El miércoles por la tarde, el Ministerio de Finanzas hizo algo bastante poco habitual: salió a comprar sus propios bonos del largo plazo. Al cierre del viernes, el mercado devolvió íntegramente esa buena intención, y el rendimiento del tramo largo volvió a la posición en la que estaba antes de la operación. En los mismos días de negociación, del lado de las criptomonedas aquí no se retiró nada.
Primero, veamos qué anunció el Ministerio de Finanzas. El 19 de agosto, el comunicado señaló dos tramos de vencimiento: entre 10 y 20 años, y entre 20 y 30. El soporte de liquidez para operaciones de recompra, con un solo tope por operación, se elevó de 2.000 millones de dólares a al menos 4.000 millones. La ejecución comenzó el 9 de septiembre y se extenderá hasta el 4 de noviembre, cuando termina la temporada de refinanciamientos. La razón oficial fue proporcionar más apoyo de liquidez en el tramo largo. El mismo día, el $BTC se disparó de 64.000 hasta más de 70.000; el mercado le puso nombre al momento: dijeron que el Ministerio de Finanzas había salido a sostener el mercado.
“Apoyar el mercado” llega temprano. El Ministerio de Finanzas no puede crear dinero: el efectivo que tiene proviene solo de dos fuentes, los impuestos y la deuda. Para recomprar los bonos del largo plazo, hace falta compensarlo con la emisión de bonos de corto plazo. Se completa todo el circuito: el mercado no tiene ni una cantidad mayor de dinero; simplemente el papel de larga duración se cambió por papel de corta duración. Esta vuelta mueve la oferta y la demanda del tramo largo; la liquidez total no cambia. Tomando la escala máxima, un trimestre con 30.000 millones de dólares en recompras, repartidos sobre una deuda total de 40 billones (400.000.000.000.000) de dólares, ni siquiera alcanza para contar como una fracción.
La reacción del mercado de bonos fue más honesta que la de Twitter. El rendimiento a 30 años cerró el día anterior al anuncio en 5,28%; en el día del anuncio lo llevaron a 5,19%, y el viernes volvió a cerrar en 5,27%. Tres días para hacer un ida y vuelta completo equivale a que “no pasó nada”. En el reporte del jueves, FT lo dijo directo: la intervención de Bessent no logró calmar la tensión de los inversores. El Wall Street Journal, en la misma fecha, junto con el reportero de la Fed Nick Timiraos, escribió que los rendimientos de los bonos largos ya habían expulsado de vuelta, total o parcialmente, esa bajada generada por la recompra. La recompra ampliada empezará a ejecutarse recién el 9 de septiembre; en estos tres días, todo lo que el mercado negoció fue una hoja de papel con un comunicado.
Las criptomonedas no escupieron esa bajada. El $BTC cotiza a 78.568 dólares, con una subida del 5,52% en 24 horas. Yo mismo calculé con la gráfica semanal de Binance: la subida de toda la semana fue del 24,6%. Si ordenas todas las velas semanales desde finales de 2018 —400 velas—, solo hay cuatro más fuertes que esta. La última vez que apareció un nivel así fue en marzo de 2023. El $ETH y el $SOL subieron alrededor de un 30% en el mismo periodo, más que BTC. En la misma semana, el oro también subió 5%. #Bitcoin
Hasta aquí, esa explicación popular ya no se sostiene. Si la razón de esta subida fuera que el Ministerio de Finanzas presionó los rendimientos hacia abajo, entonces, como los rendimientos no se comprimieron, el aumento debería haberse revertido temprano. No lo hizo, lo que indica que el mercado no estaba comprando “la bajada de rendimientos” como tal.
Me inclino por otra lectura. Lo que el mercado compra es el hecho mismo de que el Ministerio de Finanzas tuvo que intervenir. El jueves, el ex director de investigación de commodities en Goldman, Jeffrey Currie, dijo esta idea sin rodeos: una soberanía que debe salir a comprar sus propios bonos para fijar el precio ya ha reconocido que el mercado no está dispuesto a ese precio. Que el bono a 30 años siga colgado en 5,27% y aun así nadie lo tome, con la escala de deuda apenas por encima de 40 billones; el Ministerio de Finanzas parpadeó primero. Siguiendo esta línea, hacia dónde debe esconderse el dinero, la respuesta cae del lado de la dilución. Oro y criptomonedas subieron en el mismo sentido la misma semana, y eso en sí mismo es evidencia: esta ronda no es una “fiesta” propia de las criptomonedas.
La explicación contraria también hay que ponerla sobre la mesa. El mismo 19 de agosto, la Casa Blanca celebró una cumbre cripto; Trump habló directamente para que el Senado aprobara la CLARITY Act. Estuvieron presentes los responsables de Coinbase, Robinhood y Kraken. Esto es un impulso de política real y, desde luego, cayó en el mismo día. Pero no explica por qué el oro subió al mismo tiempo, ni por qué después de que el mercado de bonos “escupiera” todo el beneficio de la recompra el 20 y 21 de agosto, las criptomonedas aún pudieron seguir subiendo dos días. La ley en sí todavía estaba atascada en el Senado; recién después de la reanudación del 14 de septiembre habrá una ventana. Por ahora es solo un compromiso.
Además del tamaño del alza, hay otra capa. Este asunto empujó a la Fed a una posición un poco incómoda. En la conferencia del 29 de julio, cuando Wosch explicó por qué no subía tasas, la razón que dio no fue que la inflación bajara. Su frase literal fue: “En estos 42 días no hicimos nada; el mercado hizo bastante”. También dijo que durante ese periodo entre reuniones, el mercado endureció las condiciones financieras, lo cual le dio cierta confianza a la Fed en que podría lograr la estabilidad de precios. El mercado de bonos le puso el “alza de la tasa” en forma de incremento de rendimientos, así que él podía quedarse quieto.
Lo que el Ministerio de Finanzas está haciendo ahora va justo en la dirección de desarmar ese endurecimiento. Si de verdad lo desmonta, Wosch pierde la razón que citó con su propia boca y la presión por subir tasas vuelve a quedar en manos de la Fed. Ahora, por lo que se ve, no lo desmanteló: el tramo largo sigue en 5,27%, y entonces él todavía puede usar al mercado como escudo. Si tomas cualquiera de esas dos rutas, ninguna conduce a un guion de relajación.
Lo que empuja hacia subidas de tasas sigue aumentando. En la reunión de julio, tres presidentes de bancos regionales votaron a favor de subir tasas; fue la divergencia más unificada desde septiembre de 2016. En las minutas publicadas el mismo día también se escribió que la mayoría consideró que si la inflación no baja, podría ser necesario subir tasas. El precio de mercado de una subida en septiembre ronda aproximadamente un tercio. Las tensiones con Irán todavía no se han resuelto; el petróleo ha estado subiendo esta semana. Esta línea también suma puntos hacia la inflación.
Puede que mi juicio esté equivocado en algún punto, y para eso puedo dejarlo establecido. Si después de que el 9 de septiembre la recompra arranque de verdad, el 30 años logra mantenerse presionado por debajo del 5%, mientras el oro gira y baja, entonces significa que esta ronda efectivamente fue un “rally de liquidez”, y habría que abandonar la lectura de la dilución. Al revés, si el tramo largo sigue colgado en los “cinco puntos” y oro y criptomonedas siguen fuertes juntos, entonces quedará definido el carácter de esta ronda.
La próxima semana, el viernes a las 10 a.m. hora del Este, Wosch dará en Jackson Hole su primera intervención desde que asumió el cargo. El tema de este año es el impacto de la innovación financiera en los pagos y en la política; faltan solo 19 días para la reunión del 16 de septiembre. Se puede estar atento a si todavía le atribuye al mercado el mérito de haber relajado las condiciones financieras. Si cambia de versión y dice que las condiciones financieras ya se han relajado, entonces lo que haya subido esta semana habrá que volver a calcularse. #JacksonHole
Primero, veamos qué anunció el Ministerio de Finanzas. El 19 de agosto, el comunicado señaló dos tramos de vencimiento: entre 10 y 20 años, y entre 20 y 30. El soporte de liquidez para operaciones de recompra, con un solo tope por operación, se elevó de 2.000 millones de dólares a al menos 4.000 millones. La ejecución comenzó el 9 de septiembre y se extenderá hasta el 4 de noviembre, cuando termina la temporada de refinanciamientos. La razón oficial fue proporcionar más apoyo de liquidez en el tramo largo. El mismo día, el $BTC se disparó de 64.000 hasta más de 70.000; el mercado le puso nombre al momento: dijeron que el Ministerio de Finanzas había salido a sostener el mercado.
“Apoyar el mercado” llega temprano. El Ministerio de Finanzas no puede crear dinero: el efectivo que tiene proviene solo de dos fuentes, los impuestos y la deuda. Para recomprar los bonos del largo plazo, hace falta compensarlo con la emisión de bonos de corto plazo. Se completa todo el circuito: el mercado no tiene ni una cantidad mayor de dinero; simplemente el papel de larga duración se cambió por papel de corta duración. Esta vuelta mueve la oferta y la demanda del tramo largo; la liquidez total no cambia. Tomando la escala máxima, un trimestre con 30.000 millones de dólares en recompras, repartidos sobre una deuda total de 40 billones (400.000.000.000.000) de dólares, ni siquiera alcanza para contar como una fracción.
La reacción del mercado de bonos fue más honesta que la de Twitter. El rendimiento a 30 años cerró el día anterior al anuncio en 5,28%; en el día del anuncio lo llevaron a 5,19%, y el viernes volvió a cerrar en 5,27%. Tres días para hacer un ida y vuelta completo equivale a que “no pasó nada”. En el reporte del jueves, FT lo dijo directo: la intervención de Bessent no logró calmar la tensión de los inversores. El Wall Street Journal, en la misma fecha, junto con el reportero de la Fed Nick Timiraos, escribió que los rendimientos de los bonos largos ya habían expulsado de vuelta, total o parcialmente, esa bajada generada por la recompra. La recompra ampliada empezará a ejecutarse recién el 9 de septiembre; en estos tres días, todo lo que el mercado negoció fue una hoja de papel con un comunicado.
Las criptomonedas no escupieron esa bajada. El $BTC cotiza a 78.568 dólares, con una subida del 5,52% en 24 horas. Yo mismo calculé con la gráfica semanal de Binance: la subida de toda la semana fue del 24,6%. Si ordenas todas las velas semanales desde finales de 2018 —400 velas—, solo hay cuatro más fuertes que esta. La última vez que apareció un nivel así fue en marzo de 2023. El $ETH y el $SOL subieron alrededor de un 30% en el mismo periodo, más que BTC. En la misma semana, el oro también subió 5%. #Bitcoin
Hasta aquí, esa explicación popular ya no se sostiene. Si la razón de esta subida fuera que el Ministerio de Finanzas presionó los rendimientos hacia abajo, entonces, como los rendimientos no se comprimieron, el aumento debería haberse revertido temprano. No lo hizo, lo que indica que el mercado no estaba comprando “la bajada de rendimientos” como tal.
Me inclino por otra lectura. Lo que el mercado compra es el hecho mismo de que el Ministerio de Finanzas tuvo que intervenir. El jueves, el ex director de investigación de commodities en Goldman, Jeffrey Currie, dijo esta idea sin rodeos: una soberanía que debe salir a comprar sus propios bonos para fijar el precio ya ha reconocido que el mercado no está dispuesto a ese precio. Que el bono a 30 años siga colgado en 5,27% y aun así nadie lo tome, con la escala de deuda apenas por encima de 40 billones; el Ministerio de Finanzas parpadeó primero. Siguiendo esta línea, hacia dónde debe esconderse el dinero, la respuesta cae del lado de la dilución. Oro y criptomonedas subieron en el mismo sentido la misma semana, y eso en sí mismo es evidencia: esta ronda no es una “fiesta” propia de las criptomonedas.
La explicación contraria también hay que ponerla sobre la mesa. El mismo 19 de agosto, la Casa Blanca celebró una cumbre cripto; Trump habló directamente para que el Senado aprobara la CLARITY Act. Estuvieron presentes los responsables de Coinbase, Robinhood y Kraken. Esto es un impulso de política real y, desde luego, cayó en el mismo día. Pero no explica por qué el oro subió al mismo tiempo, ni por qué después de que el mercado de bonos “escupiera” todo el beneficio de la recompra el 20 y 21 de agosto, las criptomonedas aún pudieron seguir subiendo dos días. La ley en sí todavía estaba atascada en el Senado; recién después de la reanudación del 14 de septiembre habrá una ventana. Por ahora es solo un compromiso.
Además del tamaño del alza, hay otra capa. Este asunto empujó a la Fed a una posición un poco incómoda. En la conferencia del 29 de julio, cuando Wosch explicó por qué no subía tasas, la razón que dio no fue que la inflación bajara. Su frase literal fue: “En estos 42 días no hicimos nada; el mercado hizo bastante”. También dijo que durante ese periodo entre reuniones, el mercado endureció las condiciones financieras, lo cual le dio cierta confianza a la Fed en que podría lograr la estabilidad de precios. El mercado de bonos le puso el “alza de la tasa” en forma de incremento de rendimientos, así que él podía quedarse quieto.
Lo que el Ministerio de Finanzas está haciendo ahora va justo en la dirección de desarmar ese endurecimiento. Si de verdad lo desmonta, Wosch pierde la razón que citó con su propia boca y la presión por subir tasas vuelve a quedar en manos de la Fed. Ahora, por lo que se ve, no lo desmanteló: el tramo largo sigue en 5,27%, y entonces él todavía puede usar al mercado como escudo. Si tomas cualquiera de esas dos rutas, ninguna conduce a un guion de relajación.
Lo que empuja hacia subidas de tasas sigue aumentando. En la reunión de julio, tres presidentes de bancos regionales votaron a favor de subir tasas; fue la divergencia más unificada desde septiembre de 2016. En las minutas publicadas el mismo día también se escribió que la mayoría consideró que si la inflación no baja, podría ser necesario subir tasas. El precio de mercado de una subida en septiembre ronda aproximadamente un tercio. Las tensiones con Irán todavía no se han resuelto; el petróleo ha estado subiendo esta semana. Esta línea también suma puntos hacia la inflación.
Puede que mi juicio esté equivocado en algún punto, y para eso puedo dejarlo establecido. Si después de que el 9 de septiembre la recompra arranque de verdad, el 30 años logra mantenerse presionado por debajo del 5%, mientras el oro gira y baja, entonces significa que esta ronda efectivamente fue un “rally de liquidez”, y habría que abandonar la lectura de la dilución. Al revés, si el tramo largo sigue colgado en los “cinco puntos” y oro y criptomonedas siguen fuertes juntos, entonces quedará definido el carácter de esta ronda.
La próxima semana, el viernes a las 10 a.m. hora del Este, Wosch dará en Jackson Hole su primera intervención desde que asumió el cargo. El tema de este año es el impacto de la innovación financiera en los pagos y en la política; faltan solo 19 días para la reunión del 16 de septiembre. Se puede estar atento a si todavía le atribuye al mercado el mérito de haber relajado las condiciones financieras. Si cambia de versión y dice que las condiciones financieras ya se han relajado, entonces lo que haya subido esta semana habrá que volver a calcularse. #JacksonHole