Diproduksi oleh Institut Penelitian Ouke Cloud Chain

Penulis｜Matthew Lee

Pada tanggal 27 September, Ketua SEC Gary Gensler berpartisipasi dalam sidang Komite Jasa Keuangan Dewan Perwakilan Rakyat AS. Sidang tersebut mengkaji perkembangan peraturan, pembuatan peraturan, dan aktivitas SEC pada periode sejak 5 Oktober 2021, termasuk proposal SEC untuk mengubah definisi “pertukaran” dan memperluas otoritas SEC atas platform perdagangan aset digital. Meskipun Gary Gensler masih mempertahankan sikap ketat terhadap aset virtual, SEC tidak lagi monolit, dan personel internal sudah kehabisan tenaga. Analis senior ETF di Bloomberg juga mengatakan karyawan ingin dibebaskan dari jenis pekerjaan mereka sebelum penutupan.

Meskipun peraturan Amerika Serikat telah menghambat perkembangan industri ini, namun hal yang bisa menyelamatkan industri ini adalah dengan mengembangkan sistem hukum proses hukum yang memastikan jalur yang benar menuju perbaikan ketika hal-hal menjadi tidak terkendali (lihat kasus Amerika Serikat yang disebabkan oleh kebangkrutan). investor FTX dan investor Asia).

Dalam tiga bulan terakhir, pengadilan telah memutuskan tiga kasus terkait industri, yaitu Risley vs Uniswap, SEC vs Ripple, dan SEC vs Grayscale. Dikombinasikan dengan serangkaian keputusan yang sering dikeluarkan oleh departemen kehakiman terhadap SEC, orang pasti berspekulasi apakah perilaku “long arm” SEC terhadap aset virtual akan dibatasi.

Ada beberapa rincian yang perlu didiskusikan dalam keputusan ini yang menyoroti faktor-faktor positif dalam lingkungan peraturan AS. Di bawah ini, kami akan mengamati sikap sistem peradilan terhadap aset virtual dan pengawasan SEC dari rincian keputusan peradilan baru-baru ini mengenai aset virtual, serta mengeksplorasi tren regulasi aset virtual.

TL;DR

Poin Putusan Risley vs Uniswap

Keputusan pengadilan terhadap Uniswap dan Risley paling sedikit menarik perhatian publik, namun juga paling rinci. Ada beberapa pandangan yang sangat jelas dan terarah di dalamnya yang dapat menggambarkan sikap pengadilan terhadap industri.

Tuduhan

Tuduhan Risley terhadap Uniswap Labs dan perusahaan modal ventura Paradigm, Andreessen Horowitz, USV, dll. terutama mencakup poin-poin berikut:

i). Platform Uniswap menjual sekuritas yang tidak terdaftar;

ii). Uniswap adalah broker-dealer yang tidak terdaftar;

iii). Uniswap Labs menghasilkan uang melalui propaganda palsu.

tanggapan pengadilan

Arsitektur Uniswap yang terdesentralisasi membuat tidak mungkin untuk mengidentifikasi penerbit token palsu, yang mengakibatkan tidak adanya “terdakwa yang dapat diidentifikasi” dalam kasus tersebut. Ada ketidakjelasan tentang bagaimana undang-undang sekuritas berlaku langsung ke DeFi, dan tidak ada undang-undang federal yang memberi pengadilan cara untuk mengejar Uniswap Labs dan perusahaan modal venturanya. Oleh karena itu, fakta bahwa Uniswap Labs memiliki wewenang untuk memungut biaya transaksi dan aspek lainnya tidak cukup untuk menentukan bahwa Uniswap Labs atau perusahaan modal ventura harus bertanggung jawab.

Sorotan dari putusan tersebut

Paragraf ini adalah paragraf yang sangat penting. Hakim percaya bahwa undang-undang tersebut tidak memihak. Menggabungkan situasi aktual dan hukum, dia percaya bahwa kurangnya pendaftaran token ke SEC adalah fenomena normal. Oleh karena itu, banyak tuduhan SEC seperti "melanggar undang-undang sekuritas dengan tidak mendaftar ke SEC atau menerbitkan prospektus atau laporan tahunan" tidak dapat dipertahankan.

Karena karakteristik otonomi yang terdesentralisasi, hakim memahami kurangnya pengelolaan "Token Penipuan", namun seiring dengan perbaikan undang-undang, organisasi yang terdesentralisasi juga harus menggunakan alat on-chain untuk mengingatkan pengguna akan risiko token tertentu untuk menghindari hukum perselisihan. Institusi juga harus mempertimbangkan penggunaan alat on-chain untuk menghindari interaksi berisiko ketika melakukan transaksi besar pada platform otonom yang terdesentralisasi.

Hakim mengungkapkan dua poin informasi: i). Mengakui legalitas kontrak pintar dalam proses operasi; ii). Mengakui atribut komoditas Ethereum (SEC mengklaim bahwa ETH adalah keamanan dan bukan komoditas ketika menggugat Coinbase).

Karena kurangnya undang-undang, platform perdagangan yang terdesentralisasi belum dihukum, namun akan ada pengawasan yang lebih ketat terhadap organisasi yang terdesentralisasi, terutama platform perdagangan. Ambil contoh Hong Kong dan Singapura. Keduanya telah memberlakukan undang-undang ketat yang mewajibkan platform perdagangan untuk meninjau secara ketat token perdagangan di platform. Untuk kepatuhan, banyak platform juga telah membeli layanan pelabelan data dari banyak penyedia layanan data on-chain untuk menargetkan counter-chain. serangan. Bidang pencucian uang. Di masa depan, platform perdagangan terdesentralisasi tidak akan memiliki banyak keistimewaan.

Namun, kesimpulan hakim saat ini juga jelas berbeda dari pandangan Ketua SEC sebelumnya bahwa “sebagian besar platform perdagangan DeFi sebenarnya tidak berbeda dengan bursa tradisional.”

Pengadilan juga mencemooh argumen penggugat yang mengutip SEC, yang menyatakan bahwa keberadaan struktur insentif tidak dapat membuktikan hubungan kepentingan antara tergugat dan pihak proyek. Perspektif ini dapat meringankan banyak proyek yang mempunyai insentif.

ringkasan

Ada dua informasi yang sangat penting dalam putusan tersebut, i) Hakim mempunyai pemahaman yang sangat mendalam mengenai logika pengoperasian dan karakteristik proyek-proyek yang didesentralisasi; legalitas operasi kontrak pintar.

Namun, hal yang paling penting adalah model operasi yang terdesentralisasi dan kurangnya kerangka hukum menghalangi pengadilan untuk mengambil keputusan yang obyektif. Beberapa senator kini telah mengusulkan kerangka hukum baru untuk aset virtual, KYC, dan bahkan protokol desentralisasi, yang bertujuan untuk memperjelas kerangka peraturan dan penanggung jawab.

Poin Penting Putusan Grayscale vs SEC

Tuduhan

Grayscale menuduh bahwa SEC secara sewenang-wenang dan berulang kali menolak pencatatan ETP Bitcoin Grayscale namun menyetujui pencatatan ETP Bitcoin berjangka yang secara substansial serupa.

tanggapan pengadilan

SEC tidak membantah bukti Grayscale bahwa pasar spot dan pasar berjangka Bitcoin memiliki korelasi 99,9% atau menyatakan bahwa inefisiensi pasar atau faktor lain melemahkan korelasi tersebut. Hakim menemukan bahwa SEC memiliki perlakuan yang tidak konsisten ketika menangani produk serupa.

Oleh karena itu, hakim mengabulkan permintaan Grayscale dan membatalkan perintah SEC.

Sorotan dari putusan tersebut

Pengadilan jarang menyatakan dalam putusannya bahwa suatu lembaga melanggar hukum (UU Prosedur Administratif), dan pengadilan menggunakan kata-kata yang sangat kasar untuk menyatakan bahwa keputusan “terdakwa” adalah tindakan yang gegabah dan berubah-ubah, atau bahkan merupakan “penyalahgunaan kebijaksanaan.”

Dalam putusan tersebut, kata-kata yang sangat negatif seperti "Sewenang-wenang" dan "Berubah-ubah" muncul sebanyak sembilan kali.

Opini publik juga menjadi pertimbangan hakim. Dapat dikatakan bahwa dalam putusan ini, SEC tidak disukai oleh hampir semua orang.

ringkasan

Dalam putusan 3-0 yang luar biasa, hakim mempertanyakan bagaimana ETP Grayscale dan ETP lain yang disetujui cukup berbeda secara signifikan untuk menjamin “perlakuan berbeda” oleh SEC. SEC tidak berhasil menjawab pertanyaan itu.

Menanggapi penilaian Grayscale, direktur kebijakan Paradigm juga memberikan beberapa informasi tambahan: dua hakim yang ditunjuk oleh Presiden Obama dan Carter sangat muak dengan argumen SEC, sehingga Demokrat (Partai Demokrat lebih menentang aset kripto) mereka juga ikut serta dalam Opini. dari Partai Konservatif Rao. Oleh karena itu, kemungkinan SEC akan meminta sidang bersama akan sangat kecil, karena sangat mungkin membuat marah pengadilan. Jika alasan penolakan kembali dimunculkan, hal tersebut seharusnya berkaitan dengan operasional internal perusahaan, bukan bahaya tersembunyi dari ETP itu sendiri.

Poin Utama Putusan SEC vs Ripple

Tuduhan

i). Penjualan token Ripple kepada institusi diduga merupakan penjualan surat berharga;

ii). Penjualan token Ripple kepada publik pada platform perdagangan digitalnya diduga merupakan penjualan sekuritas;

iii). Memberikan token kepada perusahaan outsourcing diduga merupakan penjualan surat berharga;

iv). Kegagalan untuk mengajukan prospektus serupa atau memperbarui laporan tahunan kepada SEC.

Karena artikel ini banyak menggunakan uji Howey untuk memverifikasi apakah itu suatu sekuritas, mari kita mulai dengan ilmu pengetahuan populer yang sederhana - uji Howey: 1. Apakah ada investasi modal; 2. Apakah itu diinvestasikan di perusahaan umum; itu menghasilkan keuntungan Memiliki harapan; 4. Apakah akan memperoleh keuntungan tambahan berdasarkan sponsor.

*SEC menganggap sebagian besar token memenuhi kriteria kedua dan ketiga.

tanggapan pengadilan

i). Penjualan token Ripple kepada institusi melalui kontrak merupakan penjualan sekuritas. Pengadilan menemukan bahwa dana institusional sengaja dikonsentrasikan untuk mengembangkan dan meningkatkan nilai XRP. Partisipasi institusi tidaklah buta. Mematuhi standar pengujian Haowei;

ii). Penjualan XRP oleh Ripple kepada publik melalui “antarmuka terprogram” (pertukaran) bukan merupakan penjualan sekuritas. Masyarakat tidak mengetahui sumber token tersebut dan tidak memiliki ekspektasi keuntungan dari upaya penerbitnya (tetapi dari faktor lain, seperti tren pasar), serta tidak memiliki karakteristik menghasilkan ekspektasi “profit”. Kegagalan memenuhi kriteria ketiga dan keempat;

iii) Distribusi melalui saluran lain bukan merupakan penjualan obligasi. Karena tidak ada “hal yang nyata atau dapat ditentukan” yang dibayarkan kepada Ripple, pembayaran XRP tidak dapat dianggap sebagai penjualan sekuritas. Kriteria pertama tidak terpenuhi.

Sorotan dari putusan tersebut

Ripple mengusulkan pengujian “bahan yang diperlukan”—sebuah “versi sempit” dari pengujian Howey—dan tidak diragukan lagi ditolak oleh pengadilan. Hakim juga menunjukkan bahwa logika penentuan sekuritas jelas bukan merupakan penerapan "pengujian" mekanis, tetapi didasarkan pada perlindungan investor dan berdasarkan analisis situasi saat ini. Sebaliknya, pengujian yang diusulkan oleh Ripple lebih formal.

Pengadilan menyatakan bahwa pengguna institusional memahami dengan jelas ketentuan kontrak investasi, dan pembelian XRP mereka tidak menganggapnya sebagai mata uang atau komoditas, tetapi sebagai produk investasi.

Sebaliknya, pengguna awam tidak memahami berbagai dokumen SEC dan promosi pemasaran Ripple, dan terkait dengan hasil investasi, sehingga mereka tidak memenuhi "ekspektasi pengembalian" uji Howey.

Ripple berpendapat bahwa XRP bukanlah suatu sekuritas, tetapi lebih seperti aset biasa seperti emas dan perak, sehingga tidak memiliki "sifat komersial" dari suatu sekuritas. Pengadilan tidak mengakui logika relasional XRP. Karena pengadilan memutuskan bahwa komoditas pun bisa dijual dalam bentuk kontrak investasi.

Banyak proyek juga mengklaim bahwa token tim proyek bukanlah sekuritas, melainkan token utilitas. Namun, dari sudut pandang pengadilan, meskipun memiliki fungsi, tidak menghalangi mereka untuk diakui sebagai sekuritas.

ringkasan

Berbeda dengan “dukungan” sepihak terhadap Grayscale dan Uniswap, meskipun hakim mengambil sikap yang lebih positif terhadap pasar virtual, pengadilan masih membuat beberapa keputusan yang menguntungkan SEC. dan keputusan ini sampai batas tertentu Mematuhi cara SEC mendefinisikan sekuritas. Sulit bagi proyek yang mengklaim token mereka adalah token “utilitas” untuk diajukan ke pengadilan.

Yang membingungkan saya tentang penilaian ini adalah bahwa token yang dijual kepada investor institusi dianggap sebagai sekuritas karena investor institusi mengetahui peraturan investasi dan sumber penjualannya, sedangkan investor ritel "tidak jelas". Namun "niat awal" dari sekuritas tersebut dianggap sebagai perlindungan investor, dan investor ritel tidak memahaminya. Dan menurut logika ini: Jika token dijual melalui bursa, maka undang-undang sekuritas tidak berlaku. Bisakah investor ritel yang membeli token di platform perdagangan tidak terlindungi?

Sinyal regulasi terungkap melalui putusan

Ada beberapa aspek yang "tidak masuk akal" dalam beberapa putusan, yang menunjukkan bias departemen kehakiman terhadap industri, dan juga menyoroti karakteristik saling checks and balances di Amerika Serikat. Dalam beberapa tahun terakhir, SEC telah mengambil langkah-langkah radikal dalam upaya untuk memperluas "yurisdiksinya" mengenai apakah mata uang virtual adalah sekuritas. Namun, sebelum badan legislatif mengambil tindakan formal, lembaga yudisial telah mulai menindak keras hal tersebut arogansi lembaga eksekutif.

Sebagai contoh yang khusus digunakan oleh SEC untuk mengeluarkan peringatan kepada industri, Ripple tidak berhasil menetapkan otoritasnya, melainkan memberikan hadiah besar kepada industri. Sebagai negara yang diwakili oleh kasus hukum, penilaian "Ripple vs SEC" akan memberikan arahan yang lebih jelas kepada industri yang tidak memiliki definisi dan undang-undang di masa depan, terutama menunjukkan bahwa penjualan token yang "terprogram" tidak termasuk dalam "sekuritas". seperti yang didefinisikan oleh SEC.

Meskipun keputusan Uniswap tidak ada hubungannya dengan SEC, keputusan tersebut mengungkapkan sikap pengadilan: proyek yang terdesentralisasi berbeda dari perusahaan biasa, dan token tidak dapat disamakan dengan sekuritas perusahaan. Hakim dalam kasus tersebut, Katherine Failla, menjabat sebagai hakim untuk kasus SEC dan Coinbase, dan pasar juga sangat optimis bahwa Coinbase akan menolak gugatan SEC.

Jika kasus Ripple dan Uniswap merupakan tawaran departemen kehakiman terhadap industri, maka hukuman Grayscale merupakan pukulan bagi SEC. Dengan hasil luar biasa 3-0, baik partai Radikal maupun Konservatif mengungkapkan rasa frustrasinya terhadap SEC.

Sidang yang diadakan kemarin juga mengirimkan sinyal kepada industri bahwa pengawasan ketat SEC akan dibatasi, dan badan legislatif akan menindaklanjuti dengan cermat untuk memperjelas kerangka peraturan. Meski pengawasan tidak akan sepenuhnya dilonggarkan, penegakan hukum di masa depan akan lebih “berbasis hukum”. Saya yakin anggota Kongres tidak akan melepaskan kesempatan ini untuk mempromosikan ide mereka di industri mata uang virtual dan merebut modal politik. Akan ada banyak permohonan ETF di bulan Oktober, dan permohonan ini telah memberikan tekanan politik yang kuat pada SEC. Dikombinasikan dengan "kebangkitan di timur dan penurunan di barat" baru-baru ini menyebabkan jeda dalam konferensi Tanpa Izin, memang demikian. memukul SEC. Jika SEC terus mengambil tindakan yang tidak masuk akal, tindakan tersebut akan diabaikan oleh sentimen populer dan sumber daya politik.