuntungan ini mengalir ke pemegang token, menempatkan protokol ini ke jajaran bursa dengan pendapatan paling tinggi di bidang kripto, CeFi, atau DeFi.

Jumlah pengguna Hypeliquid meningkat dari sekitar 301 ribu menjadi sekitar 923 ribu, sementara skala open interest di akhir tahun sekitar 6 miliar USD. Saat ini, Hyperliquid menguasai lebih dari 59% volume open interest (OI) di pasar trading DeFi; OI senilai sekitar 9,6 miliar USD tersebut melebihi total gabungan semua kompetitor on-chain utama.

Tahun lalu, Hyperliquid merebut pangsa pasar yang signifikan dari CEX (bursa terpusat). Volume transaksi bulanannya sudah mencapai sekitar 17% dari Binance, sementara dua tahun sebelumnya hampir nol; OI juga naik menjadi sekitar 21%.

Pertumbuhan Hyperliquid tidak hanya bersumber dari Binance: dibanding semua CEX, pangsa volume transaksi dan OI Hyperliquid sama-sama mencapai rekor tertinggi sepanjang masa.

Pendapatan tahunan utama Hyperliquid sudah mencapai beberapa ratus juta USD, tetapi beberapa katalis dalam waktu dekat akan terus mendorong pertumbuhannya secara signifikan. Di antaranya, peta jalan produk memuat beberapa katalis yang berpotensi memperluas total addressable market (TAM) protokol secara besar dalam 12–24 bulan ke depan, meningkatkan arus masuk modal, serta menaikkan basis pendapatannya. Saat ini ada delapan katalis besar, dan seiring berjalannya waktu kemungkinan akan muncul lebih banyak.

Katalis

1. HIP-3: pasar perdagangan tanpa izin

Usulan perbaikan 3 (HIP-3) milik Hyperliquid diluncurkan pada Oktober 2025 dan merupakan upgrade paling penting jaringan ini sejauh ini. Sebelum HIP-3, pembuatan pasar baru dikendalikan oleh validator—mereka menentukan aset mana yang bisa diperdagangkan dan menetapkan parameter kunci. Diluncurkannya HIP-3 membuat deployment perdagangan di HyperCore menjadi tanpa izin. Entitas yang melakukan staking minimal 500.000 HYPE dapat mendeploy pasar perpetual kontrak baru dan mengontrol sepenuhnya konfigurasi oracle, batas leverage, dan pengaturan risiko. Biaya dibagi 50/50 antara deployer dan pihak protokol.

Perkembangan HIP-3 sangat mengesankan. Open interest (OI) yang nyaris nol sejak peluncuran meningkat menjadi lebih dari 2,9 miliar USD hanya dalam enam bulan—peningkatan lebih dari 100x. Di pasar yang masuk top 30 di Trade.xyz, pangsa pasar kripto kurang dari setengah; sisanya adalah pasar komoditas, saham, dan indeks.

Pada jam-jam puncak perdagangan, volume transaksi di pasar HIP-3 hampir mencapai setengah dari seluruh aktivitas perdagangan di Hyperliquid. Saat ini, open interest (OI) pada HIP-3 menyumbang 33% dari total OI Hyperliquid.

2. HIP-4: pasar prediksi dan opsi

HIP-4 dirilis pada awal 2026. Ini memungkinkan developer membangun pasar prediksi dan opsi langsung di atas HyperCore. Upgrade ini menambahkan kontrak berbasis hasil event—alat collateral sepenuhnya yang memiliki struktur imbal hasil yang sudah ditetapkan dan tanggal tetap. Trader dapat menggunakan jaminan dari posisi mereka untuk berpartisipasi dalam pasar prediksi tanpa memindahkan dana ke tempat lain. Platform independen seperti Polymarket tidak dapat menyediakan fungsi cross-margin seperti ini.

Ukuran pasar potensial di sini sangat besar. Saat ini, volume perdagangan bulanan untuk pasar prediksi mencapai 21 miliar USD. Volume perdagangan bulanan opsi kripto pada puncaknya melebihi 180 miliar USD; akuisisi Deribit oleh Coinbase senilai 2,9 miliar USD menunjukkan nilai besar pasar ini. Jika Hyperliquid bisa meniru—bahkan sebagian kecil—pencapaiannya di bidang kontrak perpetual ke pasar prediksi atau pasar opsi kripto, potensi pendapatannya akan sangat besar, terutama karena kedua pasar ini dapat memperoleh tingkat fee yang lebih tinggi.

3. Margin portofolio

Margin portofolio mungkin merupakan katalis yang paling diremehkan Hyperliquid. Fitur ini sudah ada di CEX selama bertahun-tahun, tetapi jauh lebih sulit untuk mewujudkannya di on-chain. Margin portofolio memungkinkan pengguna memakai seluruh saldo margin sekaligus, bukan seperti transaksi tradisional yang mengalokasikan margin secara terpisah untuk setiap posisi.

Selain itu, setiap saldo margin portofolio yang tidak digunakan di Hyperliquid, selama pengguna tidak melakukan transaksi, akan otomatis menghasilkan imbal hasil melalui protokol pinjam-meminjam untuk meningkatkan efisiensi modal.

4. Kerja sama Coinbase USDC

Tahun lalu, Hyperliquid mengadakan lelang untuk memilih mitra stablecoin native. Perusahaan ekosistem Hyperliquid, Native Markets, memenangkan lelang tersebut dan meluncurkan USDH. Ide dasarnya sederhana: bursa Hyperliquid memiliki jaminan stablecoin bernilai puluhan miliar, dan secara historis, sebagian besar imbal hasil dari dana mengambang tersebut mengalir melalui USDC ke Circle dan Coinbase. USDH pertama kali mencoba mengembalikan sebagian imbal hasil ke ekosistem Hyperliquid.

Pada bulan Mei tahun ini, Coinbase masuk dan menjadi pihak penempatan dana USDC resmi Hyperliquid. Native Markets saat ini sedang bertahap keluar dari peran tersebut, sementara Coinbase memiliki hak untuk mengakuisisi aset merek USDH. Dengan demikian, Hyperliquid mempertahankan USDC yang sudah dikenal dan dipercaya oleh pengguna sebagai jaminan, sekaligus mendapatkan kembali sebagian besar pendapatan dari floating funds yang sebelumnya sepenuhnya mengalir ke Circle dan Coinbase.

Ini penting, karena ada dua alasan. Pertama, ini benar-benar pendapatan. Meski angka spesifik belum diumumkan, dokumentasi Aligned Quote Asset menyebut pembagian pendapatan sekitar 90%. Misalkan di platform Hyperliquid terdapat USDC senilai sekitar 6,13 miliar USD sebagai jaminan, dan total yield obligasi pemerintah adalah 3,65%, maka pembagian pendapatan 90% berarti protokol ini dapat memperoleh pendapatan lebih dari 200 juta USD per tahun. Kedua, hal ini menunjukkan Hyperliquid mampu menjalankan transaksi bisnis yang signifikan.

5. Builder Codes

Builder Codes memungkinkan front-end pihak ketiga merutekan order flow ke Hyperliquid dengan imbalan sebagian dari biaya. Secara praktis, Hyperliquid mengalihdayakan distribusi sementara tetap mempertahankan layer likuiditas. Setiap wallet, aplikasi trading, atau aggregator dapat terhubung ke CLOB dasar yang sama (Central Limit Order Book) dan menghasilkan sebagian pendapatan darinya.

Operator Builder Codes terbesar saat ini mencakup Phantom, MetaMask, Insilico, Based, dan Hyperdash. Bersama-sama, mereka membawa volume transaksi harian dalam angka sembilan digit ke Hyperliquid. Dari jumlah tersebut, Phantom saja sudah memiliki lebih dari 17 juta pengguna aktif bulanan. Sejak diluncurkan pada Juli 2025, total volume transaksi yang terintegrasi dengan Hyperliquid telah melewati 43 miliar USD, dan menghasilkan pendapatan sekitar 22 juta USD bagi Phantom sendiri.

Hingga saat ini, Builder Codes belum meraih kesuksesan besar seperti HIP-3. Namun, faktor-faktor yang mendukung perkembangannya sudah tersedia. Secara historis, cara paling umum bagi banyak front-end kripto untuk menghasilkan profit adalah dengan berperan sebagai broker dan/atau bursa. Seperti yang sudah berulang kali ditekankan sebelumnya, perdagangan adalah bisnis paling menguntungkan di industri ini. Kebanyakan wallet, bank baru, front-end, aggregator, dan sejenisnya ingin pengguna dapat mengakses perps. Alih-alih membangun DEX derivatif yang benar-benar baru, mendapatkan likuiditas (mungkin juga harus membayar untuk itu), terpecah fokus oleh token, dan lain-lain, semua penyedia mesin order flow bisa langsung merutekan transaksi ke platform perps dengan likuiditas tertinggi—dan Hyperliquid jelas merupakan yang terbaik di antara mereka.

Model seperti ini punya makna strategis bagi Hyperliquid: ini berarti tim inti tidak perlu mengakses pengguna secara langsung—cukup menjaga likuiditas yang memadai. Efek flywheel ini juga akan terus terakumulasi: integrasi lebih banyak builder menghasilkan lebih banyak volume transaksi, yang memperdalam likuiditas, meningkatkan efisiensi eksekusi, dan kemudian menarik lebih banyak builder.

Mekanisme operasional Builder Code sama dengan mekanisme nilai pada ekosistem Binance Link. Bedanya di sini: tidak memerlukan izin, dan pendapatan dibagi pada level protokol, bukan dibagikan melalui perjanjian pengembangan bisnis yang dipesan dua pihak (bilateral custom).

6. HyperEVM

Per awal 2026, sudah ada lebih dari 175 tim yang men-deploy aplikasi di HyperEVM. Nilai utama HyperEVM adalah komposabilitasnya dengan HyperCore. Dengan membaca precompiles, smart contract dapat mengakses data CLOB real-time, termasuk harga, posisi, dan informasi margin, sehingga menghindari masalah latensi lintas-domain. Karena aplikasi-aplikasi ini berjalan di chain yang sama dengan bursa, mereka dapat langsung menggunakan likuiditas, harga, dan CLOB milik Hyperliquid. Protokol pinjam-meminjam dapat melakukan likuidasi menggunakan harga real-time; produk terstruktur dapat melakukan hedging dalam satu transaksi melalui CLOB; sementara stablecoin dapat mengandalkan sumber data harga asli Hyperliquid, bukan oracle eksternal.

Ekosistem ini masih berada pada tahap awal; interoperabilitas antara HyperCore dan HyperEVM masih dalam pengembangan. Namun, seiring integrasi yang semakin dalam, Hyperliquid akan memperoleh keunggulan yang tidak dimiliki platform perdagangan derivatif lain: sebuah arsitektur keuangan yang terintegrasi secara vertikal, di mana bursa, risk engine, dan layer aplikasi DeFi semuanya berjalan dalam satu sistem. Setiap aplikasi baru yang dibangun di atas HyperEVM akan membawa arus dana baru ke Hyperliquid dan menciptakan kebutuhan baru untuk HYPE.

7. Regulasi dan adopsi institusional

Hyperliquid tampaknya juga sangat menaruh perhatian pada regulasi. Hyperliquid Policy Center yang dipimpin oleh Jake Chervinsky didirikan di Washington DC, menunjukkan bahwa ekosistem ini tidak ingin terus berada di luar AS selamanya. Tujuannya adalah meningkatkan literasi kepada pembuat kebijakan dan regulator mengenai DeFi, kontrak perpetual, dan infrastruktur keuangan on-chain. Hyperliquid tengah menginvestasikan sumber daya besar untuk membuktikan bahwa kontrak perpetual DeFi dapat diintegrasikan ke dalam kerangka regulasi AS.

Timing patut diperhatikan karena otoritas regulasi AS mulai bersikap lebih proaktif terhadap kontrak perpetual. Pada Mei 2026, Commodity Futures Trading Commission (CFTC) AS mengizinkan bursa CeFi yang terdaftar untuk meluncurkan kontrak perpetual Bitcoin yang benar-benar resmi; kemudian kontrak perpetual untuk aset digital utama lainnya pun dengan cepat menyusul.

8. ETF

Kebanyakan perusahaan manajemen aset keuangan tradisional, penasihat investasi terdaftar (RIA), family office, hedge fund, pengalokasi aset, dan sejenisnya sulit untuk membeli dan menyimpan HYPE, serta sulit untuk melakukan perdagangan di tempat perdagangan lepas pantai (offshore), dan tak mampu menangani proses operasional yang rumit. Bahkan setelah Coinbase meluncurkan HYPE, banyak institusi tetap enggan melakukan perdagangan di bursa kripto native atau memegang token tersebut secara langsung.

Namun, hambatan ini kini sudah hilang. Pada Mei 2026, ETF Hyperliquid dari 21Shares mulai diperdagangkan di Nasdaq, lalu BHYP dari Bitwise terdaftar di NYSE. Grayscale juga memulai perdagangan HYPG Hyperliquid Staking ETF. Dari sudut mana pun, peluncuran HYPE ETP adalah kesuksesan besar.

Perlu dicatat bahwa spot HYPE ETF menyerap lebih dari 1% dari pasokan HYPE dalam 10 hari perdagangan pertama—ini merupakan debut spot crypto ETF terkuat sejauh ini.

Risiko

1. Desentralisasi dan tata kelola

Hyperliquid sering dikritik sebagai “terpusat”. Hingga Juni 2026, jaringan ini memiliki 27 node validator, sedangkan saat peluncuran hanya ada 4. Ini beberapa orde besarnya lebih kecil daripada sekitar 887.000 validator di Ethereum atau 742 validator di Solana. Dua tahun pertama jaringan ini berjalan, kode node masih bersifat closed source. Seperti ditunjukkan oleh kejadian JELLY, sejumlah kecil validator dapat berkumpul dalam hitungan menit untuk mencapai konsensus tentang pasar dan mekanisme blockchain.

2. Regulasi

Hyperliquid saat ini berada dalam zona abu-abu regulasi. Sebagai protokol perdagangan on-chain tanpa izin, siapa pun di seluruh dunia dapat langsung mengakses jaringannya. Front-end biasanya menyembunyikan pengguna dari wilayah yang dibatasi seperti Amerika Serikat, tetapi sulit untuk memastikan berapa banyak pengguna atau volume transaksi berasal dari wilayah tersebut, baik melalui akses langsung maupun dengan menggunakan pengaturan proxy untuk melewati pembatasan geografis.

Perps tetap menjadi produk utamanya, tetapi status hukumnya masih belum jelas, terutama dalam interpretasi hukum AS terhadap swap dan futures. Seperti yang disebut sebelumnya, CFTC AS baru-baru ini telah menyetujui protokol perdagangan aset digital bursa CEX yang teregulasi. Namun, otorisasi ini tidak mencakup akses pengguna AS ke tempat perdagangan lepas pantai atau produk protokol perdagangan on-chain. Meski CFTC menetapkan protokol perdagangan baru tersebut sebagai futures, Chicago Mercantile Exchange (CME) langsung menggugat CFTC, menekankan bahwa mereka menganggap protokol tersebut salah diklasifikasikan sebagai futures. Jika CFTC AS mengambil tindakan penegakan terhadap protokol Hyperliquid, developer protokol, atau validatornya, hal itu dapat berdampak besar pada pertumbuhan platform dan nilai HYPE.

3. Kompetisi

Bursa selalu menjadi pasar yang paling sengit kompetisinya di dunia kripto. Banyak CEX dan DEX sempat mendominasi, tetapi pada akhirnya tersingkir oleh pasar. Mt. Gox, Bitfinex, dan dYdX adalah contoh yang patut diwaspadai. Binance adalah pengecualian: Binance telah menduduki peringkat teratas selama delapan tahun berturut-turut. Meski menghadapi banyak tantangan regulasi dan hukum selama bertahun-tahun, Binance tetap menjadi perusahaan yang efisien operasional dan kuat dari sisi modal. Multicoin Capital menilai bahwa Binance mungkin menjadi ancaman jangka panjang terbesar yang dihadapi Hyperliquid.

Dalam DEX terdesentralisasi, Aster dan Lighter adalah dua kompetitor yang paling patut diperhatikan. Aster didukung oleh YZi Labs dan mendapat pengakuan dari CZ. Pada September 2025, Aster sempat menguasai sekitar 70% pangsa pasar platform trading DeFi, lalu perlahan menurun. Lighter dibuat oleh insinyur Citadel yang sebelumnya, didukung oleh a16z dan Lightspeed, dengan valuasi 1,5 miliar USD. Lighter menggunakan zero-knowledge proofs (ZKP) untuk validasi transaksi dan memakai model tanpa biaya (zero-fee). Di Solana juga ada beberapa DEX derivatif bereputasi baik, termasuk Phoenix, Drift, dan Bulk Trade, namun semuanya belum mencapai skala yang signifikan. Bursa-bursa ini terutama bergantung pada beberapa upgrade pada infrastruktur pasar Solana, termasuk peningkatan untuk beberapa klien validator besar (Agave dan Firedancer), serta infrastruktur BAM milik Jito. Upgrade ini akan memungkinkan platform trading derivatif DeFi Solana menawarkan sebagian fitur yang sudah dimiliki Hyperliquid, misalnya prioritas pembatalan order.

Selain itu, di masa depan kemungkinan AS akan menghadirkan lebih banyak bursa derivatif yang teregulasi, serta menyediakan kontrak perpetual yang benar-benar tersedia. Tanda-tanda awal sudah terlihat dari Kalshi dan Coinbase. Jika Chicago Mercantile Exchange (CME) dan Intercontinental Exchange (ICE) mulai menawarkan perdagangan DeFi kepada trader AS, mereka mungkin bisa menarik permintaan sebelum Hyperliquid masuk ke pasar AS.

4. Interoperabilitas HyperCore/HyperEVM

Ethereum dan Solana bisa mencapai skala sebesar itu, sebagian besar berkat ekosistem developer pihak ketiga yang berkembang pesat di atasnya. Hyperliquid belum membangun ekosistem dengan skala seperti itu.

HyperEVM mungkin bisa menyelesaikan masalah ini, tetapi isu interoperabilitas dan komposabilitas antara HyperEVM dan HyperCore masih belum terselesaikan dengan baik. Membaca precompiles memungkinkan smart contract HyperEVM mengakses state HyperCore, tetapi fungsi menulis (yaitu kemampuan kontrak EVM untuk melakukan order di HyperCore atau mengubah posisi) masih dalam pengembangan. Sebelum jembatan ini benar-benar selesai, kedalaman integrasi aplikasi HyperEVM dengan bursa inti akan dibatasi sampai taraf tertentu.

5. Penangkapan nilai token dan dilusi

Nilai investasi HYPE bergantung pada ketahanan dan kredibilitas mekanisme pengambilan nilainya. Jika ekonomi token melemah karena dilusi, ketidaksesuaian insentif, atau keputusan tata kelola, HYPE mungkin tidak dapat menangkap nilai ekonomi yang dihasilkan platform, atau nilai yang diperoleh akan lebih rendah daripada ekspektasi investor.

Kekhawatiran utama mengenai dilusi terkait dengan rencana unlock kontributor. Kontributor inti akan menerima sekitar 9,92 juta token HYPE setiap bulan hingga 2028; dengan harga saat ini, ini berarti tekanan jual potensial sekitar 625 juta USD per bulan. Apakah mekanisme buyback-and-burn dapat mengimbangi perluasan pasokan tersebut bergantung pada apakah pertumbuhan biaya melebihi kecepatan unlock, tetapi saat ini masih jauh dari target itu.

6. Piutang tak tertagih (bad debt)

Dalam beberapa hal, risiko bad debt yang dihadapi Hyperliquid lebih besar dibanding CEX. CEX dapat menggunakan KYC, kontrol berbasis akun, persetujuan penarikan, tim manajemen risiko internal, dan dalam beberapa kasus mengambil tindakan hukum terhadap lawan transaksi yang sudah dikenal. Hyperliquid tidak memiliki alat-alat tersebut, karena siapa pun dapat menyetor jaminan, memakai leverage, dan melakukan perdagangan.

Seiring Hyperliquid meluncurkan lebih banyak aset—terutama setelah HIP-3 dan HIP-4—ini menjadi semakin penting. Ekor panjang pasar akan berisi aset dengan likuiditas lebih lemah, reliabilitas penetapan harga acuan yang lebih rendah, kepemilikan yang lebih terkonsentrasi, serta risiko gap yang digerakkan peristiwa (event-driven) yang lebih besar. Jika trader membangun posisi besar di pasar dengan likuiditas yang tidak memadai, lalu harga pasar melompat melewati level likuidasi, protokol bisa menghadapi bad debt. Di CEX, mereka kadang dapat memperlambat penarikan, memangkas kerugian akun, menuntut tanggung jawab pengguna, atau memakai kontrol risiko di luar platform. Hyperliquid perlu menangani lebih banyak masalah seperti ini di tingkat desain protokol dan desain pasar.

Token HYPE

Karena tim tidak pernah mengumpulkan pendanaan eksternal, tidak ada token yang dialokasikan untuk investor. Total pasokan 1 miliar token didistribusikan sebagai berikut: 31% untuk airdrop saat peluncuran kepada pengguna awal (310 juta token, sepenuhnya unlocked), 38,9% dicadangkan untuk penerbitan komunitas di masa depan, 23,8% dialokasikan untuk kontributor inti, dan sisanya untuk pendanaan yayasan dan ekosistem. Token tim dikunci selama satu tahun sejak peluncuran, dengan jadwal unlock hingga 2027 dan 2028. Kontributor inti menerima sekitar 9,92 juta token HYPE per bulan; dengan harga saat ini setara sekitar 625 juta USD.

HYPE memainkan lima fungsi berbeda dalam ekosistem Hyperliquid:

1. 99% pendapatan protokol dialokasikan untuk buyback dan pembakaran token HYPE melalui dana bantuan; sisanya sekitar 1% digunakan untuk mendukung operasional protokol dan biaya bisnis terkait.

2. Diskon biaya transaksi yang dapat dibuka berdasarkan level staking, mendorong trader untuk memegang dan melakukan staking HYPE daripada menjualnya.

3. HYPE adalah token gas untuk semua transaksi di Hyperliquid L1.

4. HYPE dapat dipakai untuk staking guna mengamankan jaringan dan menghasilkan imbal hasil. Validator harus melakukan staking minimal 10.000 HYPE agar bisa ikut serta; sedangkan delegator menerima reward staking melalui inflasi protokol dan pembagian biaya transaksi. Saat ini imbal hasil staking tahunan (APY) sekitar 2,25%, dan tingkat tersebut akan menyesuaikan secara dinamis berdasarkan total jumlah staked.

5. HYPE memberi validator hak tata kelola atas upgrade dan perubahan protokol. Validator berpartisipasi dalam voting berbasis jumlah staking; konten voting mencakup delisting pasar, perubahan parameter, dan lainnya.

Valuasi

Valuasi Multicoin Capital menggunakan metode multiple arus kas, konsisten dengan pendekatan yang dipakai sebelumnya dalam laporan BNB dan DRIFT. Asumsikan 99% pendapatan protokol akan terus didistribusikan ke pemegang token HYPE melalui mekanisme buyback-and-burn.

Asumsi dasar didasarkan pada empat premis yang relatif konservatif:

• Pada 2028, total volume transaksi derivatif kripto akan tumbuh dengan CAGR 35%.

• Pada 2028, DEX derivatif akan menguasai 32% dari pasar derivatif kripto, lebih tinggi dari sekitar 16% saat ini.

• Hyperliquid mempertahankan sekitar 30% pangsa pasar di DEX derivatif saat ini.

• Saldo USDC di platform Hyperliquid akan tumbuh kira-kira sejalan dengan volume transaksi.

Harga target

Saat ini, HYPE sekitar 63 USD, dengan kapitalisasi pasar sekitar 32 miliar USD. Pendapatannya 869 juta USD, sehingga PER sekitar 36x (berdasarkan pendapatan 12 bulan terakhir, berdasarkan current float). Jika menghitung trading Coinbase, PER ekspektasi HYPE sekitar 30x.

Multicoin Capital menggunakan PER 20x untuk menilai profit protokol HYPE pada 2028, yang diperkirakan sebesar 8 miliar USD. Sebagai referensi, PER COIN saat ini sekitar 24x, CME sekitar 17x, dan HOOD sekitar 32x. Perusahaan-perusahaan ini tidak sepenuhnya sebanding, tetapi memberikan referensi yang berguna tentang bagaimana pasar publik menilai bursa dan platform perdagangan besar.

Bagi perusahaan yang sudah profitabel, masih tumbuh dengan kecepatan mengagumkan, memiliki leverage operasional yang sangat tinggi, menangkap nilai token berkualitas tinggi, serta memuat banyak katalis yang belum terealisasi, kelipatan valuasi 20x tergolong masuk akal.

Dengan asumsi dasar, berdasarkan laba 8 miliar USD, kelipatan valuasi 20x menghasilkan valuasi 160 miliar USD. Berdasarkan supply teradjusted 502 juta token, ini berarti harga HYPE akan melebihi 319 USD; dalam skenario konservatif, terdapat ruang kenaikan lebih dari 5x dari level saat ini.

Untuk menggambarkan sensitivitas analisis ini, berikut ditampilkan skenario bearish dan bullish dengan asumsi yang berbeda.

Skenario bearish: pada 2028, pertumbuhan tahunan gabungan pasar derivatif kripto secara keseluruhan hanya 10%, dan pangsa pasar DEX hanya mencapai 20%. Selain itu diasumsikan HIP-4 atau gas HyperEVM tidak memberi kontribusi yang berarti. Begitu juga, pertumbuhan USDC akan linear mengikuti pertumbuhan volume transaksi. Dengan asumsi bearish tersebut, Hyperliquid akan menghasilkan sekitar 2,73 miliar USD pendapatan protokol. Menggunakan PER 20x, kapitalisasi pasarnya yang teradjusted sekitar 55 miliar USD, yaitu sekitar 109 USD per token HYPE.

Skenario optimistis: karena faktor-faktor yang dibahas dalam laporan ini, pasar derivatif akan tumbuh secara meledak-ledak. Asumsikan pertumbuhan tahunannya (CAGR) mencapai 50%. Juga diasumsikan DEX derivatif akan menguasai 50% pangsa pasar keseluruhan derivatif kripto. Berdasarkan asumsi tersebut, akan didapatkan pendapatan sekitar 17,3 miliar USD. Dengan PER 20x, kapitalisasi pasarnya yang teradjusted sekitar 346 miliar USD, yaitu sekitar 689 USD per token HYPE.

• Skenario bearish: PER 20x dari pendapatan 2,73 miliar USD = valuasi ~55 miliar USD = sekitar 109 USD per token.

• Skenario dasar: PER 20x dari pendapatan 8 miliar USD = perkiraan valuasi ~160 miliar USD = sekitar 319 USD per token.

• Skenario optimistis: PER 20x dari pendapatan 17,3 miliar USD = perkiraan valuasi ~346 miliar USD = sekitar 689 USD per token.

Opsi dan pasar prediksi yang dihasilkan melalui HIP-4 belum mencapai skala besar, dan mekanisme margin portofolio masih berada pada tahap awal; deployer baru dari HIP-3 sedang memperluas. Semua ini merepresentasikan potensi kenaikan yang tidak termasuk dalam skenario dasar.

Kesimpulannya, Multicoin Capital menilai pasar meremehkan HYPE. Saat ini, PER HYPE kira-kira setara dengan protokol DeFi yang sudah mapan, meski ia memiliki kecepatan pertumbuhan yang lebih tinggi, lini produk yang lebih kuat, dan kemampuan implementasi nilai token yang lebih baik. Penentu harganya juga mirip dengan bursa dan broker tradisional, tetapi inovasi pada bursa dan broker tradisional tidak secepat Hyperliquid. Risiko-pengembalian terlihat menarik karena sudah ada basis arus kas yang jelas untuk membatasi risiko sisi bawah, sementara potensi sisi atas bergantung pada besarnya pertumbuhan derivatif on-chain dan seberapa besar pangsa pasar yang dapat dimenangkan Hyperliquid.

Ringkasan

Hyperliquid adalah bursa kripto paling penting sejak Binance. Jalur kebangkitan Binance sulit untuk diabaikan. Pada 2017, Binance yang sebelumnya nol mulai dari awal dalam waktu hanya enam bulan dan menjadi CEX yang dominan saat itu. Pasar saat itu belum menyadari seberapa cepat akumulasi likuiditas terjadi, efek “flywheel” yang kuat antara kualitas produk dan volume transaksi, serta nilai besar yang dapat diciptakan oleh token BNB. Multicoin Capital menerbitkan laporan BNB pada 2019, saat harga BNB masih 10 USD; kini harga transaksinya sekitar 563 USD.

Hyperliquid meniru pola yang sama, tetapi memiliki keunggulan struktural yang tidak pernah dimiliki Binance. Ia non-custodial: transaksi dieksekusi sepenuhnya di chain dan dapat diverifikasi. Pendapatan mengalir langsung ke pemegang token melalui mekanisme buyback harian yang otomatis, tanpa adanya lapisan ekuitas di tengahnya. Selain itu, Hyperliquid juga memperluas ke komoditas besar, saham, pasar prediksi, dan opsi—pasar yang biasanya sulit dimasuki CEX karena lisensi dan batasan regulasi.

Multicoin Capital merasa bersemangat dengan perkembangan Hyperliquid saat ini, tetapi peluang yang lebih besar masih menunggu. Pautan RWA pada HIP-3 untuk open interest (kontrak yang belum dipenuhi) sudah melewati 2,9 miliar USD, sementara kontrak perdagangan resmi dari indeks S&P 500 berizin langsung dari peluncuran minggu pertama mencatat volume harian lebih dari 1 miliar USD. HIP-4 akan menambah fitur pasar prediksi dan opsi, dan mekanisme margin portofolio akan menutup kesenjangan fungsional dengan CEX. Builder Codes dan HIP-3 juga memperluas saluran distribusi dengan memungkinkan wallet dan aplikasi pihak ketiga merutekan order flow langsung ke Hyperliquid. Langkah-langkah ini bersama-sama membentuk dua jalur pertumbuhan utama: pertama, ekspansi vertikal ke pasar baru seperti opsi dan pasar prediksi; kedua, ekspansi horizontal ke TradFi.

Katalis-katalis ini saling menguatkan. Produk baru dan saluran distribusi yang lebih luas akan membawa lebih banyak volume transaksi ke platform. Volume transaksi yang meningkat menghasilkan biaya yang lebih besar; biaya-biaya tersebut digunakan untuk buyback dan membakar HYPE. Seiring ekosistem berkembang, daya tarik Hyperliquid terhadap trader, builder, market maker, dan institusi semakin kuat, sehingga membentuk efek flywheel yang kuat.

Tentu saja, ada beberapa risiko juga. Hyperliquid masih menghadapi sejumlah isu yang belum terjawab, termasuk tantangan desentralisasi, tata kelola, kejelasan regulasi, persaingan yang kian ketat, serta apakah HyperEVM dapat berkembang menjadi ekosistem yang tangguh. Laporan membahas risiko-risiko ini dan berpendapat bahwa, dibanding potensi keuntungan, risikonya dapat dikendalikan. Tim telah berhasil menghadapi berbagai upaya manipulasi, pertarungan ketat untuk merebut pangsa pasar dengan Aster, serta bear market awal yang penuh tantangan. Dalam setiap kasus, tim mampu merespons dengan cepat dan menjadi semakin kuat—menunjukkan ketahanan dan mentalitas progresifnya.

Berdasarkan semua alasan di atas, Multicoin Capital mendukung HYPE dan memperkirakan ia akan secara signifikan mengungguli seluruh pasar kripto dalam beberapa tahun ke depan.

Bacaan terkait: Studi: Seberapa jauh Hyperliquid dari menggantikan Binance sebagai pusat penemuan harga?