Die Aktienkurse sind gefallen, jetzt rechnet der Anleihemarkt ab: Rendite der CoreWeave-Unternehmensanleihen übersteigt 17 %, Kredite für Rechenzentren im Wert von 500 Millionen Dollar werden versteigert
Den Ausverkauf vom 5. November haben alle gesehen: Der Nasdaq Composite verlor 5,52 %, der Philadelphia Semiconductor Index 12,25 %. Doch wirklich im Blick behalten sollte man den Anleihemarkt – Aktienverluste spiegeln Erwartungen wider, Anleiheverluste die Fähigkeit, Schulden zurückzuzahlen.
Zunächst drei Zahlenreihen:
Erstens: CoreWeave. Die Prämie für fünfjährige Credit Default Swaps (CDS) des Unternehmens stieg auf 1.289,5 Basispunkte und damit auf ein Allzeithoch; in den zwei Tagen nach den Zwischenwahlen legte sie um 167 Basispunkte zu. Die Rendite der 2031 fälligen Unternehmensanleihen überschritt 17 % – ebenfalls ein Rekord. Ein Credit Default Swap ist eine Versicherung gegen den Ausfall einer Unternehmensanleihe. Je höher die Prämie, desto größer die Sorge des Marktes, dass das Unternehmen seine Schulden nicht zurückzahlen kann. 100 Basispunkte entsprechen einem Prozentpunkt. 1.289,5 Basispunkte bedeuten umgerechnet, dass man jährlich fast 13 % der Versicherungssumme zahlen müsste, um die Anleihen abzusichern. Die Zahlen vom 4. November sind noch anschaulicher: Die mittlere Rendite der Anleihen lag bei 15,61 %, ihr Marktpreis bei nur etwa 80 Cent je Dollar Nennwert. Das heißt: Für eine Anleihe mit einem Nennwert von 100 Dollar wollte der Markt nur rund 80 Dollar zahlen.
Zweitens: SpaceX. Die Prämie für fünfjährige Credit Default Swaps stieg auf rund 284 Basispunkte – ebenfalls ein Rekord. Ende September hatte sie noch bei 182 Basispunkten gelegen; in etwas mehr als einem Monat stieg sie also um über 100 Basispunkte.
Drittens: eine Versteigerung. Bloomberg berichtet, dass ein anonymer Verkäufer Kredite für Rechenzentren im Wert von rund 500 Millionen Dollar versteigert. Darunter sind Kreditanteile im Wert von 25 Millionen Dollar, die mit dem Stargate-Projekt in New Mexico (einem Gemeinschaftsprojekt von OpenAI, SoftBank Group und Oracle) verbunden sind, sowie Schulden von Vantage Data Centers und CyrusOne. Gebote müssen bis zum 19. November abgegeben werden; das Mindestgebot liegt bei 10 Millionen Dollar. Zum ersten Mal wird ein Kreditpaket versteigert, das ausschließlich aus Schulden für Rechenzentren besteht.
Zusammengenommen erzählen diese drei Entwicklungen dieselbe Geschichte: Die aktuelle Expansion im Bereich künstliche Intelligenz wird im Grunde mit geliehenem Geld finanziert – man leiht sich Geld, um Chips zu kaufen und Rechenzentren zu bauen, und nimmt dann die Mietverträge als Sicherheit für den nächsten Kredit. Fallen die Aktienkurse, geraten zuerst die Gläubiger in Panik. Geraten sie in Panik, steigen die Finanzierungskosten. Steigen die Finanzierungskosten, lässt sich der nächste Expansionsschritt nicht mehr finanzieren. Verlangsamt sich die Expansion, müssen die Erwartungen an Chipbestellungen nach unten korrigiert werden – und die Aktienkurse fallen erneut. Oracles erneut verschobener Rechenzentrumskomplex im Wert von 165 Milliarden Dollar in New Mexico und Micron Technologys ausgesetzte Pläne für eine Speicherchipfabrik in Taiwan sind handfeste Belege für diese Entwicklung.
Interessanterweise hat der Markt nicht pauschal alle abgestraft. Bloomberg-Daten zufolge sind die Kosten für eine Ausfallversicherung bei Hyperscalern nach den Zwischenwahlen sogar gesunken. Was die Investoren tun, ist klar: Sie bewerten „KI mit echten Einnahmen“ und „KI, deren Geschichte auf geliehenem Geld beruht“ unterschiedlich. Erstere hält stand, bei Letzterer wird neu abgerechnet.
Noch bemerkenswerter: Elon Musk selbst hatte weniger als zwei Wochen zuvor gewarnt, dass der Anleihemarkt für Unternehmen ohne nennenswerte Einnahmen außerhalb ihrer KI-Rechenzentren „fast vollständig als Finanzierungsquelle geschlossen“ sei. Außerdem sagte er voraus, dass es unter den mehr als 200 spezialisierten Cloud-Anbietern zu einem „Sterben und einer Konsolidierung auf Fischlein-Niveau“ kommen werde. Damals nahmen das nur wenige ernst. Jetzt liegt die Rendite der CoreWeave-Anleihen bereits über 17 %.
Drei Risikopunkte sollte man allerdings vorwegnehmen. Erstens: SpaceX verfügt über Barmittel und kurzfristige Wertpapiere im Wert von 89,9 Milliarden Dollar und Schulden von 38 Milliarden Dollar; die Fundamentaldaten sind also nicht eingebrochen. Die CDS-Prämie des Unternehmens spiegelt vielmehr vor allem politische Risiken wider: Die Demokraten haben beide Kammern des Kongresses gewonnen, und der neu gewählte Gouverneur von Texas versprach, Genehmigungen für den Bau neuer Rechenzentren auszusetzen. Betroffen wären die Unternehmen von Musk selbst. Zweitens: Der Hochzinsanleihemarkt insgesamt ist noch nicht eingebrochen. Der SPDR Bloomberg High Yield Bond ETF (JNK) fiel am Donnerstag lediglich um 0,27 %, der iShares iBoxx High Yield Corporate Bond ETF (HYG) nur um 0,31 %. Das zeigt, dass sich der Druck noch auf Kreditnehmer im KI-Bereich konzentriert und sich nicht zu einer allgemeinen Kreditkrise ausgeweitet hat. Drittens: Die Versteigerung der Kredite im Wert von 500 Millionen Dollar am 19. November wird der eigentliche Prüfstein sein. Bleiben Gebote aus oder kommt es zu einem deutlichen Abschlag, bedeutet das, dass der Anleihemarkt der Expansion von Rechenzentren endgültig die Tür verschließt. Wird die Versteigerung erfolgreich abgeschlossen, wäre das ein Zeichen dafür, dass es sich bislang lediglich um eine Neubewertung handelt.
Der Aktienmarkt erzählt die Geschichte, der Anleihemarkt prüft die Bücher. Die Geschichte ist zu Ende erzählt – jetzt wird Bilanz gezogen.
#人工智能 #US-Aktien
Den Ausverkauf vom 5. November haben alle gesehen: Der Nasdaq Composite verlor 5,52 %, der Philadelphia Semiconductor Index 12,25 %. Doch wirklich im Blick behalten sollte man den Anleihemarkt – Aktienverluste spiegeln Erwartungen wider, Anleiheverluste die Fähigkeit, Schulden zurückzuzahlen.
Zunächst drei Zahlenreihen:
Erstens: CoreWeave. Die Prämie für fünfjährige Credit Default Swaps (CDS) des Unternehmens stieg auf 1.289,5 Basispunkte und damit auf ein Allzeithoch; in den zwei Tagen nach den Zwischenwahlen legte sie um 167 Basispunkte zu. Die Rendite der 2031 fälligen Unternehmensanleihen überschritt 17 % – ebenfalls ein Rekord. Ein Credit Default Swap ist eine Versicherung gegen den Ausfall einer Unternehmensanleihe. Je höher die Prämie, desto größer die Sorge des Marktes, dass das Unternehmen seine Schulden nicht zurückzahlen kann. 100 Basispunkte entsprechen einem Prozentpunkt. 1.289,5 Basispunkte bedeuten umgerechnet, dass man jährlich fast 13 % der Versicherungssumme zahlen müsste, um die Anleihen abzusichern. Die Zahlen vom 4. November sind noch anschaulicher: Die mittlere Rendite der Anleihen lag bei 15,61 %, ihr Marktpreis bei nur etwa 80 Cent je Dollar Nennwert. Das heißt: Für eine Anleihe mit einem Nennwert von 100 Dollar wollte der Markt nur rund 80 Dollar zahlen.
Zweitens: SpaceX. Die Prämie für fünfjährige Credit Default Swaps stieg auf rund 284 Basispunkte – ebenfalls ein Rekord. Ende September hatte sie noch bei 182 Basispunkten gelegen; in etwas mehr als einem Monat stieg sie also um über 100 Basispunkte.
Drittens: eine Versteigerung. Bloomberg berichtet, dass ein anonymer Verkäufer Kredite für Rechenzentren im Wert von rund 500 Millionen Dollar versteigert. Darunter sind Kreditanteile im Wert von 25 Millionen Dollar, die mit dem Stargate-Projekt in New Mexico (einem Gemeinschaftsprojekt von OpenAI, SoftBank Group und Oracle) verbunden sind, sowie Schulden von Vantage Data Centers und CyrusOne. Gebote müssen bis zum 19. November abgegeben werden; das Mindestgebot liegt bei 10 Millionen Dollar. Zum ersten Mal wird ein Kreditpaket versteigert, das ausschließlich aus Schulden für Rechenzentren besteht.
Zusammengenommen erzählen diese drei Entwicklungen dieselbe Geschichte: Die aktuelle Expansion im Bereich künstliche Intelligenz wird im Grunde mit geliehenem Geld finanziert – man leiht sich Geld, um Chips zu kaufen und Rechenzentren zu bauen, und nimmt dann die Mietverträge als Sicherheit für den nächsten Kredit. Fallen die Aktienkurse, geraten zuerst die Gläubiger in Panik. Geraten sie in Panik, steigen die Finanzierungskosten. Steigen die Finanzierungskosten, lässt sich der nächste Expansionsschritt nicht mehr finanzieren. Verlangsamt sich die Expansion, müssen die Erwartungen an Chipbestellungen nach unten korrigiert werden – und die Aktienkurse fallen erneut. Oracles erneut verschobener Rechenzentrumskomplex im Wert von 165 Milliarden Dollar in New Mexico und Micron Technologys ausgesetzte Pläne für eine Speicherchipfabrik in Taiwan sind handfeste Belege für diese Entwicklung.
Interessanterweise hat der Markt nicht pauschal alle abgestraft. Bloomberg-Daten zufolge sind die Kosten für eine Ausfallversicherung bei Hyperscalern nach den Zwischenwahlen sogar gesunken. Was die Investoren tun, ist klar: Sie bewerten „KI mit echten Einnahmen“ und „KI, deren Geschichte auf geliehenem Geld beruht“ unterschiedlich. Erstere hält stand, bei Letzterer wird neu abgerechnet.
Noch bemerkenswerter: Elon Musk selbst hatte weniger als zwei Wochen zuvor gewarnt, dass der Anleihemarkt für Unternehmen ohne nennenswerte Einnahmen außerhalb ihrer KI-Rechenzentren „fast vollständig als Finanzierungsquelle geschlossen“ sei. Außerdem sagte er voraus, dass es unter den mehr als 200 spezialisierten Cloud-Anbietern zu einem „Sterben und einer Konsolidierung auf Fischlein-Niveau“ kommen werde. Damals nahmen das nur wenige ernst. Jetzt liegt die Rendite der CoreWeave-Anleihen bereits über 17 %.
Drei Risikopunkte sollte man allerdings vorwegnehmen. Erstens: SpaceX verfügt über Barmittel und kurzfristige Wertpapiere im Wert von 89,9 Milliarden Dollar und Schulden von 38 Milliarden Dollar; die Fundamentaldaten sind also nicht eingebrochen. Die CDS-Prämie des Unternehmens spiegelt vielmehr vor allem politische Risiken wider: Die Demokraten haben beide Kammern des Kongresses gewonnen, und der neu gewählte Gouverneur von Texas versprach, Genehmigungen für den Bau neuer Rechenzentren auszusetzen. Betroffen wären die Unternehmen von Musk selbst. Zweitens: Der Hochzinsanleihemarkt insgesamt ist noch nicht eingebrochen. Der SPDR Bloomberg High Yield Bond ETF (JNK) fiel am Donnerstag lediglich um 0,27 %, der iShares iBoxx High Yield Corporate Bond ETF (HYG) nur um 0,31 %. Das zeigt, dass sich der Druck noch auf Kreditnehmer im KI-Bereich konzentriert und sich nicht zu einer allgemeinen Kreditkrise ausgeweitet hat. Drittens: Die Versteigerung der Kredite im Wert von 500 Millionen Dollar am 19. November wird der eigentliche Prüfstein sein. Bleiben Gebote aus oder kommt es zu einem deutlichen Abschlag, bedeutet das, dass der Anleihemarkt der Expansion von Rechenzentren endgültig die Tür verschließt. Wird die Versteigerung erfolgreich abgeschlossen, wäre das ein Zeichen dafür, dass es sich bislang lediglich um eine Neubewertung handelt.
Der Aktienmarkt erzählt die Geschichte, der Anleihemarkt prüft die Bücher. Die Geschichte ist zu Ende erzählt – jetzt wird Bilanz gezogen.
#人工智能 #US-Aktien