“En la industria, los AMM a menudo se comparan con la ineficiencia del capital. Para sentir intuitivamente la diferencia entre los dos, comparamos las clasificaciones de costos de transacción de los intercambios de contratos perpetuos DeFi y CeFi que utilizan AMM o sistemas de libros de pedidos para negociar 100 ETH combinados. clasificación de los fondos proveedores de liquidez en el sistema, la conclusión final es que la eficiencia del capital de la AMM perpetua no es baja”.

En nuestro artículo reciente de Medium, descubrimos que los contratos perpetuos de DeFi no son necesariamente más caros que los contratos perpetuos de CeFi. Sin embargo, ¿significa esto que los proveedores de liquidez de AMM tienen mayores requisitos de capital que los que establecen los creadores de mercado para un sistema basado en cartera de pedidos?

En el estudio "Las propiedades homogéneas de los creadores de mercado automatizados (propiedades homogéneas de AMM)", Jensen et al [1] señalaron que para los creadores de mercado de función constante, una forma específica de AMM al contado, el deslizamiento es la profundidad del mercado. volumen de operaciones en relación con las reservas de liquidez del par de operaciones. Los autores concluyen que para reducir el deslizamiento excesivo, estos AMM requieren reservas de órdenes de magnitud mayores que el volumen de negociación diario, lo que hace que el capital de los AMM sea ineficiente. Sin embargo, ¿es esta una compensación necesaria para los AMM de contrato perpetuo?

¿Cómo medir la eficiencia del capital?

Actualmente, la eficiencia del capital en DEX se mide de diferentes formas. Incluyendo medidas denominadas "utilización" [3] o "rotación de liquidez" [4], estas métricas son esencialmente la relación entre el volumen de operaciones de un DEX y la liquidez total depositada por los proveedores de liquidez. Útil para proveedores de liquidez ya que permiten medir el volumen de operaciones (y por lo tanto las tarifas) generado por un DEX por unidad de liquidez. Sin embargo, no abordan los problemas de impacto en los precios que enfrentan los comerciantes.

Lim [2] define la eficiencia del capital como una función de la cantidad de capital necesaria para llevar a cabo eficazmente la creación de mercado. Esta definición abarca dos conceptos clave: (i) la cantidad de capital requerido y (ii) la creación eficiente de mercado. Si un mercado puede crear mercados con el menor capital posible, entonces la eficiencia del capital de un intercambio será mayor. Esta es la perspectiva que adoptamos en este artículo. Para determinar (i) la cantidad de capital requerido, extraemos la cantidad de capital emitido por los proveedores de liquidez. Para determinar (ii), evaluamos el costo que enfrenta un comerciante que negocia 100 ETH dada la cantidad de capital.

  • Monto de capital del proveedor de liquidez de AMM: el monto de capital en un fondo de liquidez determinado y su fondo de seguro (si lo hubiera), dividido por el número de contratos perpetuos en el fondo.

  • Capitalización del libro de órdenes: la profundidad del libro de órdenes es una métrica relevante para estimar el impacto en el precio de una operación determinada. El capital necesario para financiar una determinada profundidad de la cartera de pedidos es sólo una parte de la ecuación debido al apalancamiento. Por ejemplo, si el volumen al mejor precio de venta es igual a 50 ETH, un creador de mercado apalancado publica menos de 50 ETH en garantía. Si el apalancamiento promedio al mejor precio de venta es 10x, entonces solo se publicarán 5 ETH como garantía. Por lo tanto, podemos estimar el capital requerido para una cartera de órdenes determinada dividiendo el volumen de la cartera de órdenes por el apalancamiento promedio.

  • Creación de mercado eficiente: cuanto mejor sea el precio que pueda ofrecer una bolsa para una operación determinada, más eficiente será la bolsa en ese mercado en particular. Para comparar la eficiencia de creación de mercado de diferentes intercambios, comparamos los costos de transacción de una operación representativa. Cuanto menores sean los costos de transacción, más eficiente será la creación de mercado para un intercambio determinado. No sólo consideramos el impacto en el precio, sino también otros costos, como tarifas y costos de mantenimiento. La razón para considerar las tarifas es que las tarifas son una parte integral de la operación de un intercambio de libros de órdenes porque tanto las órdenes de límite como las de mercado son clientes de la bolsa y sin tarifas o flujo de órdenes para pagarlas, la bolsa no genera ninguna ganancia. La razón para considerar los costos de tenencia es que algunos intercambios descentralizados están diseñados para no tener impacto en los precios (por ejemplo, GMX) y deben generar ingresos a través de otros medios para atraer proveedores de liquidez.

Nos referimos a nuestra investigación reciente “¿Son los contratos perpetuos de DeFi más caros que los de CeFi?” [5] para obtener una descripción detallada de los costos de transacción.

competidores

Comparamos la eficiencia del capital de cuatro AMM: Perpetual Protocol, Gains Network, GMX y D8X. Para que los resultados sean más precisos, también comparamos dos intercambios basados ​​en libros de pedidos: Binance y dYdX.

Intercambio basado en AMM

Los protocolos basados ​​en AMM como Perpetual Protocol, Gains Network y GMX utilizan funciones de precios para determinar los precios de las transacciones. Cada operador negocia con un "fondo de liquidez" a través de la función de fijación de precios de la AMM. Los fondos de liquidez permiten que cualquiera contribuya con tokens al protocolo (generalmente una forma de token en USD como DAI o USDC) y participe en las ganancias y pérdidas del AMM.

GMX tiene un fondo de liquidez de múltiples activos que sirve como contraparte para los comerciantes. La composición objetivo y las ponderaciones objetivo de un conjunto de activos múltiples están definidas por el índice GLP (ver [6]). En Arbitrum, el índice GLP consta de ETH, BTC, LINK, UNI, USDC, USDT, DAI y FRAX. Los proveedores de liquidez pueden depositar cualquier activo indexado en el pool y generar GLP pagando tarifas dinámicas. Los titulares de GLP ganan el 70% de las tarifas de la plataforma (en forma de ETH en Arbitrum) más el GMX de custodia. La función de fijación de precios de GMX no tiene deslizamiento, pero introduce una tasa de endeudamiento, y los operadores deben pagar tarifas de endeudamiento GLP (a corto y largo plazo) (consulte [5] para obtener más detalles sobre los precios).

Gains Network tiene un fondo de liquidez de activo único (DAI) que sirve como contraparte para todas las transacciones. El DAI para transacciones PnL negativas se transfiere al grupo, y el DAI del grupo se utiliza para pagar a los comerciantes por transacciones PnL positivas. Los proveedores de liquidez depositan DAI en la bóveda y obtienen recompensas de DAI basadas en tarifas según el volumen de operaciones de la plataforma[7]. Gains Network utiliza un método de fijación de precios lineal. Es decir, las ganancias añaden un diferencial al precio del índice y empeoran el precio linealmente con el tamaño de la operación (consulte [5] para obtener más detalles sobre los precios).

Perpetual Protocol tiene fondos de liquidez bilaterales. Los proveedores de liquidez proporcionan a los destinatarios liquidez dentro de un rango de precios específico para negociar. La liquidez se puede proporcionar en USDC, ETH/WETH, FRAX y OP, y se puede dividir en tokens base (por ejemplo, ETH) y tokens de cotización (por ejemplo, USD) [8]. Los proveedores de liquidez reciben tarifas de protocolo y pagos de financiación para compensar pérdidas temporales y participar en las pérdidas y ganancias del sistema. Perpetual Protocol toma prestada su función de fijación de precios del AMM de liquidez centralizada de Uniswap v3 (consulte [5] para obtener más detalles sobre los precios). Algo similar a los creadores de mercado en un sistema de cartera de pedidos, los proveedores de liquidez de Perpetual Protocol están apalancados y pueden liquidarse.

D8X tiene dos grupos de liquidez de un solo activo, un grupo MATIC y un grupo USDC. Los proveedores de liquidez participan directamente en el PnL de D8X, que se paga en la moneda del grupo. D8X utiliza un método de fijación de precios de derivados en el que el AMM fija el precio de modo que los comerciantes se sientan incentivados a minimizar el riesgo de AMM (consulte [5] para obtener más detalles sobre los precios). Esto contribuye a un impacto de precios mucho mejor durante tiempos benignos en comparación con el Protocolo Perpetuo y las Ganancias, así como a la capacidad de arbitrar precios cuando la oferta y la demanda son muy diferentes.

Intercambio de libros de pedidos

Tomando a Binance como CEX representativo, al momento de escribir este artículo, Binance ocupa el primer lugar en términos de volumen de operaciones y tiene tarifas bajas en comparación con otros CEX. Nuestra medida de la cantidad de capital proporcionada por un creador de mercado para un contrato perpetuo determinado es la profundidad de la cartera de pedidos de Binance dividida por el apalancamiento promedio.

dYdX es el único DEX de nuestra elección que utiliza un libro de órdenes en lugar de un creador de mercado automatizado (AMM). Aunque dYdX no tiene custodia e implementa libros de pedidos fuera de la cadena en StarkWare, un único ordenador centralizado es su cuello de botella. Nuestra medida de la cantidad de capital proporcionada por un creador de mercado para un contrato perpetuo determinado es la profundidad de la cartera de pedidos de dYdX dividida por el apalancamiento promedio.

datos

datos de costos de transacción

Para comparar la eficiencia de creación de mercado de diferentes intercambios, comparamos los costos de transacción de una operación representativa. Elegimos la siguiente operación: abrir una posición de 100 ETH, mantener la posición durante 8 horas y cerrar la posición. Utilizamos datos recopilados de "¿Son los contratos perpetuos de DeFi más caros que los CeFi?" Ver [5] para más detalles sobre el proceso de recolección de datos.

Datos de liquidez

Para comparar la cantidad de intercambios de capital necesarios para la creación de mercado, recopilamos datos de liquidez de la siguiente manera.

GMX

Utilizamos datos publicados por GMX en su panel de análisis[8], que muestra fluctuaciones del fondo de USDC de más de 155 millones en el momento de la recopilación a principios de noviembre de 2022. GMX ofrece 4 pares perpetuos y permite a los operadores utilizar otras monedas como garantía, por lo que como límite inferior conservador para su liquidez obtenemos 38,5 millones de USDC por contrato perpetuo.

Red de ganancias

Los datos oficiales del fondo de liquidez de Gains se publican en su panel de datos[10]. Todos sus contratos perpetuos comparten el mismo fondo de liquidez, denominado en DAI, que sigue rondando los 20 millones de DAI en el momento de escribir este artículo. Cuando se recopilaron datos a principios de noviembre, la mayoría de los pares perpetuos de Gains tenían muy poco volumen de operaciones, y alrededor de 14 de 71 estaban completamente inactivos. No obstante, utilizando estimaciones conservadoras y contando todos los contratos perpetuos activos, obtenemos una liquidez de 3,3 millones de DAI por par.

Protocolo perpetuo

Recopilamos TVL en el grupo ETH:USD directamente desde la DApp v2 [11]. Recopilamos 2 cifras el 30 de octubre de 2022 y 3 cifras el 5 de noviembre de 2022, con un TVL promedio de $7 millones.

D8X

Dado que D8X aún no está disponible en la red principal, utilizamos simulaciones basadas en agentes para obtener datos de liquidez y costos de transacción. Esta simulación imita la AMM D8X. El precio del índice perpetuo se toma de los datos históricos del contrato perpetuo correspondiente. Los agentes involucrados son proveedores y comerciantes de liquidez. Los proveedores de liquidez añaden fondos al sistema de forma aleatoria. Los proveedores de liquidez retiran fondos después de un período de tenencia definido. Aleatorice las preferencias comerciales personales de los operadores en términos de tenencias de efectivo, selección de apalancamiento, selección larga/corta, frecuencia de negociación y tienen diferentes estrategias. Estas estrategias incluyen el comercio de impulso, el comercio de ruido (que no es una estrategia en sí) y el comercio de arbitraje, que compara el precio perpetuo con un índice al decidir si se negocia.

Parametrizamos las simulaciones para que el número de traders aumente con el tiempo y simulamos hasta 1000 traders al final de un trimestre. Finalmente, seleccionamos un período benigno, comparable a las estimaciones de los competidores, y promediamos los desvíos.

La simulación nos proporciona datos sobre costos de transacción y liquidez perpetua.

binance

Reutilizamos los datos del libro de pedidos recopilados en [5]. Solo recopilamos un máximo de 50 libros de órdenes, lo que nos da un límite más bajo para la asignación de capital de creación de mercado. Suponemos que el apalancamiento promedio de los creadores de mercado es 5x. Calculamos la cantidad de financiación proporcionada por los creadores de mercado dividiendo la profundidad de la orden por el apalancamiento promedio.

dYdX

Reutilizamos los datos del libro de pedidos recopilados en [5]. Suponemos que el apalancamiento promedio de los creadores de mercado es 5x. Calculamos la cantidad de financiación proporcionada por los creadores de mercado dividiendo la profundidad de la orden por el apalancamiento promedio.

en conclusión

El siguiente gráfico muestra los costos totales de transacción (nuestra medida de la eficiencia de creación de mercado de una bolsa) versus el capital proporcionado por los creadores de mercado/proveedores de liquidez.

Clasificamos los costos de transacción y el capital proporcionado en orden descendente respectivamente (por ejemplo, una clasificación de costos de transacción de 1 significa que el intercambio tiene los costos de transacción más bajos). Cuanto más eficiente en términos de capital sea un intercambio, menores serán sus costos de transacción y menor será el capital de creación de mercado requerido. Para comprender la eficiencia general del capital, sumamos las clasificaciones de cada bolsa en cuanto a costos comerciales y requisitos de capital para llegar a nuestras clasificaciones de eficiencia del capital.

  • Perpetual Protocol y GMX son los intercambios menos eficientes en términos de capital de la muestra. Perpetual Protocol ocupa el sexto lugar en costos de transacción (129 puntos básicos) y el cuarto en requisitos de capital ($7 millones). Por lo tanto, este intercambio basado en AMM requiere una gran cantidad de fondos de los proveedores de liquidez y la eficiencia del mercado sigue siendo relativamente baja. GMX se ubica al final con Perpetual Protocol en términos de costos de transacción, que son relativamente altos (en el puesto 4, 22,6 puntos básicos) y están fuertemente financiados por proveedores de liquidez (en el puesto 6, 38,5 millones de dólares).

  • dYdX es un intercambio basado en cartera de pedidos, que ocupa el cuarto lugar, con costos de transacción en el medio de todos los intercambios (en el tercer lugar, 15 puntos básicos), pero los creadores de mercado proporcionan una gran cantidad de capital (en el quinto lugar, 10,6 millones de dólares).

  • Gains Network ocupa el tercer lugar, con costos de transacción relativamente altos (puesto 5, 53 puntos básicos) pero bajos requisitos de capital (puesto 1, 300.000 dólares).

  • Binance ocupa el segundo lugar. Ocupa el primer lugar en costos de transacción (compartido con D8X), pero el tercero en requisitos de capital. Tenga en cuenta que la clasificación de Binance en términos de requisitos de capital está sobreestimada dada la forma en que recopilamos los datos. Si consideramos la cartera de pedidos completa, es probable que Binance tenga una peor clasificación en la escala de requisitos de capital y, por tanto, en la escala general de eficiencia del capital.

  • D8X es el intercambio más eficiente en términos de capital de la muestra, ocupando el primer lugar tanto en costos de transacción (11 puntos básicos) como en requisitos de capital ($300,000).

Después de la suficiente argumentación anterior, concluimos que la AMM sostenible no es necesariamente ineficiente en términos de capital. Para comprender cómo D8X logra una eficiencia de capital tan alta, preste atención a la introducción de los contratos perpetuos de D8X.

referencias

[1] Jensen, Johannes y Pourpoune, Mohsen y Nielsen, Kurt y Ross, Omri. (2021). Las propiedades homogéneas de los creadores de mercado automatizados. 10.13140/RG.2.2.24015.82086.

[2] Lim, Tristán. (2022). Arquitectura predictiva de creación de mercado automatizada de criptoactivos para finanzas descentralizadas mediante aprendizaje por refuerzo profundo. 10.48550/ARXIV.2211.01346.

[3] Broquel, Nicole. (2022). Paradoja de la liquidez del puente: no siempre hay agua debajo del puente.

[4] Poderes, Chris. (2021). "La eficiencia del capital de AMM, las operaciones de Wintermute"

[5] D8X, "¿Son los futuros perpetuos de DeFi más caros que sus homólogos de CeFi?"

[6] GMX, “BPL”

[7] Gana red, "DAI Vault"

[8] Protocolo perpetuo, “Proporcionar liquidez”

[9] GMX, “Panel de análisis”

[10] Red de ganancias, “Pools”

[11] Protocolo perpetuo, “Pools”

advertencia de riesgo

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Información original en inglés: https://medium.com/@d8x.exchange/are-amms-capital-ineficiente-by-design-40b44b3f370a