Il y a mardi soir dernier, j’ai parcouru la documentation de TermMax. Je voulais vérifier le taux de rendement, mais en cliquant sur Alpha Market, j’ai vu « zéro liquidation » et je suis resté·e figé·e.

J’ai joué au levier DeFi depuis quelques années : la ligne de liquidation, c’est comme la gravité terrestre—si ça baisse, il faut l’accepter. Soudain, quelqu’un dit que le levier peut exister sans ligne de liquidation. Ma première réaction ? Ça ne serait pas un système pyramidal, par hasard ?
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Puis j’ai relu plusieurs fois avant de comprendre : Alpha Market habille le levier comme une option. Tu payes une prime (Max Cost) pour acheter une option d’achat ; si le prix monte, tu gagnes ; si le prix baisse, tu perds au maximum la prime—pas de liquidation, pas d’appel de marge (Margin Call). C’est totalement différent du levier traditionnel : avant, on empruntait pour augmenter la position, il fallait rembourser, et si le collatéral passait sous la ligne, ça explosait. Là, on achète : on achète le droit de bénéficier de la variation de prix. J’ai fixé le champ Max Cost pendant un bon moment, et ce n’est qu’après que j’ai réalisé : n’est-ce pas simplement une option ? Mais ce n’est pas tout à fait pareil à celle de Deribit.

J’ai fait un calcul avec une position notionnelle de 100 000 U. Prime de 5 % = 5000 U. Les frais d’ouverture de 7 % = 350 U. Les intérêts, à un taux annualisé de 100 %, pour une détention d’un jour : environ 274 U. Les frais d’exercice sont estimés à 100 U. Si ETH chute brutalement de 50 %, la perte maximale est d’environ 5724 U : pas de liquidation. À l’inverse, avec 100 000 U sur Aave : une baisse de 30 % déclenche la liquidation ; avec une pénalité de 10 %, il ne reste plus que 90 000 U, soit la perte de 10 000 U, sans même compter le slippage. Rien qu’en regardant le plafond de perte, Alpha ressemble bien à un levier « assuré ».
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Mais « zéro liquidation » n’est pas gratuit. La prime suit les taux de l’AMM : quand la volatilité explose, ça peut monter à 8 % voire 10 %. En période haussière, le coût devient très élevé. Et surtout, la valeur temps s’érode chaque jour : ce n’est pas comme un levier emprunté qu’on peut tenir. Autre question : d’où vient la liquidité des options ? Tout le monde achète des calls… alors qui vend ? Un ami market maker m’a dit que ça ressemble au Covered Call mais inversé : pour le vendeur, le risque est énorme. Si le taux d’exercice est trop élevé, le vendeur finit en perte, et la liquidité se tarit.

Le wallet enregistré sur TermMax : 830 000. Pic d’utilisateurs actifs quotidiens : 170 000. TVL : 64 millions. Mais pour Alpha, on n’a pas encore les données de volume de trading ni du taux d’exercice. Une fois lancé, il faudra surtout surveiller deux points : est-ce que le volume est suffisant pour soutenir la liquidité, et est-ce que le taux d’exercice peut devenir si élevé que les vendeurs s’enfuient. En tout cas, cette idée a vraiment réussi à entrouvrir la porte de la ligne de liquidation.