Résumé exécutif
Les prix du Bitcoin sont notoirement volatils, mais le marché connaît actuellement une compression extrême de la volatilité. Moins de 5 % des jours de négociation présentent une fourchette de négociation plus étroite.
Les marchés à terme sont particulièrement stables, avec des volumes d'échanges pour BTC et ETH atteignant tous deux des niveaux historiquement bas, et des rendements cash-and-carry de 5,3 % légèrement supérieurs au taux sans risque.
La volatilité implicite sur les marchés d'options subit une forte baisse, les primes de volatilité se négociant à moins de la moitié de la base de référence 2021-22.
Le ratio put/call et les mesures d'inclinaison du delta 25 sont tous deux à des niveaux historiquement bas, ce qui suggère que les marchés d'options favorisent les calls, et les options de vente ont intégré une très légère volatilité à venir.
Les marchés du Bitcoin traversent une période incroyablement calme, avec plusieurs mesures de volatilité s'effondrant vers des niveaux historiquement bas. Dans cette édition, nous examinerons à quel point cette période calme est remarquable d'un point de vue historique, puis nous verrons comment cela est pris en compte dans les marchés des produits dérivés.
Pour planter le décor, nous notons que le prix spot du BTC évolue au-dessus d'un certain nombre de moyennes mobiles à long terme (111D, 200D, 365D et 200W) qui sont largement observées dans l'industrie. Ces moyennes vont d'un minimum de 23,3 000 $ (200DMA) jusqu'à 28,5 000 $ (111DMA). Ce graphique met également en évidence des périodes similaires au cours des deux derniers cycles qui ont tendance à s'aligner sur les tendances macroéconomiques à la hausse.
Nous pouvons observer un contexte très similaire en utilisant les prix réalisés en chaîne qui modélisent la base de coût pour trois cohortes :
🟠 L’ensemble du marché (le prix réalisé).
🔴 Titulaires à court terme (pièces de moins de 155 jours).
🔵 Titulaires à long terme (pièces datant de plus de 155 jours).
Le prix spot se négocie à nouveau au-dessus des trois modèles et démontre une forte confluence avec les outils d'analyse technique classiques ci-dessus.
Cela fait 842 jours que le pic du marché haussier a été atteint en avril 2021 (voir note ci-dessous). La reprise de 2023 se porte en fait un peu mieux que les deux derniers cycles, se négociant à -54 % en dessous de l'ATH, contre -64 % historiquement.
Nous notons également que les cycles 2015-16 et 2019-20 ont connu une période de 6 mois d’ennui latéral avant que le marché n’accélère au-dessus du niveau de baisse de -54 %. C’est peut-être une indication de l’ennui qui pourrait nous attendre.
Remarque : nous avons émis l'idée que la vente massive de mai 2021 était en fait le début d'un sentiment de marché baissier en observant les divergences baissières au cours des WoC 4-22 et WoC 8-22.
Après un début d'année 2023 en trombe, les performances trimestrielles et mensuelles des cours ont ralenti. Nous pouvons à nouveau constater de nombreuses similitudes avec les cycles précédents, où le rallye initial depuis le bas est puissant, mais mène à une période prolongée de consolidation agitée.
Cette période est souvent appelée période de réaccumulation par les analystes de Bitcoin.
La volatilité réalisée par Bitcoin, qui s'étend sur des fenêtres d'observation de 1 mois à 1 an, a chuté de manière spectaculaire en 2023, atteignant des niveaux planchers sur plusieurs années. La fenêtre de volatilité de 1 an est désormais à des niveaux jamais vus depuis décembre 2016. Il s'agit de la quatrième période de compression extrême de la volatilité :
La fin de la période 2015 marque le début de la période de réaccumulation 2016.
La phase baissière de fin 2018 a précédé une vente massive de 50 % en novembre. Elle a cependant été suivie par le rallye de reprise d'avril 2019, passant de 4 000 $ à 14 000 $ sur trois mois.
Consolidation après mars 2020 alors que le monde s’adaptait à l’épidémie de COVID-19.
La pause de fin d'année 2022 alors que le marché a digéré l'échec de FTX, et notre marché actuel (voir WoC 2-23 pour notre analyse en janvier 2023).
La fourchette de prix qui sépare le plus haut et le plus bas sur 7 jours n'est que de 3,6 %. Seulement 4,8 % de tous les jours de négociation ont déjà connu une fourchette de négociation hebdomadaire plus étroite.
La fourchette de prix sur 30 jours est encore plus extrême, limitant le prix à seulement 9,8 % au cours du dernier mois, et avec seulement 2,8 % de tous les mois étant plus serrés. Les périodes de consolidation et de compression des prix de cette ampleur sont des événements extrêmement rares pour Bitcoin.
Cette période de calme est également visible sur les marchés dérivés du BTC et de l'ETH. Le volume combiné des transactions sur les contrats à terme et les options pour les deux actifs est à, ou s'approche de, leurs plus bas niveaux historiques pour Ethereum et Bitcoin, respectivement.
Le BTC enregistre actuellement un volume global d'échanges de produits dérivés de 19,0 milliards de dollars, tandis que les marchés ETH n'ont que 9,2 milliards de dollars par jour, dépassant ainsi les plus bas de janvier 2023.
Le marché maintient également une position relativement agressive face au risque, la domination du Bitcoin sur les marchés à terme s'accélérant lentement. Tout au long de la période 2021-22, les marchés à terme d'Ethereum ont connu une augmentation constante du volume des échanges et des positions ouvertes par rapport au Bitcoin, culminant à un ratio de 60 BTC : 40 ETH au deuxième semestre 2022.
Cette année, la balance a penché en faveur du Bitcoin, suggérant qu'une liquidité plus légère et un appétit pour le risque réduit restent une force qui déplace le capital vers le haut de la courbe de risque.
L'intérêt ouvert du Bitcoin sur les marchés à terme est également resté relativement stable à 12,1 milliards de dollars au cours du mois dernier. Ces niveaux sont similaires à ceux du second semestre 2022, lorsque les prix étaient environ 30 % moins chers qu'aujourd'hui et que la bourse FTX était toujours active. Ils sont également similaires à ceux de la hausse de janvier 2021, lorsque les prix étaient 30 % plus élevés, que le marché était moins mature et que la spéculation sur l'effet de levier commençait à peine à s'intensifier.
En comparaison, les marchés d'options ont connu une hausse significative de leur dominance et de leur croissance, les positions ouvertes ayant plus que doublé au cours des 12 derniers mois. Les options rivalisent désormais avec les marchés à terme en termes d'ampleur des positions ouvertes.
En revanche, les intérêts ouverts sur les contrats à terme sont en baisse constante depuis fin 2022 (lorsque FTX s'est effondré) et n'ont connu qu'une légère augmentation en 2023.
Avec si peu de volume d’échanges et une activité médiocre sur les marchés à terme, le prochain objectif est d’identifier les opportunités qui maintiennent les traders actifs dans l’espace des produits dérivés d’actifs numériques.
Sur les marchés à terme, la structure par terme indique qu'un rendement annualisé compris entre 5,8 % et 6,6 % est disponible via une stratégie de cash-and-carry. Il ne s'agit toutefois que d'une prime très légère par rapport aux rendements disponibles sur les bons du Trésor américain à court terme ou sur les fonds du marché monétaire.
Les marchés de swaps perpétuels sont de loin la plate-forme de négociation la plus liquide pour les actifs numériques, et les traders et les teneurs de marché peuvent bloquer une prime de taux de financement pour arbitrer les prix à terme et au comptant. Cette forme de cash-and-carry est plus volatile et dynamique, mais génère actuellement un rendement annualisé plus attractif de 8,13 % pour tenir compte de ce risque supplémentaire.
Il convient de noter la hausse positive soutenue des taux de financement depuis janvier, signalant un changement marqué de sentiment depuis fin 2022.
En passant aux marchés d’options, nous pouvons constater à quel point la crise de volatilité a été grave, la volatilité implicite sur toutes les expirations de contrats s’effondrant à des niveaux historiquement bas.
Les marchés du Bitcoin sont notoirement volatils, les options se négociant avec une volatilité implicite comprise entre 60 % et plus de 100 % pendant la majeure partie de 2021-22. Cependant, à l'heure actuelle, les options intègrent la plus faible prime de volatilité de l'histoire, avec une IV comprise entre 24 % et 52 %, soit moins de la moitié de la base de référence à long terme.
La structure des termes de l'indice IV montre qu'au cours des deux dernières semaines, les primes de volatilité se sont contractées. Le contrat de décembre a vu sa volatilité implicite chuter de 46 % à 39 % au cours des deux dernières semaines seulement. Les options dont l'expiration se situe jusqu'en juin 2024 comportent une prime de volatilité d'un peu plus de 50 %, ce qui est historiquement bas.
Le ratio put/call, tant en termes de volume que d'intérêt ouvert, est à son plus bas niveau historique, entre 0,42 et 0,48. Cela suggère qu'il existe un sentiment haussier net sur le marché et que la demande d'options d'achat continue de dominer.
En conséquence, les options de vente sont de plus en plus bon marché par rapport aux options d’achat, comme en témoigne le niveau historiquement bas de la mesure de l’asymétrie delta 25. Dans l’ensemble, cela indique que les marchés d’options, qui rivalisent désormais en taille avec les marchés à terme, anticipent une volatilité historiquement faible pour l’avenir.
Cependant, étant donné que moins de 5 % de tous les jours de négociation ont connu une contraction similaire de la fourchette de prix, cela suggère que Bitcoin n'est plus tristement célèbre pour sa volatilité... ou que la volatilité pourrait être mal évaluée.
Peu de gros titres de presse proclament que le Bitcoin est un actif stable et non volatil, ce qui fait que les fourchettes de transactions mensuelles inférieures à 10 % se démarquent comme un pouce endolori. Le marché est sans doute le moins volatil qu'il ait jamais été, ce qui remet en question la possibilité d'une volatilité accrue à venir.
Les rendements des contrats à terme cash-and-carry varient entre 5,3 % et 8,1 %, ce qui est légèrement supérieur au taux sans risque des bons du Trésor américain à court terme. Les marchés d'options ont intégré la prime de volatilité implicite la plus basse de l'histoire, les options de vente en particulier étant celles qui connaissent la plus faible demande.
Compte tenu du contexte de la fameuse volatilité du Bitcoin, une nouvelle ère de stabilité des prix du BTC est-elle à nos portes ou la volatilité est-elle mal évaluée ?
Avertissement : ce rapport ne fournit aucun conseil en investissement. Toutes les données sont fournies à titre informatif et pédagogique uniquement. Aucune décision d'investissement ne doit être basée sur les informations fournies ici et vous êtes seul responsable de vos propres décisions d'investissement.
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