En este episodio del pódcast de WuBlockchain, conversamos con Luuk Strijers, director de Derivados Internacionales de Coinbase y exdirector ejecutivo de Deribit, sobre la integración de Deribit en Coinbase, la evolución de los derivados de criptomonedas y las perspectivas de la negociación institucional de opciones.
Luuk explica por qué Deribit decidió unirse a Coinbase, cómo su motor de casación actualizado ofrece un rendimiento entre 50 y 60 veces más rápido y qué significa la adquisición para la hoja de ruta de productos de la plataforma. También habla de la expansión hacia los futuros perpetuos de acciones, materias primas y empresas previas a una salida a bolsa, donde la demanda ha superado las expectativas… y donde se ha quedado corta.
Como está entrando poco capital nuevo en las opciones de criptomonedas, Coinbase se centra en liberar la liquidez de los activos institucionales existentes, mejorar la eficiencia del capital y ampliar el acceso a los operadores de Estados Unidos. De cara al futuro, Luuk observa un sesgo alcista moderado en las posiciones de opciones y los mercados de futuros, pero pocos indicios de un consenso direccional firme.
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Por qué Deribit eligió Coinbase
WuBlockchain: Deribit ya era el principal exchange de opciones de criptomonedas. ¿Por qué decidisteis venderlo a Coinbase?
Luuk: Deribit no necesitaba ser adquirido, pero Coinbase era el socio estratégico adecuado. Históricamente, alrededor del 80 % de nuestros clientes eran institucionales y el 20 % restante eran operadores activos sofisticados. Habíamos consolidado una posición sólida en el mercado de opciones de criptomonedas, pero nuestra base de clientes seguía estando relativamente concentrada.
Coinbase aporta una red de distribución mucho más amplia, que incluye clientes institucionales de custodia, usuarios minoristas y entidades reguladas en varios mercados. Muchas instituciones ya mantienen activos sustanciales en Coinbase, y la integración de Deribit crea la oportunidad de ofrecerles operaciones con derivados dentro del mismo ecosistema. El objetivo es combinar la infraestructura especializada de negociación de Deribit con la escala y las capacidades regulatorias de Coinbase.
WuBlockchain: ¿Cuáles han sido los hitos más importantes desde la adquisición?
Luuk: Ya hemos alcanzado dos objetivos importantes. Primero, actualizamos el motor de casación, lo que mejoró la latencia mediana de ida y vuelta aproximadamente entre 50 y 60 veces. Segundo, el 1 de octubre integramos Coinbase International Exchange y Deribit en Coinbase Global Exchange, creando una plataforma de derivados unificada para clientes internacionales.
Al principio, la integración se centró en los futuros perpetuos, y las opciones y otros productos se están incorporando a la oferta más amplia. El acceso al mercado estadounidense es otra prioridad importante. Aunque todavía queda trabajo de integración, los avances han sido más rápidos de lo que esperábamos inicialmente.
La actividad de negociación se está recuperando, pero aún es pronto
WuBlockchain: ¿Cómo ha evolucionado el negocio de Deribit desde la adquisición?
Luuk: Las condiciones del mercado han influido más en el rendimiento que la propia adquisición. La actividad de negociación disminuyó en todo el sector de los derivados durante la primera mitad del año, pero empezamos a observar una recuperación en torno a agosto y septiembre.
Nuestro interés abierto nocional volvió a situarse en aproximadamente 50.000 millones de dólares, acercándose a los niveles del cuarto trimestre del año pasado. Curiosamente, tras la integración del 1 de octubre, el interés abierto siguió creciendo incluso cuando bajó el precio de Bitcoin. Esto sugiere que las mejoras en la liquidez y la actividad de negociación podrían estar contribuyendo al crecimiento.
Sin embargo, apenas llevamos unas semanas de integración, así que todavía es pronto para sacar conclusiones firmes. Los primeros indicadores son alentadores, pero no deberíamos atribuirlo todo a la fusión.
La volatilidad sigue siendo un motor fundamental de la actividad en derivados. Cuando los mercados se muestran más activos, las instituciones vuelven a operar en función de la dirección del mercado y a cubrir riesgos, lo que impulsa el volumen de opciones.
La integración aporta más recursos, pero ralentiza las decisiones
WuBlockchain: ¿Cuánta autonomía conserva Deribit dentro de Coinbase? ¿Ha cambiado la adquisición la forma de tomar decisiones?
Luuk: Deribit ahora forma parte de Coinbase, en lugar de ser un exchange completamente independiente. Contribuimos a la visión más amplia de Coinbase de convertirse en un «Everything Exchange», que abarque mercados al contado, futuros, opciones, mercados de predicción y otros productos financieros.
El mayor cambio ha sido en la toma de decisiones. Antes, Deribit tenía alrededor de 175 empleados, por lo que podíamos tomar decisiones sobre productos y aspectos comerciales con relativa rapidez. Coinbase tiene varios miles de empleados, lo que significa que deben participar más equipos para cambiar comisiones, lanzar productos o modificar la infraestructura de negociación.
Eso ralentiza algunas decisiones de forma natural. También trabajamos en distintas zonas horarias, así que las propuestas por escrito y la coordinación son esenciales. La ventaja es que, cuando un proyecto recibe apoyo, podemos recurrir a muchos más recursos de ingeniería, ventas, marketing y regulación.
No hemos sufrido una salida significativa de empleados debido a la adquisición. La retención general ha sido buena y unirse a Coinbase ha creado nuevas oportunidades profesionales para el equipo.
Más allá de las criptomonedas: acciones, materias primas y perpetuos de empresas previas a su salida a bolsa
WuBlockchain: Coinbase Global Exchange ofrece ahora futuros perpetuos vinculados a acciones, materias primas y empresas previas a su salida a bolsa. ¿Cómo están funcionando estos productos?
Luuk: Muchos de estos productos se originaron en Coinbase International Exchange. Al combinar las plataformas, tuvimos que migrar las posiciones existentes sin obligar a los clientes a cerrarlas.
Nuestra oferta incluye ahora futuros perpetuos vinculados a activos como el oro, el petróleo, Tesla, índices bursátiles y empresas previas a su salida a bolsa. Esto permite a los clientes expresar sus opiniones sobre una gama más amplia de mercados sin salir de la plataforma.
En general, la demanda de perpetuos vinculados a activos financieros tradicionales ha sido alentadora. Estos mercados permiten a los operadores nativos de criptomonedas acceder a exposiciones que antes requerían relaciones con brókeres independientes.
Sin embargo, el rendimiento de los perpetuos de empresas previas a su salida a bolsa ha estado por debajo de nuestras expectativas. El interés abierto y los volúmenes de negociación siguen siendo relativamente reducidos, tanto en nuestra plataforma como en el mercado en general. Seguimos creyendo que esta categoría tiene potencial a largo plazo, pero su adopción ha sido más lenta de lo previsto.
Actualización del motor de casación: ejecución entre 50 y 60 veces más rápida
WuBlockchain: Has descrito el motor de casación actualizado de Deribit como uno de los más rápidos del sector de los derivados de criptomonedas. ¿En qué consiste la mejora del rendimiento?
Luuk: Medimos la latencia de ida y vuelta: el tiempo que transcurre entre el envío de una orden y la recepción de una respuesta del exchange. Nos centramos en la latencia mediana, así como en el rendimiento P95 y P99, lo que nos ayuda a entender cómo se comporta el sistema con cargas más elevadas.
Tras la actualización, la latencia mediana de ida y vuelta es de aproximadamente 75 microsegundos, lo que supone una mejora de entre 50 y 60 veces respecto a nuestra infraestructura anterior. En determinadas condiciones de estrés, las mejoras de rendimiento pueden ser incluso mayores.
Estas mediciones no son directamente comparables con las de exchanges tradicionales como CME o Eurex, porque las plataformas de criptomonedas suelen realizar comprobaciones adicionales de margen y riesgo en su propia infraestructura.
El verdadero beneficio es una mejor calidad de mercado. Una ejecución más rápida permite a los creadores de mercado actualizar sus cotizaciones de forma más eficiente y gestionar el riesgo de selección adversa. Esto puede traducirse en diferenciales más estrechos, libros de órdenes más profundos y una mejor ejecución para los clientes. Ya hemos observado indicios iniciales de estas mejoras.
Actividad institucional y el impulso hacia una liquidez global
WuBlockchain: ¿Qué cambios estás observando en la actividad de negociación institucional?
Luuk: La actividad institucional se debilitó junto con el mercado general a principios de este año, pero hemos visto una recuperación desde finales del verano. El momento también coincide con la actualización de nuestra infraestructura y la integración de las plataformas.
Una de nuestras prioridades es mantener un fondo común de liquidez global, en lugar de fragmentarla en libros de órdenes regionales separados.
El fondo de liquidez principal está en Dubái y queremos que los clientes que cumplan los requisitos, desde distintas jurisdicciones, puedan acceder al mismo mercado siempre que la normativa lo permita. La concentración de la liquidez atrae a más creadores de mercado, aumenta la profundidad del libro de órdenes y, en última instancia, beneficia a todos los participantes.
También estamos trabajando para ampliar el acceso en Estados Unidos y Europa a través de los canales regulatorios adecuados.
¿De dónde vendrá el nuevo capital para las opciones de criptomonedas?
WuBlockchain: ¿Está entrando capital institucional nuevo en las opciones de criptomonedas? ¿De dónde crees que vendrá el próximo impulso de crecimiento?
Luuk: Durante el último año no ha entrado mucho capital realmente nuevo en el mercado. Parte de las entradas ha llegado a través de ETF estadounidenses y nuevos clientes, pero las caídas del mercado también han provocado retiradas y una reducción de la actividad de negociación.
En lugar de depender por completo de nuevas entradas de capital, nos centramos en hacer un uso más productivo del capital existente.
Coinbase custodia cientos de miles de millones de dólares en criptoactivos. Gran parte de ese capital se mantiene como inversión a largo plazo, en lugar de utilizarse activamente. Si los clientes pueden usar los activos en custodia para respaldar posiciones en derivados, pueden cubrir sus exposiciones, operar estrategias de base y mejorar la eficiencia del capital sin tener que transferir activos entre plataformas innecesariamente.
Esto es especialmente importante para las instituciones que priorizan los acuerdos de custodia y el cumplimiento normativo.
En ciclos anteriores, catalizadores importantes, como la aprobación de ETF de Bitcoin al contado, atrajeron a nuevos participantes al mercado. Hoy no vemos una narrativa nueva igual de potente que impulse las entradas de capital. Por eso, la eficiencia del capital y un acceso más amplio a los productos son especialmente importantes.
Apertura de las opciones de Deribit a los operadores de Estados Unidos
WuBlockchain: ¿Cuándo podrán las instituciones y los operadores minoristas de Estados Unidos acceder a las opciones de Deribit?
Luuk: En el momento de nuestra conversación, el 20 de octubre, los clientes estadounidenses todavía no podían operar directamente con opciones de Deribit. Nuestro plan era abrir el acceso a los clientes institucionales antes de finales de octubre y, después, a los usuarios minoristas a principios de noviembre.
Históricamente, Deribit no podía prestar servicios directamente al mercado estadounidense debido a las restricciones regulatorias. La infraestructura regulada de Coinbase, incluida Coinbase Financial Markets, ofrece una vía para que los clientes estadounidenses que cumplan los requisitos accedan a estos productos.
Esta es una de las oportunidades más importantes que ha creado la adquisición. Estados Unidos es un mercado grande al que Deribit antes no podía llegar directamente.
Operativa con opciones: instituciones frente a minoristas
WuBlockchain: ¿Tienen las instituciones una ventaja estructural sobre los operadores minoristas en el mercado de opciones? ¿Dónde suelen perder dinero los operadores con menos experiencia?
Luuk: Es engañoso dar por hecho que las instituciones siempre ganan dinero y los operadores minoristas lo pierden. La rentabilidad depende de la estrategia, la gestión del riesgo y el conocimiento del producto.
Por ejemplo, los creadores de mercado suelen cubrir su exposición direccional y obtener rendimientos relativamente pequeños al proporcionar liquidez. Los gestores de activos pueden usar opciones para cubrir carteras o expresar opiniones sobre el mercado.
Las opciones también son una forma de seguro. Si compras una opción de venta para proteger tus tenencias de Bitcoin y el mercado no cae, esa opción puede vencer sin valor. Pero eso no significa que la operación haya sido un fracaso. Pagaste por protección frente a las caídas, igual que pagarías una prima de seguro.
El problema mayor es operar con opciones sin entender la volatilidad, la pérdida de valor temporal y cómo afectan los distintos factores a los precios. Puedes acertar al predecir la dirección de Bitcoin y aun así perder dinero con una opción porque cae la volatilidad implícita o el contrato pierde valor temporal.
Por eso es importante la formación. Herramientas como Position Builder de Deribit permiten a los operadores modelar distintos escenarios de precios, volatilidad y vencimiento antes de comprometer capital.
¿Puede Deribit defender su posición frente a competidores con comisiones más bajas?
WuBlockchain: Cada vez más exchanges ofrecen opciones de criptomonedas con comisiones más bajas. ¿Qué hace que los operadores sigan eligiendo Deribit?
Luuk: La competencia es saludable, especialmente cuando amplía el mercado de opciones en su conjunto, en lugar de limitarse a redistribuir los clientes existentes.
Si otro exchange ofrece opciones en un nuevo país o segmento de clientes, todo el sector se beneficia. Aunque disminuya nuestra cuota de mercado porcentual, el tamaño absoluto de nuestro negocio puede seguir creciendo.
La ventaja competitiva de Deribit se basa en años de inversión en infraestructura específica para opciones, incluido su motor de riesgo, su sistema de márgenes y sus capacidades de pruebas de estrés.
Las comisiones importan, pero son solo un componente de los costes de negociación. Los operadores también deben tener en cuenta la liquidez, la calidad de ejecución y la capacidad de una plataforma para funcionar de forma fiable durante episodios de volatilidad extrema.
Un exchange con comisiones más bajas puede no ser más barato en conjunto si sus diferenciales son más amplios o sus sistemas de riesgo fallan bajo presión.
Supervisamos continuamente los precios, los productos y la infraestructura de nuestros competidores. Si alguien desarrolla un enfoque mejor, debemos aprender de él. En última instancia, una competencia más intensa debería traducirse en mejores productos y mercados más eficientes.
Perspectivas para las criptomonedas: moderadamente alcistas, pero sin un consenso firme
WuBlockchain: A partir de las posiciones actuales en opciones y de la actividad institucional, ¿qué perspectivas tienes para las criptomonedas durante los próximos seis a doce meses?
Luuk: Analizo varios indicadores, entre ellos el interés abierto por precio de ejercicio y vencimiento, la base de los futuros y la asimetría de las opciones.
En el momento de nuestra conversación, los precios de ejercicio importantes para las opciones de compra de Bitcoin eran 90.000 y 95.000 dólares, mientras que los vencimientos de octubre y diciembre eran especialmente relevantes.
La base anualizada de los futuros rondaba el 5,5 %, por encima de la tasa libre de riesgo, lo que sugiere cierta disposición a pagar por una exposición a posibles subidas futuras.
La asimetría de las opciones también ayuda a determinar si los inversores pagan más por participar en posibles subidas o por protegerse frente a caídas.
En conjunto, estos indicadores apuntan a un sesgo alcista moderado. Hay cierto optimismo respecto a los precios de los próximos meses, pero no vemos el tipo de posicionamiento agresivo que suele asociarse a un consenso direccional firme.
Al mismo tiempo, los inversores siguen comprando protección frente a las caídas, lo que demuestra que la gestión del riesgo sigue siendo una prioridad.
Mi interpretación es que el mercado es cautelosamente optimista, más que decididamente alcista.
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