¿Por qué pienso que ETFs apalancados como 7709 son, en esencia, un producto de EV naturalmente negativo?

Muchos entienden 7709 como:
Si SK Hailstone sube 1%, 7709 sube 2%.
Suena muy sencillo.
Incluso mucha gente cree que es más seguro que los contratos perpetuos, porque no hay una línea de liquidación definida; no va a “explotar de golpe” como las cuentas de contratos.
Pero cuando realmente entiendes su mecanismo diario de reequilibrio, te das cuenta de que:
7709 no es simplemente “el doble de Hailstone”.
En esencia, es una estrategia apalancada de ejecución a largo plazo que persigue y persigue el precio de forma mecánica, pero que mantiene el coste de la volatilidad; además, tiene que pagar el financiamiento y los costos de derivados.
Asume el efecto negativo de trayectoria del Short Gamma de un vendedor de opciones, pero no recibe la compensación de IV y Theta que debería recibir un vendedor de opciones.
Esta es la razón principal por la que creo que tiene un valor esperado (EV) naturalmente negativo.
1. ¿Por qué 7709 debe ajustar constantemente su cartera?
Suponiendo que el valor liquidativo del fondo sea de 100 y el apalancamiento objetivo sea de 2x, entonces necesita mantener una exposición de 200 a SK Hynix.
Si Hynix sube un 10%, el fondo obtendrá una ganancia aproximada de 20 y el valor liquidativo ascenderá a 120.
Tras el aumento de la posición original de 200, su valor de mercado pasó a ser de 220.
En este punto, el apalancamiento real se convierte en:
220 ÷ 120 = 1,83 veces.
Para restablecer la exposición objetivo del fondo a 2x, la exposición objetivo debería ser:
120×2＝240。
Por lo tanto, debe aumentar su posición en un 20% después de que Hynix ya haya subido.
Por el contrario, si el precio de las acciones de Hynix cae, el valor liquidativo del fondo disminuirá más rápidamente que el valor de mercado de sus participaciones, lo que dará como resultado un ratio de apalancamiento real superior a 2 veces.
Para reducir el apalancamiento a 2x, debe vender una parte de su posición después de que Hynix ya haya caído.
Por lo tanto, la dirección de reequilibrio de este tipo de ETF apalancado es siempre:
Aumenta tu posición después de que suba el precio;
Reduzca sus posiciones después de que baje el precio.
Es decir, el estándar:
Compra caro y vende barato.
II. ¿Por qué digo que pierdo dinero cada vez que ajusto mi cartera de inversiones?
La "pérdida de dinero" a la que se hace referencia aquí no significa que la pérdida se muestre inmediatamente en la cuenta después de realizar un pedido.
Más bien, se refiere a:
Cada ajuste de cartera es una respuesta tardía a movimientos del mercado que ya se han producido.
Hynix ya había subido de 100 a 110 cuando el fondo se dio cuenta de que su apalancamiento era insuficiente y entonces aumentó su posición en torno a 110.
Sin embargo, el momento idóneo para aumentar la exposición es antes de que se produzca una tendencia alcista, o al menos durante la propia tendencia alcista.
Comprar ahora, después de que el precio ya haya subido durante un tiempo, inevitablemente resultará en un precio de compra más alto.
De manera similar, Hynix ya había caído de 100 a 90 antes de que el fondo se diera cuenta de que su apalancamiento era demasiado alto, y entonces redujo sus participaciones en torno a 90.
El momento idóneo para reducir posiciones es antes de que se produzca una caída, o al menos durante la propia caída.
Vender ahora, después de que el precio ya haya bajado durante un tiempo, inevitablemente resultará en un precio de venta aún más bajo.
Por lo tanto, desde la perspectiva del objetivo de "mantener un índice de apalancamiento de 2", cada ajuste de cartera tiene un hecho definido:
Siempre va un paso por detrás.
Cuando los precios suben, pierde las ganancias que podría haber obtenido aumentando su exposición con anterioridad.
Cuando los precios bajan, sufre pérdidas que podrían haberse evitado reduciendo su exposición con anterioridad.
Esta es la pérdida causada por los retrasos en los ajustes de la cartera.
Por supuesto, algunas personas argumentarán:
Si aumentas tu posición después de que el precio suba, y el precio continúa subiendo, ¿acaso la posición recién añadida no seguiría generando beneficios?
seguro.
Pero ese es el beneficio que se generará en la siguiente fase del mercado.
Tras las fluctuaciones del mercado, el fondo ajustará de nuevo sus posiciones en función de las nuevas subidas y bajadas.
La posibilidad de que el mercado siga subiendo en la siguiente fase no puede utilizarse para contrarrestar las pérdidas de oportunidad que el fondo sufrió en la fase anterior debido a su incapacidad para mantener una doble exposición a tiempo.
Más precisamente:
Las condiciones pasadas del mercado determinan por qué son necesarios los ajustes de la cartera y en qué medida.
Los ajustes actuales de la cartera están redefiniendo la exposición al riesgo futuro;
Las condiciones futuras del mercado determinarán la ganancia o pérdida real tras añadir nuevas posiciones.
Sin embargo, en comparación con una estrategia ideal que pueda mantener un apalancamiento doble en tiempo real, las pérdidas derivadas del reequilibrio tardío ya se han producido.
En tercer lugar, incluso en una tendencia alcista unilateral, los ajustes diarios de la cartera siguen generando "rendimientos retardados".
Esto es especialmente importante.
Algunas personas podrían pensar que mientras Hynix siga subiendo y continúen aumentando sus posiciones después de que 7709 suba, podrán obtener un buen interés compuesto, por lo que ajustar sus posiciones no será un problema.
Sin embargo, en una tendencia alcista unilateral:
Cuanto más frecuentemente ajuste su cartera, mayores serán sus rendimientos.
Porque las ganancias se pueden reinvertir antes.
Para dar un ejemplo muy sencillo.
Supongamos que el aumento diario de precios de Hynix se divide en dos fases, y que cada fase muestra un aumento continuo del 5%.
Aumento acumulativo de Hynix a lo largo del día:
1,05 × 1,05 - 1 = 10,25 %.
Suponiendo que el valor liquidativo de 7709 sea de 100 por la mañana y la exposición inicial sea de 200, y que no haya ningún ajuste durante el día, el apalancamiento se restablecerá al doble solo cerca del cierre del mercado.
Por lo tanto, la ganancia aproximada del día es:
10,25%×2＝20,5%.
El valor neto de los activos aumentó de 100 a 120,5.
Sin embargo, si después de la primera fase de un aumento del 5%, inmediatamente aumenta su apalancamiento a 2x y luego participa en la segunda fase del aumento, el resultado será:
En la primera fase, los precios de Hynix aumentaron un 5%, y el doble del precio de otros productos aumentó un 10%.
100 se convierte en 110.
El fondo duplicó inmediatamente su exposición.
En la segunda fase, Hynix aumentará los precios otro 5%, y los productos que cuestan el doble experimentarán un incremento adicional del 10%.
110 se convierte en 121.
La rentabilidad final es del 21%.
La misma tendencia alcista unilateral:
Los ajustes se realizan solo una vez al día, lo que genera una rentabilidad del 20,5%.
Ajustar la estrategia a mitad de camino resultó en una rentabilidad del 21%.
Si la cartera se reequilibra cada media hora, las ganancias se pueden reinvertir antes y la rentabilidad final estará más cerca del resultado teórico de mantener continuamente un apalancamiento doble.
Esto demuestra que:
En una tendencia alcista unilateral, realizar ajustes solo una vez al día aún puede resultar en ganancias tardías.
El fondo no dejó de obtener el doble de rentabilidad; más bien, las ganancias se reinvirtieron demasiado tarde, por lo que no se logró alcanzar el doble del interés compuesto.
Lo mismo se aplica a un descenso unilateral.
Cuanto más oportunos sean los ajustes de la cartera, antes podrá el fondo reducir sus posiciones, minimizando así las pérdidas posteriores.
Ajustar las posiciones únicamente cerca del cierre del mercado cada día implica inherentemente un doble retraso:
Durante la tendencia alcista, las ganancias no se reinvirtieron de manera oportuna, lo que resultó en menores beneficios.
Durante la caída, el apalancamiento excesivo no se redujo a tiempo, lo que provocó pérdidas significativas.
Por lo tanto, si se cambia la frecuencia de los ajustes de cartera de una vez al día a una vez cada media hora, los resultados serán mejores en un mercado unilateral.
Solo cuando se pueden realizar ajustes de forma continua se puede lograr lo más cercano posible a un verdadero apalancamiento doble constante.
En cuarto lugar, sin embargo, cuanto mayor sea la frecuencia de los ajustes de cartera, más graves serán las pérdidas durante las condiciones de volatilidad del mercado.
El problema es que los ajustes más frecuentes de la cartera no son gratuitos.
Supongamos que Hynix primero sube de 100 a 110 durante la sesión de negociación y luego vuelve a caer a 100.
En definitiva, el precio de las acciones de Hynix se mantuvo sin cambios.
Si 7709 no ajusta sus posiciones a lo largo del día y el cálculo se realiza únicamente al cierre de la jornada bursátil, teóricamente la variación del valor liquidativo será cercana a cero.
Sin embargo, si vuelve a duplicar su apalancamiento en 110, y luego Hynix cae de 110 a 100, utilizará una posición mayor para absorber la caída subsiguiente.
El primer segmento experimentó un aumento del 10%, elevando el valor neto de los activos de 100 a 120.
Tras duplicar el apalancamiento hasta aproximadamente 110, la segunda caída se produjo desde 110 hasta 100, lo que supone un descenso de alrededor del 9,09%.
El valor neto de los activos del producto duplicado sería entonces:
120×（1－18.18%）≈98.18。
Hynix finalmente volvió al punto de partida, pero sus productos aún así generaron una pérdida de aproximadamente el 1,82%.
Esto demuestra que los ETF apalancados tienen una contradicción inherente que no se puede resolver por completo:
La baja frecuencia del reequilibrio de la cartera conlleva retrasos más severos en la generación de beneficios y en la activación de límites de pérdidas en condiciones de mercado unilaterales.
Los ajustes frecuentes de la cartera conllevan una mayor tendencia a perseguir los máximos y vender los mínimos en mercados volátiles, lo que resulta en pérdidas por volatilidad más severas, diferenciales de precios, deslizamientos y costos de transacción.
Por lo tanto, ajustarlo solo una vez al día no eliminó este problema estructural.
Es simplemente:
Pérdida diferida en mercados con tendencia
y
Los ajustes frecuentes de la cartera de inversiones durante condiciones de mercado volátiles dan lugar a pérdidas.
Tuve que elegir entre ellos.
5. ¿Por qué se asemeja a una cobertura dinámica para los vendedores de opciones?
Cualquiera que haya negociado con opciones comprenderá fácilmente esta lógica.
Supongamos que un operador vende una gran cantidad de opciones Call y Put, y luego se cubre continuamente con Delta.
Porque los vendedores de opciones suelen tener una posición corta en Gamma:
Cuando el activo subyacente sube, el delta de la cartera aumenta y los operadores necesitan comprar activos al contado.
Cuando el activo subyacente cae, el Delta de la cartera disminuye y los operadores necesitan vender el activo al contado.
Por lo tanto, la cobertura Delta para el vendedor de opciones también es:
Compra después de que suba el precio;
Vender después de que baje el precio.
También se trata de perseguir los máximos y vender en los mínimos.
Cuando el mercado fluctúa al alza y a la baja, los vendedores comprarán continuamente caro y venderán barato, y cuanto mayor sea la volatilidad, mayor será generalmente la pérdida de gamma generada por la cobertura dinámica.
Pero, ¿por qué sigue siendo posible que los vendedores de opciones ganen dinero?
Porque recibió la prima de la opción desde el principio.
Los derechos de autor incluyen:
IV, o volatilidad implícita;
Theta, o valor temporal.
Siempre y cuando al final:
Recibió vía intravenosa y Theta
Más que
Pérdida real por volatilidad, pérdida por salto y costos de transacción.
La estrategia de un vendedor puede generar ganancias.
En otras palabras, el vendedor de la opción asume la Gamma Corta, no sin recibir compensación.
El mercado le pagará una prima por riesgo de volatilidad como compensación.
VI. El mayor problema con 7709: tiene pérdidas similares a las de Short Gamma, pero no recibe Theta.
7709 también:
Aumenta tu posición después de que suba el precio;
Reduzca sus posiciones tras una caída de precios;
Perseguir repetidamente los máximos y vender los mínimos durante las fluctuaciones del mercado;
Cuanto mayor sea la volatilidad, mayor será la pérdida de trayectoria.
Por lo tanto, desde la perspectiva del flujo de transacciones y la dependencia de la trayectoria, tiene características similares a una gamma negativa y una varianza realizada negativa.
Sin embargo, los inversores en 7709 no recibieron la prima de la opción.
Nadie te pagará una renta vitalicia por adelantado solo porque hayas asumido el riesgo de perseguir las subidas y vender las bajadas.
Tampoco tiene una fecha de caducidad definida, y no existe ningún Theta que se convierta gradualmente en tuyo con el tiempo.
Se trata de una estrategia de reequilibrio mecánico casi perpetua.
Además, no solo no recibe una prima por volatilidad, sino que además tiene que seguir pagándola:
Costes de financiación de swaps;
Costos de opción;
honorarios de gestión;
Diferencial entre precio de compra y precio de venta;
Deslizamiento durante el reequilibrio de la cartera;
Impacto en el mercado;
Comisiones por cambio de divisas y otros cargos relacionados con productos;
Riesgo de que la prima/descuento del mercado secundario vuelva a sus niveles normales.
Por lo tanto, su estructura real se asemeja más a:
retornos bidireccionales
menos
Se ha logrado la reducción de la varianza.
menos
Costos de financiación
menos
Costos derivados
menos
Tarifa de gestión
menos
Costos de transacción.
Por eso creo que tiene un valor esperado (EV) naturalmente negativo.
7. ¿Qué significa exactamente "valor esperado negativo" en este contexto?
No estoy diciendo:
Por mucho que suba el precio de las acciones de Hynix, 7709 sin duda perderá dinero.
Si Hynix experimenta una tendencia alcista unilateral muy fuerte, sostenida y fluida, las ganancias direccionales podrían ciertamente cubrir todas las pérdidas, y 7709 también podría generar ganancias sustanciales.
Sin embargo, esto no significa que la estructura del producto en sí misma tenga un valor esperado positivo.
Si bien algunas personas pueden ganar dinero en los juegos de casino, esto no cambia el hecho de que las reglas del juego son sistemáticamente desventajosas para los jugadores.
El EV negativo al que me refiero es:
Con la misma exposición direccional, el 7709 ofrece una capa adicional de certeza con respecto al carry negativo, la pérdida de trayectoria y los costos del producto en comparación con una estrategia ideal de doble apalancamiento, un bono perpetuo de bajo costo o un apalancamiento administrado por el inversor.
Los inversores no solo deben predecir correctamente que Hynix subirá, sino que la subida debe ser lo suficientemente grande, la tendencia debe ser lo suficientemente sostenida y la trayectoria del precio debe ser lo suficientemente estable como para cubrir los costes que se deducen continuamente del producto.
en otras palabras:
Los inversores no solo deben identificar la dirección correcta, sino también el camino correcto.
No basta con fijarse únicamente en el precio final.
Por ejemplo, el hecho de que Hynix haya subido finalmente un 30% no significa que 7709 vaya a generar necesariamente una rentabilidad del 60%.
Si ocurre varias veces entretanto:
Un fuerte aumento;
Caída brusca;
rebote;
Volvió a caer;
Aunque Hynix finalmente vuelva a un nivel más alto, es posible que el rendimiento del 7709 sea significativamente inferior al del doble del rendimiento acumulado simple debido a los ajustes diarios del apalancamiento y las pérdidas por volatilidad.
8. ¿Por qué la alta volatilidad y las frecuentes reversiones son los factores más perjudiciales para este sistema?
Suponiendo que Hynix:
Las acciones subieron un 10% el primer día.
Cayó un 9,09% al día siguiente.
Al final, Hynix regresó a su punto de partida.
Pero productos con doble apalancamiento diario:
El primer día se registró un aumento del 20%, con un incremento del valor neto de los activos de 100 a 120.
Al día siguiente cayó aproximadamente un 18,18%, y el valor neto pasó de 120 a aproximadamente 98,18.
En definitiva, Hynix no perdió dinero, pero el ETF apalancado perdió aproximadamente un 1,82%.
Si esta volatilidad continúa, el valor neto de los activos se irá erosionando continuamente.
Cada vez que el mercado se revierte, penaliza el reequilibrio previo de la cartera.
Por lo tanto, lo que realmente temen este tipo de productos no es solo un declive unilateral, sino más bien:
Alta volatilidad;
fluctuaciones violentas;
Inversiones frecuentes;
Reversión a la media.
SK Hynix es en sí misma una acción individual altamente volátil.
Aplicar un mecanismo de reinicio diario del apalancamiento a este tipo de activos suele resultar en una degradación del rendimiento a largo plazo mucho más severa que con los ETF apalancados de baja volatilidad basados ​​en índices.
9. La afirmación de que "no habrá llamada de margen" es solo una fachada y no significa que el valor neto de los activos no se acerque a cero.
A muchos inversores les gustan los ETF apalancados porque, a diferencia de los contratos perpetuos, no parecen estar sujetos a una liquidación repentina a un precio determinado.
Sin embargo, esto solo convierte una llamada de margen explícita en una disminución oculta del valor neto de los activos.
Durante los períodos de declive continuo, el fondo reducirá progresivamente sus participaciones:
Cuanto menor sea el valor neto de los activos, menor será la posición.
Cuanto menor sea el tamaño de la posición, menor será la pérdida absoluta que sufrirá la próxima vez.
Por lo tanto, en muchas trayectorias descendentes continuas, no terminará instantáneamente en una línea de liquidación como una cuenta de contrato individual.
Sin embargo, su valor neto puede aproximarse continuamente a cero.
El precio bajó de 100 a 20, lo que supuso una pérdida del 80%.
Llegados a este punto, no basta con alcanzar el punto de equilibrio con un aumento del 80%; se requiere un aumento del 400%.
Por lo tanto, la llamada "sin llamada de margen" a menudo simplemente significa:
No existía un momento claro para una liquidación forzosa;
Sin embargo, el capital principal aún puede reducirse a casi cero mediante la compra continua a precios altos y la venta a precios bajos, las pérdidas por volatilidad y la erosión de los costos.
Esto convirtió el proceso de liquidación en un proceso lento.
10. ¿Por qué cambiar "fijo 2x" a "máximo 2x"? Esto no necesariamente beneficia a los inversores actuales.
Estos productos posteriormente cambiaron la estructura de palanca fija de dos veces a una estructura de palanca flexible de "no más de dos veces".
Desde la perspectiva de la gestión de riesgos, esto puede reducir:
Tamaño del reequilibrio diario de la cartera;
Requisitos de capacidad de intercambio;
Impacto en el mercado;
La velocidad a la que se desploma el valor neto de los activos en condiciones extremas de mercado.
Una vez que el apalancamiento se reduce de 2x a 1,2x o 1,1x, la cantidad de operaciones de compra cara y venta barata necesarias se reducirá significativamente.
Sin embargo, para los inversores a largo plazo que ya tienen una gran inversión, esto podría crear una situación muy incómoda:
Durante una tendencia bajista, las pérdidas se absorben con un apalancamiento cercano a 2 veces.
Tras las fuertes fluctuaciones del mercado, y con el fin de controlar los riesgos, el producto redujo su apalancamiento a 1,1 o 1,2 veces;
Aunque Hynix se recupere posteriormente, los inversores solo podrán participar en la recuperación con un menor apalancamiento.
Es decir:
Un alto nivel de endeudamiento conlleva un descenso;
Bajo apalancamiento para aprovechar los repuntes.
Esto no significa necesariamente que el gerente haya actuado con mala intención.
Reducir el apalancamiento puede, en efecto, disminuir el riesgo de nuevas caídas en el futuro.
Sin embargo, desde la perspectiva de la estructura del producto, sí reduce la capacidad de los inversores que ya han invertido mucho para recuperar rápidamente sus pérdidas.
El fondo puede seguir cobrando comisiones de gestión, y las contrapartes de derivados pueden seguir recibiendo financiación, swaps o ingresos relacionados con opciones.
11. ¿Por qué los contratos perpetuos podrían ser más eficientes que el 7709?
Supongamos que existe un mercado:
Liquidez suficiente;
La financiación es razonable;
Los oráculos son fiables;
No hay ningún recargo ni descuento significativo;
Contratos perpetuos de Hynix con gestión de riesgos transparente.
Los inversores profesionales al menos pueden tomar sus propias decisiones:
¿Debemos mantener una postura fija?
¿El ratio de apalancamiento vuelve a duplicarse cada día?
¿Debe ajustarse cada media hora?
¿Debería aumentarse la frecuencia de los ajustes de cartera cuando surge una tendencia clara?
¿Debería reducirse el apalancamiento en un entorno volátil?
¿Deberíamos minimizar las pérdidas por adelantado?
¿Debería proporcionarse un margen adicional?
Si conviene utilizar otros activos para cubrir la cartera de inversiones.
La norma 7709 incorporó todas estas decisiones en sus reglas de producto.
Los inversores solo pueden aceptar pasivamente:
Cuándo reequilibrar las posiciones;
Cuánto ajustar;
¿Cuál es el apalancamiento objetivo real?
¿Cuánto Swap usaste?
¿Cuántas opciones utilizar?
¿Qué parte de los costes derivados correrá a cargo del Estado?
Cuándo reducir el apalancamiento.
Por supuesto, la sostenibilidad también existe:
Fondos;
Liquidación forzosa;
Crédito de cambio;
Oráculo;
Liquidez;
Riesgos como las actividades de la vida diaria (AVD).
Por lo tanto, la sostenibilidad no es algo que se consiga gratis.
Sin embargo, para aquellos que realmente entienden cómo gestionar el margen y las posiciones, al menos pueden controlarlo ellos mismos:
Frecuencia de reequilibrio de la cartera;
Nivel de apalancamiento;
Reglas de stop-loss;
Costes de financiación;
Periodo de tenencia.
En lugar de dejar todas las decisiones en manos de un conjunto de reglas de producto mecanizadas.
XII. Resumen final
7709 no es simplemente "el doble de la cantidad de Hynix".
Es más bien:
Beta de dos cabezas
Más
Reequilibrio mecánico similar al de Short Gamma
menos
Varianza realizada
menos
Costos de financiación
menos
Costos derivados
menos
Tarifa de gestión
menos
Costos de transacción.
Cada uno de los ajustes de su cartera es una respuesta tardía a movimientos del mercado que ya se han producido.
Solo aumente su posición después de que el precio ya haya subido;
Reduzca sus posiciones solo después de que el precio haya bajado.
En un mercado unilateral, si reequilibra sus posiciones cada media hora, reinvertirá las ganancias antes y reducirá su exposición a las pérdidas con mayor rapidez que si solo las reequilibra una vez al día, lo que se traduce en mejores rendimientos.
Sin embargo, en mercados volátiles, cuanto más frecuentemente ajuste su cartera, más veces comprará caro y venderá barato.
Por lo tanto, se enfrenta a un dilema estructural del que no puede escapar por completo:
Los ajustes más lentos provocan penalizaciones por latencia.
Los ajustes rápidos provocarán pérdidas debido a las vibraciones.
Más importante aún, se encarga de la cobertura dinámica de los vendedores de opciones al perseguir precios al alza y vender precios a la baja, pero no recibe la compensación por volatilidad implícita (IV) y theta que deberían recibir los vendedores de opciones.
La única compensación con la que puede contar es una tendencia alcista suficientemente fuerte, sostenida y constante para Hynix en el futuro.
Por lo tanto, no es un producto que "pierda dinero todos los días".
Sin embargo, se trata de un producto con EV negativo que, por su naturaleza, presenta carry negativo, varianza negativa, reequilibrio retardado y altos costes de mantenimiento.
Los inversores no solo necesitan predecir correctamente la dirección, sino también predecir correctamente:
Persistencia de la tendencia;
Volatilidad;
Ruta de precios;
Frecuencia de reequilibrio de la cartera;
Costes de financiación;
Costos de swaps y opciones;
Prima o descuento en el mercado secundario.
Para los inversores comunes, resulta difícil incluso predecir correctamente la dirección de una inversión a largo plazo, y mucho menos evaluar simultáneamente tantas variables.

La denominada cláusula de "no solicitud de margen" simplemente oculta el riesgo de liquidación forzosa dentro del proceso de disminución continua del valor neto de los activos.
Una estructura que parezca más segura no significa necesariamente que sea más rentable.
Aunque hayas identificado correctamente la dirección, eso no significa que debas elegir la herramienta más cara, la que ofrece el peor camino y la que menos control proporciona.