Título original: Ethena: la oportunidad criptográfica del billón de dólares

Autor original: Eugene Ng Ah Sio

Fuente original: https://x.com/

Compilado por: Mars Finance, Daisy

breve descripción general

Ethena es el producto DeFi de más rápido crecimiento hasta la fecha. En solo unos meses, aumentó su rendimiento de moneda estable a $ 3 mil millones, y ninguna otra moneda estable ha crecido tan rápido como el USDe desde su lanzamiento. El primer capítulo de la historia de Ethena se centra en la construcción de una moneda estable superior y segura. Ha resistido la volatilidad extrema del mercado sin ningún contratiempo, y ahora tiene la mira puesta en el premio más grande en todo el espacio de las criptomonedas: el mercado de 160 mil millones de dólares de Tether.

Este es el momento en que Ethena comienza su transformación de una “moneda estable nativa de DeFi” a un competidor legítimo de moneda estable con una propuesta de valor superior y canales de distribución significativamente mejorados. El lanzamiento de USTb, la participación en el último producto de tesorería de Blackrock y la caída de las tasas de interés crean un excelente momento para Ethena, que ahora se encuentra en una posición de liderazgo para convertir al USDe en la moneda estable dominante en el espacio de las criptomonedas.

Debido a las muchas ineficiencias en el mercado, ahora tiene la oportunidad de comprar el competidor potencial más fuerte en la vertical más grande de criptomonedas por una cuarta parte de la capitalización de mercado de $WIF.

Tendencias del mercado existentes

Este ciclo está dominado principalmente por memecoins. El mercado se ha dado cuenta de que el juego es inherentemente manipulador al comprar tokens de proyectos de capital de riesgo sobrevaluados y relativamente no probados que a menudo tienen límites de mercado que son varias veces la base de costos de la mayoría de los capital de riesgo. En cambio, adoptamos plenamente el modelo de “kickboxing” de memecoin. Las monedas meme continúan superando a otras altcoins, lo que lleva a lo que algunos llaman "nihilismo financiero": ignorar todos los fundamentos en favor de la narrativa. Si bien ha sido el método más rentable de operar en el espacio de las criptomonedas en los últimos dos años, se ha vuelto más común e incluso ha llevado a las monedas meme a un máximo histórico en atención.

El valor de los memes en el mundo de las criptomonedas ha alcanzado un ATH | Fuente: Kaito

A medida que el mercado se obsesiona con las monedas meme, gradualmente olvida una lección eterna que se enseña en todos los mercados:

Las mejores conjeturas siempre se basan en al menos algunos hechos.

El auge de las memecoins es principalmente un fenómeno dominado por los mercados nativos y minoristas de las criptomonedas. Estos actores minoristas ignoran el hecho de que los activos que obtienen mejor rendimiento a lo largo del tiempo a menudo se basan en un crecimiento explosivo en algún tipo de fundamental. Esto se debe a que sólo con el apoyo de los fundamentos puede todo el capital nativo de criptomonedas (minorista, fondos de cobertura, fondos propietarios, liquidez a largo plazo) encontrar un enfoque coordinado.

Esta es la historia de $SOL (Solana) en este ciclo, aquellos que prestaron atención a la participación de los desarrolladores a principios de 2023 pudieron formar una tesis fundamental basada en el crecimiento del ecosistema de Solana y posteriormente disfrutaron de una revisión de precios de casi 10 veces en un año.

Quizás recuerdes el crecimiento de liquidez de 500 veces de Axie Infinity en el pico del frenesí y los millones de jugadores que atrajo. Otro ejemplo con el que todo el mundo está familiarizado son los 40.000 millones de dólares de Luna en circulación mundial de UST y el rendimiento de 1.000 veces que podría lograr en 18 meses (suponiendo que haya comprado $LUNA desde los mínimos y haya evaluado correctamente el riesgo de la espiral, saliendo a tiempo).

Si bien el nihilismo financiero es la tendencia general que domina este ciclo, se podría argumentar que es la falta de un fuerte ajuste entre el producto y el mercado en la actual cosecha de proyectos de capital de riesgo lo que ha llevado a esta visión de consenso distorsionada.

Sin embargo, basta un proyecto para que las masas vuelvan a soñar.

Creo que Ethena es la candidata más fuerte para ocupar este lugar en este ciclo.

Información básica

Al considerar las monedas estables, en realidad solo hay dos cosas que importan.

1. Propuesta de valor: ¿por qué debería mantenerla?

El producto y la propuesta de valor de Ethena son bastante simples: deposite $1, obtenga una posición neutral dividida entre apostar ETH y vender ETH en corto, y obtenga ganancias. Suponiendo tasas de financiación normalizadas, sUSDe ofrece actualmente el rendimiento sostenible más alto de cualquier moneda estable (rendimiento anual del 10-13%). Esta importante propuesta de valor ha convertido a Ethena en la moneda estable de más rápido crecimiento de la historia, con TVL (Total Volume Locked) alcanzando un máximo de 3.700 millones de dólares en sólo 7 meses y estabilizándose en 2.500 millones de dólares después de que las tasas de financiación bajaran en dólares.

USDe supera significativamente a todos los demás productos DeFi en términos de generación de rendimiento

A primera vista, sUSDe es claramente el rey indiscutible de la rentabilidad en todo el espacio de las criptomonedas. ¿Por qué seguirías manteniendo Tether hoy, renunciando a todas las ganancias que podrías obtener con tus dólares? La respuesta probablemente sea porque es el más accesible y líquido. Esto lleva al segundo punto:

2. Canales de distribución: ¿Qué tan fácil es adquirir esta moneda y utilizarla como forma de moneda?

Al lanzar cualquier nueva moneda estable, los canales de distribución son sin duda el factor más importante para determinar su tasa de adopción. La razón por la que el USDT es la moneda estable número uno en la actualidad es porque es la moneda base para todos los mercados en cada intercambio centralizado. Este es un gran foso en sí mismo, y las monedas estables emergentes tardarán años en comenzar a ganar participación de mercado.

Sin embargo, el USDe ha logrado hacer algo especial. Con el apoyo de Bybit, se ha convertido en la moneda estable disponible para los usuarios en el segundo intercambio centralizado más grande, con funcionalidad de ganancias automáticas integrada en la plataforma. Esto permite a los usuarios acceder a una garantía superior de moneda estable sin aumentar la fricción en el uso. Hasta la fecha, ningún intercambio centralizado importante ha aceptado ninguna otra moneda estable descentralizada, lo que dice mucho sobre lo raro que es este logro.

Fuente: Artemisa

Actualmente, el suministro total de monedas estables en los intercambios centralizados es de aproximadamente $ 38,6 mil millones, lo que es 15 veces el suministro de USDe. Incluso si sólo el 20% de la oferta decide cambiarse al USDe para ganar entre el 5% y el 10%, en lugar de renunciar a esas ganancias, esto significaría que el mercado útil del USDe crecerá casi 4 veces a partir de ahora. Ahora imagine lo que sucede cuando todos los principales intercambios centralizados ofrecen USDe como garantía.

Catalizador 1: Descenso estructural de los tipos de interés

Desde el lanzamiento de Ethena, la prima de rendimiento relativa del sUSDe ha promediado entre un 5% y un 8% por encima de la tasa de los fondos federales. Esta ventaja estructural permitió que miles de millones de dólares de capital en busca de rendimiento fluyeran hacia Ethena dentro de los primeros nueve meses posteriores al lanzamiento.

Último gráfico de puntos de la Reserva Federal (septiembre de 2024)

El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, redujo la tasa de los fondos federales en 50 puntos básicos en septiembre, lo que marcó el comienzo de una caída a largo plazo de las tasas libres de riesgo globales. El gráfico de puntos de pronóstico actual estima el estado estable de la tasa de los fondos federales en 3%-3,5%, lo que implica que las tasas caerán aproximadamente un 2% durante los próximos 24 meses. Sin embargo, esto no tiene nada que ver con la fuente de ingresos de Ethena y, de hecho, se puede considerar que tiene un impacto positivo indirecto en las tasas de financiación (aumento del mercado -> mayor recompensa por riesgo -> mayor demanda de apalancamiento -> aumento de las tasas de financiación).

Cuando estos factores se unen, esta poderosa combinación impulsará los diferenciales por las nubes, que es la verdadera propuesta de valor del producto Ethena.

Las primas de rendimiento base pasaron de ~10% a 2% cuando disminuyeron las tasas de financiación

La oferta de USDe es extremadamente sensible a los diferenciales de rendimiento con respecto a los bonos del Tesoro

Con referencia a los dos gráficos anteriores, queda claro que la demanda del mercado de USDe es muy sensible a la prima de rendimiento en comparación con los bonos del Tesoro estadounidense. Durante los primeros seis meses de primas de alto rendimiento, la oferta del USDe aumentó. A medida que caen las primas, la demanda de USDe naturalmente se debilita. Basándonos en estos datos históricos, confío en que el retorno a las primas de beneficios conducirá a una reaceleración del crecimiento del USDe. Es importante destacar que este viento de cola es comprensible y atractivo para la mayoría de los participantes del mercado.

Con el tiempo, espero que esto aumente significativamente el conocimiento de Ethena en el mercado, similar a lo que hizo Luna en 2021, cuando los rendimientos de DeFi comenzaron a disminuir y la garantía de rendimiento del 20% ofrecida por UST en Anchor se volvió más popular y cómo UST dominó el campo.

Catalizador 2: USTb

USTb se lanzó por primera vez hace dos semanas y creo que es un punto de inflexión absoluto que puede impulsar significativamente la adopción de USDe.

Una breve descripción general de USTb es la siguiente:

  • Stablecoin 100% respaldada por Blackrock y Securitize

  • Exactamente como otras monedas estables, obtenga rendimiento de los bonos del Tesoro sin riesgo adicional de custodia o contraparte.

  • Puede convertirse en un subconjunto del USDe para que los titulares de sUSDe puedan obtener rendimientos del Tesoro si Tradfi produce > rendimientos de las criptomonedas.

El mercado está subestimando esto porque, en este caso, si no le preocupa el colapso de intercambios como Binance, hay pocas razones para mantener otras monedas estables en criptomonedas. Incluso si colapsan, el USDe no llegará a cero porque está totalmente garantizado por BTC y stETH. El peor de los casos es que obtenga rendimientos similares a los de sus competidores; de lo contrario, pagará rendimientos en función del apetito por el riesgo del mercado.

Al integrar USTb en segundo plano, la volatilidad de las ganancias de sUSDe se reduce significativamente, disipando la mayor duda de que Ethena no tendrá ganancias sostenibles en un mercado bajista. La reducción de la volatilidad de los rendimientos también aumenta las oportunidades para una futura integración con los intercambios centralizados.

Con estos dos catalizadores, Ethena tiene una moneda estable superior en todos los aspectos que domina a todos los demás competidores en la actualidad.

Tokenomics: lo bueno, lo malo y las oportunidades

Una desventaja de las monedas de riesgo es que si las conserva durante el tiempo suficiente, naturalmente se convertirá en liquidez de salida para los primeros inversores, equipos y otras partes interesadas que reciban las fichas. Esto por sí solo ha provocado que todo el mercado abandone por completo las criptomonedas más adecuadas para el mercado de productos que han visto este ciclo en favor de las monedas meme puras.

Ethena no es diferente a la típica moneda VC. Desde sus máximos, $ENA ha caído alrededor de un 80% debido a valoraciones de lanzamiento más altas y la oferta de lanzamiento aéreo a punto de llegar al mercado. En estos seis meses, los agricultores del primer trimestre se han desbloqueado por completo y 750 millones de tokens han entrado en el mercado. Estos desbloqueos, combinados con la menor necesidad de apalancamiento, finalmente destruyeron la narrativa de $ENA, razón por la cual nadie tiene la moneda hoy, y por la que sospecho firmemente que la futura revisión de precios será dramática.

Entonces, ¿por qué debería prestar atención a esta moneda VC “malvada” ahora? La respuesta es simple: durante los próximos 6 meses, una cantidad significativamente reducida de $ENA llegará al mercado, lo que aliviará significativamente la presión de venta. Ayer se lanzó el primer lote de tokens, y los agricultores reclamaron sólo 30 millones de dólares de un total de 125 millones de dólares en aumento de oferta, y optaron por bloquear el resto de los tokens. Teniendo en cuenta que los agricultores han sido los principales vendedores marginales durante los últimos meses, ¿qué pasará cuando dejen de vender? El precio ha encontrado un fondo natural de 20 centavos y ahora forma un máximo mínimo (HL) de 26 centavos.

La única inflación adicional entre ahora y abril de 2025 será de aproximadamente 300 millones de dólares en incentivos para agricultores que ingresan al mercado, pero a 28 centavos esto equivale a aproximadamente 450.000 dólares por día desbloqueado (menos del 1% del volumen de transacciones diarias: 1%). Para poner esa cifra en contexto, $TAO ha subido un 250% durante el último mes a pesar de enfrentar presiones inflacionarias de entre 4 y 5 millones de dólares por día. La cuestión es que cuando llegue el momento, desbloquear la inflación tendrá poco impacto a la hora de revalorizar la moneda. Después de abril de 2025, los equipos y los VC comienzan a desbloquearse, lo que da al argumento anterior unos seis meses para desarrollarse.

¿Qué tan grande es tu sueño?

A pesar de ser el único producto nuevo importante de este ciclo con un claro ajuste entre producto y mercado, $ENA ni siquiera se ubica entre los 100 primeros por volumen de operaciones en Coingecko. Desde una perspectiva de análisis técnico, el gráfico de marco de tiempo máximo (HTF) de ENA parece muy limpio. Combinado con los fundamentos y las presiones inflacionarias reducidas, podría ver fácilmente que el dólar ENA regresaría a niveles de 1 dólar. Esto ni siquiera pondría a $ENA a la par de $WIF en términos de capitalización de mercado, solo la reciente oferta circulante de $POPCAT de $1.500 millones.

De cara al futuro, Ethena tiene la base para escalar el USDe a miles de millones o incluso cientos de miles de millones de dólares. En última instancia, a medida que las criptomonedas ganan más cuota de mercado para los pagos transfronterizos internacionales, no es imposible alcanzar el objetivo del billón de dólares. En este punto, me sorprendería que $ENA no fuera una de las 20 monedas principales, ya que es el mejor producto que compite por el mercado más grande de criptomonedas.

Aún se desconoce cuándo se alcanzará eso, pero Ethena es mi apuesta para el próximo gran sueño de las criptomonedas en este ciclo.