L’effondrement de la Clarity Act au Sénat n’a pas créé un vide réglementaire, mais a plutôt ramené les États-Unis à l’ancien schéma qui a défini la surveillance des actifs numériques depuis plus d’une décennie : des agences comblant des lacunes législatives avec les outils dont elles disposent déjà.

Ce schéma a commencé bien avant que le Congrès tente d’adopter un projet de loi complet sur la structure du marché. Le test Howey de 1946 est devenu l’instrument principal de la SEC pour traiter les ventes de jetons comme des contrats d’investissement. Les orientations de FinCEN de 2013 ont placé les plateformes d’échange sous les règles de la loi sur le secret bancaire. Le rapport sur le DAO de 2017 a étendu la logique des valeurs mobilières aux ICO, tandis que la CFTC a traité le Bitcoin et, ensuite, l’Ether comme des matières premières et a autorisé des contrats à terme les concernant. La double compétence sans ligne claire a produit des années de mesures d’application plutôt que des règles prospectives.

L’ère de l’application d’abord s’est intensifiée après 2022. Les poursuites visant de grandes plateformes, la comptabilisation restrictive des actifs en garde dans le SAB 121, et le retard des ETF Bitcoin au comptant ont fait que le risque juridique a surpassé la clarté opérationnelle. Le FIT21, adopté par la Chambre en 2024, a tenté de tracer une limite statutaire : les jetons suffisamment décentralisés relèveraient de la CFTC en tant que produits dérivés digitaux, les autres restant des valeurs mobilières relevant de la SEC. Il n’est jamais devenu une loi.

Un gouvernement ultérieur a rejeté certains dossiers et abrogé le SAB 121, mais l’ambiguïté sur la compétence est demeurée. Plus tard, la loi GENIUS a créé un cadre pour les stablecoins de paiement, sans toutefois résoudre les questions plus larges de structure de marché.

La loi sur la clarté était censée achever ce travail. En s’appuyant sur le FIT21, elle aurait donné à la CFTC la supervision des marchés au comptant de produits numériques, exigé l’enregistrement des intermédiaires, ouvert des voies pour les valeurs mobilières tokenisées, et limité les règles contradictoires des États.

Après avoir été adoptée par la Chambre en 2025, elle a passé des mois dans des négociations au Sénat au sujet des rendements liés aux stablecoins, des préoccupations bancaires et des restrictions éthiques visant des responsables qui tireraient profit des actifs qu’ils seraient chargés de réglementer. Ces discussions ont échoué.

Le 15 septembre, le Sénat a rejeté la clôture (cloture) par 49 voix contre 50. Les démocrates ont invoqué l’absence de garanties suffisantes contre les conflits liés aux activités crypto du président ; plusieurs républicains se sont opposés, notamment sur les questions bancaires et de rendement. Une manœuvre procédurale a laissé une voie étroite pour une nouvelle délibération, mais le calendrier avant la mi-mandat est court.

Les agences ont agi en l’espace de quelques jours. La SEC a créé une exemption temporaire pour le trading d’actions tokenisées, une étape vers des marchés continus. La CFTC a transmis à la Maison-Blanche des règles proposées sur les transactions et les marchés crypto. Les deux avaient déjà coordonné dans le cadre du projet Crypto et publié des orientations conjointes classant les principaux jetons comme des produits numériques.

Les règles de garde font l’objet d’une révision. Les responsables disent qu’ils utiliseront les pouvoirs existants plutôt que d’attendre le Congrès. Les voix de l’industrie, qui réclamaient autrefois une loi, considèrent désormais l’action des agences comme un Plan B acceptable.

La distinction compte encore. Un texte de loi est difficile à démanteler ; une communication d’interprétation peut être réécrite par le prochain président. Les entreprises de finance traditionnelle peuvent désormais avancer, mais elles intégreront le risque d’un revirement. Les procureurs généraux des États conservent un pouvoir d’application contre la fraude. Les agences fédérales peuvent concevoir l’architecture des marchés ; les États peuvent encore poursuivre les escroqueries qui comblent les lacunes.

Ce qui demeure n’est pas le règlement clair au plan du Congrès que l’industrie recherchait, mais un compromis familier : des régulateurs qui rédigent le manuel des règles qu’ils n’avaient jamais reçu, tandis que le Congrès conserve une option lointaine pour légiférer plus tard. L’échec de la loi sur la clarté n’a pas gelé le marché. Elle a renvoyé le travail de définition des actifs numériques aux mêmes deux agences qui s’y sont disputées depuis l’apparition des premiers jetons, désormais avec une consigne plus explicite de finir le travail elles-mêmes.