1) Résumé exécutif
Grove construit l’infrastructure qui relie l’économie des stablecoins à la finance traditionnelle. En combinant l’allocation de capitaux institutionnels, des solutions de financement et la liquidité onchain, Grove permet aux actifs du monde réel de passer onchain et soutient l’évolution des marchés financiers mondiaux.
En tant qu’agent principal au sein de l’écosystème Sky, Grove déploie du capital pour le compte du troisième plus grand stablecoin au monde. À ce jour, le protocole a déployé plus de 2,5 milliards de dollars sur une gamme diversifiée de stratégies de crédit.
La suite de produits de Grove est conçue pour soutenir de multiples cas d’usage institutionnels. Grove Allocator fournit une infrastructure pour l’allocation de capital onchain. Grove Financing propose des solutions de crédit à la fois sur des marchés onchain et traditionnels. Grove Basin permet une liquidité instantanée en stablecoins pour des actifs du monde réel tokenisés.
Le protocole est développé par Grove Labs, une équipe possédant une expertise approfondie couvrant à la fois la finance traditionnelle et la finance onchain. Grove Labs est dirigé par les fondateurs Mark Phillips, Kevin Chan et Sam Paderewski.
Le trimestre raconte une histoire de croissance, avec un chiffre qui nécessite du contexte. Le capital déployé n’a cessé d’augmenter, en moyenne à 2,0 Md$ et en hausse de 19,3% par rapport au trimestre précédent, tandis que le revenu a progressé à 19,4 M$ et a augmenté chaque trimestre depuis le lancement. Les dépenses ont atteint 26,9 M$, mais cette hausse correspond à un artefact de calendrier et ne reflète pas une véritable augmentation du coût. Grove comptabilise le coût de financement aux dates de règlement Sky, et trois règlements sont intervenus au cours de ce trimestre : chacun a « dégagé » un coût accumulé sur les mois précédents. Cela a fait passer le profit brut trimestriel à -7,4 M$ contre +5,0 M$ au T4 2025. En regardant les mois que ce coût couvre réellement, l’écart sous-jacent est bien plus stable que ne le suggère le chiffre trimestriel. Et depuis le lancement, le profit brut cumulé reste positif.
🔑 Indicateurs clés (T1 2026)
Capital déployé : 2,0 Md$ (+19,3% QoQ)
Revenu : 19,4 M$ (+25,8% QoQ)
Dépenses : 26,9 M$ (+156,5% QoQ)
Profit brut : -7,4 M$ (-249,6% QoQ) ; cumulé : 2,6 M$
💬 Commentaire de l’équipe Grove
« Les RWAs onchain ont continué de croître ce trimestre, et cette tendance est au cœur de la mission de Grove. Notre travail consiste à relier la liquidité en stablecoins au crédit institutionnel, et une part croissante de ce crédit migre onchain à chaque trimestre. Le marché arrive à l’infrastructure que nous avons passée l’année dernière à construire. »
L’exemple le plus clair a été le CLO tokenisé que Grove a adossé avec Galaxy Digital et Arch Lending, l’une des premières opérations de titrisation natives digitales de prêts adossés à des crypto-actifs. Grove a pris la tranche de classe B. Des deals comme celui-ci sont exactement le type de crédit institutionnel que Grove est conçu pour soutenir. Nous pensons que c’est ainsi que ressemblera l’avenir de la finance : des opportunités de crédit, structurées et réglées nativement onchain, ouvertes à la vérification d’une manière que la plomberie historique n’a jamais permis.
En perspective, nous sommes désormais à la fin du T2, et Grove a déjà livré de nouveaux produits. Celui qui comptait le plus, et qui était le plus difficile à réaliser, était Grove Basin : une infrastructure de crédit programmable conçue pour fournir aux détenteurs de tokens éligibles de la liquidité en stablecoins onchain dans le cadre de transactions approuvées impliquant des actifs du monde réel tokenisés, tandis que les émetteurs et les plateformes continuent d’exécuter leurs flux de travail existants. Les partenaires déjà en place, dont BlackRock, Janus Henderson, Securitize, Centrifuge et Galaxy Digital, montrent l’importance de la demande en arrière-plan. Le lancement officiel aura lieu dans les mois à venir. L’application Grove a également ouvert l’accès au Sky Savings Rate via une interface Grove, et les Grove Points ont suivi pour élargir la participation.
Une part plus importante de la finance institutionnelle migre onchain, et Grove a l’intention d’être l’infrastructure à travers laquelle cela se fait."
2) Capital déployé
Le capital déployé mesure la valeur des dépôts en stablecoins qu’un allocateur a alloués à des positions générant du rendement — c’est le socle sur lequel Grove perçoit son rendement et, par conséquent, le meilleur indicateur clair de l’ampleur du projet. Au T1 2026, le capital déployé a atteint en moyenne 2,0 Md$, en hausse de 19,3% d’un trimestre à l’autre par rapport aux 1,7 Md$ du T4 2025, prolongeant une progression continue depuis que Grove a commencé à déployer du capital fin juillet 2025.
La trajectoire correspond à l’observation centrale du trimestre : le capital déployé moyen a doublé sur les trois trimestres pendant lesquels Grove a opéré, passant de 1,0 Md$ lors de son trimestre de lancement partiel à 1,7 Md$, puis à 2,0 Md$.
Le passage du T4 au T1 reflète des entrées nettes régulières plutôt qu’un événement isolé, avec des soldes quotidiens clôturant le trimestre à 2,6 Md$ au 31 mars, le point haut de la période. La croissance de la moyenne, comparée à un niveau de fin de trimestre plus élevé, indique que du capital a continué d’être ajouté jusqu’à la fin du trimestre.
Le capital déployé est concentré sur un petit nombre de positions de crédit et de trésorerie tokenisées, ce qui rend clair dans quoi Grove investit. Le portefeuille est ancré par deux participations. JAAA, à 657,2 M$ (30,8%), correspond à la stratégie Janus Henderson Anemoy AAA CLO, un fonds tokenisé détenant des obligations adossées à des prêts (collateralized loan obligations) notées AAA et géré par la même équipe que celle derrière le FNB AAA CLO de Janus Henderson. LTF, à 589,4 M$ (27,7%), est le Anemoy Liquid Treasury Fund, qui détient des bons du Trésor US à court terme. Ces deux positions représentent plus de la moitié de tout le capital déployé, et BUIDL ajoute encore 336,4 M$ (15,8%) en tant que fonds monétaire tokenisé de BlackRock, portant les trois principales à environ trois quarts du total.
Le reste se déploie à travers le crédit DeFi et plus encore : la liquidité du stablecoin RLUSD fournie aux marchés de prêt d’Aave, y compris le marché Aave Horizon orienté institutions (les positions aEthRLUSD et aHorRwaRLUSD), le fonds STAC de Securitize de titres CLO AAA tokenisés, ainsi qu’une série d’allocations plus modestes. La forme correspond à un portefeuille de crédit et de dette publique investment-grade tokenisés, ancré par quelques positions importantes plutôt que réparti uniformément. Aussi, le rendement moyen (blended) de Grove dépend largement de la performance de ces principaux placements.
Face aux autres allocateurs qui puisent du capital chez Sky, la part de Grove du capital total des allocateurs a continué d’augmenter. Grove a représenté 37,1% du capital de l’allocateur Sky déployé au T1 2026, contre 30,3% au T4 2025, Spark étant le plus grand allocateur et Obex une troisième partie plus modeste.
La décomposition montre que Grove gagne des parts dans l’ensemble des allocateurs sur la période, avec une croissance plus rapide que le total, même si Spark reste le plus grand allocateur individuel. Les données indiquent que le capital déployé augmente régulièrement jusqu’à la fin du trimestre et que Grove capte une plus grande part du capital de l’allocateur Sky, rehaussant le socle sur lequel les coûts de revenus et de financement sont calculés dans les sections suivantes.
💬 Commentaire de l’équipe Grove
« Les graphiques ci-dessus reflètent les opérations de Grove Allocator, notre infrastructure onchain à travers laquelle des partenaires institutionnels comme Sky allouent du capital. Comme l’indiquent les chiffres, Grove grandit au sein du cadre Sky Prime Agent, ce qui signifie que la mission de Sky confiée à Grove a augmenté en taille. Cela ne se produit pas à la légère. La mission progresse parce que la performance de Grove dans le cadre de celle-ci est restée parfaitement alignée avec la mission de Sky : diversifier ses garanties et intégrer davantage d’opportunités liées à des actifs du monde réel. »
Les allocations affichées sont les plus grandes positions de Grove à la fin du T1, comme vue “à un instant donné”. Le portefeuille est géré activement, et plusieurs de ces positions ont déjà évolué depuis la fin du trimestre, pendant que nous suivons les expositions et rééquilibrons entre elles.
En perspective, nous nous attendons à une diversification du mix de stratégie. Plusieurs négociations sont déjà en cours, ce qui élargirait la gamme de crédit que Grove alloue. À mesure qu’elles se concluront, la composition des prochains trimestres devrait être différente de celle présentée ici."
3) Revenu
Le revenu mesure la valeur brute que Grove génère sur son capital déployé : les intérêts accumulés sur les positions générant du rendement, plus les incitations revendiquées via des distributeurs onchain, et à ce jour il est conservé intégralement par le projet. Le revenu s’est élevé à 19,4 M$ au T1 2026, en hausse de 25,8% d’un trimestre à l’autre par rapport aux 15,4 M$ du T4 2025.
Le revenu a progressé à chaque trimestre pendant lesquels Grove a opéré : de 9,9 M$ lors de son trimestre de lancement à 15,4 M$, puis à 19,4 M$, reflétant globalement la hausse du capital déployé.
En comparaison avec le capital déployé moyen de 2,0 Md$, le revenu du trimestre implique un rendement annualisé “run-rate” sur le capital déployé d’environ 3,8%, le rendement côté “spread” dans lequel Grove opère. Le revenu quotidien était irrégulier, marqué par des jours de reconnaissance plus importants comme le 6 février et une clôture du 31 mars au-dessus de 1,6 M$, ce qui est cohérent avec le fait que le rendement et les incitations sont reconnus par paliers plutôt qu’à rythme uniforme.
Les revenus reflètent globalement le carnet de déploiement : JAAA et LTF sont à nouveau les deux plus grandes contributions, à 5,0 M$ (25,1%) et 4,7 M$ (23,6%). Au-dessous, l’ordre se modifie, et ce changement est la partie la plus révélatrice de la décomposition.
Le rendement est concentré là où se trouve le capital, mais pas dans des proportions égales. Les positions de prêt RLUSD sur Aave et le fonds CLO STAC ont dépassé leur “taille”, avec aEthRLUSD générant 17,8% du revenu pour 10,8% du capital déployé et STAC 12,9% pour seulement 4,7%, tandis que BUIDL a produit 13,7% du revenu pour 15,8% du capital. En bref, les positions de prêts en stablecoins et de crédit CLO ont gagné plus par dollar déployé ce trimestre que ne l’ont fait les fonds du Trésor et du marché monétaire tokenisés.
Les données montrent que le revenu progresse au rythme du capital déployé, avec un rendement “run-rate” implicite proche de 3,8%, le chiffre auquel sont mesurés les coûts de financement de la section suivante.
💬 Commentaire de l’équipe Grove
« Les revenus ont encore progressé ce trimestre, à 19,4 millions de dollars, en hausse de 25,8% par rapport au T4, et ils ont augmenté à chaque trimestre depuis le lancement. Comme l’indique l’analyse ci-dessus, les revenus suivent globalement l’évolution du capital déployé, et le rendement se concentre là où se trouve le capital. Malgré tout, plusieurs des positions plus modestes ont dépassé leur “taille”, en générant une part des revenus supérieure à leur part de capital. »
C’est la partie qui compte le plus pour la façon dont nous travaillons. Tous les actifs ne se comportent pas de la même manière, et si certains peuvent absorber une allocation plus importante sans comprimer leur rendement, d’autres ne le peuvent pas. Le rendement d’un actif évolue avec la taille de son marché, les campagnes d’incitation qui s’y déroulent, et d’autres facteurs qui changent avec le temps. Notre rôle d’underwriters de crédit consiste à lire ces différences et à dimensionner chaque position en conséquence, en équilibrant le portefeuille vers le meilleur résultat “blended” que nous pouvons atteindre, plutôt que de poursuivre le taux affiché le plus élevé.
Ces conditions ne restent pas identiques, et le carnet non plus. À mesure que les marchés s’étendent ou se contractent et que les programmes d’incitation vont et viennent, nous prévoyons de continuer à réallouer pour préserver le rendement “blended”.
4) Dépenses
Les dépenses mesurent les coûts de financement de Grove, c’est-à-dire l’intérêt accumulé sur les USDS qu’elle tire via l’infrastructure de dette de Sky (la facilité ALLOCATOR-BLOOM-A), reconnu lors des règlements et net des paiements de règlement. C’est le coût de financement que Grove doit couvrir sur son capital déployé avant qu’un spread ne subsiste. Les dépenses se sont élevées à 26,9 M$ au T1 2026, en hausse de 156,5% d’un trimestre à l’autre par rapport aux 10,5 M$ du T4 2025.
L’augmentation correspond au mouvement de coûts déterminant du trimestre, et elle est due à la manière dont le coût de financement est reconnu, plutôt qu’à un changement du capital déployé uniquement.
Dans cet indicateur, le coût de financement est reconnu aux dates de règlement Sky, plutôt que de s’accumuler uniformément d’un jour à l’autre. Au T1 2026, trois règlements ont été reconnus : 14,3 M$ le 2 février, 6,2 M$ le 2 mars et 6,3 M$ le 30 mars, contre deux règlements totalisant 10,5 M$ au T4 2025. La concentration de trois règlements sur un seul trimestre est le moteur immédiat de la hausse. Rapporté à un capital déployé moyen de 2,0 Md$, le coût de financement reconnu sur le trimestre implique un taux annualisé d’environ 5,3%, au-dessus du taux de rendement annualisé (run-rate) implicite de 3,8% du côté des revenus.
Les données montrent que les coûts de financement reconnus au T1 dépassent les revenus générés sur la même période ; cela se répercute directement sur le profit brut ci-dessous.
💬 Commentaire de l’équipe Grove
« La hausse du T1 2026 est un artefact de calendrier, pas une augmentation réelle du coût. Le coût de financement est reconnu aux dates de règlement Sky, plutôt que de s’accumuler uniformément au fil du temps. Trois règlements sont intervenus au T1, les 2 février, 2 mars et 30 mars, et chacun a couvert un coût de financement accumulé au cours des mois précédents. Plusieurs mois de coûts ont été reconnus à l’intérieur d’un seul trimestre, ce qui explique le chiffre de 26,9 millions, et non un changement brutal dans ce que Grove paie pour emprunter. En répartissant uniformément sur les mois que cela couvre réellement, le taux de financement sous-jacent est beaucoup plus lisse que ce que suggère l’indicateur. »
5) Profit brut
Le profit brut mesure la valeur que Grove conserve après le coût de financement dû à Sky, calculé comme le revenu moins le coût du revenu. C’est le résultat net de l’activité “spread”. Le profit brut s’est établi à -7,4 M$ au T1 2026, contre +5,0 M$ au T4 2025, soit un mouvement de 249,6% d’un trimestre à l’autre. Sur une base cumulée depuis le lancement, le profit brut reste positif à 2,6 M$.
Le résultat découle directement des deux sections précédentes : le revenu de 19,4 M$ en face d’un coût du revenu de 26,9 M$ laisse un spread négatif sur le trimestre.
Les deux trimestres précédents étaient positifs, à 5,1 M$ et 5,0 M$, grâce à un revenu supérieur aux coûts de financement reconnus sur ces périodes. Le chiffre négatif du T1 a ramené le total cumulé de 10,1 M$ à 2,6 M$, mais ne l’a pas effacé : la courbe cumulée reste au-dessus de zéro sur chacun des trois trimestres pendant lesquels Grove a opéré. Le passage à un chiffre trimestriel négatif coïncide avec la concentration de trois règlements Sky sur la période, ce qui a fait passer le coût de financement reconnu au-dessus du revenu. Comme les règlements sont reconnus par paliers, le profit brut mesuré sur un seul trimestre reflète à la fois le calendrier de ces règlements et le spread sous-jacent ; tandis que la courbe cumulée lisse ce calendrier.
Les données montrent que l’écart trimestriel entre le revenu reconnu et le coût de financement reconnu est devenu négatif au T1, en regard d’un profit brut cumulé qui demeure positif à 2,6 M$.
💬 Commentaire de l’équipe Grove
« Le profit brut hérite de la même distorsion de calendrier que le côté coûts, sans dégradation de l’activité. Le revenu reflète ce que Grove a gagné sur le trimestre, mais le côté coûts comptabilise plusieurs règlements couvrant des coûts de financement accumulés sur les mois précédents. Faire correspondre un seul trimestre de revenus à plusieurs mois de coûts comptabilisés produit un écart négatif qui ne représente pas l’économie réelle de la période. »
Le chiffre à garder en référence est le profit brut cumulé, qui reste positif à 2,6 millions de dollars depuis le lancement. Le snapshot trimestriel est devenu négatif à cause du calendrier des règlements, tandis que l’activité sous-jacente a progressé régulièrement, à la fois en taille de mandat et en part du capital alloué de l’écosystème Sky.
6) Perspectives
Les jeux de données du trimestre posent les deux fils directeurs suivis dans ce rapport. D’abord, le capital déployé a atteint une moyenne de 2,0 Md$ et s’est terminé la période à 2,6 Md$, ce qui a fait augmenter la part de Grove dans le capital de l’allocateur Sky à 37,1% et a relevé le socle sur lequel les revenus et les coûts de financement sont calculés ; le revenu, qui a atteint 19,4 M$ avec un rendement “run-rate” implicite proche de 3,8%, est positionné pour suivre ce socle plus élevé au trimestre suivant.
Lors du deuxième volet, l’écart entre le revenu reconnu et le coût de financement reconnu s’est inversé au T1 : des dépenses de 26,9 M$ ont reflété trois règlements Sky reconnus sur le trimestre, et le profit brut trimestriel est passé à -7,4 M$, bien que le profit brut cumulé depuis le lancement reste positif à 2,6 M$.
La façon dont le profit brut se lira au trimestre prochain dépend de l’interaction de ces éléments : le rendement “run-rate” sur un socle déployé plus vaste et concentré en crédit, face au calendrier et à la taille des règlements Sky reconnus sur la période.
7) Définitions
Indicateurs :
Capital déployé : la valeur des dépôts des utilisateurs qu’un allocateur a allouée à des investissements générant du rendement ; indiquée sur Token Terminal comme la valeur totale verrouillée (TVL) et présentée ici comme une moyenne trimestrielle des valeurs quotidiennes.
Revenu : la valeur brute que Grove génère grâce aux positions générant du rendement et aux incitations perçues, actuellement conservées intégralement ; équivalent aux frais totaux.
Dépenses : les coûts opérationnels de Grove, comprenant le coût de financement (intérêt) reconnu sur la dette tirée via l’infrastructure de dette de Sky, net des paiements de règlement.
Profit brut : revenu moins coût du revenu ; reporté sur Token Terminal comme les revenus (earnings) et représentant le spread que Grove conserve après ses obligations de financement envers Sky.
Produits :
Grove Allocator : la couche d’exécution onchain de Grove qui propose et alloue du capital vers des positions de rendement approuvées via des partenaires institutionnels préalablement vérifiés.
USDS : le stablecoin émis dans l’écosystème Sky que Grove utilise comme financement pour déployer vers des positions générant du rendement.
ALLOCATOR-BLOOM-A : l’installation de la dette Sky par laquelle Grove tire des USDS ; les intérêts reconnus sur cette facilité constituent les dépenses de Grove.
JAAA / LTF : la stratégie Janus Henderson Anemoy AAA CLO (CLO AAA notés AAA tokenisés) et le fonds Anemoy Liquid Treasury Fund (bons du Trésor US à court terme tokenisés), émis onchain via Centrifuge.
BUIDL : le fonds monétaire tokenisé de BlackRock, émis via Securitize.
STAC : le fonds CLO AAA tokenisé de Securitize.
aEthRLUSD / aHorRwaRLUSD : les positions de Grove fournissant de la liquidité en stablecoin RLUSD aux marchés de prêt d’Aave, y compris le marché Aave Horizon orienté institutions.
8) À propos de ce rapport
Ce rapport est publié chaque trimestre et produit en s’appuyant sur l’infrastructure de données onchain de bout en bout de Token Terminal. Tous les indicateurs proviennent directement des données de la blockchain. Les graphiques et jeux de données cités dans ce rapport peuvent être consultés sur le tableau de bord du rapport Grove T1 2026 sur Token Terminal.