$MSTR Este informe financiero del Q2 no se puede mirar solo por la pérdida neta de 8.220 millones de dólares; tampoco se puede mirar solo la cantidad de efectivo en moneda/activos en custodia que sigue aumentando. La visión más precisa es la siguiente: el negocio de software aún se está recuperando de manera moderada, pero el mercado ya no valora a Strategy como si fuera una empresa de software; en realidad, lo que se está poniendo en precio de forma central es una estructura de capital construida en torno a las reservas de Bitcoin, la financiación de equity, las acciones preferentes y los bonos convertibles.
Primero, observa los datos clave
Los ingresos totales del Q2 fueron 122,4 millones de dólares, un aumento del 6,9% interanual; de ellos, los ingresos por servicios de suscripción fueron 62,86 millones de dólares, un aumento del 54,0%, y es la partida más activa dentro del negocio de software. Los ingresos por licencias de productos y los ingresos por soporte de productos cayeron, respectivamente, un 48,9% y un 22,7%, lo que indica que los ingresos tradicionales por licenciamiento y mantenimiento todavía enfrentan presión. El beneficio bruto fue de 81,55 millones de dólares y el margen bruto bajó del 68,8% del mismo periodo del año anterior al 66,6%.
Mirando solo el negocio de software, este no es un informe trimestral especialmente malo, pero tampoco se puede decir que sea de alta prosperidad. El crecimiento de las suscripciones demuestra que la transición de la empresa hacia un modelo de suscripción sigue avanzando, pero todavía no tiene el tamaño suficiente para compensar por completo la caída del negocio tradicional.
Las pérdidas principalmente provienen de los cambios en el valor razonable de Bitcoin.
El dato más llamativo de la temporada es una pérdida operativa de 8.33100 millones de dólares y una pérdida neta de 8.2200 millones de dólares; sin embargo, de esa cifra, 8.3150 millones de dólares provienen de pérdidas no realizadas en activos digitales.
Esto no es una pérdida operativa de un solo trimestre en sentido estrictamente de caja, sino el resultado que se refleja en el estado de resultados según las reglas de medición a valor razonable, tras la caída del precio de Bitcoin durante el periodo del informe. En el mismo trimestre del año anterior, la empresa registró exactamente una ganancia no realizada de 14.048 millones de dólares en activos digitales; por eso la diferencia entre ambos estados de resultados es enorme, y vuelve a demostrar que el beneficio neto de Strategy depende en gran medida de la volatilidad del precio de Bitcoin.
Por eso, al analizar Strategy no se puede equiparar el beneficio neto directamente con la capacidad operativa del software, y tampoco se puede interpretar de forma simple que el negocio principal se ha frenado solo porque en los libros aparezca una gran pérdida.
Seguir aumentando la tenencia de Bitcoin, pero también es igual de importante la procedencia del capital.
Al 30 de junio, Strategy tenía aproximadamente 846 mil Bitcoins, un aumento de unas 84 mil unidades respecto al cierre del primer trimestre; el costo original de estos activos es de 63.93900 millones de dólares y el valor razonable en libros al final del periodo es de 49.67200 millones de dólares.
Para ampliar sus reservas, en el Q2 la empresa financió aproximadamente 8.41200 millones de dólares mediante un plan de ATM: de ellos, 2.94700 millones de dólares provienen de financiación con acciones ordinarias de MSTR y 5.46500 millones de dólares de financiación con acciones preferentes STRC. Al mismo tiempo, la empresa redujo el saldo de bonos convertibles de 8.2100 millones de dólares a 6.7100 millones de dólares, pero los dividendos de las acciones preferentes en el Q2 ya alcanzaron 40100 millones de dólares.
Esto significa que el modelo de Strategy no es simplemente “comprar y mantener Bitcoin”, sino que ajusta de manera continua los fondos entre acciones ordinarias, acciones preferentes, bonos convertibles y reservas de efectivo, y luego destina esos fondos a la reserva de Bitcoin. Ampliar el tamaño de las reservas es una cara; los costos de financiación, los dividendos de las acciones preferentes y la posible dilución son la otra cara.
Lo que realmente debería mirarse no es la tenencia de Bitcoin en un solo trimestre, sino el resultado por acción.
Los indicadores divulgados por la empresa, como el BTC Yield, miden principalmente la variación en la cantidad de Bitcoins mantenidos en relación con el número de acciones asumido tras la dilución. Este indicador puede reflejar si, después de financiar y comprar Bitcoin, los Bitcoins correspondientes a cada acción aumentan; pero no es lo mismo que el aumento del beneficio por acción, el flujo de caja libre o la mejora del valor intrínseco de las acciones ordinarias.
A partir de aquí, hay tres cosas que vale la pena seguir: cómo los cambios del precio de Bitcoin afectan el estado de resultados y el balance; si la nueva financiación puede seguir mejorando la exposición a Bitcoin por acción; y si los dividendos de acciones preferentes, la deuda y la financiación mediante acciones ordinarias pueden mantenerse dentro de un rango de costos que el mercado considere aceptable.
En una frase: el negocio de software de Strategy está estabilizando su base gracias al crecimiento de las suscripciones, pero la variable decisiva de este informe trimestral (Q2) sigue siendo el precio de Bitcoin y la estructura de capital. Seguir aumentando la tenencia de Bitcoin no equivale automáticamente a que aumente el valor de las acciones ordinarias; los costos de financiación, la carga de las acciones preferentes y los indicadores por acción son lo que más se debe vigilar a partir de ahora.
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