Rédacteur : Frank, agriculteur Web3
Quels protocoles de dérivés sur chaîne avez-vous récemment utilisés ?
C'est à peu près le commentaire embarrassant sur la piste des dérivés DeFi. Pour être réaliste, sans Hyperliquid, considérée comme le « meilleur ambassadeur en chaîne » par le grand baleinier James Wynn, dYdX et GMX, qui n'ont plus le statut de « Saint Graal » depuis ces deux dernières années, ont quasiment vu leur déclin rapide mettre fin au récit des dérivés sur chaîne.
La raison en est simple : ils sont longtemps restés coincés dans l'identité de « imitateurs de CEX » : reproduisant la logique des contrats et le mécanisme de levier des plateformes centralisées, mais supportant une exposition au risque plus élevée et une expérience utilisateur plus faible, avec des lacunes évidentes par rapport aux CEX dans des dimensions clés comme les mécanismes de liquidation, l'efficacité de l'appariement et la profondeur du trading, jusqu'à l'apparition de Hyperliquid, qui a restructuré la forme du produit et la valeur utilisateur en s'appuyant sur les caractéristiques de la chaîne, préservant ainsi la possibilité d'une évolution supplémentaire dans ce domaine.
En mai dernier, le volume des transactions des contrats perpétuels Hyperliquid a atteint 248,295 milliards de dollars, atteignant un record historique pour un mois, équivalant à 42 % du volume des transactions au comptant de Coinbase pendant la même période, et les revenus du protocole ont également atteint 70,45 millions de dollars, établissant également un nouveau record.
Cependant, avec une perspective à plus long terme, la structure Hyperliquid utilise toujours le modèle typique de trading de contrats, mais a fait le premier pas vers l'exploration de la « solution native » en passant de l'optimisation des « solutions existantes ». Cet article souhaite également aborder la question plus profonde à partir des dilemmes des dérivés sur chaîne et de l'évolution de Hyperliquid :
La prochaine étape pour les dérivés sur chaîne est-elle de continuer à optimiser le modèle logique centralisé, ou de s'orienter vers un chemin d'innovation produit plus différencié basé sur l'ouverture de la chaîne et les caractéristiques des actifs de longue traîne ?
Le « nouveau ticket de bateau » des dérivés décentralisés
D'un point de vue des données, peu importe comment le marché évolue, les dérivés de cryptomonnaies restent un énorme gâteau dont la taille continue d'augmenter - seulement, les outils de découpe du gâteau sont encore fermement en main des CEX.
Depuis 2020, les CEX ont pris l'entrée des contrats à terme comme point d'entrée, reconstruisant progressivement le paysage de marché initialement dominé par le trading au comptant. En consultant les dernières données de Coinglass, on constate que, au cours des dernières 24 heures, le volume de trading des cinq plus grands contrats à terme CEX a déjà atteint un niveau de plusieurs milliards de dollars, Binance, en tête, ayant même franchi 60 milliards de dollars.
En élargissant le champ de vision, on peut mieux percevoir l'intensité de la pénétration du trading de dérivés, par exemple, les données statistiques de TokenInsight montrent qu'actuellement, le volume de trading quotidien des dérivés de Binance représente 78,16 % du volume total de trading quotidien (500 milliards de dollars) des produits au comptant et dérivés, et ce ratio continue d'augmenter. En d'autres termes, le volume de trading quotidien des dérivés CEX est presque équivalent à 4 fois celui du trading au comptant.
Cependant, sur la chaîne, bien que le volume des transactions des DEX au comptant se maintienne à plusieurs milliards de dollars, les dérivés décentralisés n'ont pas réussi à percer le marché : le volume moyen de transactions d'y dX est d'environ 19 millions de dollars, tandis que le GMX autrefois populaire a vu son volume de positions et de transactions sur 24 heures tomber tous deux en dessous de 10 millions de dollars, presque oublié par le marché.
La seule surprise est que Hyperliquid, récemment considérée comme une « victoire décentralisée progressive », a brisé le statu quo avec l'allure du « nouveau roi » des protocoles de dérivés sur chaîne, avec un volume de trading quotidien des dérivés atteignant un moment donné 18 milliards de dollars, occupant plus de 60 % du marché des contrats perpétuels sur chaîne.
Son échelle de revenus dépasse même la plupart des CEX de deuxième ligne, maintenant une croissance de 50 % ou plus sur trois mois consécutifs. Si l'on observe attentivement le chemin de l'essor de Hyperliquid, on constate que la clé de son succès réside précisément dans la reconstruction de la logique de valeur par le biais d'une architecture d'intégration verticale :
En intégrant profondément le moteur de carnet de commandes et la plateforme de contrats intelligents, les dérivés sur chaîne parviennent pour la première fois à rivaliser directement avec les CEX en matière de vitesse de trading, de coût, et à établir des avantages structurels en termes de coût, d'auditabilité, de combinabilité (je pense que cela ressemble un peu à l'avantage structurel que BYD a sur le marché de l'énergie nouvelle).
Cela prouve également que les dérivés sur chaîne ne manquent pas de demande, mais qu'il leur manque une véritable forme de produit adaptée aux caractéristiques de DeFi. En d'autres termes, les contrats perpétuels traditionnels dépendent d'un mécanisme de marge, le haut effet de levier entraîne des liquidations fréquentes, rendant le risque pour les utilisateurs difficile à contrôler. Les dérivés sur chaîne précédents n'ont pas pu créer la valeur que les CEX ne peuvent pas remplacer.
Une fois que les utilisateurs découvriront qu'il faut assumer le même risque de liquidation en tradant sur dYdX/GMX, tout en ne pouvant pas bénéficier de la profondeur de liquidité et de l'expérience de trading de niveau Binance, leur volonté de migrer sera naturellement réduite à néant.
C'est précisément pourquoi les dérivés décentralisés ont inévitablement été désenchantés lors du dernier récit, leur déclin étant essentiellement dû à la contradiction profonde entre le cadre décentralisé et la demande de produits financiers - il y avait bien un récit décentralisé, mais pas de « ticket de bateau » produit que les utilisateurs trouvaient « indispensable ». C'est aussi le facteur central permettant à Hyperliquid de prendre de l'avance.
Ainsi, en apparence, l'avantage écrasant des CEX provient de leur base d'utilisateurs et de leur profondeur de liquidité, mais le véritable conflit réside dans le fait que les dérivés sur chaîne n'ont toujours pas réussi à résoudre une question centrale : comment équilibrer le risque, l'efficacité et l'expérience utilisateur dans un cadre décentralisé ? En particulier, alors que l'industrie entre dans une zone d'innovation pour les dérivés, comment réduire au maximum le seuil d'entrée pour les nouveaux utilisateurs et maximiser l'efficacité des actifs ?
En fait, les « contrats d'événement » récemment lancés par Binance offrent une nouvelle voie de réflexion - c'est essentiellement une variante des produits d'options, confirmant la demande du marché pour des produits simples et faciles à utiliser avec un « rendement non linéaire ».
De mon point de vue, si l'on veut sortir de la mer rouge de la compétition des contrats perpétuels, les options peuvent être le remède le plus adapté aux caractéristiques de la chaîne pour les utilisateurs ordinaires - leur caractéristique de « rendement non linéaire » (pertes limitées pour l'acheteur, gains potentiels illimités) s'adapte parfaitement à la forte volatilité des cryptomonnaies, et le mécanisme de « prépaiement faible des primes » peut également répondre de manière significative à la demande de trading simple des utilisateurs.
Des contrats aux options, la terre promise des dérivés sur chaîne ?
Objectivement parlant, dans le domaine des dérivés sur chaîne, les options avec des caractéristiques de « rendement non linéaire » sont en réalité la forme de produit la plus adaptée : elles évitent naturellement le risque de liquidation et réalisent un meilleur rapport risque-rendement que les contrats à terme grâce à l'« effet de levier sur la valeur du temps ».
Cependant, en raison des composants complexes des options tels que la date d'exercice, le prix d'exercice, etc., elles ne sont pas aussi intuitives pour les petits investisseurs que les contrats perpétuels, en particulier les règles d'exercice complexes des options traditionnelles (comme la date d'expiration, les combinaisons d'écarts) et la demande des petits investisseurs pour un trading simple et instantané présentent toujours des contradictions structurelles, et ce décalage est particulièrement évident dans les scénarios sur chaîne.
Ainsi, pour les produits d'options décentralisés, la question est de savoir comment construire un système d'options sur chaîne qui équilibre bien « l'efficacité des fonds Crypto » et « l'amabilité du produit ». Cela vaut la peine de discuter du mécanisme des « options perpétuelles indexées sur la monnaie » proposé par Fufuture - visant à remodeler la logique sous-jacente des dérivés sur chaîne par « décomplexification » et « révolution de l'efficacité des actifs ».
Si nous décomposons la structure des « options perpétuelles indexées sur la monnaie », la clé réside en fait dans son sens littéral : « monnaie indexée » et « options perpétuelles ».
Seule la monnaie indexée peut maximiser l'efficacité des fonds des « actifs de longue traîne »
Le point central de « la monnaie indexée » réside dans la libération maximale de l'efficacité des fonds des actifs Crypto sur chaîne des utilisateurs. Après tout, dans le contexte de l'explosion des jetons meme et des écosystèmes multi-chaînes, la plupart des actifs des utilisateurs sur la chaîne présentent des caractéristiques de haute fragmentation, par exemple dispersés dans différents actifs de longue traîne et chaînes.
Cependant, les protocoles existants imposent souvent des règlements en stablecoins, ce qui oblige les utilisateurs détenant des actifs de longue traîne comme BTC, ETH ou même des tokens meme à ne pas pouvoir participer directement au trading ou à subir des pertes d'échange passives (les CEX principaux utilisent également USDT/USDC comme devises de règlement, avec un minimum de volume de trading), ce qui va à l'encontre de l'idée de « liberté de souveraineté des actifs » de DeFi.
Prenons comme exemple le protocole d'options indexées sur la monnaie décentralisé Fufuture, qui permet aux utilisateurs d'utiliser directement n'importe quel jeton sur la chaîne comme marge pour participer au trading d'options sur indices BTC/ETH, visant à supprimer les étapes d'échange et à activer la valeur dérivée des actifs dormants - par exemple, les utilisateurs détenant des tokens meme peuvent couvrir les risques de volatilité du marché sans avoir à les liquider, voire amplifiant les rendements grâce à un effet de levier élevé.
D'un point de vue statistique, d'ici mai 2025, dans le trading sur marge soutenu par Fufuture, la position de marge en meme coins comme Shiba Inu (SHIB), PEPE, etc., représente une proportion élevée des positions actives sur l'ensemble de la plateforme, prouvant que les utilisateurs ont effectivement une forte demande pour utiliser des actifs non stables pour la couverture et la spéculation sur les options, validant également que la marge « indexée sur la monnaie » est effectivement un point douloureux non négligeable du marché.
La pensée extrême de la levée des « options à date limite » perpétualisées
D'un autre point de vue, ces dernières années, les utilisateurs ont de plus en plus préféré les options à date limite, qui offrent des rendements élevés pour le trading à court terme - depuis 2016, les petits utilisateurs de trading ont commencé à affluer en masse vers les options, avec la part des transactions d'options 0 DTE représentant 43 % du volume total des transactions d'options SPX, en hausse par rapport à 5 %.
Source : moomoo.com
Et la « perpétualisation » des options à date limite offre en fait aux utilisateurs l'opportunité de parier continuellement sur des « options à date limite » à hauts rendements.
Après tout, la détermination de la « date d'exercice » des options traditionnelles est gravement décalée par rapport aux habitudes de trading à court terme de la plupart des utilisateurs, et l'ouverture fréquente de « options à date limite » ne peut que provoquer des désagréments. Prenons l'exemple de la logique de conception de Fufuture, qui a introduit un mécanisme perpétuel dans les produits d'options - supprimant la date d'expiration fixe et ajustant le coût de la position par le biais de taux de financement dynamiques.
Cela signifie que les utilisateurs peuvent maintenir indéfiniment des positions d'options baissières/haussières, ne payant qu'un coût de financement quotidien très faible (bien inférieur au taux d'intérêt des contrats perpétuels des CEX), ce qui équivaut à ce que les utilisateurs peuvent prolonger indéfiniment leur cycle de détention, transformant les caractéristiques à haut rendement des « options à date limite » en stratégies durables, tout en évitant les pertes passives dues à la dépréciation du temps (Theta).
Un exemple pourrait rendre cela plus intuitif : lorsque les utilisateurs utilisent USDT ou d'autres actifs de longue traîne comme marge pour ouvrir une option de vente BTC de 24 heures, si le prix de BTC continue de baisser, leur position peut être maintenue à long terme pour capturer de plus grands bénéfices ; en cas d'erreur de jugement, la perte maximale est limitée à la marge initiale, sans souci de risque de liquidation - et à l'expiration de 24 heures, ils peuvent choisir librement de prolonger ou non.
Cette combinaison de « pertes limitées + gains illimités + liberté temporelle » transforme essentiellement les options en « contrats perpétuels à faible risque », réduisant considérablement le seuil de participation pour les petits investisseurs.
Dans l'ensemble, la valeur profonde de la migration vers le paradigme des « options perpétuelles indexées sur la monnaie » réside dans le fait que lorsque les utilisateurs découvrent que n'importe quel jeton de longue traîne dans leur portefeuille, même un jeton meme, peut être directement transformé en outil de couverture des risques, et que la dimension temporelle ne devient plus l'ennemi des rendements, les dérivés sur chaîne ont alors la possibilité de véritablement percer le marché de niche et de construire un écosystème rivalisant avec les CEX.
Sous cet angle, le potentiel du « nouveau ticket de bateau » que présente les « options perpétuelles indexées sur la monnaie » pourrait très bien être l'un des poids importants qui commence à faire pencher l'équilibre du jeu entre la chaîne et les CEX.
Les options sur chaîne donneront-elles naissance à de nouvelles solutions dignes d'intérêt ?
Cependant, la large diffusion et pénétration des options, en particulier des options sur chaîne, en est encore à un stade très précoce.
Il est évident qu'à partir de la seconde moitié de 2023, de nouveaux acteurs dans le domaine des dérivés sur chaîne explorent de nouvelles directions commerciales : que ce soit la levée native sur chaîne de Hyperliquid ou les « options perpétuelles indexées sur la monnaie » de Fufuture, les produits de trading de dérivés décentralisés sont effectivement en train d'incuber des variables de changement majeures.
Pour ces nouveaux protocoles de génération, en plus de rivaliser avec les CEX en matière de vitesse et de coût de trading, et de libérer l'efficacité des fonds des actifs de longue traîne sur la chaîne, il est encore plus crucial qu'en se basant sur l'architecture sur chaîne, ils maximisent l'intégration des intérêts de la communauté, des utilisateurs de trading et du protocole - les fournisseurs de liquidité, les utilisateurs de trading, et la structure du protocole elle-même pouvant former un réseau de communauté d'intérêts (en prenant l'architecture du protocole de Fufuture comme exemple) :
Les fournisseurs de liquidité obtiennent des rendements par couches de risque grâce à un mécanisme à double pool (pool privé à haut rendement + pool public à faible risque) ;
Les traders participent à des stratégies à effet de levier élevé avec n'importe quel actif, et la limite des pertes est clairement définie ;
Le protocole lui-même capture la croissance de la valeur écologique par le biais de tokens de gouvernance ;
C'est essentiellement une rupture totale de la relation d'exploitation traditionnelle « plateforme-utilisateur » des CEX. Lorsque les jetons de longue traîne détenus par les utilisateurs peuvent directement devenir des outils de trading sans dépendre des CEX, et que les frais de transaction et la valeur écologique sont distribués aux contributeurs écologiques par le biais d'un DAO, les dérivés sur chaîne montrent enfin l'apparence que devrait avoir le DeFi - non seulement un lieu de trading, mais aussi un réseau de redistribution de valeur.
C'est en réalité aussi le « moment DeepSeek » tant attendu des dérivés sur chaîne depuis des années - permettant aux dérivés décentralisés de dépasser les contraintes de l'expérience de trading et d'introduire progressivement la levée native sur chaîne et de maximiser l'efficacité des fonds, sans dépendre des CEX comme élément essentiel, offrant ainsi la possibilité d'un plus grand saut pour le marché, engendrant plus d'innovations sans frontières et accueillant un nouvel été DeFi.
L'expérience historique nous apprend que chaque explosion de récit nécessite la résonance de « récit correct + bon timing ». Qui peut, au bon moment, résoudre le problème d'efficacité des actifs le plus douloureux pour les utilisateurs, prendra le sceptre des dérivés sur chaîne.
Écrit à la fin
Je crois personnellement que les protocoles de dérivés décentralisés sont sans aucun doute le « Saint Graal sur chaîne », et ce n'est pas un faux discours.
Et sous plusieurs dimensions, les dérivés décentralisés ont encore le potentiel de devenir l'une des pistes les plus évolutives et à fort potentiel de revenus de l'écosystème DeFi. Cependant, ils doivent vraiment sortir de l'ombre des « alternatives centralisées », en utilisant la structure native de la chaîne et la révolution de l'efficacité des fonds pour accomplir une auto-réforme de la forme du produit.
La clé du problème réside dans le fait que, pour les utilisateurs sur chaîne, la valeur des dérivés décentralisés ne réside pas seulement dans la fourniture de nouveaux outils de trading, mais aussi dans la capacité à établir un chemin de « flux d'actifs sans friction - couverture des dérivés - croissance des rendements composés ».
Sous cet angle, lorsque les détenteurs de tokens meme peuvent directement participer au trading d'actifs de longue traîne en Crypto, lorsque les actifs multi-chaînes peuvent devenir des marges sans nécessiter de cross-chain, alors la forme des dérivés sur chaîne peut être considérée comme redéfinie. C'est aussi la pensée de transition des nouveaux acteurs comme Hyperliquid et Fufuture.
Peut-être que l'issue des dérivés décentralisés ne réside pas dans la copie des CEX, mais plutôt dans la création de nouvelles demandes en utilisant les avantages natifs de la chaîne (ouverts, combinables, sans autorisation), et le marché a peut-être déjà fait un pas clé.