Mitte November tauchte auf den Dashboards des Kryptomarkts ein Warnsignal auf: Das Gesamtangebot an Stablecoins schrumpfte innerhalb nur eines Monats um rund 14 Milliarden US-Dollar. Den Daten von DefiLlama zufolge war die Gesamtmenge bis zum 10. November auf rund 290 Milliarden US-Dollar gesunken; am 12. November ging sie weiter auf 286,87 Milliarden US-Dollar zurück. Der kumulierte Rückgang der vergangenen 30 Tage erreichte damit 4,84 Prozent. Für Marktteilnehmer, die USDT oder USDC für den täglichen Handel, die Hinterlegung von Sicherheiten oder grenzüberschreitende Abwicklungen nutzen, ist das nicht bloß eine Schwankung bei einer makroökonomischen Kennzahl, sondern ein Belastungstest für die Liquiditätsreserven. Klar ist: Ein schrumpfendes Angebot bedeutet nicht automatisch, dass eine Zahlungsunfähigkeit unmittelbar bevorsteht. Es ist jedoch ein Warnsignal dafür, dass die „Bargeldreserven am Spielfeldrand“ des Kryptomarkts schwinden. In der aktuellen Lage ist die dringendere Frage, als darüber zu spekulieren, „ob Stablecoins noch eingelöst werden können“: Lässt sich das eigene Vermögen auch bei extremen Marktbewegungen weiterhin problemlos liquidieren, und wie wirkt sich der nachlassende Liquiditätszufluss konkret auf die künftige Preisbildung am Markt aus?

Um zu verstehen, wohin die 14 Milliarden US-Dollar geflossen sind, muss man nachvollziehen, wie sich die Verteilung der Stablecoins auf den Blockchains verändert hat. Die Aufschlüsselung von DefiLlama vom 10. November zeigt, dass USDT den größten Anteil am Abfluss ausmachte: Sein Rückgang der Marktkapitalisierung entfiel auf mehr als die Hälfte des Gesamtrückgangs, während USDC etwa ein Fünftel dazu beitrug. Bei der Verteilung auf die einzelnen Blockchains sank das Stablecoin-Angebot im Ethereum-Ökosystem im vergangenen Monat um etwa 6 %. Auf der Solana-Blockchain war der Rückgang mit etwa 8 % noch stärker. Gleichzeitig stieg der Anteil der Tron-Blockchain am Gesamtangebot im Jahresverlauf von 27 % zu Jahresbeginn auf 32 %. Diese Verschiebungen spiegeln drei grundlegend verschiedene Verhaltensweisen bei Kapital wider: Erstens die Verlagerung zwischen Blockchains, bei der Gelder von Ethereum oder Solana zu Tron oder anderen öffentlichen Blockchains wechseln. Dabei handelt es sich um eine Neugewichtung der Liquidität zwischen den Blockchains; der globale Gesamtbestand schrumpft nicht. Zweitens der Wechsel zwischen Währungen, etwa wenn Nutzer USDT in USDC oder andere Dollarwerte tauschen. Das verändert zwar den Marktanteil einzelner Emittenten, muss aber nicht zu einem Rückgang des Gesamtangebots führen. Drittens die Netto-Rücknahme, auf die es tatsächlich ankommt: Dabei geben Inhaber Stablecoins an das Emittentensystem zurück und erhalten dafür Fiat-Dollar im Bankensystem. DefiLlama führt den Rückgang des Gesamtbestands in dieser Runde hauptsächlich auf Rücknahmen durch Inhaber zurück, die ihre Stablecoins gegen US-Dollar tauschen. Das bedeutet, dass Kapital aus dem Pool risikoreicher Kryptoanlagen in das traditionelle Finanzsystem abfließt.

Um diesen Trend genauer zu quantifizieren, können wir anhand der Daten von DefiLlama zum 12. November zurückrechnen. Die umlaufende Marktkapitalisierung von USDT lag damals bei etwa 175,643 Milliarden US-Dollar und war in den vergangenen 30 Tagen um 4,57 % gesunken. Daraus lässt sich ableiten, dass sie zu Monatsbeginn etwa 184,05 Milliarden US-Dollar betragen hatte – ein Rückgang von rund 8,4 Milliarden US-Dollar innerhalb eines Monats. Bei USDC zeigt sich ein ähnliches Bild: Die Marktkapitalisierung lag an diesem Tag bei etwa 69,888 Milliarden US-Dollar und war in den vergangenen 30 Tagen um 4,08 % gesunken. Rückgerechnet ergibt sich ein Rückgang von rund 3 Milliarden US-Dollar. Zusammengenommen verloren diese beiden großen Stablecoins etwa 11,4 Milliarden US-Dollar an Wert. Das entspricht in etwa dem Gesamtrückgang von 14 Milliarden US-Dollar; der Rest könnte auf den Rückgang bei anderen, kleineren Stablecoins zurückzuführen sein. Zu beachten ist, dass diese Zahlen auf den gerundeten Näherungswerten des Dashboards beruhen und keine detaillierte Aufstellung der einzelnen Rücknahmen sind, die von den Emittenten veröffentlicht wurde. Sie reichen jedoch aus, um zu belegen, dass es sich bei diesem Rückgang nicht lediglich um einfache Verschiebungen zwischen verschiedenen Blockchains handelt. Auch die Daten von Glassnode liefern eine Bestätigung: Bei den von Glassnode erfassten wichtigen Stablecoins wurde innerhalb von 30 Tagen ein Rückgang von rund 14,2 Milliarden US-Dollar verzeichnet – der größte Abfluss seit 2022. DefiLlama weist ebenfalls darauf hin, dass der Nettoabfluss bei Stablecoins in den zwei Wochen vor dem 10. November der größte seit mehr als vier Jahren war. Zwar unterscheiden sich die Erhebungsmethoden und Stichtage der verschiedenen Datenanbieter, sodass sich keine völlig einheitliche, präzise Zahlenreihe erstellen lässt, doch weisen die Daten aus mehreren Quellen auf dieselbe Schlussfolgerung hin: Der US-Dollar-Liquiditätspool des Kryptomarkts schrumpft derzeit deutlich.

Diese Liquiditätsverknappung hat weitreichende Folgen für den Markt. Stablecoins werden oft mit „Bargeld an der Seitenlinie“ des Kryptomarkts verglichen. Entscheidend dabei ist, dass sie potenzielle Kaufkraft darstellen – nicht bereits ausgeführte Kaufaufträge. Werden Stablecoins in großem Umfang zurückgegeben, verringert sich damit auch der Dollarbestand, der am Markt für sofortige Transaktionen, Nachschusszahlungen oder zum Auffangen von Verkaufsdruck zur Verfügung steht. Das schwächt unmittelbar die Aufnahmefähigkeit des Markts. In Bullen- oder Seitwärtsmärkten sind ausreichende Stablecoin-Reserven entscheidend, um die Preisstabilität zu erhalten. In angespannten Phasen hingegen verstärkt ein Austrocknen der Liquidität die Kursschwankungen, sodass sich Verkaufsdruck nur schwer auffangen lässt. Dennoch sollte man sich davor hüten, eine „Liquiditätswarnung“ direkt mit einem „Ausfall des Emittenten“ gleichzusetzen. Zum 12. November notierten USDT und USDC auf dem DefiLlama-Dashboard stabil bei etwa 1 US-Dollar; Anzeichen für eine anhaltende Entkopplung vom US-Dollar waren nicht zu erkennen. Das deutet darauf hin, dass die Umtauschmöglichkeiten am öffentlichen Markt unter den aktuellen Marktbedingungen weiterhin funktionieren und sich die Emittenten noch nicht in einer akuten Lage befinden, in der sie nicht mehr zum Nennwert auszahlen können. Das bedeutet jedoch nicht, dass das Risiko bereits gebannt ist. Für Händler besteht das eigentliche Risiko in angespannten Marktphasen in größeren Geld-Brief-Spannen und der Unsicherheit darüber, wie schnell Rücknahmen abgewickelt werden. Kommt es zu extremen Marktschwankungen, können selbst bei Kursen, die vorerst nahe bei 1 US-Dollar bleiben, große Zu- und Abflüsse mit höherem Slippage oder überlasteten Kanälen einhergehen.

Angesichts des deutlichen Rückgangs des Stablecoin-Angebots sollten Marktteilnehmer daher ihre Prioritäten neu ausrichten. Erstens sollten sie prüfen, wie stark ihre Vermögensstruktur von einem einzelnen Stablecoin abhängt, und vermeiden, ihre gesamte Liquidität auf eine bestimmte Coin oder Blockchain zu konzentrieren. Zweitens sollten sie die Effizienz verschiedener Umtauschwege unter normalen Marktbedingungen testen, um für Notfälle alternative Möglichkeiten zur Liquidierung bereitzuhalten. Schließlich sollten sie die Geldpolitik der US-Notenbank und die Auswirkungen des traditionellen Finanzsystems auf die Dollarliquidität im Blick behalten, denn Netto-Rücknahmen bei Stablecoins hängen oft eng mit dem makroökonomischen Umfeld der Dollarliquidität zusammen. Der aktuelle Abfluss von 14 Milliarden US-Dollar ist im Wesentlichen eine Flucht aus risikoreichen Kryptoanlagen in risikoärmere Fiatwerte – oder eine Umschichtung von Mitteln durch Institutionen im Zusammenhang mit der Berichtssaison oder regulatorischen Anforderungen. Unabhängig von den Beweggründen erinnert er uns daran, dass die Liquidität am Kryptomarkt nicht unbegrenzt verfügbar ist, sondern sich dynamisch zwischen dem Fiatgeldsystem und dem On-Chain-Ökosystem ausgleicht. Unter den aktuellen Marktbedingungen ist es wichtiger, die Liquiditätskosten im Blick zu behalten, als sich ausschließlich auf Kursanstiege und -rückgänge zu konzentrieren. Anleger sollten prüfen, ob ihre Margin ausreichend gedeckt ist und ob sie genügend Vermögenswerte außerhalb von Stablecoins zurückgelegt haben, um mögliche Verzögerungen bei Rücknahmen oder eine Ausweitung der Spreads abzufedern. So können sie auch bei schwindender Liquidität handlungsfähig bleiben.

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