Penulis: Noveleader
Diterjemahkan oleh: Ken, Chaincatcher
Kembali ke tahun 2021, Anda baru mulai berinvestasi di cryptocurrency dan menjadi penggemar industri ini, terpesona oleh cara kerjanya, serta percaya bahwa asalkan dikelola dengan baik, siapa pun bisa kaya. Anda menyaksikan banyak kisah kekayaan, melihat banyak jutawan lahir, bahkan merasa bahwa berinvestasi langsung di Bitcoin adalah strategi yang baik. Data yang Anda lihat menunjukkan bahwa Bitcoin adalah salah satu aset dengan pertumbuhan tercepat, dengan kapitalisasi pasarnya mencapai satu triliun dolar lebih cepat daripada perusahaan mana pun.
Pandangan kembali ke hari ini, Anda duduk di meja makan keluarga, semua orang membicarakan portofolio mereka, membicarakan kinerja baik indeks S&P 500 selama bertahun-tahun, dan merasa puas dengan investasi mereka. Anda mengeluarkan ponsel, melihat bahwa portofolio Anda telah menyusut 60% dari puncak historis, Anda menghela napas panjang, diam-diam mengambil suapan lagi.
Sepupu Anda tersenyum dan bertanya: "Hei, Anda sudah berinvestasi di cryptocurrency, kan? Bagaimana kinerja portofolio Anda?" Dia juga menambahkan: "Sangat bersyukur saya menjauhinya, tidak mengeluarkan uang ke dalamnya."
Anda tidak tahu harus berkata apa, karena Anda tidak dapat menemukan argumen untuk membantah. Anda bisa mengatakan bahwa New York Stock Exchange berencana untuk go-chain untuk memperkenalkan perdagangan 7x24 jam, BlackRock sedang men-tokenisasi obligasi negara jangka pendek, Robinhood baru saja meluncurkan jaringan uji L2-nya, dan lebih banyak lembaga sedang mengadopsi teknologi kripto. Tetapi Anda terdiam, karena Anda tahu bahwa Anda mengalami kerugian besar, dan faktor-faktor ini tampaknya tidak ada gunanya.
Anda merasa bingung karena harga Bitcoin telah mundur ke level saat Anda pertama kali berinvestasi. Dan, Anda tidak hanya berinvestasi di Bitcoin, itu hanya bagian kecil dari portofolio Anda. Anda juga menemukan banyak cryptocurrency lain di sepanjang jalan, yang menurut Anda memiliki potensi kenaikan yang besar—mungkin salah satu dari lebih dari 17.000 token yang terdaftar di CoinGecko, atau mungkin salah satu dari jutaan token yang diterbitkan di platform seperti Pumpfun dalam satu atau dua tahun terakhir.
Selama bertahun-tahun, jumlah token yang diciptakan telah terlalu banyak, untuk perkembangan yang baik di industri, 99% di antaranya perlu menjadi nol.
Hal ini terlihat jelas dalam fakta berikut: lima token teratas menguasai 84,4% dari total kapitalisasi pasar crypto, yang membuat Anda bertanya-tanya bagaimana menangani sisa token, dan apakah mereka masih memiliki nilai. Sisa pasar (15,6% atau 330 miliar dolar) menampung ribuan token lainnya.
Untuk menjelaskan hal ini dengan lebih intuitif, dibandingkan dengan keuangan tradisional, konsentrasi pasar kripto jauh lebih tinggi. Di pasar saham AS, tujuh raksasa teknologi menguasai 31% dari kapitalisasi pasar, sementara 500 perusahaan teratas (yaitu indeks S&P 500) menguasai 84,7%. Keuangan tradisional memiliki jumlah perusahaan yang seratus kali lebih banyak daripada cryptocurrency, tetapi hanya mencapai proporsi kapitalisasi pasar yang sama dengan lima aset teratas cryptocurrency.
Jika industri kripto ingin mencapai distribusi representatif yang serupa, salah satu skenario berikut perlu terjadi:
Token utama terdepresiasi, sementara token yang peringkat bawah mengalami apresiasi.
Muncul dorongan likuiditas eksternal yang besar atau adopsi massal.
Token ekor kehilangan nilai, digantikan oleh token kepala.
Untuk sistem yang sehat, situasi pertama lebih menguntungkan untuk distribusi nilai, tetapi tidak mungkin terjadi karena sebagian besar aset terkait dengan Bitcoin, dan ini juga berarti bahwa aset utama kehilangan kepercayaan, yang tidak ideal.
Beberapa token, seperti HYPE, telah memperoleh pangsa pasar yang signifikan seiring waktu, karena penerimaan pasar yang kuat dan kesesuaian produk pasar, mereka memenuhi situasi kedua. Hyperliquid jelas salah satu dari sedikit pemenang tahun lalu, mereka memang memiliki konsistensi token dan produk yang sangat baik, karena mereka menginvestasikan sebagian besar biaya yang dihasilkan platform untuk pembelian kembali token.
Melanjutkan pembahasan tentang situasi kedua, yaitu menarik nilai dari entitas eksternal (atau lembaga), industri kripto menunjukkan kinerja yang cukup baik dalam hal kepercayaan aset digital/fund, setidaknya dalam hal akumulasi, meskipun harga mereka sekarang juga anjlok. Untuk Bitcoin, kepercayaan aset digital telah mengakumulasi 997.257 BTC (5% dari pasokan yang beredar); untuk Ethereum, jumlah ini adalah 6,16 juta ETH (5,1% dari pasokan yang beredar). Selain itu, ada alasan untuk percaya bahwa mereka telah menguasai sebagian besar pasokan sirkulasi dari aset utama, sehingga intervensi lebih lanjut akan mengakibatkan konsentrasi kontrol yang berlebihan di tangan beberapa entitas.
Situasi ketiga dan terakhir adalah sesuatu yang harus terjadi dengan cepat, karena alasan berikut.
Token dibuka setiap bulan, dan dalam beberapa tahun ke depan, akan ada banyak pasokan yang dibuka. Hanya dalam tahun ini, pembukaan token akan menambah nilai sebesar 8,51 miliar dolar ke pasar, dan dalam lima tahun ke depan, angka ini akan mencapai 17,12 miliar dolar. Namun, masih belum jelas apakah ada cukup permintaan untuk menyerap pembukaan pasokan ini dan tekanan jual yang ditimbulkannya.
Bagi sebagian besar token, ditambah dengan faktor-faktor seperti ekonomi token yang cacat, ini akan membuat mereka terus menuju nol.
Untuk meningkatkan permintaan, proyek-proyek ini perlu berhasil secara komersial. Namun, banyak bisnis kripto berakhir dengan kegagalan. Untuk industri yang bernilai triliunan dolar, dari lebih dari 5.600 protokol yang terdaftar di DeFiLlama, hanya 76 yang menghasilkan lebih dari satu juta dolar dalam pendapatan dalam 30 hari terakhir, hanya 1,3%.
Menariknya, bahkan jika ambang ini diturunkan menjadi pendapatan lebih dari 100.000 dolar dalam 30 hari terakhir, hanya 237 protokol yang memenuhi syarat.
Selain itu, ketika Anda mengamati konsentrasi pendapatan, Anda akan menemukan bahwa 10 protokol teratas pada tahun 2025 menguasai 80% dari pendapatan, dan 3 teratas menguasai 64%. Hanya Tether yang menguasai 44% dari total pendapatan industri kripto. Yang mengejutkan, dari 10 protokol ini, hingga saat ini hanya 3 yang menerbitkan token (Hyperliquid, Pumpfun, Jupiter), dan jika kita melihat kinerja relatif mereka, hanya HYPE yang tampil lebih baik.
Ini juga menunjukkan satu hal: menerbitkan token tidak selalu merupakan pilihan terbaik.
Pada tahun 2025, sekitar 118 token utama diterbitkan, di mana 84,7% jatuh di bawah valuasi pada saat peristiwa penerbitan token. Angka-angka ini terlihat sangat buruk, seringkali mengecewakan, yang membuat kita mempertanyakan apakah berinvestasi pada token baru itu sepadan. Token-token ini diterbitkan dengan valuasi yang berbusa, dan tren harga sepanjang tahun menjadi mengkhawatirkan, bahkan hingga sekarang masih dalam keadaan menurun, karena kinerja pasar yang lebih luas juga tidak ideal.
10/10 (hari yang mengubah segalanya)
Terjadinya "peristiwa likuidasi Oktober" disebabkan oleh tekanan makro yang mengungkapkan cacat desain. Hal ini mengekspos banyak desain yang lemah di bidang crypto, baik itu bursa terpusat seperti Binance—yang dilikuidasi karena harga aset seperti USDe, BNSOL, dan wBETH yang salah—atau protokol peminjaman seperti Silo dan Morpho—yang mengakumulasi utang buruk dalam peristiwa kehancuran Stream Finance beberapa minggu kemudian.
Sejak saat itu, harga aset belum pulih, dampak dari likuidasi 19 miliar dolar masih mempengaruhi kita. Total nilai yang terkunci dalam finansial terdesentralisasi telah menurun 44% sejak peristiwa tersebut (dari 165 miliar dolar menjadi 94 miliar dolar). Pendapatan protokol menurun, dan pasar beruang secara resmi dimulai.
Masalah konsistensi
Ketika Anda mengemudi dan melepaskan setir untuk sesaat, apakah mobil Anda menyimpang dari jalur? Jika iya, itu menunjukkan bahwa ada masalah dengan konsistensi penyelarasan setir dan ban Anda. Demikian juga, dalam bidang kripto, masalah konsistensi ini sering muncul antara protokol dan token yang diterbitkannya. Pada bulan Desember tahun lalu, ketika Circle mengakuisisi Interop Labs (tim di balik tumpukan interoperabilitas Axelar), token AXL tidak termasuk dalam transaksi, dan harga token segera jatuh setelah pengumuman dirilis. Inilah yang disebut inkonsistensi.
Jadi, mengapa ada inkonsistensi ini? Sebuah proyek biasanya melibatkan dua entitas: laboratorium dan organisasi otonom terdesentralisasi (DAO)/pemegang token. Laboratorium adalah "tim" dalam ekonomi token; mereka adalah pengembang awal proyek, yang mengumpulkan dana untuk pertumbuhan dengan menjual sebagian saham perusahaan dan memberikan token kepada investor di tahap awal. Dalam beberapa kasus, lembaga modal ventura bahkan mendapatkan ketentuan yang lebih baik daripada yang diharapkan siapa pun, seperti "hak untuk meminta kembali".
Token bukan perwakilan hukum perusahaan, juga tidak memberikan hak nyata atas keuntungan perusahaan seperti saham. Investor, saat menerima token, memiliki hak-hak ini melalui saham yang mereka pegang. Jadi mereka berada dalam posisi yang lebih menguntungkan, tetapi bagaimana dengan pemegang token? Dalam menyelaraskan produk dengan token, mereka sepenuhnya bergantung pada pihak proyek.
Ini adalah masalah yang sangat sedikit protokol perhatikan. Mereka biasanya menunjukkan konsistensi ini melalui pembelian kembali token. Hyperliquid memperkuat konsistensi ini melalui pembelian kembali. Beberapa orang mungkin berargumen bahwa mereka harus menggunakan biaya yang terkumpul untuk lebih mempromosikan pertumbuhan protokol, seperti insentif, memperkuat dana asuransi, mereka tidak salah. Hal-hal ini memang harus dilakukan, tetapi membangun moat yang baik di sekitar token adalah strategi pemasaran terbaik. Membuat pengguna Anda kaya adalah hal terbaik yang bisa dilakukan produk, dan itulah yang dilakukan Hyperliquid melalui airdrop pertama mereka.
Aave sebagai protokol keuangan terdesentralisasi terbesar, menggunakan pendapatannya untuk pembelian kembali, tetapi juga menghadapi perdebatan serupa tentang penggunaan dana yang lebih baik dan mengarahkannya untuk pertumbuhan (saya memahami inkonsistensi saat ini dan berharap organisasi otonom terdesentralisasi (DAO) dan laboratorium dapat menyelesaikan masalah ini demi kepentingan token AAVE). Tahun lalu, Uniswap sepenuhnya menyelaraskan kepentingan token dan pemegang token setelah tokennya ada lebih dari 5 tahun.
Protokol-protokol ini benar-benar menjaga kepentingan pemegang. Jelas masih ada contoh lain, saya tidak akan menyebutkan satu per satu, tetapi meskipun demikian, jumlahnya masih kurang dari permintaan kita. Ini adalah token yang berharga untuk dihargai. Semua hal lainnya harus turun, orang-orang harus beralih ke protokol yang menghasilkan pendapatan dan yang paling konsisten dengan token mereka, yang melakukan pembelian kembali, mencapai pertumbuhan endogen, dan mencoba cara baru untuk menarik lebih banyak pengguna.
Jadi, apakah saya mengatakan bahwa token-token ini adalah pilihan investasi terbaik? Mungkin tidak. Saya tidak memberikan saran keuangan; saya hanya memberitahu Anda apa yang harus dicari saat berinvestasi di protokol manapun. Terlepas dari naik atau turunnya, pada akhirnya tergantung pada penguncian token yang dibagi dalam beberapa tahun (ekonomi token), insentif yang mereka distribusikan (yang akan mengarah pada pengenceran token) dan pengeluaran lainnya. Oleh karena itu, bahkan jika ada rencana pembelian kembali, tekanan jual mungkin masih lebih besar.
Kesimpulan
Industri kripto saat ini berada di tahap konsolidasi, token spekulatif akan berhenti menerima aliran dana, sementara token nyata yang memiliki dukungan bisnis yang mendasari pertumbuhannya akan muncul. Tidak banyak orang yang menyadari hal ini dan melihat peluang, tetapi protokol yang memiliki pendapatan nyata adalah kunci akhirnya.
Mereka sudah mulai tumbuh, sudah mulai membentuk tren, bahkan jika tidak hari ini, mereka akan segera menjadi populer.
Era token non-cash flow generating telah berakhir, dengan banyak kegagalan penerbitan tahun lalu sebagai buktinya. Itulah mengapa penerbitan MegaETH yang berbasis pada indikator kinerja menjadi bermakna: ini pertama-tama mencoba menentukan permintaan rantai dan produknya, menjalankan beberapa data pendapatan, dan kemudian menerbitkan token. Model menarik lainnya yang mereka gunakan adalah bermitra dengan Ethena untuk meluncurkan USDm, untuk mencegah nilai yang dihasilkan oleh stablecoin keluar dari ekosistem dan menggunakannya untuk pembelian kembali token. Waktu akan membuktikan apakah model mereka berhasil, tetapi ini adalah titik awal yang baik untuk memikirkan kembali cara penerbitan token saat ini.
Jadi, saya yakin industri kripto sedang berevolusi, sebagian besar aset kripto seharusnya menjadi nol, hanya ada beberapa pengecualian.