Vendredi soir à 20 h 30, trois événements se sont produits en même temps.
Aux États-Unis, en septembre, la masse salariale hors secteur agricole n’a augmenté que de 29 000.
Le marché s’attendait initialement à une hausse de 90 000 personnes.
Le même jour, les n°2 et n°3 de la Réserve fédérale ont tenu des propos en tandem, disant qu’il n’y avait pas d’urgence.
À en croire la logique, ce devait être la nuit de la fête des obligations.
L’emploi s’est effondré, les hausses de taux ne sont plus là : les rendements devraient donc baisser.
Au final, le rendement des obligations d’État à dix ans s’est établi à 5,28 %.
En séance, le taux a aussi touché 5,342 %, le plus haut niveau depuis le début de 2002.
À trente ans, ce n’est pas en reste non plus.
Le 29 septembre, en séance, le taux a brièvement atteint 5,62 %, le plus haut niveau depuis juin 2002.
En l’espace d’une journée : baisse d’abord, puis hausse, et clôture sur un niveau élevé.
C’est donc vraiment la chose à regarder aujourd’hui : la Fed peut décider de l’avant de la courbe, mais pas de l’arrière.
Premièrement, ces 29 000 : statistiquement, ce n’est pas différent de zéro
D’abord, clarifions à quel point ce chiffre est faible.
Le taux de chômage est passé de 4,1 % à 4,2 %.
Le salaire horaire moyen n’a augmenté que de 0,1 %, et de 3,0 % en glissement annuel.
En juillet, on a révisé à la baisse de 31 000 : de +21 000 à -10 000.
En août, on a révisé à la baisse de 29 000 : de 162 000 à 133 000.
Donc, sur deux mois au total, il y a 60 000 postes de moins que ce qui était initialement annoncé.
La hausse nette moyenne sur les douze derniers mois est de 45 000.
Les trois éléments de septembre mis ensemble, c’est clairement un refroidissement.
Mais il y a aussi un détail encore moins mentionné.
En se basant sur l’échantillonnage et le propre cadre de BLS, pour que la variation mensuelle de l’emploi hors secteur agricole soit statistiquement significative, il faut qu’elle change d’environ plus de 122 000 personnes.
2,9 milliards de dollars sont très loin de cette ligne.
Autrement dit, sur ce mois-ci, l’emploi, statistiquement, ne se distingue pas de « zéro croissance ».
Ce qui explique encore mieux le problème, ce sont deux enquêtes qui se contredisent.
L’enquête auprès des entreprises indique +29 000.
L’enquête auprès des ménages indique que l’emploi a augmenté de 406 000.
L’un dit que c’est au point mort, l’autre dit que ça va.
Cela signifie qu’il n’y a qu’une seule conséquence réelle : une seule donnée mensuelle ne suffit plus à étayer n’importe quelle conclusion ; vous ne pouvez que suivre la tendance sur plusieurs mois.
Deuxièmement : quand la Fed dit « pas besoin de se presser », c’est parce qu’elle ne peut pas piloter
Le président de la Fed de New York, Williams, a prononcé une phrase très clé le 29 septembre.
Il dit que la politique monétaire ne peut pas déplacer le navire, et qu’elle ne peut ni ouvrir un pipeline à pétrole, ni construire une raffinerie.
Cette phrase explique toute la logique de politique depuis septembre.
L’origine de cette vague d’inflation, c’est le diesel, les lignes aériennes, les raffineries : ce n’est pas la demande.
Parce que la Fed n’a aucun outil pour réparer une raffinerie.
Donc, ce qu’elle peut faire, c’est une seule chose : empêcher que cette hausse de prix ne devienne une anticipation durable.
Donc, quand Williams dit « pas besoin de se presser », il dit aussi qu’il pourrait encore falloir une hausse plus tard cette année.
Donc, il ne s’agit pas d’un virage hawkish : il reconnaît simplement son impuissance.
Et de l’autre côté, l’inflation n’a pas non plus relâché.
En août, l’inflation CPI en glissement annuel est encore à 3,4 %.
Le vice-président Jefferson a ajouté le lendemain une précision encore plus directe.
Il a dit que l’inflation au-dessus de l’objectif de 2 % de la Fed dépasse déjà cinq ans.
Il a aussi ajouté que, après la réunion de septembre, l’ensemble de la courbe des rendements est encore monté : c’est la réévaluation des investisseurs.
Notez qui a prononcé cette phrase.
Le numéro deux de la Fed, reconnaît lui-même, de sa propre bouche, que le marché reprice la partie longue.
Et la Fed de septembre vient tout juste de porter le taux des fonds fédéraux à 3,75 %–4 %.
Troisièmement, cette nuit-là, le marché a d’abord acheté des obligations, puis deux heures plus tard, il a changé d’avis
À l’écran, on a rejoué toute cette divergence.
La première heure après la publication de l’emploi hors secteur agricole : les obligations montent, l’or monte, et les indices actions à terme montent ; les contrats à terme sur le Dow ont même grimpé de plus de 500 points à un moment.
Le marché lit ça comme suit : les hausses de taux sont terminées, donc on achète.
Ainsi, pendant la deuxième heure, la direction s’est inversée.
L’or chute depuis ses plus hauts, tandis que les rendements repartent à la hausse.
À la clôture, les trois échéances ont toutes progressé.
Le taux à deux ans monte de 5 points de base, à 4,83 %.
Le 10 ans progresse de 4 points de base, à 5,28 %.
La maturité trente ans a progressé de 2 points de base, à 5,63 %.
En étirant la fenêtre à une semaine, la divergence est encore plus marquée.
Du 25 septembre au 2 octobre, les rendements des obligations à deux ans n’ont augmenté que de 2 points de base.
À la même période, la maturité dix ans a monté de 11 points de base, et la maturité trente ans de 14 points de base.
Sur l’avant de la courbe, la Fed écoute ; sur l’arrière, elle n’écoute pas.
L’emploi hors secteur agricole et une communication « accommodante » peuvent comprimer l’échéance deux ans, mais pas la dix ans.
Quatrièmement : les obligations longues, ce n’est pas entre les mains de la Fed
Puisqu’il ne s’agit pas de la Fed, qui est-ce alors ?
Regardez d’abord un mouvement très petit mais très dur.
Le 24 septembre, le Trésor américain a fait un rachat (repo) sur des bons du Trésor d’échéance de 20 à 30 ans.
Il annonce qu’il achètera au maximum 6 milliards de dollars.
Le volume remonté par le marché est de 10,468 milliards de dollars.
Au final, le Trésor n’a exécuté que 4,078 milliards de dollars.
Le volume des ordres cités est plus de deux fois et demie le volume des transactions.
C’est la deuxième séquence consécutive où l’achat n’a pas été intégralement rempli.
Ne pas avoir entièrement rempli le repo : en langage clair, cela veut dire que le prix n’a pas été négocié.
Le volume de ceux qui veulent vendre est trois fois celui de ceux qui veulent acheter : la ligne de prix au milieu n’a pas pu s’aligner.
Donc, sur la partie longue, ce qui manque n’est pas la demande : ce sont des niveaux de prix que les deux parties reconnaissent.
Regardez l’autre côté.
Cette année, les entreprises ont déjà autorisé un volume record de 1 300 milliards de dollars de rachats, et la fenêtre d’exécution s’ouvrira progressivement à partir du 15 octobre.
Sur la même période, les positions des fonds de suivi de tendance, extrêmement surpondérées fin août, sont passées à une légère orientation baissière.
Le Z de l’écart à la norme est passé de +2,35 à -0,80.
Un mois d’amplitude dépassant trois écarts-types : il y en a quasiment aucun précédent ces dernières années.
D’un côté, la partie longue ne trouve pas de prix d’engagement, de l’autre, les actions attendent des munitions de rachats de plus de 1 000 milliards de dollars.
Cinquièmement, de quoi devez-vous vous occuper cette fois-ci
Premier point : pourquoi l’or ne monte pas.
L’or au comptant a clôturé vendredi à 4 143,10 dollars, en baisse de 0,82 %.
Ce jour-là, son amplitude était de 101 dollars : d’abord un pic après la publication de l’emploi hors secteur agricole, puis une chute.
Les perpétuels de Binance affichent maintenant l’or à 4 145,11 dollars.
Pour quelqu’un qui détient des positions longues, ce mouvement est le plus pénalisant.
L’emploi hors secteur agricole est faible, les anticipations de hausses de taux baissent et la géopolitique reste présente : les trois facteurs jouent en faveur de l’or.
Et pourtant, il a baissé.
La raison n’est pas compliquée : sur l’or, on échange des retours réels en dollars, pas la bonne ou mauvaise santé de l’emploi.
Tant que le rendement à 10 ans reste au-dessus de 5 %, le pari contre l’or reste là.
Deuxième point : pourquoi la crypto n’a eu aucune réaction.
Cette semaine, la crypto est l’endroit le plus calme de toute la salle.
Le bitcoin s’affiche maintenant à 84 856 dollars, en hausse de 0,25 % sur 24 heures.
Ethereum à 2 682,69 dollars, en hausse de 0,07 %.
SOL à 119,67 dollars, en hausse de 0,03 %.
La probabilité de hausse des taux est passée de 64,2 % à 22,7 % en une semaine ; le bitcoin n’a bougé que de quelques dixièmes de point.
Donc ce n’est pas de la force : c’est une abstention.
Cela montre que la crypto est maintenant une tendance indépendante : les données macro n’y pénètrent pas.
Troisième point : ce n’est que la réunion de décembre qui est vraiment décisive.
Lors des réunions du 27 au 28 octobre, la probabilité de hausse des taux donnée par le marché n’est que de 22,7 %.
Mais il reste environ 61 % de probabilité de hausse des taux en décembre.
Le point de vue de Goldman est : la deuxième hausse repoussera à décembre, voire finalement il n’en faudra peut-être plus.
Et la hausse de taux de septembre a été approuvée par un vote unanime.
La divergence persiste de l’autre côté.
Le président de la Fed de Dallas, Logan, estime que la fourchette cible doit encore être relevée d’au moins 50 points de base.[6]
Donc, la réunion d’octobre n’est pas une fin : elle ne fait que repousser le problème à décembre.
Quatrième point : la ligne du prix du pétrole a déjà été prise en charge par la politique.
Les perpétuels Brent affichent maintenant 102,19 dollars.
Le G7 a décidé vendredi dernier de libérer 100 millions de barils de réserves via l’Agence internationale de l’énergie, en quatre mois.
Dont le diesel est concentré sur les vingt premiers jours de livraison.
Trump a aussi indiqué qu’il ne mettrait pas en place de restriction sur les exportations de diesel.
Le pouvoir de fixation des prix sur cette partie est passé de la géopolitique aux stocks.
Sixièmement : votre discipline
Ne vous mettez pas à acheter des obligations parce que l’emploi hors secteur agricole est décevant.
L’emploi hors secteur agricole pèse sur l’avant de la courbe, et sur l’avant de la courbe, ce n’est allé que de 2 points de base cette année.
Ce qui monte vraiment, c’est le 10 ans et le 30 ans, et le fondement de leur prix, ce sont l’inflation et l’offre.
Ne vous mettez pas à acheter de l’or parce que l’emploi hors secteur agricole est décevant.
Avec une amplitude de 101 dollars cette semaine, l’or vous dit qu’il suit désormais les taux réels, pas l’emploi.
Ne vous mettez pas à acheter de la crypto parce que l’emploi hors secteur agricole est décevant.
Elle n’a même pas tenu compte d’une division par deux de la probabilité de hausse : cela montre qu’elle n’est plus à l’écoute du macro à présent.
Ce qui vaut vraiment d’attendre, ce sont deux choses.
Première chose : les données d’inflation d’octobre.
Si l’inflation se tasse en même temps, alors seulement la question des hausses de taux est vraiment passée.
Deuxième point : la réunion de décembre elle-même.
Avant cela, à chaque fois que les adjudications de bons du Trésor et les opérations de rachat (repo) ont été conclues, leurs résultats étaient plus à regarder que les discours de la Fed.
— MK respecte sa promesse
