HYPE melambung ke 62 dolar, bukan karena ETF, tetapi karena Hyperliquid hampir seluruhnya menggunakan uang yang diperoleh untuk membeli kembali token mereka sendiri.
Ditulis oleh: Zennon Kapron, Forbes.
Diterjemahkan oleh: AididiaoJP, Foresight News
Hyperliquid hampir seluruhnya menggunakan biaya transaksi untuk membeli kembali token HYPE mereka, dan mekanisme built-in ini memiliki dampak yang jauh lebih besar terhadap kenaikan harga dibandingkan dengan ETF spot yang baru diluncurkan.
Pada 21 Mei, harga HYPE melampaui 62 dolar, mencapai titik tertinggi sepanjang masa. Penjelasan pasar tetap sama seperti biasa: dana institusi datang. ETF spot Hyperliquid pertama di AS baru saja mulai diperdagangkan beberapa hari yang lalu, dan valuasi HYPE yang sepenuhnya tereduksi pernah melampaui Solana, media keuangan pun mulai membicarakan cerita 'Wall Street akhirnya menemukan bursa derivatif terdesentralisasi'.
Namun, cerita ini tidak lengkap, bahkan dapat menyesatkan kita dalam memahami kenaikan ini. Alasan utama HYPE naik adalah karena Hyperliquid menggunakan hampir semua pendapatan yang diperoleh untuk membeli kembali token mereka. Mekanisme pembelian kembali ini ditulis dalam protokol, berjalan otomatis tanpa henti, dan hampir tidak ada hubungannya dengan apakah investor eksternal optimis. Menganggap harga saat ini sebagai 'putusan akhir pasar terhadap proyek', atau sebagai 'hasil yang didorong oleh mekanisme', perbedaannya terletak pada apakah benar-benar memahami bagaimana pembelian kembali ini beroperasi.
Pembeli sejati adalah Assistance Fund.
Hyperliquid menjalankan mekanisme yang disebut 'Assistance Fund'. Menurut data DefiLlama, 99% biaya transaksi dari kontrak berkelanjutan di bursa dan pasar spot mengalir ke dana ini, yang kemudian menggunakan uang tersebut untuk membeli HYPE di pasar terbuka. Tidak ada dewan yang dapat memberikan suara untuk menghentikannya, pembelian kembali adalah perilaku default dari model pendapatan protokol, dan dieksekusi di setiap blok dan dalam setiap kondisi pasar.
Jumlahnya cukup besar untuk secara mandiri mendorong harga. Sejak diluncurkan, Hyperliquid telah mengumpulkan pendapatan lebih dari 11,6 miliar dolar, hampir seluruhnya digunakan untuk membeli kembali token mereka. Hanya pada kuartal ketiga 2025, protokol ini telah membeli kembali HYPE senilai 316,76 juta dolar. Sangat sedikit perusahaan publik yang dapat mengembalikan modal kepada pemegang saham dengan intensitas seperti ini, dan mereka harus mendapatkan otorisasi keputusan deliberatif setiap kuartal. Hyperliquid menghilangkan keputusan ini — pembelian kembali pasti akan terjadi.
Ada dua pembelian yang berkelanjutan di bawah ini.
Protokol itu sendiri bukan satu-satunya pembeli terprogram. Hyperliquid Strategies (yang terdaftar di Nasdaq melalui merger terbalik, kode PURR) memiliki tujuan tunggal untuk mengumpulkan dan memegang HYPE, saat ini memegang sekitar 20 juta token. Perusahaan ini mencatat laba bersih 152,5 juta dolar pada kuartal lalu, hampir seluruhnya berasal dari keuntungan yang belum direalisasikan dari HYPE yang dimiliki. Sebuah 'perusahaan perbendaharaan' yang pendapatannya mengikuti fluktuasi harga token yang ditimbun, di tingkat pasar membentuk pembelian yang berkelanjutan kedua, dan semakin tinggi harga, semakin besar suara pembelian ini.
Aliran dana ketiga berasal dari lapisan stablecoin. Ketika USDC menjadi aset penawaran resmi Hyperliquid, protokol mengembalikan hingga 90% pendapatan cadangan USDC yang dimiliki platform untuk pembelian kembali dan insentif ekosistem. Di platform selalu ada puluhan miliar dolar USDC, dan bunga yang dihasilkan oleh saldo ini setiap tahun membentuk pembelian sembilan digit lainnya. Tiga saluran, semuanya mengarah ke token yang sama.
Bisnis yang mendasarinya memang sangat solid.
Jika bisnis yang mendasarinya tidak kuat, pembelian kembali hanyalah siklus tanpa arti, jadi fundamental perlu dipertimbangkan dengan serius. Hyperliquid telah menguasai pangsa pasar dalam perdagangan kontrak berkelanjutan di blockchain, segmen ini tumbuh dengan cepat seiring dengan pencarian trader untuk tempat di luar bursa terpusat. Total volume perdagangan berkelanjutan telah mencapai triliunan dolar, dan biaya yang masuk ke Assistance Fund berasal dari aktivitas perdagangan yang nyata.
Hal ini membedakan Hyperliquid dari banyak proyek kripto sebelumnya — proyek-proyek tersebut bergantung pada token inflasi mereka untuk mendorong pengguna membuat aktivitas palsu. Hyperliquid dapat menghasilkan hampir 1 miliar dolar dari aktivitas pelanggan yang nyata dalam setahun, dan cara mereka mengembalikan uang ini kepada pemegang token lebih jujur dibandingkan dengan sebagian besar proyek di industri. Yang perlu ditekankan di sini bukanlah bahwa perusahaan Hyperliquid lemah, tetapi perusahaan dan token adalah dua entitas yang berbeda, sementara pasar saat ini memperlakukan token seolah-olah mereka sepenuhnya sama dalam penentuan harga.
Berapa banyak kontribusi dari ETF?
Membandingkan mesin pembelian kembali dan berita utama media. Bitwise dan lain-lain meluncurkan ETF spot HYPE pertama di AS pada bulan Mei, menarik aliran dana puluhan juta dolar dalam minggu pertama. Ini memang dana institusi yang nyata, dan juga merupakan dukungan reputasi untuk aset muda, yang patut dihargai.
Namun, skala relatif terbatas. Protokol ini membeli kembali dengan skala miliaran dolar setiap kuartal, sementara aliran masuk ETF hanya dalam puluhan juta. Peluncuran ETF menjadi berita utama karena sesuai dengan narasi 'aset kripto yang disertifikasi Wall Street' yang sudah dikenal. Namun, yang benar-benar menentukan harga adalah Assistance Fund, bahkan tanpa berita ETF, ia tetap berfungsi dengan stabil.
Kedua perilaku ini berbeda, dan ini adalah kuncinya. Permintaan ETF mencerminkan pilihan bagi investor eksternal yang dapat menjual kapan saja; pembelian kembali adalah hasil akuntansi dari perdagangan kontrak berkelanjutan. Selama volume perdagangan tetap, bahkan jika semua pemegang ETF kehilangan minat semalam, pembelian kembali akan tetap berjalan dengan kecepatan penuh.
Makna nyata dari pembelian kembali bagi pemegang.
Kata 'pembelian kembali' membawa asumsi dari pasar saham, yang tidak sepenuhnya berlaku untuk token. Perusahaan publik membeli kembali saham dengan mengurangi saham beredar menggunakan uang tunai, dan pemegang saham dapat menjual untuk mendapatkan dolar.
Namun, Assistance Fund tidak mengembalikan apapun. Ia mengubah pendapatan protokol menjadi HYPE dan disimpan oleh protokol, mengurangi sirkulasi dan menopang harga. Pemegang HYPE tidak dapat menebus atau meminta bagian dari dana, nilai yang diciptakan oleh dana hanya tercermin melalui satu saluran — yaitu harga pasar token, dan harga ini sendiri didorong oleh pembelian yang berkelanjutan. Singkatnya, aset yang dimiliki pemegang HYPE, harganya didukung oleh pembelian yang berkelanjutan, dan skala pembelian ditentukan oleh volume perdagangan setiap kuartal.
Flywheel berputar dua arah (risiko).
Ketergantungan ini adalah risiko struktural yang ada. Pembelian kembali yang didorong oleh biaya transaksi tidak mungkin melebihi batas yang diizinkan oleh volume perdagangan, sementara volume perdagangan kripto sangat siklikal. Data protokol sendiri telah menunjukkan efek ini: jumlah pembelian kembali kuartal turun dari 316,76 juta dolar di Q3 2025, menjadi 255,05 juta dolar di Q4, dan turun menjadi 192,25 juta dolar di Q1 2026. Sementara HYPE mencapai puncak baru, pembelian yang menopang ini menyusut sekitar 40%.
Harga dan mesin bergerak berlawanan arah, dan inilah bagian yang diabaikan narasi 'masuknya dana institusi'. Dalam pasar bear kripto yang sebenarnya, volume perdagangan kontrak berkelanjutan akan menyusut secara signifikan, dan pembelian kembali akan berkurang, dengan kekuatan dukungan menghilang tepat ketika pemegang paling membutuhkan pembelian. Mekanisme ini memperbesar keuntungan saat naik, dan menarik kembali dukungan saat turun. Saat ini, hanya bagian awal yang telah diverifikasi secara memadai dalam skala.
Perbandingan Solana sebenarnya telah melebih-lebihkan HYPE.
Pernyataan bahwa HYPE 'melebihi Solana' juga perlu ditelaah dengan cara yang sama. Ketika melampaui, itu terjadi pada valuasi yang sepenuhnya tereduksi, yaitu mempertimbangkan semua token yang akan ada di masa depan. Namun, pada indikator yang mencerminkan nilai pasar yang sebenarnya beredar, HYPE masih jauh di bawah Solana, karena banyak pasokan HYPE belum masuk ke pasar.
Jadwal pembukaan kunci sangat penting untuk pembelian kembali. Seiring dengan pasokan yang terkunci secara bertahap masuk ke sirkulasi, Assistance Fund harus menyerap tekanan penjualan potensial yang semakin besar agar harga tidak jatuh. Flywheel harus terus berakselerasi di hadapan sirkulasi yang semakin besar. Jika volume perdagangan melambat dan pasokan yang beredar meningkat secara bersamaan, tekanan akan terakumulasi.
Bagaimana menentukan harga untuk token yang 'membeli dirinya sendiri'?
Hyperliquid tetap menjadi salah satu proyek paling menguntungkan di bidang kripto, dengan tingkat pendapatan yang sulit dicapai oleh sebagian besar Layer1. Menggunakan pendapatan untuk pembelian kembali juga merupakan cara yang wajar untuk menghargai pemegang. Arthur Hayes memberikan target 150 dolar pada bulan Agustus, dari segi mekanisme, target ini adalah konsisten. Analis teknis percaya token sudah overbought, yang juga sesuai dengan logika mekanisme.
Pernyataan yang paling jujur adalah: alasan bullish dan bearish untuk HYPE sebenarnya adalah satu kalimat yang sama. Harganya terikat secara mekanis dengan volume perdagangan Hyperliquid — volume perdagangan menghasilkan pembelian kembali, dan pembelian kembali menopang harga. Investor yang membeli HYPE di titik tertinggi sejarah pada dasarnya sedang mempertaruhkan satu variabel: apakah volume perdagangan kontrak berkelanjutan dari bursa ini dapat terus meningkat.
Ini jauh lebih sempit daripada bertaruh pada seluruh jalur DeFi, dan jauh lebih sempit daripada bertaruh pada blockchain umum seperti Solana. Grafik harga tertinggi sepanjang sejarah tampak seperti pasar telah mencapai kesimpulan, tetapi bagi token ini, apa yang dilihat pasar sebagian besar adalah pantulan dari dirinya sendiri.