MiniMax cayó un 85% y Zhipu, un 78%: ¿se ha desinflado ya la burbuja de las acciones chinas de modelos de IA? Midamos a Zhipu con dos referencias: MiniMax y Anthropic
Primero, la conclusión: según los criterios de valoración que se detallan a continuación, buena parte de la burbuja de MiniMax ya se ha desinflado. Para saber si la valoración de Zhipu se sostiene, habrá que ver cuánto tiempo puede mantener el crecimiento de ingresos que ha comunicado la empresa.
【Primero, veamos las dos acciones】
- MiniMax (00100, bolsa de Hong Kong; perpetuos de Binance: $MINIMAX ): precio de salida a bolsa de 165 HKD; cerró a 1.238 HKD el 18 de marzo, su máximo al cierre. El 16 de octubre cerró a 182,1, un 85,3% por debajo del máximo y aproximadamente un 10% por encima del precio de salida a bolsa.
- Zhipu Z.AI (02513, bolsa de Hong Kong; $ZHIPU ): precio de salida a bolsa de 116,2 HKD; cerró a 2.410 HKD el 22 de junio, su máximo al cierre. El 16 de octubre cerró a 518, un 78,5% por debajo del máximo, pero todavía 4,5 veces por encima del precio de salida a bolsa.
- Durante la semana del 9 al 16 de octubre, ambas cayeron un 14,5% y un 19,3%, respectivamente. Del 17 al 18 de octubre, sus contratos perpetuos volvieron a caer alrededor de un 3% cada uno, por lo que podrían abrir bajo presión el 19 de octubre.
- Desde el 20 de julio, sus betas frente al ETF Hang Seng Tech han sido de 2,7 y 1,9, y la correlación entre ellas, de 0,67. Frente a CoreWeave, la correlación del día anterior era de solo 0,07: parece más una apuesta por el sector de IA de Hong Kong que un movimiento al compás de la IA estadounidense.
【Veamos primero cuántas veces los ingresos anualizados representan la valoración】
- Anthropic: valoración implícita de unos 1,88 billones de dólares según los perpetuos de Binance; ronda de financiación de mayo, 965.000 millones; ingresos anualizados de unos 67.000 millones (16.800 millones en el tercer trimestre por 4, sin auditar). Equivale a unas 28 y 14 veces, respectivamente.
- OpenAI: valoración implícita de unos 1,49 billones según los perpetuos; ronda de financiación de 852.000 millones; ingresos anualizados de unos 50.000 millones (según el FT). Equivale a unas 30 y 17 veces, respectivamente.
- Zhipu: capitalización bursátil de unos 32.000 millones de dólares; la empresa comunicó ingresos anualizados de 1.600 millones. Unas 20 veces.
- MiniMax: capitalización bursátil de unos 8.200 millones de dólares; la empresa comunicó ingresos anualizados de algo más de 800 millones. Unas 10 veces.
- Pero los ingresos anualizados de las dos empresas cotizadas en Hong Kong se calculan según el criterio empleado en sus presentaciones de resultados (los ingresos del último mes multiplicados por 12, sin auditar; esta cifra no aparece en los informes semestrales). Si se duplican los ingresos del primer semestre, los múltiplos serían de 35 y 120 veces, respectivamente. La diferencia es grande, pero eso por sí solo no permite afirmar que las empresas hayan exagerado sus ingresos: según el informe semestral de Zhipu, el volumen de llamadas a la API por tokens creció más de 40 veces desde principios de año y el precio medio de la API subió alrededor de un 101%. Al multiplicar el volumen por el precio, se estima que los ingresos mensuales de la API en agosto fueron de unos 900 millones de yuanes, o unos 1.500 millones de dólares anualizados, una cifra del mismo orden que los 1.600 millones comunicados. Esto refleja el nivel de agosto; las próximas comunicaciones mostrarán cuánto tiempo puede mantenerse.
【¿Cuánto valdría Zhipu si se valorara al nivel de MiniMax? (Estimación por escenarios)】
- El efectivo neto de Zhipu ronda los 48.000 millones de HKD, equivalentes a unos 99 HKD por acción. Esto no significa que ese sea el suelo de la cotización.
- Los ingresos de ambas empresas durante el primer semestre fueron similares (unos 130 millones frente a 120 millones de dólares), pero el valor de empresa de Zhipu (capitalización bursátil menos efectivo neto) es 4,4 veces el de MiniMax.
- Tomando como referencia los 518 HKD actuales: aplicando los múltiplos de MiniMax, el valor sería de 207 HKD según valor de empresa/ingresos (un 60% menos), 258 HKD según valor de empresa/margen bruto (un 50% menos) y 288 HKD según ingresos anualizados (un 44% menos). Aplicando las 14 veces de la ronda de financiación de Anthropic, sería de 467 HKD (un 10% menos); con las 17 veces de la ronda de OpenAI, de 535 HKD (un 3% más).
- Según el criterio de MiniMax, el valor queda un 44%-60% por debajo del precio actual; según las valoraciones de las rondas de financiación de las dos empresas estadounidenses, se acerca al precio actual. La clave de esta gran diferencia está en si Zhipu puede mantener el crecimiento de sus ingresos.
【¿Qué ritmo de crecimiento hace falta para justificar el precio actual?】
Suponiendo una rentabilidad anual del 10% y un PER de 25 dentro de cinco años: según los ingresos de los informes del primer semestre, Zhipu tendría que aumentar sus ingresos un 84%-90% anual durante los próximos cinco años, y MiniMax, un 43%-49%. Si se parte de los 1.600 millones anualizados, la cifra de Zhipu baja al 39%; si alcanza los 3.200 millones que Goldman Sachs prevé para finales de año, baja al 21%.
【Otra cuestión: el vencimiento de las restricciones de venta alrededor de enero de 2027 (estimación)】
El periodo de bloqueo de unos 178 millones de acciones H de Zhipu llega a su fin. Es 2,1 veces el número de acciones H actualmente en circulación (unos 85 millones) y equivale al volumen negociado en 38 días, calculado a partir de los últimos 20 días hábiles. Si se vendiera una décima parte, serían unos 9.200 millones de HKD, equivalentes al volumen negociado en cuatro días. MiniMax ya pasó por una liberación de acciones en julio: quedó desbloqueada aproximadamente la mitad del capital y la acción cayó un 26% en dos días.
Según los anuncios, Zhipu captó unos 70.500 millones de HKD desde su salida a bolsa. Los precios de colocación de 1.588 y 714, y el precio de conversión de 892,5, están todos por encima del precio actual; su efectivo podría financiarla durante unos diez años. En el caso de MiniMax, el precio de colocación de 268 y el precio de conversión de 335 también están por encima. La presión por falta de efectivo es baja, pero las posiciones compradas a precios altos podrían generar presión vendedora durante un rebote.
【Qué observar a continuación】
- Si los inversores del sur reducen sus posiciones durante dos semanas consecutivas.
- Los informes anuales de 2026: si se mantienen los niveles anualizados comunicados por las empresas, los ingresos de todo el año de Zhipu deberían ser de al menos unos 6.300 millones de yuanes, y los de MiniMax, de al menos unos 500 millones de dólares.
- Según las informaciones, Anthropic fijará el precio de su salida a bolsa a mediados de noviembre: si sale bien, el mercado volverá a comparar los múltiplos de ambas regiones; si empieza a cotizar por debajo del precio de salida, podría rebajar las valoraciones de empresas similares.
- Si los principales accionistas de Zhipu se comprometen a prorrogar el bloqueo antes de enero de 2027; y cómo avanzan las salidas a bolsa de Kimi y DeepSeek.
Estas son estimaciones de valoración basadas en distintos supuestos, no predicciones del precio de las acciones.
Si solo pudieras elegir una para invertir: ¿te quedarías con MiniMax, que ya ha caído mucho, es barata pero crece despacio, o con Zhipu, que sigue siendo un 30% más cara, pero crecía a toda velocidad en agosto? ¿O apostarías contra los grandes modelos de IA, siguiendo las caídas de las acciones coreanas, los semiconductores o la memoria? ¡Deja tu elección en los comentarios!
Primero, la conclusión: según los criterios de valoración que se detallan a continuación, buena parte de la burbuja de MiniMax ya se ha desinflado. Para saber si la valoración de Zhipu se sostiene, habrá que ver cuánto tiempo puede mantener el crecimiento de ingresos que ha comunicado la empresa.
【Primero, veamos las dos acciones】
- MiniMax (00100, bolsa de Hong Kong; perpetuos de Binance: $MINIMAX ): precio de salida a bolsa de 165 HKD; cerró a 1.238 HKD el 18 de marzo, su máximo al cierre. El 16 de octubre cerró a 182,1, un 85,3% por debajo del máximo y aproximadamente un 10% por encima del precio de salida a bolsa.
- Zhipu Z.AI (02513, bolsa de Hong Kong; $ZHIPU ): precio de salida a bolsa de 116,2 HKD; cerró a 2.410 HKD el 22 de junio, su máximo al cierre. El 16 de octubre cerró a 518, un 78,5% por debajo del máximo, pero todavía 4,5 veces por encima del precio de salida a bolsa.
- Durante la semana del 9 al 16 de octubre, ambas cayeron un 14,5% y un 19,3%, respectivamente. Del 17 al 18 de octubre, sus contratos perpetuos volvieron a caer alrededor de un 3% cada uno, por lo que podrían abrir bajo presión el 19 de octubre.
- Desde el 20 de julio, sus betas frente al ETF Hang Seng Tech han sido de 2,7 y 1,9, y la correlación entre ellas, de 0,67. Frente a CoreWeave, la correlación del día anterior era de solo 0,07: parece más una apuesta por el sector de IA de Hong Kong que un movimiento al compás de la IA estadounidense.
【Veamos primero cuántas veces los ingresos anualizados representan la valoración】
- Anthropic: valoración implícita de unos 1,88 billones de dólares según los perpetuos de Binance; ronda de financiación de mayo, 965.000 millones; ingresos anualizados de unos 67.000 millones (16.800 millones en el tercer trimestre por 4, sin auditar). Equivale a unas 28 y 14 veces, respectivamente.
- OpenAI: valoración implícita de unos 1,49 billones según los perpetuos; ronda de financiación de 852.000 millones; ingresos anualizados de unos 50.000 millones (según el FT). Equivale a unas 30 y 17 veces, respectivamente.
- Zhipu: capitalización bursátil de unos 32.000 millones de dólares; la empresa comunicó ingresos anualizados de 1.600 millones. Unas 20 veces.
- MiniMax: capitalización bursátil de unos 8.200 millones de dólares; la empresa comunicó ingresos anualizados de algo más de 800 millones. Unas 10 veces.
- Pero los ingresos anualizados de las dos empresas cotizadas en Hong Kong se calculan según el criterio empleado en sus presentaciones de resultados (los ingresos del último mes multiplicados por 12, sin auditar; esta cifra no aparece en los informes semestrales). Si se duplican los ingresos del primer semestre, los múltiplos serían de 35 y 120 veces, respectivamente. La diferencia es grande, pero eso por sí solo no permite afirmar que las empresas hayan exagerado sus ingresos: según el informe semestral de Zhipu, el volumen de llamadas a la API por tokens creció más de 40 veces desde principios de año y el precio medio de la API subió alrededor de un 101%. Al multiplicar el volumen por el precio, se estima que los ingresos mensuales de la API en agosto fueron de unos 900 millones de yuanes, o unos 1.500 millones de dólares anualizados, una cifra del mismo orden que los 1.600 millones comunicados. Esto refleja el nivel de agosto; las próximas comunicaciones mostrarán cuánto tiempo puede mantenerse.
【¿Cuánto valdría Zhipu si se valorara al nivel de MiniMax? (Estimación por escenarios)】
- El efectivo neto de Zhipu ronda los 48.000 millones de HKD, equivalentes a unos 99 HKD por acción. Esto no significa que ese sea el suelo de la cotización.
- Los ingresos de ambas empresas durante el primer semestre fueron similares (unos 130 millones frente a 120 millones de dólares), pero el valor de empresa de Zhipu (capitalización bursátil menos efectivo neto) es 4,4 veces el de MiniMax.
- Tomando como referencia los 518 HKD actuales: aplicando los múltiplos de MiniMax, el valor sería de 207 HKD según valor de empresa/ingresos (un 60% menos), 258 HKD según valor de empresa/margen bruto (un 50% menos) y 288 HKD según ingresos anualizados (un 44% menos). Aplicando las 14 veces de la ronda de financiación de Anthropic, sería de 467 HKD (un 10% menos); con las 17 veces de la ronda de OpenAI, de 535 HKD (un 3% más).
- Según el criterio de MiniMax, el valor queda un 44%-60% por debajo del precio actual; según las valoraciones de las rondas de financiación de las dos empresas estadounidenses, se acerca al precio actual. La clave de esta gran diferencia está en si Zhipu puede mantener el crecimiento de sus ingresos.
【¿Qué ritmo de crecimiento hace falta para justificar el precio actual?】
Suponiendo una rentabilidad anual del 10% y un PER de 25 dentro de cinco años: según los ingresos de los informes del primer semestre, Zhipu tendría que aumentar sus ingresos un 84%-90% anual durante los próximos cinco años, y MiniMax, un 43%-49%. Si se parte de los 1.600 millones anualizados, la cifra de Zhipu baja al 39%; si alcanza los 3.200 millones que Goldman Sachs prevé para finales de año, baja al 21%.
【Otra cuestión: el vencimiento de las restricciones de venta alrededor de enero de 2027 (estimación)】
El periodo de bloqueo de unos 178 millones de acciones H de Zhipu llega a su fin. Es 2,1 veces el número de acciones H actualmente en circulación (unos 85 millones) y equivale al volumen negociado en 38 días, calculado a partir de los últimos 20 días hábiles. Si se vendiera una décima parte, serían unos 9.200 millones de HKD, equivalentes al volumen negociado en cuatro días. MiniMax ya pasó por una liberación de acciones en julio: quedó desbloqueada aproximadamente la mitad del capital y la acción cayó un 26% en dos días.
Según los anuncios, Zhipu captó unos 70.500 millones de HKD desde su salida a bolsa. Los precios de colocación de 1.588 y 714, y el precio de conversión de 892,5, están todos por encima del precio actual; su efectivo podría financiarla durante unos diez años. En el caso de MiniMax, el precio de colocación de 268 y el precio de conversión de 335 también están por encima. La presión por falta de efectivo es baja, pero las posiciones compradas a precios altos podrían generar presión vendedora durante un rebote.
【Qué observar a continuación】
- Si los inversores del sur reducen sus posiciones durante dos semanas consecutivas.
- Los informes anuales de 2026: si se mantienen los niveles anualizados comunicados por las empresas, los ingresos de todo el año de Zhipu deberían ser de al menos unos 6.300 millones de yuanes, y los de MiniMax, de al menos unos 500 millones de dólares.
- Según las informaciones, Anthropic fijará el precio de su salida a bolsa a mediados de noviembre: si sale bien, el mercado volverá a comparar los múltiplos de ambas regiones; si empieza a cotizar por debajo del precio de salida, podría rebajar las valoraciones de empresas similares.
- Si los principales accionistas de Zhipu se comprometen a prorrogar el bloqueo antes de enero de 2027; y cómo avanzan las salidas a bolsa de Kimi y DeepSeek.
Estas son estimaciones de valoración basadas en distintos supuestos, no predicciones del precio de las acciones.
Si solo pudieras elegir una para invertir: ¿te quedarías con MiniMax, que ya ha caído mucho, es barata pero crece despacio, o con Zhipu, que sigue siendo un 30% más cara, pero crecía a toda velocidad en agosto? ¿O apostarías contra los grandes modelos de IA, siguiendo las caídas de las acciones coreanas, los semiconductores o la memoria? ¡Deja tu elección en los comentarios!