Tras el fracaso de la votación para poner fin al debate sobre la ley CLARITY en el Senado, la SEC y la CFTC se apresuraron a emitir sus propias normas para los mercados de criptomonedas.
Dos días después de la votación, la SEC anunció una exención de cinco años que permite emitir y negociar tokens de acciones. Desde entonces, OXK se ha asociado con ICE para lanzar la negociación de 63 acciones que cotizan en la NYSE, y Securitize lanzó 12 Securitize Stocks, entre ellas acciones de Apple, Nvidia y Microsoft.
La SEC también ha publicado directrices que aclaran que un token de criptomonedas no se convierte en un valor solo porque un proyecto recompre sus propios tokens, y ha declarado que los tokens de staking líquido no son valores. También ha propuesto nuevas normas para la custodia de criptoactivos.
Mientras tanto, la CFTC tomó medidas para eximir a algunos proveedores de software de criptomonedas de los requisitos de registro. Propuso una nueva categoría de registro de «mercado de criptoactivos» y tiene la intención de permitir que las bolsas registradas ofrezcan operaciones apalancadas.
Pero a algunos miembros del sector les preocupa que estas normas se construyan sobre terreno inestable. TD Cowen ha advertido que las normas de las agencias «son las más fáciles de revocar», algo que quedó demostrado cuando los comisionados nombrados por Trump borraron todo rastro de la época de Gary Gensler.
Una decisión del Tribunal Supremo de 2024 también significa que los tribunales pueden revocar con mayor facilidad las normas de las agencias.
La solidez de la elaboración de normas por parte de los reguladores se está poniendo a prueba actualmente en los tribunales: un grupo de bancos comunitarios demandó a la Oficina del Contralor de la Moneda por excederse en sus atribuciones al permitir que las empresas de criptomonedas obtengan licencias bancarias nacionales de fideicomiso.
Para hablar de las cuestiones jurídicas implicadas, Revista conversó con Yuriy Brisov, de D&A Partners. Esta es una versión editada de la conversación.
Revista: Tras el fracaso de la votación sobre la ley CLARITY, el presidente de la SEC, Paul Atkins, dijo que la agencia estaba publicando normas porque el Congreso no lo había hecho. ¿Se supone que agencias como la SEC deben crear normas o solo interpretar las que ya existen?
Brisov: Se supone que deben crear normas. Tienen esa facultad en virtud de la Ley del Mercado de Valores de 1934. La SEC se creó a raíz del gran desplome de los mercados estadounidenses a finales de la década de 1920. Desde su creación, la SEC ha tenido la facultad de crear normas y reglamentos sobre cómo deben aplicarse las leyes. La legislación estadounidense funciona estableciendo normas generales, como un marco, y luego cuenta con un organismo de supervisión que vigila el cumplimiento de esos reglamentos.
La razón de que se creara así fue que, cuando aparecieran, por ejemplo, los tokens de cadena de bloques, la legislación estadounidense estuviera preparada para adaptarse a las nuevas tecnologías. Eso es lo que lleva haciendo la Comisión desde hace mucho tiempo y, evidentemente, está dentro de sus atribuciones.
Revista: ¿Pueden interpretar las normas de forma opuesta a como lo hacía una SEC nombrada por una administración anterior?
Brisov: Tiene que haber una razón para hacerlo. En teoría, pueden hacerlo, pero debe encajar en el marco del cuerpo legislativo. Durante la presidencia de Gary Gensler, la Comisión intentó aplicar estas normas a los tokens. Resultó que fracasó porque aún hay ambigüedad y muchas empresas abandonaron definitivamente el mercado estadounidense.
Esto abre la posibilidad de que la nueva Comisión supervise estas normas y diga: «Lo intentaron, pero vemos que no funciona. Así que propondremos nuestras propias normas». Pero la facultad de proponer normas es limitada. Si proponen reglamentos que impongan una carga económica insoportable a las empresas, o algo absurdo, también hay leyes que permiten a las empresas o a cualquier parte perjudicada impugnar ese reglamento ante los tribunales y decir: «No nos gusta lo que ha estado haciendo la SEC porque está perjudicando al mercado».
En 2011 hubo un caso en el que la SEC aplicó nuevas normas sobre cómo votan los accionistas mediante representación. Y la comunidad empresarial dijo: «Es absurdo, es oneroso y no nos gusta». Se presentó el caso Business Roundtable contra la SEC, y [las empresas] ganaron.
Revista: ¿En qué consistió la decisión Chevron del Tribunal Supremo y qué efectos tiene su anulación en 2024 sobre los casos judiciales relativos a la elaboración de normas por parte de agencias como la SEC y la CFTC?
Brisov: Chevron fue un caso famoso de 1984. Básicamente, el tribunal dijo que, si la ley era imprecisa o había incertidumbres y ambigüedades en la norma, debía adoptarse como ley la interpretación de la agencia. En junio de 2024, Loper Bright sentó un nuevo precedente que anuló Chevron. Ahora dice que no estamos obligados a hacerlo. Por supuesto, [la SEC es] una autoridad importante: ¿Quién conoce mejor que la SEC las leyes de valores? Pero el tribunal debe usar su propio criterio y aplicar por sí mismo el caso Howey.
Revista: Entonces, ¿eso aumenta las probabilidades de que se revoquen las normas de la SEC?
Brisov: En algunos casos, los tribunales pueden llegar a una conclusión distinta.
No puedes simplemente presentarte y decir: «No nos gusta este reglamento». Por ejemplo, si eres un agente de bolsa tradicional o un participante tradicional del mercado de inversión de Estados Unidos y dices: «Miren, esta nueva regulación me está perjudicando», deberían poder demostrar que no hubo suficiente investigación, que la norma es onerosa para las empresas y que no beneficia al mercado estadounidense. Si demuestran los perjuicios y la falta de investigación, el tribunal puede revocar el reglamento.
Por lo que puedo ver, Paul Atkins y la SEC han estado consultando con muchas empresas de criptomonedas y con fondos de capital de riesgo. Han estado investigando, así que no es algo que se les haya ocurrido de un día para otro.
Revista: Supongamos que las normas de la SEC y la CFTC siguen vigentes durante los próximos dos años y que las empresas invierten mucho dinero en infraestructura para acciones tokenizadas basándose en las nuevas normas. ¿Podría una nueva SEC revocar las normas unilateralmente o tendría que tener en cuenta a las empresas que se desarrollaron al amparo de la interpretación anterior?
Brisov: Tienen que tenerlas en cuenta. Si existe la posibilidad de que el mercado estadounidense crezca y se beneficie de esta regulación, no podrán simplemente revocarla. El proceso de razonamiento es el mismo para una agencia o un tribunal. Se llama IRAC: cuestión, norma, análisis y conclusión. Tendrían que aplicar una lógica comprensible y transparente.
No pueden limitarse a decir que no les gusta. Tienen que explicarlo. Tienen que aportar fundamentos económicos. Tienen que presentar investigaciones y demostrar que son insuficientes. Y solo entonces pueden llegar a una conclusión distinta.
A modo de argumento, podríamos decir que Paul Atkins detesta la prueba de Howey y que le habría encantado abandonarla, pero no puede hacerlo. En cada nota, sigue repitiendo que el caso Howey sigue siendo aplicable y que continúa siendo una norma válida en Estados Unidos. Sin embargo, podemos interpretarla de manera distinta en este caso y en aquel, y esta es nuestra lógica. Esto es lo que nos permite hacerlo, y él lo explica con transparencia.
Revista: La SEC parece llevar años trabajando en la exención para la innovación. Pero hace poco publicó una sección de preguntas frecuentes en la que afirma que una empresa de criptomonedas que recompra su propio token no convierte un token de materias primas en un valor. ¿Podría sentirme seguro y tranquilo al lanzar un programa de recompra de tokens basándome en una sección de preguntas frecuentes de la SEC?
Brisov: Si la sigues y la han elaborado personas que saben de lo que hablan, probablemente no tendrás problemas. Pero no es legislación. Una sección de preguntas frecuentes es como un manual. No tiene autoridad, ni siquiera para el personal.
Revista: Entonces, ¿la sección de preguntas frecuentes no dice que hayan cambiado las normas, sino que simplemente explica cuáles son?
Brisov: Es solo una explicación adicional, como un manual de casos en la universidad. Son notas para el personal. Un manual que explica cómo deben trabajar y cómo deben entenderlo. Las revisan bastante a menudo.
Revista: Reescribieron la sección de preguntas frecuentes al cabo de una semana porque el asesor jurídico de a16z dijo que dejaba una laguna enorme.
Brisov: Exactamente, y así es como debería hacerse. No es una regulación ni una ley; pueden cambiarla todas las semanas.
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