Aperçu du rapport de Multicoin : Hyperliquid (HYPE) offre un potentiel de hausse de cinq fois

Auteur : Multicoin Capital
Compilation : Felix, PANews
Multicoin Capital a commencé à constituer sa position dans Hyperliquid dès le début de l’année et continue d’accumuler. Aujourd’hui, HYPE fait partie des plus importantes positions de ses fonds de liquidité. Récemment, Multicoin Capital a publié une analyse complète et un rapport d’évaluation de Hyperliquid (HYPE).
Le rapport indique que le prix de négociation actuel de HYPE est d’environ 63 dollars, avec un ratio cours/bénéfices d’environ 36 fois (sur la base des bénéfices des 12 derniers mois). En tenant compte de l’accord Coinbase/USDC déjà entré en vigueur, le ratio cours/bénéfices serait d’environ 30 fois. On s’attend à ce qu’en 2028, le chiffre d’affaires annuel de HYPE atteigne environ 8 milliards de dollars, ce qui signifie qu’à un ratio cours/bénéfices de 20, son prix serait d’environ 319 dollars.
Le rapport complet compte 44 pages ; PANews a compilé les points essentiels.
Hyperliquid est une blockchain Layer 1 verticalement intégrée et un exchange décentralisé conçu pour le trading à très haute vitesse. 2025 sera une année charnière pour Hyperliquid.
Au cours des 12 derniers mois, le volume de trading d’Hyperliquid a été d’environ 2,9 trillions de dollars et ses revenus d’environ 873 millions de dollars. Ces profits vont entièrement aux détenteurs de tokens, ce qui place le protocole parmi les exchanges les plus rentables du secteur crypto, CeFi ou DeFi.
Le nombre d’utilisateurs de Hypeliquid est passé d’environ 301 000 à environ 923 000. À la fin de l’année, l’Open Interest total représentait environ 6 milliards de dollars. Aujourd’hui, Hyperliquid contrôle plus de 59% de l’Open Interest (OI) du marché DeFi des dérivés ; son OI d’environ 9,6 milliards de dollars dépasse à lui seul le total de tous ses principaux concurrents on-chain.
L’an dernier, Hyperliquid a pris une part de marché significative aux CEX (exchanges centralisés) : son volume de trading mensuel atteint désormais environ 17% de celui de Binance, alors qu’il était presque nul il y a deux ans ; l’OI a aussi atteint environ 21%.
La croissance d’Hyperliquid ne se limite pas à Binance : par rapport à tous les CEX, Hyperliquid a atteint des niveaux historiques de parts de volume de trading et d’OI.
Le chiffre d’affaires annuel principal de Hyperliquid atteint déjà plusieurs centaines de millions de dollars, mais certains catalyseurs récents continueront de stimuler sa croissance de manière significative. Parmi eux, la feuille de route produit inclut plusieurs catalyseurs capables d’étendre fortement le marché potentiel total du protocole dans les 12 à 24 mois à venir, d’augmenter les flux de capitaux et d’accroître la base de revenus. Au total, il y a aujourd’hui huit catalyseurs majeurs, et davantage pourraient encore apparaître au fil du temps.
Catalyseurs
1. HIP-3 : marché de trading sans autorisation
La proposition d’amélioration HIP-3 (HIP-3) a été lancée en octobre 2025 et constitue la mise à niveau la plus importante du réseau à ce jour. Avant HIP-3, la création de nouveaux marchés était contrôlée par les validateurs : ils décidaient quels actifs pouvaient être listés et fixaient les paramètres clés. L’introduction de HIP-3 rend le déploiement de marchés perpétuels sur HyperCore sans autorisation. Toute entité qui mise plus de 500 000 tokens HYPE peut déployer un nouveau marché de contrats perpétuels et contrôler entièrement la configuration des oracles, les limites de levier et les réglages de risque. Les frais sont partagés à 50/50 entre le déployeur et le protocole. 
Le développement de HIP-3 est remarquable : son Open Interest (OI) est passé de presque zéro au lancement à plus de 2,9 milliards de dollars en seulement six mois, soit une hausse de plus de 100x. Dans les 30 marchés classés chez Trade.xyz, la part du marché des cryptos est inférieure à la moitié ; le reste concerne des matières premières, des actions et des marchés d’indices.
Lors des pics de trading, le volume du marché HIP-3 représente presque la moitié de toutes les activités de trading sur Hyperliquid. À l’heure actuelle, l’Open Interest (OI) représente 33% de l’OI total d’Hyperliquid.
2. HIP-4 : marchés de prédiction et options
HIP-4 sera lancé au début de 2026 et permet aux développeurs de construire directement des marchés de prédiction et des options sur HyperCore. Cette mise à niveau ajoute des contrats basés sur des résultats d’événements : ce sont des instruments entièrement collatérisés avec des structures de gains prédéfinies et des dates fixes. Les traders peuvent utiliser le collatéral de leur position pour participer aux marchés de prédiction, sans transférer leurs fonds ailleurs. Des plateformes indépendantes comme Polymarket ne peuvent pas offrir cette fonctionnalité de marge croisée.
La taille de marché potentielle ici est énorme. À l’heure actuelle, le volume mensuel de trading sur les marchés de prédiction atteint jusqu’à 21 milliards de dollars. Les options crypto affichent, en période de pic, un volume mensuel de plus de 1800 milliards de dollars. L’acquisition par Coinbase de Deribit pour 2,9 milliards de dollars montre à elle seule la valeur considérable de ce marché. Si Hyperliquid peut reproduire ne serait-ce qu’une petite partie des succès obtenus dans le segment des contrats perpétuels sur les marchés de prédiction ou sur les options crypto, son potentiel de revenus sera très significatif, d’autant plus que ces deux marchés peuvent offrir des taux de frais plus élevés.
3. Marge de portefeuille
La marge de portefeuille pourrait être le catalyseur le plus sous-estimé d’Hyperliquid. Cette fonctionnalité existe sur les CEX depuis des années, mais la mettre en œuvre on-chain est nettement plus difficile. La marge de portefeuille permet aux utilisateurs d’utiliser d’un seul coup l’intégralité de leur solde de marge, au lieu de répartir séparément la marge pour chaque position comme dans les modèles traditionnels.
De plus, sur Hyperliquid, tout solde de marge de portefeuille inutilisé qui n’est pas utilisé pour trader par un utilisateur génère automatiquement des revenus via un protocole de prêt, afin d’améliorer l’efficacité du capital.
4. Partenariat Coinbase USDC
L’an dernier, Hyperliquid a organisé un appel d’offres pour choisir un partenaire natif de stablecoins. Native Markets, la société de l’écosystème Hyperliquid, a remporté l’appel et a lancé USDH. Son idée est très simple : l’exchange Hyperliquid détient des collatéraux de stablecoins se chiffrant en dizaines de milliards de dollars, et historiquement, une grande partie des revenus de ces fonds flottants allait vers Circle et Coinbase via l’USDC. USDH a été la première tentative visant à ramener une partie de ces revenus vers l’écosystème Hyperliquid.
En mai de cette année, Coinbase est intervenu et est devenu le déployeur officiel des fonds USDC d’Hyperliquid. Native Markets se retire progressivement de ce rôle, tandis que Coinbase a le droit d’acquérir des actifs de la marque USDH. Ainsi, Hyperliquid conserve l’USDC, un collatéral que les utilisateurs connaissent et en qui ils ont confiance, tout en récupérant une grande partie des revenus sur les flux de trésorerie flottants, qui étaient auparavant entièrement orientés vers Circle et Coinbase.
Cette signification est grande, pour deux raisons. D’abord, il s’agit d’un revenu réel. Même si des chiffres précis n’ont pas encore été divulgués, la documentation d’Aligned Quote Asset mentionne une répartition d’environ 90% des revenus. En supposant qu’il y ait environ 6,13 milliards de dollars d’actifs USDC en collatéral sur la plateforme Hyperliquid et que le rendement total des bons du Trésor soit de 3,65%, alors 90% de la répartition des revenus signifie que ce protocole pourrait générer plus de 200 millions de dollars de revenus par an. Ensuite, cela montre qu’Hyperliquid a la capacité de réaliser de véritables transactions commerciales importantes.
5. Codes Builder
Builder Codes permet aux front-ends tiers de router le flux d’ordres vers Hyperliquid en échange d’une partie des frais. En pratique, Hyperliquid externalise la distribution tout en conservant la couche de liquidité. Tout wallet, application de trading ou agrégateur peut se connecter au même CLOB sous-jacent (carnet central d’ordres limite) et en tirer une partie des revenus.
À l’heure actuelle, les plus grands opérateurs de Builder Codes incluent Phantom, MetaMask, Insilico, Based et Hyperdash. Ensemble, ils génèrent près de volumes de trading quotidiens à neuf chiffres pour Hyperliquid. Parmi eux, Phantom à lui seul compte plus de 17 millions d’utilisateurs actifs mensuels ; depuis son lancement en juillet 2025, son volume cumulé d’intégration avec Hyperliquid dépasse 43 milliards de dollars et il a généré environ 22 millions de dollars de revenus pour sa propre activité.
Jusqu’à présent, les Builder Codes n’ont pas connu un succès aussi massif que HIP-3. Cependant, les éléments nécessaires à leur réussite sont déjà en place. Historiquement, la plupart des modèles de rentabilité des front-ends de crypto reposaient sur le fait d’agir comme courtier et/ou exchange. Comme cela a été souligné à plusieurs reprises, le trading est l’activité la plus rentable de l’industrie. La plupart des wallets, des nouvelles banques, des front-ends, des agrégateurs, etc., veulent que les utilisateurs puissent accéder aux perps. Plutôt que de construire un tout nouveau DEX de dérivés, d’obtenir la liquidité (et potentiellement d’en payer le coût), de se disperser l’attention des tokens, etc., tous les opérateurs de moteurs de flux d’ordres peuvent router directement les transactions vers la plateforme de perps offrant la liquidité la plus élevée, et Hyperliquid est sans aucun doute l’un des meilleurs. 
Ce modèle est stratégique pour Hyperliquid, car cela signifie que l’équipe core n’a pas besoin d’obtenir directement les utilisateurs : elle doit simplement maintenir une liquidité suffisante. Cet effet de roue volante s’accumule aussi : davantage d’intégrations de constructeurs entraînent davantage de volume de trading, ce qui renforce la liquidité, améliore l’efficacité d’exécution, puis attire encore plus de constructeurs.
Le mécanisme de fonctionnement de Builder Code est le même que celui qui sous-tend la valeur de l’écosystème Binance Link ; ici toutefois, il est sans autorisation, et les revenus sont partagés au niveau du protocole plutôt que via des accords de développement d’activité bilatéraux personnalisés.
6. HyperEVM
Au début de 2026, plus de 175 équipes ont déployé des applications sur HyperEVM. La principale valeur d’HyperEVM réside dans sa composabilité avec HyperCore. En lisant les précompilations, les smart contracts peuvent accéder aux données CLOB en temps réel, notamment les prix, l’Open Interest et les informations de marge, ce qui permet d’éviter les problèmes de latence inter-domaines. Comme ces applications s’exécutent sur la même chaîne que l’exchange, elles peuvent directement utiliser la liquidité, les prix et le CLOB d’Hyperliquid. Les protocoles de prêt peuvent utiliser des prix en temps réel pour la liquidation ; les produits structurés peuvent se couvrir dans une seule transaction via le CLOB ; et les stablecoins peuvent s’appuyer sur la source de données de prix native d’Hyperliquid plutôt que sur des oracles externes.
Cet écosystème en est encore à un stade précoce. L’interopérabilité entre HyperCore et HyperEVM est toujours en cours de développement, mais à mesure que l’intégration se renforce, Hyperliquid obtiendra des avantages que d’autres plateformes de trading de dérivés n’ont pas : une architecture financière verticalement intégrée, où la bourse, le moteur de risque et la couche d’applications DeFi fonctionnent dans le même système. Chaque nouvelle application construite sur HyperEVM apporte de nouveaux flux de capitaux à Hyperliquid et crée une nouvelle demande pour HYPE.
7. Réglementation et adoption institutionnelle
Hyperliquid semble aussi accorder une attention particulière à la réglementation. Le Hyperliquid Policy Center, dirigé par Jake Chervinsky, a été établi à Washington, D.C., ce qui montre que l’écosystème ne souhaite pas rester indéfiniment en dehors des États-Unis. Son objectif est de sensibiliser les décideurs et les régulateurs aux connaissances liées aux marchés DeFi, aux contrats perpétuels et aux infrastructures financières on-chain. Hyperliquid investit beaucoup de ressources pour argumenter que les contrats perpétuels DeFi peuvent s’intégrer dans le cadre réglementaire américain.
Le timing mérite l’attention, car les régulateurs américains adoptent une position de plus en plus active envers les contrats perpétuels. En mai 2026, la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) américaine autorise des exchanges CeFi enregistrés à lancer de véritables contrats perpétuels sur le bitcoin ; ensuite, les contrats perpétuels d’autres grandes crypto-actifs ont suivi rapidement. 
8. ETF
La plupart des gestionnaires d’actifs de finance traditionnelle, des conseillers en investissement enregistrés (RIA), des family offices, des hedge funds, des allocateurs d’actifs, etc., ont du mal à acheter et à détenir HYPE, et encore plus à le custoder ; ils ont aussi des difficultés à trader sur des places offshores, et ne peuvent pas supporter la moindre complexité opérationnelle. Même si Coinbase a récemment listé HYPE, de nombreuses institutions restent réticentes à trader sur un exchange natif en crypto ou à détenir directement ce token.
Cependant, cet obstacle a désormais disparu. En mai 2026, l’ETF Hyperliquid de 21Shares a commencé à se négocier au Nasdaq ; ensuite, le BHYP de Bitwise a été listé à la Bourse de New York ; et l’ETF de Grayscale HYPG Hyperliquid Staking a également commencé à être négocié. Quel que soit l’angle, le lancement d’ETP sur HYPE a été un énorme succès.
À noter : le spot ETF sur HYPE a absorbé plus de 1% de l’offre de HYPE au cours des 10 premiers jours de cotation : c’est la sortie la plus solide à ce jour parmi tous les ETF crypto spot.
Risques
1. Décentralisation et gouvernance
Hyperliquid est souvent critiqué comme étant « centralisé ». Depuis juin 2026, le réseau compte 27 nœuds validateurs, contre seulement 4 au démarrage. Cela représente plusieurs ordres de grandeur de moins que les ~887 000 validateurs d’Ethereum ou que les 742 validateurs de Solana. Pendant les deux premières années de fonctionnement du réseau, le code des nœuds était en accès fermé (closed source). Comme le montre l’événement JELLY, un petit groupe de validateurs peut se regrouper en quelques minutes et parvenir à un consensus sur les mécanismes de marché et de blockchain.
2. Réglementation
Hyperliquid se trouve actuellement dans une zone grise réglementaire. En tant que protocole de trading on-chain sans autorisation (permissionless), toute personne dans le monde peut accéder directement à son réseau. Le front-end masque généralement l’accès aux utilisateurs des régions soumises à restrictions, comme les États-Unis, mais il est difficile de déterminer combien d’utilisateurs ou de volumes proviennent de ces régions, que ce soit via un accès direct ou en utilisant des réglages de proxy pour contourner un blocage géographique.
Les perps restent son produit phare, mais leur statut juridique n’est pas encore clair, en particulier dans la façon dont le droit américain interprète les swaps et les futures. Comme indiqué plus haut, la CFTC américaine a récemment approuvé de grands protocoles d’échanges d’actifs numériques réglementés par des CEX ; toutefois, cette autorisation ne couvre pas l’accès des utilisateurs américains aux plateformes offshore ni les produits de protocoles de trading on-chain. Même si la CFTC a qualifié le protocole de trading nouvellement autorisé comme des futures, la Chicago Mercantile Exchange (CME) a immédiatement poursuivi la CFTC à ce sujet, en soulignant que, selon elle, le protocole a été qualifié à tort de futures. Si la CFTC américaine engage des actions coercitives contre le protocole Hyperliquid, contre ses développeurs de protocole ou contre ses validateurs, cela pourrait avoir un impact majeur sur la croissance de la plateforme et sur la valeur de HYPE.
3. Concurrence
Les exchanges sont historiquement le marché le plus concurrentiel dans la crypto. De nombreux CEX et DEX ont un temps dominé, avant d’être finalement éliminés par le marché. Mt. Gox, Bitfinex et dYdX sont des exemples à surveiller. Binance fait exception : il a occupé la première place sur le marché pendant huit années consécutives. Malgré de nombreuses difficultés réglementaires et juridiques au fil des ans, il s’agit d’une entreprise qui fonctionne efficacement et dispose d’importants moyens financiers. Multicoin Capital pense que Binance est la plus grande menace à long terme pour Hyperliquid.
En matière de DEX décentralisés, Aster et Lighter sont deux concurrents particulièrement à surveiller. Aster est soutenu par YZi Labs et a obtenu l’approbation de CZ. Il a brièvement capté environ 70% de la part de marché des plateformes de trading DeFi en septembre 2025, avant de décliner progressivement. Lighter a été créé par d’anciens ingénieurs de Citadel, avec le soutien de a16z et Lightspeed. Sa valorisation est de 1,5 milliard de dollars ; il utilise des preuves à connaissance zéro (ZKP) pour valider les échanges et adopte un modèle sans frais. Il existe aussi, sur Solana, quelques DEX de dérivés crédibles, notamment Phoenix, Drift et Bulk Trade, mais ils n’atteignent pas encore une taille significative. Ces exchanges dépendent principalement de certaines mises à niveau de l’infrastructure de marché de Solana, incluant des améliorations pour de gros clients validateurs (Agave et Firedancer) ainsi que l’infrastructure BAM de Jito. Ces mises à niveau permettront aux plateformes DeFi de dérivés sur Solana d’offrir certaines fonctionnalités qu’Hyperliquid propose déjà, par exemple la priorité d’annulation des ordres.
Par ailleurs, à l’avenir, davantage d’exchanges de dérivés réglementés pourraient apparaître aux États-Unis, proposant de véritables contrats perpétuels. Des signaux précoces existent déjà, notamment via Kalshi et Coinbase. Si le Chicago Mercantile Exchange (CME) et l’Intercontinental Exchange (ICE) commencent à proposer du trading DeFi aux traders américains, ils pourraient capter la demande avant qu’Hyperliquid n’entre sur le marché américain.
4. Interopérabilité HyperCore/HyperEVM
Si Ethereum et Solana ont atteint une taille aussi gigantesque, c’est en grande partie grâce à l’écosystème florissant de développeurs tiers qui s’est construit dessus. Hyperliquid n’a pas encore établi un écosystème de cette ampleur.
HyperEVM pourrait peut-être résoudre ce problème, mais les questions d’interopérabilité et de composabilité entre HyperEVM et HyperCore ne sont pas encore pleinement résolues. La lecture des programmes de précompilation permet aux smart contracts HyperEVM d’accéder à l’état d’HyperCore, mais les fonctionnalités d’écriture (c’est-à-dire la capacité des contrats EVM à passer des ordres sur HyperCore ou à modifier des positions) sont encore en développement. Tant que ce pont ne sera pas complètement construit, la profondeur d’intégration des applications HyperEVM avec l’exchange central restera limitée.
5. Captation de valeur du token et dilution
La valeur d’investissement de HYPE dépend de la pérennité et de la crédibilité de son mécanisme de captation de valeur. Si l’économie des tokens est affaiblie par la dilution, un mauvais alignement des incitations ou des décisions de gouvernance, HYPE pourrait ne pas être en mesure de capter la valeur économique générée par la plateforme, ou de capter une valeur inférieure à ce que les investisseurs anticipent.
Les principales inquiétudes en matière de dilution concernent le calendrier de déblocage des contributeurs. Les contributeurs principaux recevront environ 9,92 millions de tokens HYPE par mois jusqu’en 2028 ; au prix actuel, cela représente une pression de vente potentielle d’environ 625 millions de dollars par mois. Le mécanisme de rachat-destruction par effet de levier de la marge (buyback & burn) pourra-t-il compenser cette expansion de l’offre ? Cela dépend du fait que la croissance des frais dépasse la vitesse de déblocage, mais à ce stade, on est encore très loin de cet objectif.
6. Créances irrécouvrables (bad debt)
À certains égards, le risque de créances irrécouvrables (bad debt) auquel Hyperliquid fait face est plus élevé que celui des CEX. Les CEX peuvent utiliser le KYC, le contrôle au niveau du compte, des validations de retraits, des équipes de risques internes et, dans certains cas, engager des actions en justice contre des contreparties connues. Hyperliquid ne dispose pas de ces outils, car n’importe qui peut déposer un collatéral, utiliser du levier et trader.
À mesure que davantage d’actifs seront listés sur Hyperliquid, en particulier après HIP-3 et HIP-4, cela deviendra encore plus important. La partie « long tail » du marché contiendra des actifs avec une liquidité plus faible, une fiabilité moindre du pricing de référence, une propriété plus concentrée et un risque de gap événementiel plus élevé. Si les traders construisent d’importantes positions sur des marchés peu liquides et que le prix saute par-dessus le niveau de liquidation, le protocole pourrait faire face à des créances irrécouvrables. Dans les CEX, ils peuvent parfois ralentir les retraits, réduire les pertes des comptes, engager la responsabilité des utilisateurs ou utiliser des contrôles de risque hors plateforme. Hyperliquid doit traiter davantage de problèmes de ce type au niveau de la conception du protocole et des marchés.
Token HYPE
Comme l’équipe n’a jamais levé de fonds externes, il n’y a pas de tokens alloués aux investisseurs. L’offre totale de 1 milliard de tokens se répartit comme suit : 31% en airdrop au lancement aux utilisateurs précoces (310 millions de tokens, entièrement déverrouillés), 38,9% réservés pour la future émission communautaire, 23,8% alloués aux contributeurs principaux, et le reste destiné à la fondation et au financement de l’écosystème. Les tokens de l’équipe sont bloqués pendant un an à partir du lancement, avec une période de déblocage qui dure jusqu’en 2027 et 2028. Les contributeurs principaux reçoivent environ 9,92 millions de tokens HYPE par mois ; au prix actuel, cela représente environ 625 millions de dollars.
Dans l’écosystème Hyperliquid, HYPE remplit cinq fonctions différentes :
1. 99% des revenus du protocole sont utilisés via un fonds de secours pour racheter et détruire les tokens HYPE ; les ~1% restants servent à soutenir le fonctionnement du protocole et les dépenses d’activité associées.
2. Remises sur les frais grâce à des niveaux de staking déverrouillables, incitant les traders à détenir et staker HYPE plutôt qu’à vendre.
3. HYPE est le token de gaz pour tous les échanges sur Hyperliquid L1.
4. HYPE peut être mis en staking afin de sécuriser le réseau et de générer des revenus. Les validateurs doivent miser au moins 10 000 HYPE pour participer ; les délégateurs reçoivent des récompenses de staking via l’inflation du protocole et la distribution des frais de trading. Le taux annuel de rendement actuel (APY) est d’environ 2,25%, et ce rendement s’ajuste dynamiquement en fonction du montant total mis en staking. 
5. HYPE donne aux validateurs des droits de gouvernance sur les mises à niveau et les changements du protocole. Les validateurs participent à des votes basés sur la quantité mise en staking ; les sujets incluent le retrait de marchés, les modifications de paramètres, etc.
Valorisation
L’approche de valorisation de Multicoin Capital utilise une méthode de multiple des flux de trésorerie, cohérente avec celle employée précédemment dans ses rapports sur BNB et DRIFT. On suppose que 99% des revenus du protocole continueront d’être distribués aux détenteurs de tokens HYPE via le mécanisme de rachat-destruction.
Les hypothèses de base reposent sur les quatre prémisses suivantes, plutôt prudentes :
D’ici 2028, le volume total de trading des dérivés crypto augmentera à un taux de croissance annuel composé de 35%.
D’ici 2028, les DEX de dérivés représenteront 32% du marché des dérivés crypto, au-dessus des ~16% actuels.
Hyperliquid conserve environ 30% de part de marché sur le segment des DEX de dérivés.
Les soldes USDC sur la plateforme Hyperliquid augmenteront globalement en parallèle avec le volume de trading.
Prix cible
HYPE vaut actuellement environ 63 dollars, pour une capitalisation boursière d’environ 32 milliards de dollars, tandis que ses bénéfices sont d’environ 869 millions de dollars. Sur la base des bénéfices des 12 derniers mois, son PER est d’environ 36x (sur la base du flottant actuel). Si l’on inclut les transactions via Coinbase, le PER attendu de HYPE est d’environ 30x.
Multicoin Capital évalue la rentabilité du protocole HYPE en 2028 avec un multiple de 20x du PER, en prévoyant des bénéfices de 80 milliards de dollars. À titre de référence, COIN a actuellement un PER d’environ 24x, CME d’environ 17x et HOOD d’environ 32x. Ces entreprises ne sont pas parfaitement comparables, mais elles offrent des repères utiles sur la manière dont le marché public valorise de grandes bourses et plateformes de trading.
Pour une entreprise déjà profitable et qui continue de croître à un rythme impressionnant, avec un levier opérationnel élevé, une captation de valeur par les tokens de haute qualité, et de nombreux catalyseurs encore non réalisés, un multiple de valorisation de 20x est tout à fait raisonnable.
Sur la base des hypothèses de référence, en calculant les bénéfices de 8 milliards de dollars, un multiple de valorisation de 20x donne une valorisation de 1600 milliards de dollars. D’après l’offre ajustée de 502 millions de tokens, cela implique que le prix de HYPE dépassera 319 dollars ; dans un scénario prudent, il y a plus de 5x de potentiel de hausse par rapport au niveau actuel.
Afin d’illustrer la sensibilité de cette analyse, les scénarios baissiers et haussiers sont présentés ci-dessous avec des hypothèses différentes.
Le scénario pessimiste est le suivant : d’ici 2028, le taux de croissance annuel composé global du marché des dérivés crypto n’est que de 10%, et la part de marché des DEX n’atteint que 20%. On suppose aussi que HIP-4 ou le gas d’HyperEVM n’apportera pas de contribution significative. De plus, la croissance de l’USDC est alors linéaire par rapport à la croissance du volume de trading. Selon ces hypothèses pessimistes, Hyperliquid générera environ 2,73 milliards de dollars de revenus de protocole. En appliquant un multiple de PER de 20x, la capitalisation boursière ajustée serait d’environ 55 milliards de dollars, soit environ 109 dollars par token HYPE.
Le scénario optimiste suppose que, grâce aux facteurs discutés dans ce rapport, le marché des dérivés connaîtra une croissance explosive. On suppose que son taux de croissance annuel composé atteindra 50%. On suppose également que les DEX de dérivés captureront 50% de la part du marché global des dérivés crypto. Sur la base de ces hypothèses, les revenus atteindront environ 17,3 milliards de dollars. En appliquant un PER de 20x, la capitalisation boursière ajustée est d’environ 3460 milliards de dollars, soit environ 689 dollars par token HYPE.
Scénario pessimiste : PER (ratio cours/bénéfices) de 20 fois sur des bénéfices de 2,73 milliards de dollars = valorisation d’environ 550 milliards de dollars = environ 109 dollars par token.
Scénario de référence : PER (ratio cours/bénéfices) de 20 fois sur 8 milliards de dollars de bénéfices = valorisation d’environ 160 milliards de dollars = environ 319 dollars par token.
Scénario optimiste : PER (ratio cours/bénéfices) de 20 fois sur 17,3 milliards de dollars de bénéfices = valorisation d’environ 3460 milliards de dollars = environ 689 dollars par token.
Les options et les marchés de prédiction rendus possibles par HIP-4 n’ont pas encore atteint une échelle suffisante, et le mécanisme de marge de portefeuille en est encore à un stade précoce. Les nouveaux déployeurs de HIP-3 sont en train d’étendre l’offre. Tout cela représente du potentiel de hausse non inclus dans le scénario de référence.
En résumé, Multicoin Capital estime que le marché sous-évalue HYPE. À l’heure actuelle, le PER de HYPE est à peu près similaire à celui de protocoles DeFi matures, malgré un taux de croissance plus élevé, une gamme de produits plus solide et une meilleure capacité de réalisation de la valeur des tokens. Son prix est aussi comparable à celui des exchanges et des courtiers traditionnels, alors que l’innovation des exchanges et courtiers traditionnels est moins forte que celle d’Hyperliquid. Le couple risque/rendement semble attrayant : les flux de trésorerie sont déjà clairement établis, ce qui limite le risque à la baisse ; le potentiel à la hausse dépend quant à lui de la taille du marché des dérivés on-chain et de la part de marché qu’Hyperliquid parviendra à capter.
Conclusion
Hyperliquid est le plus important exchange crypto depuis Binance. La trajectoire de croissance de Binance est difficile à ignorer. En 2017, en seulement six mois, Binance est passé de zéro à un leader dominant des CEX de l’époque. Le marché n’avait pas encore conscience de la vitesse à laquelle la liquidité s’accumule, de l’effet de « roue volante » puissant entre la qualité des produits et le volume de trading, ni de la valeur considérable que le token BNB pouvait créer. Multicoin Capital a publié en 2019 un rapport sur BNB : à l’époque, le prix de BNB était de 10 dollars ; aujourd’hui, son prix de trading est d’environ 563 dollars.
Hyperliquid imite ce même modèle, mais avec un avantage structurel que Binance n’a jamais eu. Il est non-custodial : les échanges s’exécutent entièrement on-chain et sont vérifiables. Les revenus sont versés directement aux détenteurs de tokens via un mécanisme automatisé de rachat quotidien, sans aucune couche de capital entre-temps. En outre, Hyperliquid s’étend aussi aux matières premières, aux actions, aux marchés de prédiction et aux options : des marchés que les CEX peinent généralement à atteindre en raison des licences et des contraintes réglementaires.
Multicoin Capital est enthousiaste au sujet du développement actuel d’Hyperliquid, mais la plus grande opportunité se trouve encore devant. Les contrats ouverts RWA (actifs du monde réel) sur HIP-3 ont dépassé 2,9 milliards de dollars, tandis que les paires sur l’indice S&P 500 sous licence officielle ont dépassé 100 millions de dollars de volume de trading journalier dès la première semaine de lancement. HIP-4 ajoutera des fonctionnalités de marché de prédiction et d’options, et le mécanisme de marge de portefeuille comblera l’écart fonctionnel avec les CEX. Les Builder Codes et HIP-3 élargissent aussi le canal de distribution en permettant aux wallets et aux applications tierces de router directement le flux d’ordres vers Hyperliquid. Ces initiatives forment ensemble deux grandes trajectoires de croissance : d’une part, une expansion verticale vers les nouveaux marchés comme les options et les marchés de prédiction ; d’autre part, une expansion horizontale vers TradFi.
Ces catalyseurs se renforcent mutuellement. Les nouveaux produits et des canaux de distribution plus larges apporteront davantage de volume de trading à la plateforme. Plus le volume augmente, plus les frais augmentent ; ces frais servent à racheter et détruire HYPE. À mesure que l’écosystème se développe, l’attrait d’Hyperliquid pour les traders, les constructeurs, les market makers et les institutions augmente, créant ainsi un puissant effet de roue volante.
Bien sûr, il existe aussi des risques. Hyperliquid fait toujours face à plusieurs questions non résolues : décentralisation, gouvernance, clarté réglementaire, concurrence de plus en plus forte, et capacité d’HyperEVM à évoluer vers un écosystème robuste, etc. Le rapport discute ces risques et estime qu’ils sont gérables comparés aux bénéfices potentiels. L’équipe a déjà réussi à répondre à diverses tentatives de manipulation, à la bataille acharnée pour la part de marché avec Aster, et à un marché baissier précoce rempli de défis. À chaque fois, l’équipe a su réagir rapidement et devenir encore plus forte, démontrant sa résilience et son esprit d’initiative.
Pour toutes ces raisons, Multicoin Capital est optimiste sur HYPE et s’attend à ce qu’il surperforme nettement l’ensemble du marché crypto au cours des prochaines années.
À lire : étude : À quel point Hyperliquid est-il proche de remplacer Binance en tant que centre de découverte des prix ?