463 millions de dollars, sortie.

197 millions de dollars, entrée.

La même semaine, sur le même marché, deux transactions ont pris des directions totalement opposées. D’un côté, il y a les ETF Bitcoin au comptant américains ; de l’autre, les ETF Ethereum au comptant.

Commençons par le côté Bitcoin. La semaine dernière, sur quatre jours de bourse, les flux nets sortants des ETF BTC ont dépassé 460 millions de dollars (mesuré), mettant fin à une série d’entrées nettes qui durait depuis trois semaines. Le jeudi, les sorties sur une seule journée ont été d’environ 283 millions de dollars, le plus fort rachat quotidien depuis juillet (mesuré).

La pression se concentre sur quelques grands fonds. L’ARKB d’ARK 21Shares a enregistré une sortie de 234 millions de dollars sur une semaine, dont 164 millions sur une seule journée le jeudi (mesuré). Grayscale a vu sortir 129 millions de dollars (GBTC), BlackRock 53 millions (IBIT), et Fidelity 51 millions (FBTC) (mesuré).

En regardant du côté d’Ethereum, c’est une tout autre histoire. La semaine dernière, l’ETF sur l’ETH a enregistré des entrées nettes de 197 millions de dollars (constaté). Rien que vendredi, il a attiré 216 millions de dollars en une seule journée : l’ETF ETHA de BlackRock, à lui seul, représente 148,8 millions, tandis que le Core Ethereum ETF de 21Shares a attiré 29,1 millions (constaté).

Détail intéressant : chez le même BlackRock, IBIT perd du sang, tandis qu’ETHA en aspire. Même catégorie de clients institutionnels, même semaine : l’argent a été déplacé du Bitcoin vers l’Ethereum.

Pourquoi maintenant ? Le timing colle avec les anticipations de hausse des taux. La Fed rend sa décision le 16 septembre, et le CME FedWatch indique une probabilité d’environ 90% d’une hausse de 25 points de base (constaté). Avec la hausse des taux, c’est le scénario de "sans flux de trésorerie" qui est frappé : l’histoire du "gold numérique" du Bitcoin, la plus difficile à défendre dans un cycle de resserrement monétaire.

Du côté d’Ethereum, il existe au moins une autre façon de raconter la chose : c’est un actif productif, avec le staking, des frais, et des flux de trésorerie on-chain (analyse). L’argent n’a pas quitté le crypto : il a juste effectué une manœuvre de repli à l’intérieur du crypto, en passant de la pure narration à une logique "avec flux de trésorerie".

Mais cette semaine montre aussi l’autre face : ne regardez pas seulement la moitié du verre qui s’est vidée. Depuis septembre jusqu’à aujourd’hui, les ETF BTC restent en entrée nette d’environ 307 millions de dollars (constaté). En comptant depuis leur lancement en janvier 2024, les entrées nettes cumulées dépassent 55 milliards de dollars (constaté). Une sortie de 463 millions sur une semaine, rapportée à un "pool" de 55 milliards, c’est 0,8% (estimation).

Et le prix du BTC était encore lundi autour de 77 900 dollars (constaté), sans apparition de panique ni de dumping. Les ETF sont en rachat, le prix ne s’effondre pas : cela signifie qu’il y a ailleurs d’autres acheteurs qui absorbent — peut-être sur le spot, ou des opérations de couverture via des options (analyse).

Qui vend ? Regardez la structure. ARKB et GBTC sont les principaux contributeurs aux sorties : ces deux acteurs partagent un point commun : ce sont des "canaux d’anciens capitaux". ARKB correspond aux capitaux tactical très volatils entrés au début 2024 ; GBTC est un portefeuille à frais élevés hérité de l’époque Grayscale (analyse). IBIT ne sort que 53 millions : relativement à sa taille, c’est presque négligeable (constaté). Les véritables configurations long-only n’ont pas encore bougé.

Comment distinguer "rotation" et "perte de liquidité" ? Observez trois éléments. D’abord, le ratio ETH/BTC : si le ratio se renforce, cela indique que l’argent se réalloue au sein du crypto ; si le ratio ne bouge pas et que les deux baissent ensemble, c’est que tout le marché perd du sang (analyse). Deuxième, la valorisation des stablecoins : la rotation n’exige pas forcément de passer par les stablecoins, mais une perte de liquidité fera obligatoirement apparaître une baisse de la valorisation des stablecoins (analyse). Troisième, le funding rate des futures : la rotation correspond à un comportement spot, tandis qu’une perte de liquidité s’accompagne d’un dénouement via l’effet de levier (analyse). Ces trois indicateurs, pris ensemble, sont bien plus honnêtes que regarder uniquement les flux d’ETF.

Côté ETH, l’histoire d’"actif productif" se vend particulièrement bien ce mois-ci. Avec les anticipations de hausse des taux, tous les actifs doivent répondre à une question : pourquoi c’est cher ? La réponse du BTC, c’est la "croyance" ; celle de l’ETH, c’est "les frais + les rendements du staking" (analyse). Dans un monde où les taux approchent 4%, la "croyance" est la réponse la plus coûteuse.

Il y a aussi un détail de dimension temporelle : septembre est traditionnellement le mois où le BTC performe le plus mal (analyse). Avec une faiblesse saisonnière et des anticipations de hausse des taux — deux debuffs qui s’additionnent — les capitaux tactical quittent d’abord la zone, ce qui est logiquement cohérent (analyse). Mais la saisonnalité est une régularité statistique, pas une causalité : septembre faible ne veut pas dire que septembre doit être faible ; ceux qui l’utilisent comme raison de vendre, il y en a autant que ceux qui l’utilisent comme raison de se positionner à l’achat (analyse).

Il faut aussi présenter le principal argument opposé.

L’argument contraire dit : les données d’une seule semaine, c’est du bruit. Mi-septembre seulement : les ETF BTC sont encore en entrée nette mensuelle, donc parler de "déménagement" est encore trop tôt. Les rachats sur une seule journée de 283 millions de dollars jeudi peuvent correspondre à un rebalancement par une ou deux institutions, pas à une tendance. La sortie de GBTC est de toute façon structurelle : les détenteurs de produits à frais élevés transfèrent depuis longtemps vers des produits à frais plus faibles ; cette sortie de GBTC ne signifie pas une sortie du Bitcoin (analyse). Sur les entrées de 216 millions de dollars d’ETH vendredi, 148,8 millions proviennent de BlackRock seul : une concentration aussi forte ressemble davantage à l’action d’un gros acteur ponctuel, et ne reflète pas un basculement de tout le marché.

Cet argument opposé a du poids. Les flux de capitaux des ETF : la volatilité hebdomadaire est de toute façon importante ; qualifier "rotation" avec une seule semaine de données est effectivement un échantillon trop mince.

Dans quels cas serais-je dans l’erreur ? Très simple : c’est facile à vérifier.

Si la semaine prochaine (semaine du 21 septembre) les ETF BTC redeviennent fortement en entrée nette, tandis que les ETF ETH passent en sortie nette — alors le "déménagement" n’aura été qu’un faux mouvement, et je reconnaîtrai mon tort.

Ou bien si, le 16 septembre, la Fed laisse les taux inchangés : une fois l’hypothèse d’une hausse invalidée, si les comportements des capitaux des deux côtés ne montrent aucune différence — alors la chaîne causale "hausse des taux déclenche la rotation" ne tient pas.

Ou encore si, pendant la période de sortie des ETF BTC, la valeur totale des stablecoins baisse clairement en même temps — alors ce n’est pas de la rotation, mais une hémorragie à l’échelle du crypto : l’histoire doit être réécrite.

Gardez en tête quatre chiffres : les flux de capitaux quotidiens de la semaine prochaine, la décision du 16 septembre, la force relative de BTC et ETH, et la valorisation des stablecoins. L’argent déménage, ou il ne fait que tourner devant la porte : une semaine plus tard, on saura.

(Source : Coinpaper/Cointelegraph/ETFfaction 15 septembre ; Farside Investors ; SoSoValue)