Comprendre la tokenisation des actions : qui fait quoi, comment acheter et quels risques existent ?

Auteur : Social Graph Ventures
Compilation : Jiahuan, ChainCatcher
Au cours des soixante derniers jours, les changements dans la structure des marchés de capitaux américains ont dépassé ceux des dix dernières années. La SEC a esquissé un plan pour les titres tokenisés. Le Nasdaq a été approuvé pour les transactions de règlement tokenisées. Le DTC a reçu une lettre d'absence d'objection. La NYSE a annoncé un partenariat avec Securitize pour lancer une plateforme tokenisée.
@fundrise détient un fonds fermé @AnthropicAI, @OpenAI et @SpaceX, dont la prime a grimpé à plus de 1900 % par rapport à la valeur nette d'actif (NAV). Les investisseurs particuliers payent 26 fois la valeur réelle des actifs sous-jacents pour obtenir une exposition.
Ce n'est pas un prix rationnel, c'est un échec de la structure du marché. La valeur totale des marchés boursiers mondiaux est d'environ 140 billions de dollars. Et qu'en est-il des actions tokenisées aujourd'hui ? Environ 1 milliard de dollars. Le taux de pénétration est de seulement 0,0007 %.
Comment les actions sont tokenisées : quatre modèles, participants et chemins d'utilisation par les utilisateurs
La déclaration de la SEC en janvier 2026 a non seulement réitéré que "les titres tokenisés sont toujours des titres", mais a également établi des classifications précises sur la manière dont les tokens fonctionnent réellement. Le chercheur Borja Neira (@borjaneira_) a dessiné l'un des diagrammes de visualisation les plus clairs de ce cadre, montrant l'évolution de l'émission sponsorisée par l'émetteur à la synthèse tierce.
Modèle A : titres tokenisés sponsorisés par l'émetteur (enregistrement direct)
Comment cela fonctionne : l'entreprise intègre la blockchain dans son registre principal des titulaires de titres. Lorsque les tokens sont transférés sur la chaîne, la propriété sur le registre officiel est également mise à jour. Vous possédez des titres enregistrés à votre nom, pas un droit de réclamation, pas un certificat de droits, mais de vraies actions.
Qui fait cela : Galaxy Digital est la première entreprise cotée à tokeniser ses propres actions enregistrées à la SEC. En collaborant avec la plateforme Opening Bell (en tant qu'agent de transfert enregistré à la SEC), les actionnaires de GLXY peuvent désormais tokeniser leurs actions sur Solana, les stocker dans leur propre portefeuille crypto, et même les utiliser comme garantie dans des protocoles DeFi tels que Kamino.
Point de douleur : le modèle A nécessite que l'émetteur choisisse activement de participer. Galaxy a choisi de le faire pour ses actions, mais Apple, Tesla et Nvidia ne l'ont pas fait. C'est la limitation fondamentale : le modèle A n'est valide que si l'entreprise décide elle-même de participer. Vous ne pouvez pas tokeniser les actions des autres dans ce modèle.
Chemin d'utilisation par les utilisateurs : vous devez être un investisseur ayant complété le KYC (vérification d'identité) sur la plateforme Superstate. Vous vérifiez votre identité, connectez votre portefeuille, puis pouvez tokeniser les actions GLXY que vous détenez déjà (ou que vous avez acquises). Vous pouvez transférer entre des portefeuilles sur liste blanche et les utiliser dans des protocoles DeFi autorisés.
Compte omnibus (Omnibus Account)
Avant d'expliquer les modèles B, C et D, il est important de comprendre le compte omnibus, car c'est l'architecture sous-jacente de la plupart des plateformes d'actions tokenisées aujourd'hui.
Qu'est-ce qu'un compte omnibus ? En termes simples, c'est l'agrégation des actifs de plusieurs clients dans un même compte. Le courtier ou l'intermédiaire détient cet actif mixte au nom de tous les clients et le présente (et à l'agent de garde) comme un grand fonds commun, tout en enregistrant en interne la part de chaque client.
Pourquoi cela est important pour la tokenisation : lorsque des plateformes comme @OndoFinance, @DinariGlobal ou @xStocksFi tokenisent des actions, elles achètent généralement les actions sous-jacentes, les gardent dans un compte omnibus chez un courtier ou un dépositaire, puis émettent des tokens blockchain représentant le droit proportionnel de chaque utilisateur sur ce pool de fonds.
Vous détenez des tokens, la plateforme détient des actions, vous avez un droit de réclamation indirect, pas une propriété directe.
Modèle B : Certificats de droits sur titres tokenisés (garde / tiers)
Comment cela fonctionne : un tiers réglementé (DTCC, courtiers, dépositaires) détient les actions réelles et émet des tokens blockchain représentant des certificats de droits sur les titres (ce que la SEC appelle des "reçus de garde numériques"). Ce token représente votre intérêt indirect dans les titres sous-jacents via la chaîne d'intermédiaires.
Il existe deux variantes :
Variante (i) : la blockchain elle-même est le registre de propriété, intégrée directement dans le livre des détenteurs de droits.
Variante (ii) : les enregistrements sont conservés dans une base de données traditionnelle hors chaîne, les tokens étant utilisés pour mettre à jour cette base de données.
Qui fait cela : c'est la direction du développement des infrastructures institutionnelles. Le Nasdaq (approuvé pour les transactions de règlement tokenisées, prévu pour le lancement au troisième trimestre 2026), la NYSE (collaborant avec Securitize pour construire une plateforme) et le DTC (recevant une lettre d'absence d'objection en décembre 2025) construisent tous un système de modèle B.
Votre courtier détient vos actions comme d'habitude, mais le niveau de règlement a été transféré sur la blockchain. La structure de propriété reste inchangée, le règlement est plus rapide.
Chemin d'utilisation par les utilisateurs : pour le modèle B au niveau institutionnel, l'expérience sera finalement la même que d'acheter des actions chez Schwab ou Fidelity, vous ne saurez même pas que cela se règle sur la blockchain.
Pour les particuliers, ce n'est pas encore en ligne. Lorsque le Nasdaq lancera des transactions de règlement tokenisées au troisième trimestre 2026, ce sera une expérience sans couture pour les clients de courtage existants.
Modèle C : titres liés (modèle de compte omnibus / billets structurés)
Comment cela fonctionne : un tiers émet un instrument financier, généralement un billet structuré, un instrument de dette ou un droit de réclamation contractuel, dont la valeur est liée à l'action de référence. Vous ne possédez pas d'actions, vous avez une promesse de paiement du tiers basée sur la performance des actions. Aucun droit de vote, pas de droit de réclamation direct sur les actifs sous-jacents.
La plupart des plateformes d'actions tokenisées en opération aujourd'hui appartiennent à cette catégorie. Elles achètent des actions, les stockent dans un fonds commun et émettent des tokens représentant votre droit de réclamation sur le fonds.
Qui fait cela :
Ondo Global Markets (@OndoFinance) est le leader en termes de capitalisation boursière (avec une capitalisation totale de plus de 650 millions de dollars sur Ethereum, BSC et Solana). Possède plus de 200 actions et ETF américains tokenisés, y compris Walmart, Tesla, Visa, UnitedHealth, etc.
Chemin d'utilisation par les utilisateurs : nécessite KYC, ouvert aux utilisateurs non américains, les tokens peuvent être échangés sur des DEX en tant que tokens ERC-20, et peuvent être utilisés dans certains protocoles DeFi. Ondo détient les actifs sous-jacents dans une structure omnibus via des partenaires agréés.
xStocks (@xStocksFi) est la deuxième plateforme, avec une capitalisation boursière de 205 millions de dollars, exploitée par une infrastructure associée à Kraken. Plus de 100 actifs tokenisés, ayant traité plus de 25 milliards de dollars de volume de transactions cumulées, représentant 95-99 % de l'activité de trading d'actions tokenisées sur Solana.
Chemin d'utilisation par les utilisateurs : nécessite KYC, utilise un portefeuille Solana, achète et vend sur Jupiter DEX.
Dinari (@DinariGlobal) est le premier courtier enregistré spécifiquement pour les actions tokenisées. Plus de 200 actifs dShares. Partenariat avec Flow Traders pour fournir de la liquidité aux institutions. Construit sur Avalanche.
Chemin d'utilisation par les utilisateurs : KYC, connexion au portefeuille, achat de tokens dShares, trading 24/7.
Backed Finance (@BackedFinance) se concentre sur l'UE, réglementé par la Suisse. Tokenise des actions (bTSLA, bNVDA, bGOOGL) et des ETF en tokens ERC-20 sur Ethereum. Cible les investisseurs institutionnels/qualifiés.
Robinhood EU (@RobinhoodApp) propose environ 500 actions américaines tokenisées sur Arbitrum. Limité à la région de l'UE. Capitalisation boursière de la chaîne de 11,6 millions de dollars. Remarque importante : ces tokens sont clairement des contrats dérivés, et non des actions. Pas de droit de vote.
Chemin d'utilisation par les utilisateurs : utilisez l'application Robinhood en Europe, les tokens apparaîtront dans votre portefeuille crypto.
Les risques du modèle C sont réels : si la plateforme échoue, vous êtes créancier, pas propriétaire. Votre réclamation est contre le pool de fonds commun de l'émetteur tokenisé.
La plupart de ces plateformes n'ont pas d'assurance SIPC (Securities Investor Protection Corporation). La déclaration de la SEC est également claire, introduisant un risque de contrepartie énorme que la blockchain était censée éliminer.
Modèle D : contrats dérivés sur titres (synthétiques purs)
Mécanisme : un swap qui fournit une exposition synthétique pure au titre de référence. (En termes simples, vous et votre contrepartie convenez : vous recevez les bénéfices des variations de prix de cette action, la contrepartie reçoit les frais fixes que vous payez, les deux parties échangent des flux de trésorerie, mais aucune des parties ne détient réellement l'action.)
Pas de propriété. Pas de droit de vote. Pas de droit à l'information. Pas de droit de réclamation sur les actifs sous-jacents. Vous avez un pari sur le prix.
Si l'outil correspond à la définition de swap de la SEC, il ne peut être proposé qu'à des participants d'accords qualifiés, et doit être échangé dans une bourse nationale.
Qui fait cela : principalement des plateformes offshore et des protocoles dérivés natifs à la cryptographie. Ventuals est à cette position, construit sur @HyperliquidX avec des contrats perpétuels, suivant la valorisation des entreprises privées.
Chemin d'utilisation par les utilisateurs de Ventuals : pas de KYC, pas de vérification. Inscription par e-mail ou compte social, génération automatique de portefeuille, dépôt de stablecoins, trading de positions avec un effet de levier allant jusqu'à 10 fois sur les valorisations d'OpenAI, SpaceX, et xAI.
La découverte des prix se fait via un "oracle optimiste" (un oracle optimiste est un mécanisme où l'on soumet des chiffres, et s'il n'y a pas d'opposition, on les considère comme vrais : les données soumises par défaut sont considérées comme correctes, à moins que quelqu'un ne dépose une garantie pendant la période de publication pour contredire.) N'importe qui peut proposer une évaluation en mettant en gage des garanties. Volume de transactions cumulées de 200 millions de dollars, 5342 traders indépendants.
Avertissement clé concernant Ventuals, le coût des fonds : comme tous les contrats perpétuels, Ventuals facture des frais de fonds pour ancrer le prix du contrat à la valorisation de référence. Lorsque la demande haussière l'emporte (ce qui est le cas pour des entreprises comme OpenAI et SpaceX), les haussiers doivent payer des frais aux baissiers.
Avec un taux typique de 0,05 % par tranche de 8 heures, le coût de détention d'une position longue de 10 000 dollars est d'environ 15 dollars par jour, soit 450 dollars par mois, représentant 4,5 % de votre position, avec un rendement annualisé d'environ 54 %. 
En maintenant des positions longues sur des entreprises privées via Ventuals, la seule chose que le coût des fonds peut faire, c'est engloutir silencieusement tous les rendements. C'est un outil de trading, pas un outil d'investissement.
Chemin d'utilisation par les utilisateurs : comment une personne normale achète-t-elle des actions tokenisées ?
C'est la question la plus importante, mais les réponses varient considérablement selon les plateformes.
L'évaluation la plus objective : pour la plupart des utilisateurs individuels aujourd'hui, le point d'entrée est le modèle C. Vous passez par KYC sur des plateformes comme Ondo ou Dinari, déposez des stablecoins, puis les échangez contre des tokens d'actions tokenisées.
Cela fonctionne et est rapide, mais vous détenez un droit de réclamation indirect sur le fonds commun, pas sur les actions réelles, et la combinabilité de la DeFi est encore en développement. Si vous êtes citoyen américain, la plupart des plateformes ne sont pas ouvertes à vous.
Un chemin différent : Berry
Une plateforme à surveiller est Berry (@berryinvesting), une entreprise de notre portefeuille. Aujourd'hui, Berry opère sous le modèle C, mais va passer à un modèle avec des différences clés : chaque utilisateur possède des actions dans des comptes de courtage distincts à son nom, plutôt que dans un fonds commun.
Chaque compte est couvert par une assurance SIPC indépendante et une assurance SIPC excédentaire. Les tokens émis par Berry (beTokens) servent de preuve des positions réelles de courtage des utilisateurs, et non de droits de réclamation synthétiques.
Il adopte une stratégie d'intégration des émetteurs prioritaire plus profonde, semblable à la collaboration entre Galaxy et Superstate, qui pourrait directement collaborer avec les entreprises pour tokeniser des actions au niveau des agents de transfert, mais couvrirait un plus large éventail d'actions. Si cela se concrétise, cela pourrait augmenter massivement le niveau de protection du modèle C au modèle A.
Classement des données on-chain
Le tableau de bord Dune Analytics de Gate Research révèle la réalité actuelle à travers les données on-chain.
Capitalisation boursière des plateformes (avril 2026)
Total : environ 890 millions de dollars, une forte augmentation par rapport à presque zéro en janvier 2025.
Volume et activité de trading
Les données de capitalisation boursière ne racontent que la moitié de l'histoire. Le volume de transactions révèle l'utilisation réelle :
xStocks (Solana) : Un volume de transactions cumulées de plus de 25 milliards de dollars pour plus de 100 actifs. Représentant 95-99 % de toutes les transactions d'actions tokenisées sur Solana. C'est un lieu de trading clairement axé sur le détail.
Ondo Global Markets : Dominant en termes de TVL (valeur totale verrouillée) / capitalisation boursière, mais avec une vitesse de transaction plus lente, plus proche d'un produit de type "hold" que d'un lieu de trading actif.
Robinhood (Arbitrum) : Bien qu'il offre environ 500 actions tokenisées, la capitalisation boursière de la chaîne n'est que de 11,6 millions de dollars. L'écart entre les reportages médiatiques et l'utilisation réelle est très marqué.
Ventuals : A atteint un volume de transactions de 200 millions de dollars en environ 4 mois, avec 5342 traders indépendants. De taille plus petite mais extrêmement actif, la taille moyenne des positions indique que la plupart des participants sont des traders expérimentés.
PreStocks (Solana) : Capitalisation boursière de 13,4 millions de dollars, en croissance. Propose des tokens pour xAI, Kalshi, Polymarket, OpenAI, Anduril, SpaceX et Anthropic.
Actifs réellement tokenisés
Les données de Dune révèlent des tendances intéressantes sur quels actifs sont tokenisés :
ETF : SPY, QQQ, etc.
Actions technologiques majeures : TSLA, NVDA, GOOG, etc.
Actions natales à la cryptographie : CRCL, COIN
Actifs en longue traîne : Robinhood a une queue d'actifs plus longue
Le paysage concurrentiel actuel s'est consolidé en ce que les analystes appellent un "duopole de facto" : Ondo Finance (environ 58 % de la capitalisation boursière totale) et xStocks (environ 24 %), avec des plateformes comme Backed et Robinhood partageant les 18 % restants.
Que signifie ce chiffre : un taux de pénétration de 0,0007 %.
Actions privées : là où c'est vraiment passionnant
La tokenisation des actions publiques améliore l'infrastructure de trading sous-jacente. Alors que la tokenisation des actions privées ouvre un tout nouveau marché.
Le marché des actions privées et du capital-risque atteint 7 000 milliards de dollars, mais en raison de la période de verrouillage de dix ans, du seuil d'entrée d'un million de dollars, et des déclarations fiscales annuelles complexes, la grande majorité est exclue. Cependant, la demande pour ces billets d'entrée privés n'a jamais été aussi folle qu'aujourd'hui.
Étude de cas Fundrise : preuve d'une structure de marché défaillante
Lorsque Fundrise a coté son VCX sur la NYSE, le marché a agi de manière à alerter chaque planificateur financier tout en excitant chaque constructeur tokenisé : les actions ont ouvert à 42 dollars, alors que leur valeur nette d'actif (NAV) n'était que de 19 dollars.
Il a ensuite brièvement atteint 540 dollars (une prime de 1900 %), et même après que Citron Research a vendu à découvert et que le cours a chuté de 50 %, il se négociait encore à des multiples de sa valeur d'actif réelle.
Pourquoi ? Parce que les trois principales participations de VCX, Anthropic, Databricks et OpenAI, représentent 48,3 % de ses actifs. Ce sont les entreprises privées les plus recherchées sur terre, et les investisseurs particuliers n'ont généralement pas accès à elles.
Comme le documente AccessIPOs, la liste des participations du fonds ressemble à une liste de célébrités des projets d'IA tardifs : Databricks (28 millions de dollars, via DBH1 LP), OpenAI (25,5 millions de dollars, via Quiet OA Access, LP), Service Titan (21,3 millions de dollars), dbt Labs (15 millions de dollars), Anthropic (7 millions de dollars, via SaxeCap Advisors VIII, LP), Anduril (6,8 millions de dollars, via 8VC ANSES PV), Canva (6,2 millions de dollars).
Veuillez noter que chaque participation dans une entreprise privée est enveloppée dans un SPV, même les fonds publics nécessitent un véhicule intermédiaire.
@NoLimitGains et @AccessIPOs ont suivi de près les développements de VCX - c'est une étude de cas extrêmement réelle : que se passe-t-il lorsque la demande massive rencontre une offre limitée par des restrictions humaines.
Le marché des LP se divise
Les dynamiques au niveau des fonds échouent également. Comme décrit par le PDG d'Allocate, Samir Kaji (@Samirkaji) : le marché des LP (partenaires limités) se divise rapidement.
La demande de co-investissement dans des projets d'IA tardifs est illimitée, mais elle est remplie de SPV non autorisés et de frais extrêmement élevés qui peuvent détruire les rendements - un exemple observé est : 15 % de frais initiaux + 20 % de carry + 30 % sur la part des rendements dépassant deux fois.
Parallèlement, les 10-20 premiers fonds de marque multi-niveaux ont été sur-souscrits. Et pour les nouveaux gestionnaires de fonds sans antécédents éclatants ou l'influence d'opérateurs solides, c'est l'environnement de financement le plus difficile en une décennie.
Molly O'Shea (@MollySOShea), une ancienne investisseuse en capital-risque devenue animatrice de podcast, a également souligné des dynamiques similaires au sein de l'ensemble du marché privé.
Défis des SPV
SPV (Special Purpose Vehicle, véhicule à but spécifique) est une entité juridique indépendante créée spécifiquement pour détenir un actif donné, généralement une LLC du Delaware.
Vous pouvez le considérer comme une "société écran", dont le seul but est de détenir une action ou un investissement donné, puis de regrouper cet actif et de le vendre à plusieurs investisseurs. Les investisseurs n'achètent pas les actions elles-mêmes, mais des parts de cette société écran (droit LP).
Dans le capital-risque, les SPV sont omniprésents : les syndicates sur AngelList sont des SPV ; les fonds d'accès sont des SPV dans des SPV ; chaque niveau de la pile du marché privé en dépend.
Les SPV sont omniprésents : même au sein des fonds publics
Regardez les positions de Fundrise VCX, vous verrez la profondeur des couches SPV. Dans les 25 positions de portefeuille de ce fonds, au moins 7 sont détenues via des emballages SPV, plutôt qu'en direct :
Cela signifie que les 77,6 millions de dollars d'actifs détenus par VCX, soit près de la moitié du fonds, sont emballés à l'intérieur de SPV. Chaque niveau d'emballage ajoute une couche de frais, une couche de risque de contrepartie, et ajoute une couche d'opacité entre l'investisseur et l'entreprise sous-jacente.
Et c'est un fonds public avec des obligations de rapport à la SEC. Imaginez à quel point les outils privés sans obligations de divulgation pourraient être profondément imbriqués.
Le marché des SPV est en pleine explosion
Le nombre de SPV secondaires a augmenté de 545 % au cours des deux dernières années, et le capital total levé par eux a augmenté de 1000 %. C'est un marché de services de plus de 14 milliards de dollars, qui devrait atteindre 27 milliards de dollars d'ici 2035.
Des milliers de SPV sont créés chaque année, et des plateformes comme AngelList, Sydecar et Allocations rendent le processus de création presque sans friction.
Qui a créé le SPV et pourquoi
Cas d'utilisation le plus courant pour les responsables de syndicat VC. Les lead investors recherchent des transactions, créent un SPV sur AngelList ou Sydecar, et invitent leur réseau à co-investir. Les lead investors prennent généralement 20 % de carry.
Vente d'actions avant IPO par des employés, c'est un cas d'utilisation que la plupart des gens ne réalisent pas. Les employés d'une startup ayant des options acquises et souhaitant obtenir de la liquidité ne peuvent pas vendre directement sur Robinhood.
Au lieu de cela, un groupe d'investisseurs forme un SPV pour acheter ces actions. Les employés contribuent les actions à une LLC et peuvent conserver une partie des bénéfices. Cela maintient la structure du capital de l'entreprise propre, n'apparaissant qu'en tant qu'une seule entité au lieu de 30 nouveaux actionnaires individuels, et aide l'entreprise à rester en dessous du seuil de 500 actionnaires qui déclencherait des obligations de rapport public.
Accès à des fonds pour les gestionnaires de fonds qui détiennent des allocations dans des tours chauds (Anthropic, OpenAI, SpaceX) seraient des intermédiaires créant des SPV pour fournir à leur réseau LP des possibilités de co-investissement. C'est là que les frais s'accumulent de la manière la plus extrême.
Gérer la structure de capital de l'entreprise. Certaines entreprises préfèrent la structure SPV dans les transactions de marché secondaire, car cela permet d'intégrer les actionnaires et de donner à l'entreprise plus de contrôle sur qui peut entrer dans le registre des actionnaires.
Frais standards des SPV : décomposition numérique
Le coût d'exploitation des SPV est significatif et s'accumule continuellement avec intérêt pendant tout le cycle de vie du véhicule :
Coûts annuels continus :
Structure de Carry standard :
Le Carry est la part des bénéfices que les gestionnaires de fonds retirent des investissements, c'est le mécanisme d'incitation clé du secteur VC/PE. Par exemple, un Carry de 20 % signifie : si vous investissez 1 million, gagnez finalement 2 millions, alors sur 1 million de bénéfices, 200 000 dollars reviennent au gestionnaire de fonds, et 800 000 dollars sont les vôtres.
Carry standard de l'industrie : 20 % des bénéfices nets
Frais de configuration / gestion transférés aux investisseurs : 0-2 % du capital promis au moment de la clôture
Certaines plateformes superposent également leur propre part (AngelList ajoute 5 %)
Taille SPV minimale viable : 200 000 à 500 000 dollars, pour que les frais soient maintenus sous 3 %. En dessous de 200 000 dollars, les coûts fixes (frais de configuration + frais de gestion annuels) consomment un pourcentage trop élevé de vos rendements.
Les problèmes des SPV traditionnels
Surcharge de frais. Lorsque le capital entre dans le SPV via le fonds mère, puis entre dans le véhicule de co-investissement, les niveaux de frais peuvent être dévastateurs. Pire encore, 15 % de frais initiaux + 20 % de carry + 30 % sur la part des rendements dépassant deux fois, ce qui signifie que les investisseurs dans un SPV SpaceX à trois niveaux doivent peut-être obtenir 3-4 fois leur retour pour récupérer leur mise.
Les frais de la plateforme (8000 $ d'AngelList + 5 % de carry) s'ajoutent à la prime de 20 % du lead investor.
Les prix sont opaques. Quel est le prix par action que vous payez réellement lorsque vous achetez un SPV qui détient des actions de SpaceX ? Les gestionnaires de SPV fixent les conditions, il n'y a pas de carnet d'ordres public, pas de mécanisme de découverte des prix, vous êtes complètement à la merci d'un intermédiaire.
Manque de liquidité. Une fois que vous entrez dans le SPV, vous êtes verrouillé. La plupart des droits des SPV n'ont pas de marché secondaire. Si vous avez besoin de liquidité au cours de la troisième année d'un véhicule de 10 ans, vos choix se limiteront à "une décote douloureuse" ou "impossible à vendre".
Véhicule non autorisé. De nombreux SPV circulant autour d'entreprises populaires n'ont pas été approuvés par l'entreprise elle-même. OpenAI s'est publiquement opposé aux produits tokenisés de Robinhood en juin 2025, déclarant que ces tokens "ne représentent pas l'équité d'OpenAI". La même dynamique se joue dans tout le secteur des SPV, les entreprises les plus en vogue ayant souvent les outils non autorisés les plus en circulation.
Comment les frais détruisent réellement le rendement
La structure des frais dans les transactions SPV peut silencieusement détruire vos rendements.
Le calcul mathématique est très simple : dans cette structure superposée, la valorisation de l'entreprise doit être multipliée par 5 pour que votre investissement puisse générer un rendement de 3 fois. Un solide exit de capital-risque de 3 fois, après déduction des frais, ne vous rapportera que 2,17 fois – juste un peu mieux qu'un fonds indiciel public, mais pour obtenir ce rendement, vous prenez le risque d'un manque de liquidité et d'une concentration élevée sur une seule entreprise.
Pire encore, les SPV superposés ajoutent de l'opacité à chaque niveau, rendant plus difficile la vérification de l'existence d'une véritable propriété à la base de la structure.
La structure elle-même fait partie de l'investissement, cette phrase n'est pas une rhétorique ici. Si vous n'évaluez pas la structure des frais superposés avec la même rigueur que l'évaluation de l'entreprise elle-même, vous n'avez pas vraiment complété la diligence raisonnable.
Comment les gens achètent réellement des actions privées aujourd'hui
Pour les mêmes problèmes que les actions publiques, mais avec des réponses radicalement différentes. Voici des expériences réelles des différents canaux d'acquisition d'actions privées :
Les plateformes tokenisées offrent un accès instantané et peu coûteux, mais les revendications de propriété sont plus faibles, et l'incertitude réglementaire est bien réelle. Les actifs synthétiques comme Ventuals vous donnent une exposition aux prix, mais les frais de fonds rendent le coût de détention à long terme prohibitif.
Marché secondaire traditionnel
Forge Global (@Forge_Global) (acquis par Charles Schwab)
Forge est le nom le plus célèbre du marché secondaire des actions privées - ayant facilité plus de 27 000 transactions pour plus de 600 entreprises privées. Maintenant détenue par Charles Schwab, elle peut atteindre des millions de clients de courtage.
Comment cela fonctionne : l'ensemble du processus se fait en ligne sur la plateforme de marché de Forge. Vous créez un compte, vérifiez votre identité d'investisseur qualifié (revenu annuel supérieur à 200 000 dollars ou actif net supérieur à 1 million de dollars), puis accédez au marché.
La plateforme affiche des prix d'achat et de vente en temps réel, fournit des prix historiques via son indice Forge Price, ainsi que des signaux de marché contextuels. Vous pouvez soumettre une offre pour une entreprise spécifique, négocier directement avec des contreparties (de manière anonyme) et suivre les progrès sur la plateforme.
Qui sont les contreparties ? Principalement des employés ayant des actions acquises, des investisseurs angel précoces et des VC cherchant une certaine liquidité. Les vendeurs listent leurs actions à des prix demandés. Les acheteurs font des offres. Forge s'occupe de la correspondance et de la facilitation.
Les frictions sont réelles : le règlement prend 30 à 45 jours après l'accord sur les termes, ce qui inclut la période de droit de préemption de l'entreprise (ROFR), pendant laquelle l'entreprise peut choisir de racheter des actions plutôt que de permettre le transfert. Les frais varient de 2 à 4 % selon la taille et le nombre de transactions. Le seuil minimum est généralement supérieur à 100 000 $, et toutes les parties doivent être des investisseurs qualifiés.
Qui fixe le prix ? Il n'y a pas de bourse centrale. Les prix sont déterminés par la négociation entre acheteurs et vendeurs, en se référant aux données exclusives de Forge (dernières transactions, écarts acheteurs-vendeurs, tendances historiques). C'est plus proche des transactions immobilières que du trading d'actions. Forge fournit des données et des lieux, mais le prix est déterminé par le marché.
EquityZen (@EquityZen) (acquise par Morgan Stanley)
EquityZen adopte une structure de fonds : les investisseurs achètent des parts d'un fonds EquityZen qui détient des actions d'entreprises spécifiques. Les frais sont de 2 à 2,5 %, avec un seuil minimum de 25 000 dollars. L'acquisition par Morgan Stanley a envoyé un signal fort aux institutions : l'accès aux actions privées est un marché énorme. Il est maintenant intégré dans le cadre institutionnel de Morgan Stanley, avec plus de 1000 clients institutionnels inscrits.
Hiive (@Hiive_HQ)
Destiné à offrir une expérience d'actions privées similaire à celle des bourses publiques. Prix en temps réel, correspondance anonyme acheteur/vendeur. Affichage des prix en temps réel : SpaceX (678,65 $), Anthropic (525,37 $), OpenAI (608,06 $).
Seuil minimum de 25 000 $, le vendeur prend des frais de 5 %. Plus de 1000 clients institutionnels inscrits. C'est l'expérience la plus "comme une bourse" du marché privé traditionnel, mais elle reste limitée aux investisseurs qualifiés et nécessite un règlement manuel.
Le bilan des plateformes traditionnelles : elles sont efficaces, réglementées, et les acquisitions institutionnelles (acquisition de Forge par Charles Schwab, acquisition d'EquityZen par Morgan Stanley) valident le marché.
Mais ils sont lents (30 à 45 jours de règlement), coûteux (frais de 2 à 5 %), très restrictifs (réservés aux investisseurs qualifiés, seuil de 25 000 dollars) et intrinsèquement manuels.
Méthode natale à la cryptographie
Ventuals (@ventuals) est un contrat perpétuel basé sur la valorisation des entreprises privées sur Hyperliquid. Volume de transactions cumulées de 200 millions de dollars, 5342 traders. Pas de KYC, pas de vérification, seuil minimum de 1 dollar. Effet de levier maximal de 10 fois.
La valeur de Ventuals : elle offre des fonctionnalités de découverte de prix et de trading pour des actifs qui n'en avaient auparavant aucune. Pour les investisseurs en capital-risque cherchant à couvrir des positions de portefeuille ou à exprimer leur opinion sur la valorisation d'Anthropic, c'est un outil qui n'existait pas il y a 18 mois.
Mais le problème du coût des fonds est bien réel. Lorsque la demande haussière l'emporte sur tout (ce qui est toujours le cas pour OpenAI, SpaceX, Anthropic), les haussiers doivent constamment payer des frais aux baissiers.
À des taux typiques, le coût mensuel de détenir une position longue est d'environ 4,5 % de la position, soit environ 54 % par an. Une position longue de 10 000 dollars perd environ 450 dollars par mois uniquement en frais de fonds.
Cela fait de Ventuals un outil de trading à court terme, plutôt qu'un véhicule d'investissement. Vous payez une prime élevée pour une exposition synthétique qui érode vos rendements toutes les huit heures.
PreStocks (@PreStocks)
PreStocks est l'un des acteurs les plus ambitieux dans le domaine des actions privées tokenisées. Son modèle est : acheter de véritables actions avant l'IPO, les conserver dans une structure SPV, et émettre des tokens sur Solana qui sont liés 1:1 à ces actions.
Actuellement, soutient 22 entreprises avant l'IPO, y compris SpaceX, OpenAI, Anthropic, xAI, Anduril, Neuralink, Discord, Kraken et Epic Games.
Comment cela fonctionne : vous connectez votre portefeuille Solana, sélectionnez une entreprise, puis achetez des tokens sur Jupiter ou Meteora DEX. Il n'y a pas de minimum d'investissement. Aucun frais de gestion, et aucun pourcentage de vos bénéfices. Trading 24/7, règlement instantané.
Ces tokens sont entièrement combinables dans la DeFi, ce qui signifie que vous pouvez les prêter, les mettre en gage ou fournir de la liquidité dans des pools de liquidité.
Données spécifiques : volume de transactions cumulées de plus de 350 millions de dollars, volume de transactions annualisé de 5 milliards de dollars, plus de 1,5 million de transactions, plus de 11 500 détenteurs de tokens. Capitalisation boursière de la chaîne d'environ 13,4 millions de dollars.
PreStocks bénéficie de ses racines dans l'écosystème Solana, où des actions publiques tokenisées comme xStocks ont déjà une activité de trading fréquente, avec des infrastructures de trading et des canaux de liquidité en place.
Ce que vous devez savoir : les tokens PreStocks ne vous permettent que de suivre les variations de prix, sans représenter une quelconque participation. Le disclaimer de la plateforme elle-même est très clair : les tokens "ne confèrent aucune propriété, droit de vote, droit aux dividendes, droit à l'information ou autre droit légal", et "peuvent entraîner une perte totale".
L'identité de l'opérateur SPV sous-jacent n'est pas divulguée sur le site, bien que l'équipe ait déclaré qu'elle publierait des rapports d'audit externes réguliers et fournirait des vérifications de positions individuelles (avec des frais), mais les documents de garde détaillés ne sont pas encore publics. Pas ouvert aux citoyens américains.
L'écart de transparence est un point d'attention. La conception du produit est robuste, les frais raisonnables, et la combinabilité de la DeFi présente de véritables avantages. Mais pour que ce modèle gagne la confiance des institutions, les opérateurs SPV sous-jacents doivent être nommés, des rapports d'audit doivent être publiés, et les utilisateurs doivent comprendre clairement la chaîne de garde complète des tokens aux actions réelles.
Jarsy (@JarsyInc)
Jarsy adopte une approche légèrement différente. Le concept central est le même, une tokenisation soutenue par des actifs à 1:1, mais avec plus de transparence dans le processus d'acquisition.
Comment cela fonctionne : Jarsy évalue la demande des investisseurs via une prévente de tokens. Une fois qu'un pool de demande suffisant est rassemblé, ils utilisent le capital pour acquérir de véritables actions avant l'IPO. Si l'acquisition réussit, les tokens de prévente sont convertis en tokens officiels. En cas d'échec d'acquisition, les fonds seront remboursés. Pour chaque action sous-jacente acquise, un token est minté avec précision.
Garde et transparence : tous les actifs sont maintenus dans une structure SPV, vérifiables en temps réel via une page de preuves de réserve. Les enregistrements de transactions et les enregistrements de positions sont tous stockés sur la chaîne pour audit. Jarsy prétend que les investisseurs peuvent bénéficier de tous les droits économiques pertinents, y compris les dividendes et les hausses de prix, bien que la force juridique de telles revendications emballées dans un SPV reste à examiner de près.
Frais d'accès : pas de frais de gestion ou de performance. Montant minimum d'investissement de 10 dollars. Pas d'exigences d'investisseur qualifié pour les investisseurs non américains.
Le défi est l'échelle. La taille des positions actuelles est limitée : environ 350 000 $ pour xAI, environ 490 000 $ pour Circle, environ 670 000 $ pour SpaceX. Cela rend le carnet de commandes très mince, même des transactions de taille moyenne peuvent faire considérablement varier les prix.
Jarsy est dans une phase plus précoce que PreStocks, nécessitant de construire une liquidité significative pour que le produit puisse réussir au-delà des petites positions.
Le rapport de Tiger Research esquisse les différences clés entre ces plateformes et les plateformes traditionnelles : Forge et EquityZen nécessitent de faire correspondre acheteurs et vendeurs, le règlement prend des semaines. Tandis que des plateformes tokenisées comme PreStocks et Jarsy soutiennent des pools de liquidité et des teneurs de marché automatiques.
Cela a fondamentalement amélioré la capacité d'exécution grâce à des contreparties continues, ce qui est également la raison pour laquelle le temps de règlement a pu être réduit de 30-45 jours à instantané.
Avertissement important pour toutes les plateformes privées d'actions natales à la cryptographie : les tokens PreStocks et Jarsy ne confèrent pas de droits de vote légaux et n'ont pas l'approbation des entreprises qu'ils représentent. Les utilisateurs américains n'ont pas accès. C'est une infrastructure précoce, et il existe un risque réglementaire bien réel.
La qualité des SPV sous-jacents, qui les exploite, comment les actions sont gardées, si la structure des frais est transparente, ces facteurs déterminent si une plateforme est un véritable niveau d'accès légitime ou un autre intermédiaire opaque.
Notre point de vue et logique d'investissement
L'infrastructure est en cours de reconstruction. Du côté des bourses, le Nasdaq, la NYSE et le DTC agissent ; du côté de la gestion d'actifs, BlackRock, JPMorgan, Franklin Templeton sont également entrés sur le marché ; Charles Schwab a acquis Forge, et Morgan Stanley a acquis EquityZen.
Ces géants ne font pas d'expérimentations, ils investissent de l'argent réel. Lorsque les pipelines sous-jacents changent, tout ce qui y circule changera.
Infrastructure : Securitize (1,25 milliard de dollars SPAC, partenariat avec la NYSE) est la société privée la plus influente dans ce domaine. Dinari possède la première licence d'inscription de courtier. tZERO construit sa propre chaîne. Ce sont tous des paris sur la logique des "vendeurs de pelles".
Ondo Finance (avec une capitalisation boursière de plus de 650 millions de dollars et plus de 200 actions tokenisées) et xStocks (avec un volume de transactions cumulées de plus de 25 milliards de dollars) sont les leaders sur la chaîne, ayant trouvé un ajustement produit-marché (PMF). La question est de savoir si le modèle de compte omnibus peut perdurer, et si les régulateurs pousseront vers un modèle de garde indépendant.
La logique de Berry : l'architecture de garde indépendante de Berry résout le risque de compte omnibus, un risque qui sape la base de confiance de toutes les autres plateformes d'actions tokenisées. Si le marché exige une protection de compte indépendant (le cadre de la SEC suggère que cela devrait être le cas), l'"architecture de vérification des positions de courtage" de Berry deviendra la norme de l'industrie.
Leur concentration sur le marché latino-américain ouvre un vaste marché sous-servi. Le changement vers une intégration prioritaire des émetteurs est leur voie pour élever le niveau de protection du modèle C au modèle A.
Accès au marché privé : la demande est éternellement insatisfaite. La prime de 1900 % sur la NAV de VCX le prouve. L'acquisition de Forge par Charles Schwab et l'acquisition d'EquityZen par Morgan Stanley valident cette logique d'investissement à un niveau institutionnel. Le taux de pénétration des tokens est seulement de 0,0007 % sur un marché privé de 7 000 milliards de dollars, c'est la plus grande opportunité de croissance dans le domaine de la fintech.
La logique de PreStocks : Nous pensons que PreStocks est l'un des modèles les plus intéressants dans le domaine des actions privées tokenisées. L'idée d'investir dans des entreprises avant l'IPO à partir de 0,01 $ avec des frais de gestion nuls et un règlement instantané est très attrayante. Mais le succès de ce modèle dépend de la qualité des SPV sous-jacents.
Pour que PreStocks puisse vraiment fonctionner à grande échelle, le SPV soutenant chaque token doit être géré par des opérateurs réputés, avec une structure de frais très basse et transparente, des documents juridiques propres, et une communication claire aux utilisateurs sur ce qu'ils possèdent réellement (les droits LP d'une LLC du Delaware, et non des actions directes).
S'ils peuvent gérer la qualité des SPV, fournir la clarté de la structure de propriété, et établir la confiance autour de la chaîne de garde, cela deviendra un puissant niveau d'accès pour les investisseurs particuliers traditionnellement exclus du marché privé. Nous y croyons. Mais la gouvernance des SPV est la clé de la résolution finale.
La question clé n'est pas de savoir si les actions seront tokenisées. La question est de savoir quel modèle l'emportera, quelles plateformes captureront ces valeurs, et à quelle vitesse cette migration se produira.