La nouvelle « exemption d’innovation » de la Securities and Exchange Commission (SEC) américaine ouvre une voie réglementaire étroite pour le trading onchain de certains titres tokenisés — et les premières réactions du marché ont laissé penser que cette voie est au moins partiellement praticable. Après l’annonce de la semaine dernière, Bitcoin et Ether ont tous deux progressé de plus de 10 %, tandis que des tokens liés à l’infrastructure de trading onchain montaient également, notamment le UNI d’Uniswap qui a grimpé de plus de 30 % au cours des jours qui ont suivi, d’après les données de prix suivies par CoinGecko.

Cela dit, le soulagement accordé par la SEC n’est pas une approbation générale de toute forme d’actions tokenisées. L’exemption se concentre sur une structure donnée qui préserve les droits fondamentaux des actionnaires et oriente la négociation via des mécanismes de liquidité autorisés. Pour beaucoup de produits existants, cela signifie qu’ils devront être repensés avant de pouvoir s’inscrire dans les règles de la SEC.

Points clés

• L’exemption d’innovation de la SEC offre une dispense temporaire pour négocier des actions tokenisées du National Market System (NMS) sans s’enregistrer comme bourse de valeurs, mais uniquement sous certaines conditions.

• La conformité dépend de la conception du jeton : les actions tokenisées admissibles doivent conférer aux détenteurs les mêmes droits et privilèges que les titres sous-jacents.

• Les modèles d’exposition synthétique sont explicitement visés comme non conformes à cette exemption, ce qui limite la capacité du marché à réutiliser largement des produits d’actions tokenisées existants.

• Les pools de liquidité d’AMM autorisés semblent au cœur du cadre de la SEC, s’alignant naturellement avec des infrastructures de négociation capables d’imposer la conformité onchain.

• Même lorsque l’infrastructure existe, les émetteurs et les plates-formes doivent encore fournir un vrai travail pour adapter leurs produits aux exigences exactes de l’exemption et à la posture réglementaire plus large de la SEC.

Une exemption temporaire avec un parcours étroit

La décision du 17 septembre de la SEC, publiée sous forme de communiqué de presse, accorde à certains lieux de négociation une dispense temporaire les dispensant de s’enregistrer comme bourses lorsqu’ils négocient des actions tokenisées du NMS sur des pools de liquidité d’AMM autorisés. L’exemption envisage également que des tiers tokenisent des actions, mais seulement s’ils remplissent les conditions énoncées par le régulateur.

Une exigence centrale est que les actionnaires détenteurs de titres tokenisés reçoivent les mêmes « droits et privilèges » que ceux dont ils bénéficieraient pour les actions sous-jacentes. Cela inclut les protections liées au vote et aux dividendes, ainsi que la manière dont les opérations sur titres (corporate actions) sont acheminées vers les détenteurs. Si un jeton suit le prix d’une action sans porter ces droits juridiques ou économiques, il entre dans une catégorie que la SEC décrit comme « synthétique », et donc en dehors du champ de l’exemption.

La SEC laisse aussi de la place à l’idée que tous les modèles de tokenisation ne seront pas traités de la même manière. La commissaire Hester Peirce a souligné que l’exemption couvre un modèle particulier plutôt que toute approche imaginable pour négocier des valeurs mobilières tokenisées, tout en notant que la SEC est ouverte à d’autres modèles en dehors de la structure spécifique d’actions tokenisées évoquée dans la décision.

Qui semble le plus proche du cadre de la SEC

Plusieurs acteurs de marché sont effectivement évalués par rapport au modèle de l’exemption. La couverture précédente de Cointelegraph a mis en lumière les développements en cours dans l’univers des titres tokenisés, mais dans ce cas, ce sont les exigences de la SEC qui déterminent qui est « proche » et qui aurait besoin de changements majeurs.

Les actions tokenisées de Coinbase ont été présentées publiquement comme non synthétiques et entièrement adossées, avec des fonctionnalités de rachat et des dividendes intégrés. L’offre actuelle de la société est toutefois décrite comme visant des clients non américains, et son infrastructure d’échange repose sur un carnet d’ordres à limite centralisé plutôt que sur l’approche par AMM autorisée sur laquelle s’appuie l’exemption de la SEC.

En revanche, Ondo a pris des mesures qui cartographient plus directement le thème des droits et des droits à percevoir (entitlements). Le projet a lancé en juin des titres américains tokenisés avec des actions détenues dans une garde traditionnelle, tandis que le jeton représente l’ayant droit de l’investisseur onchain. Ondo a aussi acquis Oasis Pro, qui comprend un courtier-détaillant (broker-dealer) enregistré auprès de la SEC, une ATS (Alternative Trading System) et un agent de transfert, ce qui lui donne une empreinte d’infrastructure couvrant des composantes de marché traditionnelles et onchain.

Le responsable des affaires réglementaires mondiales d’Ondo, Peter Curley, a soutenu dans une interview pour Magazine que l’action de la SEC compte parce qu’elle a avancé malgré l’incertitude quant à la façon dont le Congrès terminerait le travail. Son point plus large était que tous les efforts de tokenisation ne correspondront pas à l’exemption « et c’est très bien », tant que des voies conformes existent pour les produits qui répondent aux standards de la SEC.

AMM autorisés et pourquoi Uniswap a attiré l’attention

La mention précise des pools de liquidité d’AMM autorisés compte au-delà de la paperasse de conformité. Elle pointe vers une conception technique dans laquelle les émetteurs ou les opérateurs régulés peuvent imposer les permissions de négociation via des mécanismes onchain plutôt que de compter uniquement sur un filtrage hors chaîne.

Le travail de développement d’Uniswap peut donc être pertinent même si le protocole lui-même n’est pas un lieu de négociation d’actions tokenisées de la même manière qu’un intermédiaire conforme. Uniswap a introduit les Permissioned Pools pour v4 en juillet, dans le but de permettre à des actifs régulés d’être négociés via des AMM où la conformité peut être imposée directement onchain. L’idée clé est que l’accès autorisé—associé à la vérification KYC, à la tenue des registres, aux exigences d’avis public et à la transparence des transactions—peut aligner la couche de négociation avec les contraintes réglementaires.

Cela crée un cadre possible pour que des émetteurs de jetons régulés puissent relier des systèmes de droits des actionnaires à des lieux de liquidité qui restreignent l’accès de manière appropriée. Ce qui reste toutefois incertain, c’est si les implémentations existantes peuvent être intégrées de bout en bout avec l’octroi des droits, la gestion des opérations sur titres et les contrôles des émetteurs exigés par la SEC, sans adaptation supplémentaire.

Pourquoi certains produits bien connus pourraient être exclus

Tous les produits d’actions tokenisées actuellement en circulation ne sont pas positionnés pour être admissibles. Robinhood, par exemple, a déployé des jetons d’actions sur Robinhood Chain décrits comme adossés un à un et « entièrement composables DeFi ». Mais la conception du jeton de Robinhood a fait l’objet de controverses : des analystes soutiennent que l’exemption de la SEC exclut l’exposition synthétique et, par conséquent, écarte des produits comme les Stock Tokens de Robinhood et les xStocks de Kraken dans leur forme actuelle.

Dans le cas de Robinhood, les stock tokens sont décrits comme des titres de créance tokenisés émis par Robinhood Assets (Jersey) Limited. Cette structure signifie que les investisseurs reçoivent une exposition économique aux actions sous-jacentes, mais sans les mêmes droits juridiques ou bénéficiaires associés à la détention d’actions conventionnelles. Par ailleurs, ils ne sont pas enregistrés en vertu des lois américaines sur les valeurs mobilières et ne sont pas disponibles pour les personnes américaines.

Les xStocks de Kraken sont également décrits comme entièrement adossés à des actions sous-jacentes, mais l’article indique qu’ils pourraient, eux aussi, ne pas donner aux détenteurs les mêmes droits que des actions conventionnelles—illustrant un problème plus général : le simple adossement ne suffit pas si l’exemption exige que les détenteurs reçoivent l’ensemble complet des droits et privilèges intégrés à la propriété d’une action ordinaire.

La plate-forme d’intelligence de marché RWA.xyz a suggéré dans une interview que la plupart des produits d’actions tokenisées sont parrainés par des tiers, mais s’attend à un basculement vers des modèles parrainés par les émetteurs dans les 12 prochains mois. La logique est simple : le cadre d’exemption semble aligner les émetteurs de jetons avec les émetteurs d’actions, réduisant potentiellement les décalages entre celui qui contrôle le jeton et celui qui contrôle les droits des actionnaires.

Cinq ans pour prouver que le modèle vaut la peine d’être adopté

La SEC décrit l’exemption d’innovation comme temporaire, avec un allégement qui dure cinq ans pendant que la commission évalue la future réglementation. Le président de la SEC, Paul Atkins, a présenté la période comme permettant au marché de « se développer », mais les investisseurs vont encore probablement poser une question pratique : les actions tokenisées offriront-elles des avantages clairs par rapport aux positions de courtage conventionnelles ?

D’après le Curley d’Ondo, les investisseurs ont finalement besoin de résultats plus rapides, moins coûteux, ou plus utiles que les rails existants. Il existe aussi des inquiétudes selon lesquelles la fragmentation de liquidité pour les produits d’actions tokenisées pourrait se traduire par des prix moins compétitifs ou une expérience utilisateur moins bonne—en particulier si les plates-formes de négociation ou les conceptions de jetons limitent où la liquidité peut se regrouper.

Si les exigences de l’exemption sont remplies, les actions tokenisées pourraient, en théorie, prendre en charge une négociation 24/7, la propriété fractionnée, un règlement plus rapide et la composabilité onchain tout en préservant les droits des actionnaires et les mécanismes liés aux opérations sur titres. Mais ces avantages n’ont d’importance que s’ils se traduisent par des améliorations mesurables que les utilisateurs souhaitent—et si le secteur peut redessiner les produits pour s’adapter au modèle de la SEC, d’abord.

Pour l’instant, les lecteurs devraient observer comment les émetteurs et les plates-formes de négociation mettent en œuvre les contraintes de l’exemption—notamment les exigences exactes en matière de droits sur les jetons et l’adoption de modèles de liquidité d’AMM autorisés—et si des équipes de produits d’actions tokenisées majeures annoncent des changements visant à devenir conformes dans cette fenêtre de cinq ans.

Cet article a été publié à l’origine sous le titre SEC Tokenized Stocks Rules: Key Winners and Losers Defined on Crypto Breaking News – votre source de confiance pour l’actualité crypto, l’actualité Bitcoin et les mises à jour blockchain.