TL;DR
· Goldman Sachs bleibt für das zweite Halbjahr bei Brokerage- und Krypto-Aktien vorsichtig optimistisch; die zentralen Stützpfeiler sind die Herbst-Erholung im traditionellen Handel und die Expansion der Vorhersagemärkte, während die Krypto-Erholung nur zusätzliches Aufwärtspotenzial bietet.
· Der Sommer dämpft den Retail-Handel deutlich; nach Anpassung an das Kontenwachstum liegt das Handelsvolumen pro Konto jedoch weiterhin unter dem Hoch von 2021 – ein Top dieser Handelsphase ist in dieser Zyklusrunde noch nicht bestätigt.
· Die Vorhersagemärkte entwickeln sich zu einem neuen Wachstumsmotor für Wertpapierhäuser; die Wiederaufnahme von Sportevents und die bevorstehenden US-Midterm-Wahlen könnten das Handelsvolumen ab September wieder steigen lassen.
· Der Krypto-Handel befindet sich seit rund 10 Monaten im Abwärtstrend; eine Bestätigung des Wendepunkts im Zyklus ist erst dann möglich, wenn der aktuelle Rebound der Marktkapitalisierung anhaltend ist und sich in den Umsätzen/Orders (成交量) durchleitet.
· Goldman Sachs bevorzugt FIGR, HOOD und IBKR und sieht COIN als ein „Beta“/Elastizitäts-Asset für eine Erholung im Krypto-Sektor; die Geschäftsdiversifizierung ist der Schlüssel dafür, wie stark sich die Bewertung der einzelnen Aktien voneinander unterscheidet.

Die Performance von Broker- und krypto-bezogenen Aktien war nach der Berichtssaison fürs zweite Quartal besser als vom Markt erwartet.

Laut Goldman Sachs' Statistik stiegen die Aktienkurse der von ihnen abgedeckten Unternehmen im Durchschnitt um 3%, nachdem seit dem 21. Juli die erste Gesellschaft im Sektor ihre Ergebnisse für das zweite Quartal veröffentlicht hatte; das übertraf den S&P-500-Index um rund 1 Prozentpunkt. Die Branchengewinne im zweiten Quartal lagen um 8% über den Markt-Konsensschätzungen, der Umsatz um 2%, aber die Kosten waren ebenfalls um 5% höher.

Goldman Sachs bleibt für das zweite Halbjahr vorsichtig optimistisch. Das Kernelement dieser Einschätzung liegt nicht darin, dass der Krypto-Handel bereits wieder erholt ist, sondern dass sowohl traditionelles Brokerage-Geschäft als auch Vorhersagemärkte strukturelles Wachstum und potenziell eine Herbst-Erholung kombinieren. Wenn sich die Krypto-Marktkapitalisierung in letzter Zeit erholt, eröffnet das dem Sektor zusätzliches Aufwärtspotenzial.

Auch die Bewertung liefert einen gewissen Sicherheitsabstand. Nach den Anpassungen der erwarteten Ergebnisse liegt das erwartete KGV des aktuellen Sektors bei etwa dem 24-fachen, EV/EBITDA bei etwa 14,5x – jeweils rund im 30. Perzentil der letzten fünf Jahre. Goldman Sachs ist der Ansicht: Wenn sich das Handelsvolumen ab September verbessert, gibt es für den Sektor noch Spielraum für eine Neubewertung.

Der Sommer bremst den Handel – der Zyklus ist möglicherweise noch nicht am Hochpunkt

Im Juli und August sind die US-Retail-Aktienhandelsvolumina gegenüber dem Vormonat jeweils um rund 15% und 14% zurückgegangen. Vor dem Hintergrund, dass das Aktienhandelsvolumen und der Finanzierungsbestand im zweiten Quartal jeweils um etwa 40% bzw. 100% über den Höchstständen von 2021 lagen, macht sich der Markt zunehmend Sorgen, ob der Retail-Handelszyklus in dieser Runde bereits sein Top erreicht hat.

Goldman Sachs' Einschätzung ist relativ moderat. Der Bericht führt aus: Das absolute Handelsvolumen erreichte neue Höchststände; ein Teil davon kommt von der Ausweitung der Plattformgröße bei Brokerhäusern. Von 2023 bis 2025 stieg die Zahl der Konten der wichtigsten Brokerhäuser im Jahresdurchschnitt um etwa 13%, die Kundenguthaben im Jahresdurchschnitt um etwa 40%. Nach Anpassung an das Kontenwachstum liegt das Handelsvolumen pro Konto im zweiten Quartal 2026 weiterhin etwa 8% unter dem Hochpunkt des Zyklus von 2021.

Der Finanzierungsbestand zeigt ein ähnliches Bild. Zwar liegt seine absolute Größe mittlerweile deutlich über 2021, doch der Anteil des Finanzierungsbestands an den Kundenguthaben bleibt unter dem Hoch der vorherigen Phase. Da der Finanzierungsbestand historisch eine starke Korrelation mit dem Volumen des Retail-Aktienhandels aufweist, geht Goldman Sachs davon aus, dass der aktuelle Zyklus noch Spielraum nach oben hat – nur dass das Tempo der Ausweitung langsamer sein könnte.

Nach Anpassung an das Kontenwachstum liegt das Handelsvolumen pro Konto weiterhin unter dem Hoch von 2021

Auch Saisonalität muss berücksichtigt werden. Juli und August sind typischerweise die schwächeren Monate für den Retail-Handel im Jahresverlauf. Der Rückgang in diesem Jahr ist stärker ausgeprägt als die historische Saisonalität, aber ein Teil des Handels könnte bereits im Juni vorgezogen worden sein. Im selben Monat ist die Aktivität im Aktien-Kapitalmarkt lebhaft, was die Retail-Teilnahme und das Handelsvolumen auf Rekordniveau anhebt.

Goldman Sachs erwartet, dass das Volumen der US-Aktienemissionen 2026 mit einem Rekord von 675 Milliarden US-Dollar erreicht wird; davon entfallen im zweiten Quartal rund 252 Milliarden US-Dollar. Historische Daten zeigen, dass die Börsenemissionstätigkeit typischerweise um etwa ein Quartal verzögert den Retail-Handel antreibt – und zudem vorteilhaft für Geschäfte rund um Wertpapierleihe, Aktienhandel und IPO-Zuteilungen ist.

Auf Basis der saisonalen Erholung und der Aktivitäten im Bereich Aktienemissionen erwartet Goldman Sachs, dass die traditionellen Retail-Brokerage-Provisionen im dritten Quartal im Jahresvergleich um 28% wachsen, während das Volumen bei Aktien und Optionen im Durchschnitt um etwa 19% steigt. Diese Prognose hängt weiterhin davon ab, ob die Handelsaktivität im September wie erwartet wieder anspringt.

Jährliche Saisonalität des Retail-Handelsvolumens

Die Herbst-Elastizität der Vorhersagemärkte könnte größer sein

Goldman Sachs ist der Ansicht: Vorhersagemärkte bieten sowohl Spielraum für strukturelles Wachstum als auch für eine zyklische Erholung; der Aufschwung im Herbst könnte stärker ausfallen als im traditionellen Brokerage-Geschäft.

Vom Januar 2024 bis Juli 2026 ist das jährliche (annualisierte) kumulierte Handelsvolumen der Vorhersagemärkte um rund 1160% gewachsen. Seit August 2025 verzeichnete die Zahl der monatlich unabhängigen Nutzer – mit Ausnahme von April 2026 – in jedem Monat ein Wachstum gegenüber dem Vormonat, was zeigt, dass die Nutzerbasis weiterhin expandiert.

Ein kräftiges Wachstum überdeckte zeitweise die Saisonalität der Vorhersagemärkte. Laut Daten von Goldman Sachs entfällt der Großteil des Handelsvolumens auf Verträge in den Bereichen Sport, Krypto und Politik. Im Juli 2026 lag der Anteil von Sportverträgen am gesamten Branchenhandelsvolumen bei etwa 79%, Krypto-Verträge bei rund 15% und Politik-Verträge bei etwa 2%.

Kategorie-Mix beim Handelsvolumen der Vorhersagemärkte

Diese drei Arten von Verträgen werden jeweils von unterschiedlichen Zyklen angetrieben. Sportverträge steigen typischerweise wieder an, nachdem die wichtigsten US-Profiligen wieder aufgenommen wurden; von September bis Januar des Folgejahres sind sie relativ aktiv. Politikverträge werden besonders stark, wenn die Wahlen näher rücken. Krypto-Ereignisverträge hängen dagegen von der Entwicklung der Coin-Preise und vom zyklischen Verlauf des Krypto-Handelsvolumens ab.

Da im Sommer relativ weniger Sportveranstaltungen stattfinden und der Handel im Zusammenhang mit den US-Midterm-Wahlen noch nicht in den Hochgang gekommen ist, sank das Volumen der Vorhersagemärkte im August gegenüber dem Vormonat um rund 15%. Goldman Sachs führt das vor allem auf die Saisonalität der zugrunde liegenden Ereignisverträge zurück – nicht darauf, dass das Branchenwachstum strukturell gestoppt wurde.

Ab September erholt sich der US-Sportkalender, und die Midterm-Wahlen rücken näher. Wenn gleichzeitig die Aktivität im Krypto-Markt verbessert wird, könnten drei Haupttypen von Verträgen einen Überlagerungseffekt erzeugen. Allerdings ist der Vorhersagemarkt als Anlageklasse erst weniger als drei Jahre alt; die historischen Daten sind daher noch begrenzt, und wie stabil die Gesetzmäßigkeiten der Saisonalität sind, muss weiter beobachtet werden.

Einnahmen aus Online-Sportwetten sind von September bis einschließlich Januar des Folgejahres relativ aktiv

Rebound der Krypto-Marktkapitalisierung, aber noch keine Überleitung in das Handelsvolumen

Im Vergleich zu traditionellem Handel und Vorhersagemärkten fällt Goldman Sachs' Einschätzung zum Krypto-Handel deutlich vorsichtiger aus.

Im Juli sank das Branchen-Krypto-Handelsvolumen gegenüber dem Vormonat um 30%, im August bis heute weitere um 21%. Der Abwärtstrend beim Handel dauert in dieser Runde bereits rund 10 Monate an – länger als der Median der vergangenen fünf Krypto-Zyklen vom Hochpunkt bis zum Tiefpunkt, der etwa 4 Monate betrug.

Laut Berichtsauswertung sind in den vergangenen sechs Krypto-Zyklen die durchschnittlichen Rückgänge von Marktkapitalisierung bzw. Handelsvolumen jeweils bei etwa 51% und 66% gelegen; in dieser Runde betrugen sie bis zum Zeitpunkt der Veröffentlichung des Research Reports jeweils rund 40% und 75%. Das bedeutet: Die Schrumpfung der Krypto-Handelsaktivität ist stärker als der historische Durchschnitt. Allein anhand des Rückgangs und der Dauer lässt sich jedoch noch nicht bestätigen, dass der Zyklus am Tiefpunkt angekommen ist.

Durchschnittlicher Rückgang von Krypto-Marktkapitalisierung und Handelsvolumen über frühere Zyklen

Positive Signale kommen von den Asset-Preisen. In der Woche vor der Veröffentlichung des Research Reports stieg die gesamte Marktkapitalisierung von Krypto-Assets um etwa 21%. Goldman Sachs ist der Ansicht: Wenn die gesamte Marktkapitalisierung des Marktes länger auf dem aktuellen Niveau gehalten werden kann, könnte das Handelsvolumen im Zuge einer Verbesserung der Risikobereitschaft wieder anziehen.

Der entscheidende Punkt liegt hier in der „Kontinuität“. Im April bis Mai stieg die Marktkapitalisierung von Krypto-Assets ebenfalls vorübergehend um etwa 5%, fiel danach aber wieder zurück – das Handelsvolumen bildete keinen nachhaltigen Rebound. Daher kann der jüngste Anstieg der Marktkapitalisierung nur die Wahrscheinlichkeit einer Handels-Erholung erhöhen, reicht jedoch noch nicht als Beleg für eine Trendwende.

Die Auswirkungen auf Broker- und Krypto-Unternehmen sind zudem nicht vollständig identisch. Laut Goldman Sachs liegt die Median-Korrelation von Aktienkursen krypto-bezogener Unternehmen zur gesamten Krypto-Marktkapitalisierung seit 2026 bei etwa 36%. Plattformen mit stärkerer Diversifizierung wie Robinhood und Figure hatten historisch eine relativ geringere Korrelation mit den Krypto-Preisen; die operative Elastizität bei Coinbase ist dagegen direkter.

Die Dauer des Abwärtstrends im Krypto-Handel liegt in dieser Runde über dem historischen Median

Die Reform der Regulierung schreitet weiter voran, doch für Institutionen ist der Markteintritt weiterhin an Gesetzgebung gebunden

Regulierung ist eine weitere Variable, die bestimmt, ob sich der Krypto-Markt von einem zyklischen Rebound zu einer strukturellen Expansion bewegen kann.

Goldman Sachs geht davon aus, dass die Wahrscheinlichkeit sinkt, dass der US-Kongress in dieser Legislaturperiode (CLARITY Act) eine Gesetzesvorlage zur Krypto-Marktstruktur verabschiedet. Der Senat konnte vor der Sommerpause im August keine Abstimmung durchführen; Midterm-Wahlen und die anschließende Parlamentspause verkürzen die verbleibende Zeit für die Gesetzgebung weiter.

Gleichzeitig treiben US-Regulierungsbehörden weiterhin einige Reformen voran. Die SEC hat jüngst eine digitale Asset-„Innovationsfreistellung“ (Innovation Exemption) vorgeschlagen und plant, vorübergehende Befreiungen von Registrierungs- und Qualifikationsanforderungen für Emittenten digitaler Assets zu gewähren, die die Voraussetzungen erfüllen. Die OCC genehmigt derweil weiter, dass Unternehmen für digitale Assets eine Treuhandbanklizenz erhalten, sodass sie Geschäfte wie die Übertragung von Mitteln und die Verwahrung von Vermögenswerten durchführen können.

Diese Maßnahmen könnten die Ausweitung von Anwendungen wie Tokenisierung, Verwahrung und DeFi vorantreiben. Goldman Sachs betont jedoch, dass die Kontinuität der administrativen Regulierung schwächer ist als die Gesetzgebung des Kongresses. Um Institutionen in großem Umfang für digitale Vermögenswerte zu gewinnen, braucht der Markt daher noch einen stabileren und klareren rechtlichen Rahmen.

Goldman Sachs' institutionelle Umfrage 2025 zeigt: 35% der befragten Vermögensverwalter sehen fehlende Klarheit in der Regulierung als das größte Hindernis für den Eintritt in den Krypto-Markt; 32% nennen klare Regulierung explizit als wichtigsten Katalysator für die Einführung durch Institutionen. Daher kann eine kurzfristige Anpassung der Regulierungsbehörden das Marktumfeld verbessern, doch die Gesetzgebungsfortschritte im Kongress sind der zentrale Indikator dafür, ob institutionelles Kapital systematisch in den Markt eintritt.

Hauptbarrieren für Institutionen beim Einstieg in den Krypto-Markt

Die Plattformen suchen nach Einnahmen außerhalb des Krypto-Handels

Vor dem Hintergrund der schwachen Krypto-Handelsaktivität stabilisieren die betroffenen Unternehmen ihre Gewinne vor allem auf zwei Wegen: indem sie Kosten senken und neue Geschäftsmodelle entwickeln, die weniger stark mit dem Volumen des Spot-Handels korrelieren.

Laut Schätzungen von Goldman Sachs haben im Jahr 2026 bereits fünf Wertpapierhäuser und Krypto-Unternehmen Kostensenkungsmaßnahmen ergriffen: Im Durchschnitt wurden etwa 4% bis 5% der jährlichen Gebühren reduziert, was der bereinigten operativen Marge etwa 5,8 Prozentpunkte Auftrieb gibt. Die Kostenkontrolle konnte den Umsatzrückgang nicht vollständig ausgleichen, aber sie milderte die Auswirkungen des schleppenden Handels auf die Profitabilität.

Auf Einzeltitelebene bevorzugt Goldman Sachs FIGR, HOOD und IBKR und betrachtet COIN als eine Aufwärtsposition für die Erholung im Krypto-Markt.

Der Kernmechanismus von Robinhood ist das Wachstum der Vermögenswerte auf den Konten und die Diversifizierung des Geschäfts. Goldman Sachs erwartet, dass die durchschnittliche jährliche Wachstumsrate des durchschnittlichen Umsatzes pro Nutzer (HOOD) von 2025 bis 2028 etwa 16% beträgt; gleichzeitig sollen die Kundenguthaben und der Umsatz jeweils um etwa 29% und 21% wachsen. Zu den Wachstumstreibern zählen traditionelle Brokerage-Geschäfte, Vorhersagemärkte, digitale Banken, Kreditkarten und Wealth Management.

Darunter wird erwartet, dass der Vorhersagemarkt etwa 13% des Einkommens für HOOD im Jahr 2026 beisteuert. Der neu gegründete Vorhersagemarkt-Trade-Exchange von Rothera erreichte bereits nach weniger als zwei Monaten nach dem Start rund 3 Prozentpunkte Marktanteil; laut Berechnung im Bericht entspricht das einem annualisierten Umsatz von etwa 150 Millionen US-Dollar. Das Wachstum der Vorhersagemärkte ist zwar schnell, die Plattform jedoch noch relativ kurz am Markt – ob der aktuelle Anteil gehalten werden kann, bleibt abzuwarten.

HOOD-Einnahmen werden diversifiziert hin zu Vorhersagemärkten, Abonnements und weiteren Geschäften

Die wichtigste Wachstumquelle von Figure sind Kredite auf Basis von Kreditlinien zum Eigenheimwert, also der HELOC-Markt. Seit dem dritten Quartal treibt sein Konsumentenkreditmarkt das Handelsvolumen weiter auf Werte vor, die das Vorjahresniveau um mehr als 100% übertreffen. Goldman Sachs ist der Ansicht: Der Rückgang der Gesamtrendite beruht vor allem auf Produkt- und Kanalveränderungen, nicht nur auf Preissenkungen. Beispielsweise sind die HELOC-Gebühren für große erste Prioritätskredite niedriger, und auch die Gebühren im FIGR-Connect-Geschäft mit geringerem Kapitalbedarf sind niedriger, während die Profitmarge jedoch höher ist.

Der Vorteil von Interactive Brokers liegt dagegen in der Internationalisierung. Seit 2026 stammen mehr als 75% der monatlich aktiven Nutzer und etwa 85% der App-Downloads aus Märkten außerhalb der USA. Goldman Sachs erwartet, dass die Zahl der IBKR-Konten von 2026 bis 2028 jeweils um 33%, 24% und 21% wächst, während der Umsatz von 2025 bis 2028 im Jahresdurchschnitt um 15% zulegen soll. Das globale Kontenwachstum und die Vorsteuer-Marge von über 75% machen IBKR relativ weniger empfindlich gegenüber Schwankungen der Krypto-Preise.

Coinbase bietet eine direktere Elastizität gegenüber dem Krypto-Markt. Seit dem ersten Quartal 2024 hat der Anteil des Unternehmens am Markt für Krypto-Derivate um etwa 8 Prozentpunkte zugelegt; Abonnement- und Servicegeschäfte wie Stablecoins, Verwahrung, Staking und Prime Brokerage haben bereits etwa 40% der Einnahmen im Jahr 2025 beigesteuert. Diese Einnahmen weisen eine relativ geringe Korrelation mit dem Volumen des Krypto-Handels auf.

COIN weitet seine Aktivitäten ebenfalls auf Vorhersagemärkte, Aktienhandel, Bank- und Wealth-Management-Geschäfte aus. Aktuell sind die daraus erzielten Einnahmen jedoch begrenzt; daher sieht Goldman Sachs sie vor allem als mögliches Aufwärtspotenzial – nicht als bereits realisierte Gewinnquelle.

COIN verlagert Einnahmen hin zu Abonnement- und Servicegeschäften

Worauf kommt es als Nächstes wirklich an?

Goldman Sachs' optimistische Einschätzung für Broker- und Krypto-Aktien stützt sich auf mehrere Bedingungen, die noch zu verifizieren sind.

Erstens wird entscheidend sein, ob das Handelsvolumen im September bei Retail-Aktien und -Optionen aus der sommerlichen Schwäche ausbrechen kann; davon hängt ab, ob die saisonale Erholung des traditionellen Brokerage-Geschäfts wirklich Bestand hat. Zweitens wird getestet werden, ob Sportevents und die Midterm-Wahlen das Handelsvolumen der Vorhersagemärkte so weit nach oben treiben können, dass man erkennt, ob es sich bei den Vorhersagemärkten um ein nachhaltiges neues Geschäft handelt – oder nur um eine zeitweilig stark wachsende Kategorie.

Der Krypto-Markt muss allerdings beides gleichzeitig erfüllen: Kurs und abgeschlossenes Handelsvolumen. Dass die gesamte Marktkapitalisierung auf einem hohen Niveau bleibt, ist nur der erste Schritt. Ob die Handelsvolumina im Spot- und im Derivatehandel anschließend wieder anziehen, verbessert dann tatsächlich die Handelserlöse der jeweiligen Unternehmen. Auf der regulatorischen Ebene kann die fortgesetzte Lockerung durch Exekutivbehörden kurzfristige Innovation unterstützen; ob der Kongress eine stabile Gesetzesvorlage zur Marktstruktur verabschiedet, bestimmt jedoch weiterhin die Obergrenze für die Einführung durch Institutionen.

Die Bewertung des aktuellen Sektors ist bereits zurückgekommen, aber die Qualität des Wachstums innerhalb der Branche ist nicht überall gleich. FIGR, HOOD und IBKR stützen sich auf relative eigenständige Basen aus Kreditvergabe, Vorhersagemärkten und Wachstum bei globalen Konten; COIN hält dagegen eine höhere Elastizität über den Krypto-Zyklus hinweg bereit.

Daher setzt der Bericht nicht darauf, dass der Krypto-Bullenmarkt bereits wieder gestartet ist. Goldman Sachs legt den Fokus stärker darauf, dass Broker- und Krypto-Plattformen zusätzliche Einnahmequellen aufbauen, die nicht von einem einzelnen Handelszyklus abhängen. Zu verifizieren bleibt, ob diese neuen Geschäfte nach einer Erholung des Handels im Herbst weiterhin das Wachstum stützen können.