• TD Cowen halló que el 99,9% de la negociación nocional de Figure se realizó a través de acciones FIGR listadas en Nasdaq.
• La Innovation Exemption de la SEC ofrece a las sedes de valores tokenizados con requisitos un marco de cinco años.
• Una instantánea de Binance mostró futuros perpetuos de Nvidia con el 96% del volumen nocional relacionado.
TD Cowen: Banderas de demanda débil de EE. UU.
TD Cowen no espera que las acciones tokenizadas de EE. UU. atraigan mucha demanda estadounidense, incluso después de que la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. (SEC) abriera una vía de cinco años para el producto el 17 de septiembre. Reid Noch, vicepresidente de la estructura del mercado de renta variable de EE. UU. del banco, sostuvo en un documento publicado el viernes que la adopción tanto entre traders minoristas domésticos como entre instituciones debería mantenerse limitada mientras el mercado esté en su etapa inicial. El razonamiento es estructural: los inversionistas estadounidenses ya obtienen una ejecución rápida y de bajo costo en acciones listadas a través de brókers que ofrecen sesiones de premercado y de postmercado, por lo que cualquier plataforma basada en blockchain debe aportar un beneficio lo bastante grande como para compensar la liquidez más escasa y las mayores exigencias operativas. La evidencia más clara del banco proviene de Figure, el prestamista cercano a las criptomonedas cuyas acciones FIGR listadas en Nasdaq cotizan junto con los tokens FGRS nativos de blockchain que llevan la misma exposición económica y derechos de voto. En la ventana de 24 horas que TD Cowen analizó, las acciones convencionales de FIGR capturaron el 99,9% de la negociación nocional de la compañía: prueba, en la lectura del banco, de que contar solo con los mismos derechos de dividendos y de gobierno corporativo no desvía el volumen de un intercambio tradicional. La resistencia del emisor agrava el problema. Bajo el marco de la SEC, una sede debe notificar a una empresa antes de tokenizar su acción, y el emisor tiene entonces 30 días para objetar, lo que detiene esa negociación por completo. Noch informó que las conversaciones con decenas de emisores —varios de ellos nombres con fuerte enfoque minorista del tipo que impulsó la era GameStop (GME)— mostraron escaso interés fuera de negocios vinculados a cripto. Las protecciones al inversionista de la SEC elevan aún más el listón: los tokens que cumplan deben preservar la economía de cada acción subyacente, incluidos dividendos, poder de voto y derechos de liquidación; las sedes enfrentan límites sobre cuántas acciones respaldan y sobre cuáto volumen procesan; y cualquier acción tokenizada debe detenerse cada vez que el intercambio principal detenga la seguridad subyacente. Las sedes aprobadas fijarían precios de las operaciones mediante creadores de mercado automatizados con permisos —activos agrupados regidos por reglas predefinidas en lugar de un libro de órdenes; el modelo de liquidez basado en pools conocido de mercados DeFi como Aave (AAVE)— y Noch advirtió que los pools delgados fuera de la sesión principal de EE. UU. aún pueden generar una ejecución débil.
Los Perpetuos superan a las Acciones Tokenizadas
La mecánica de la exención explica parte de la cautela. Bajo la Innovación Exemption (Exención de Innovación), los centros de valores tokenizados que reúnan los requisitos pueden operar pools de market maker automatizados durante cinco años sin registrarse como bolsas, y algunos proveedores de liquidez reciben un alivio temporal del registro como dealers, sujeto a condiciones. El marco se aprobó apenas días después de que la ley CLARITY Act fracasara al avanzar, dejando estancada en Washington la legislación más amplia sobre la estructura del mercado cripto. Sin embargo, para los traders que buscan exposición a empresas públicas, TD Cowen ve el flujo real en otro lugar: los futuros perpetuos. En un resumen de Binance sobre operaciones relacionadas con Nvidia, los perpetuos generaron el 96% del volumen nocional frente al 4% de los productos al contado, y el banco espera que las plataformas sigan ampliando los contratos en el país y en el exterior, impulsadas por la demanda minorista de apalancamiento. Noch calificó los futuros perpetuos como “la historia de una demanda más fuerte”. Los contratos siguen el precio de una acción sin transferir la propiedad, no tienen vencimiento fijo, permanecen anclados mediante pagos de financiación recurrentes y ofrecen apalancamiento que incrementa el riesgo de liquidación cuando los precios cambian. La actividad de presentación respalda la comparación. Coinbase, el 18 de septiembre, presentó propuestas para más de 50 futuros perpetuos sobre acciones que citan a Nvidia, Microsoft, Tesla y otros nombres, con planes de negociación 24 horas de lunes a viernes, pendiente de la autorización regulatoria en EE. UU.: no se ha anunciado una fecha de lanzamiento ni especificaciones completas del contrato. Ondo Finance, por su parte, ha solicitado por separado a la SEC y a la Commodity Futures Trading Commission que extiendan las reglas existentes de valores-futuros a los perpetuos sobre acciones; sus presentaciones regulatorias señalan que el afiliado basado en Panamá del protocolo procesó $8 mil millones en volumen acumulado en unas seis semanas. Ese centro offshore liquida contratos en stablecoins —la capa de liquidación vinculada al dólar que los diseños de stablecoins con rendimiento han impulsado más profundamente hacia el colateral DeFi— y se mantiene cerrado a usuarios de EE. UU., aunque muchos de sus contratos se refieren a empresas que cotizan en EE. UU. Sus equivalentes regulados en EE. UU. proporcionarían exposición apalancada al precio sin derechos de voto, dividendos ni propiedad de acciones.
La presentación de perpetuos de Coinbase, en el foco
Nuestra lectura de los registros primarios es que la SEC ha construido un experimento exigente en lugar de una puerta abierta. Los datos de la Figura del paper de TD Cowen y la propia presentación regulatoria de Ondo Finance —el documento que registra $8 mil millones de volumen perpetuo offshore en aproximadamente seis semanas— apuntan en la misma dirección: los spot tokenizados de acciones ofrecen plenos derechos de accionista, pero dependen del consentimiento del emisor, de límites de volumen y de reglas de suspensión, mientras que el flujo migra a derivados apalancados que no otorgan ninguno de esos derechos. El que el lote pendiente de más de 50 contratos perpetuos de Coinbase obtenga autorización mostrará cuánto de esa demanda pueden recuperar los centros de EE. UU.