翻仓之神

美联储本周或宣布450亿购债计划?资产负债表走向仍有变数!

美联储本周召开的会议，注定将聚焦利率走势与美国经济状况一届时 今年第三次降息大概率将落地。但随着12月1日缩表进程正式终结，关于美联储资产组合的后续安排，也可能在此次会议上迎来更新。

作为金融体系中最安全、流动性最强的货币形式，银行准备金正逼近美联储“充足”区间的下限。在当前框架下，这意味着即便央行仍持有近6万亿美元的国债和抵押贷款支持债券，这- -总额也即将需要再度增加。

美联储理事沃勒近期表示，这一-举措对于维持回购市场秩序及美联储货币政策的顺畅传导至关重要。美国银行预测，美联储将在本周会议结束时宣布每月约450亿美元的此类“储备管理购债”计划。
基于上述事实，未来美联储资产负债表扩大几乎被视为既定事实。情况或许确实如此，但《金融时报》货币政策雷达(MonetaryPolicy Radar)团队认为，美联储资产负债表的未来走向，比大多数人预期的更具不确定性。

美国财政部长贝森特曾将量化宽松比作“功能获得型”货币政策一这种政策扩大了 美联储的影响力，且对经济产生了扭曲效应。尽管近几周随着回购市场压力显现，他已淡化了这一表述，但其他不满信号仍在浮现。

瑞银(UBS) 的赖诺特.德博克( Reinout ;De Bock)表示:“就充足准备金制度对美联储资产负债表规模意味着什么而言，人们存在明显分歧。进一步的监管改革似乎也有可能。我预计，明年新主席上任后，这场争论将加速升温。”

美联储内部无人质疑准备金必须保持充足.自金融危机以来实施的这一制度，被认为在维护金融稳定方面更具优势。

但他们在美联储应如何实施充足准备金政策这一问题上存在分歧，这也让人对“扩表是所有人都认可的必然结果”这一-观点产生怀疑。

达拉斯联储主席洛根已公开表示，支持放弃联邦基金利率目标制，转而采用回购利率目标制。在准备金问题上，她似乎更倾向于以更灵活的方式推进资产负债表扩张。

“在我看来，储备管理购债的规模和时机不应是机械性的，”她在11月的一次演讲中表示，尽管购债需要抵消货币相对可预测的趋势性增长，但准备金需求也可能随着时间推移，因经济增长、银行及支付业务变化和监管调整而发生改变。”

洛根关于监管调整的言论至关重要。美联储最新理事、美国总统特朗普的亲信史蒂芬.米兰(Stephen Miran)表示，在资产组合方面，央行应“力求保持尽可能小的影响力”。
尽管米兰及其观点在当前美联储内部处于边,缘地位，且在即将到来的人事调整后可能不.再留任，但他与特朗普政府的密切联系，以及与美联储主席热门人选哈塞特的关联意味着，即便他不再担任理事，其观点明年也可能获得关注。

米兰的论点始于:回购市场的压力告诉我们，准备金已接近充足区间的下限。但他指出，银行监管是这--压力的根本原因，并指责“监管主导”导致准备金导致准备金高于其应有的水平。

他所指的监管是流动性规则一这些规则迫使银行持有国债和准备金，同时又要求它们为这些资产计提资本金。米兰表示，当银行扮演美国国债一级交易商角色时，这就形成了“监管激励机制相互矛盾的局面”。

米兰称，放宽银行资本金规则中国债的处理方式，将缓解部分此类压力，并意味着银行系统所需的准备金规模将减少。

米兰呼吁，将国债和准备金完全排除在被称为“强化补充杠杆率( enhancedsupplementary leverage ratio, eSLR)” 的银行资本金规则之外，以实现其目标。美联储此前曾采取过这一举措:在2020年 新冠弓|发“现金争夺战”危机和回购市场崩溃后，美联储暂时将国债从eSL R规则中剔除，以恢复市场秩序。

目前，在美联储理事鲍曼的主导下，放松监管的进程正在推进一允许银行持有更多国债而无需追加资本金。这些调整旨在解决银行参与国债市场相关低利润业务的动力不足问题。针对最大经纪交易商银行的新资本金规则，预计将为资产负债表增加约2.1万亿美元的国债持有容量，这将缓解回购市场的部分压力，从而使银行系统在准备金规模更低的情况下运行。

但正如《金融时报》货币政策雷达团队6月所指出的，考虑到赤字支出的速度和美国公共债务的扩张，这些调整可能会有所帮助，但仅能作为临时解决方案。

反对将国债完全排除在eSL _R规则之外的主要理由是，这将增加银行风险，且由此释放的额外资产负债表空间，既可能用于国债市场中介业务，也可能用于其他活动。只要鲍威尔担任美联储主席，相关行动就会受到严重阻碍。
但明年，在新主席领导下，此类举措可能进一步缓解回购市场压力，并允许美联储维持更低水平的充足准备金。这在意识形态，上也与特朗普政府“让私营部门发挥更大作用”的目标一致。当然，其风险在于，银行系统可能变得规模更大、杠杆率更高。$BTC

美国总统特朗普麾下的下一任美联储主席,早已面临一系列艰巨任务:应对谨慎的金融市场、难以解读的经济指标、央行内部庞大复杂的派系斗争，以及一位今年将大量精力投入降息诉求的强硬总统。

但在锁定最终人选之际，特朗普进一步加剧了美联储主席鲍威尔接替者即将面临的紧张局势一他力 推可能加剧通胀的政策，同时仍施压美联储宣布战胜物价飙升。

特朗普为提高可负担性提出的构想之一，是发放“关税红利”一向 年收入低于10万美元的家庭发放2000美元现金支票。若这听起来似曾相识，前总统拜登在2021年经济从新冠疫情中复苏时也曾推出过类似支票政策。

人们或许也记得，此后出现了四十年来最严重的通胀。目前尚不清楚，在通货膨胀率已从峰值大幅回落但仍居高不下的情况下，发放更大额的支票为何会带来更有效的结果。财政部长贝森特向福克斯新闻回应:“或许我们能说服美国人将这笔钱存起来。”他提到了政府推出的所谓“特朗普账户”。

特朗普还在坚持推行关税政策，这类关税已发表你的看法
推高了一系列商品的价格，而美国明年还将与加拿大、墨西哥展开潜在高风险的贸易谈判。这些动态将持续考验美联储的核心理论一关税只会一 次性推高物价，而非引发更棘手的通胀循环。

当然，特朗普仍在持续要求美联储降息，这种互动可能侵蚀央行的公信力，并削弱其抑制通胀的能力。

“摆脱拜登留下的通胀与可负担性危机，一直是特朗普总统的首要任务，这一优先级贯穿了政府几乎所有重大政策声明，”白宫发言人库什.德西(Kush Desi) 在声明中表示，并补充称，“除非政府正式公布细节，否则关于潜在政策的所有结论都只是猜测。”

诚然，关税红利计划需获得国会同意，而这向来前景难料。但这一构想足以说明，特朗普可能会让美联储的艰巨任务雪上加霜-美联储既要为疲软的劳动力市场提供缓冲，又要避免通胀升至危险水平。

换句话说，下任美联储主席的使命日益岌岌可危，无论谁接手都将难以应对这些紧张局
势，即便是特朗普的长期顾问、目前被视为领跑者的凯文●哈塞特(Kevin Hassett)也不例外。

这位拥有博士学位的经济学家兼白宫高级助手，-直是特朗普的忠实代言人一-其行事方式甚至让部分友人担忧，若他获任美联储主席，美联储的政治独立性可能受影响。

但一位权威的美联储主席，其言论能在多大程度上契合特朗普政府的政治宣传，或许存在局限。即便像哈塞特这样经验丰富的政治沟通者，也难以调和来自白宫的相互冲突的政策与政治压力，而作为候选人，他将不得不持续应对这一难题。

既要降息、又声称经济表现优异、还否认通胀由关税驱动一这三重主张显然自 相矛盾。支持降息的两个最简明理由是:尽管通胀高企，但经济疲软到亟需行动;或是认为企业消化关税后，物价上涨速度将放缓。

另一位候选人、美联储理事沃勒则在两种论点间寻求平衡。在美联储主席的角逐中，华尔街投资者和央行内部人士更倾向于沃勒他在特朗普第一任期内获任美联储理事职位，且是降息的有力支持者。但他与特朗普的关系不及哈塞特密切，且即便他已在尽力尝试，也可能难以平衡所有这些相互冲突的要务。

沃勒在近期演讲中阐述了对现有经济数据的看法:“首先，劳动力市场仍疲软，近乎停滞;其次，截至9月的通胀数据显示，关税的影响相对较小\”一这支持 了进口关税“并非持续通胀来源”的观点。

今年秋季，沃勒的同僚们已同意两次降息，下周预计还将再降一次， 但他们似乎不愿在新的一年里进一-步宽松。 要实现特朗普大幅降息的愿望，下任美联储主席必须向央行利率制定委员会的其他成员提出令人信服的理由，证明降低借贷成本从经济角度来看是正确之举。

而要在美联储利率制定委员会(由19名 成员组成，其中12人拥有投票权)内部凝聚共识，并非易事一央行 近期的分歧已充分证明这一点。前美联储主席耶伦开创了在每次利率会议前与每位委员会成员沟通的惯例，鲍威尔也延续了这一传统。
“他们应该选一个既有公信力、又能为他们争取到所需低利率的人，”智库经济创新集团首席经济学家亚当.奥齐梅克( AdamOzimek)表示。

德意志银行经济学家在周三给客户的报告中写道，若哈塞特的“首要目标是落实总统明确提出的大幅降息目标”一-而这 可能重新点燃通胀一他或许难以说服同僚支持降息 。

他们写道:“如果哈塞特能向委员会中间派靠拢，并尝试围绕更温和的政策路径凝聚共识(比如略微加快宽松步伐)，他可能会更有效。”

下任美联储主席还需在抗通胀方面具备足够的公信力，以避免投资者因担心未来物价飙升失控而推高长期收益率。

尽管债券市场普遍猜测哈塞特将获任，但其整体表现仍相对平稳一不过英国 《金融时报》周三报道称，债券投资者已私下向财政部警告，反对让哈塞特掌舵美联储。

或许新任美联储主席有办法应对所有这些挑战。安联集团首席经济顾问穆罕默德.埃尔-
埃里安(Mohamed El-Erian)认为，美联储存在-条可信路径，既能实现大幅降息，又能维持对经济的乐观展望。

埃尔-埃里安的观点是，人工智能等领域的进步最终将带来显著的生产率提升，这将允许经济实现更快增长，且不会引发棘手的通胀。

他主张，下任美联储主席应倡导改革，推动央行更广泛地考量影响经济产出的因素，而不仅仅是商品和服务的需求一他认为， 这种分析将随着时间推移导向更低利率。

“如果人工智能让GDP与就业脱钩呢?”他说，“所有这些都需要比他们以往更深入地分析供给侧。”

“如果下任美联储主席上任后，唯一目标就是加速降息，无论是谁，都将面临挑战，”他补充道，相反，此人应该上任后表示:“各位，我们在预测上犯了错误... .. 我们真的需要反思我们的工作方式。

不过，埃尔-埃里安也承认，短期内，降息之路将更加艰难一这可能会引发特朗普的不满。

上月，哈塞特在华盛顿经济俱乐部主办的活动中表示，特朗普知道他即使获任也不会以党派立场行事。他还试图向观众传递一一个令人安心的信号，即强调自己在这一职位.上的公信力:他无需持续证明自己。

“一旦你获得信任，你基本.上就拥有了保持.独立性的权力，因为你是可信的，”他谈及.与特朗普的关系时表示。

然而,若他真的获任，这份信任将面临极端压力测试。