Der CFTC-Vorsitzende setzt auf klare Ansage: Wenn das CLARITY Act ins Stocken gerät, steigen wir direkt ein und schaffen die Regeln.
Verfasserin & Redaktion: KarenZ, Foresight News
Vor über hundert Jahren, als der Terminhandel gerade erst aufkam, wurde er von US-Politikern auch als „Glücksspiel“ bezeichnet.
Heute hat der Vorsitzende der CFTC, Michael S. Selig, diese Geschichte erneut ausgegraben.
Am 20. August, Ortszeit in den USA, widmete Selig auf der ersten Sitzung des Innovation Advisory Committee (IAC) der US-amerikanischen Commodity Futures Trading Commission (CFTC) einem erheblichen Teil seiner Rede der Rückschau auf die Geschichte des Terminhandels: Börsen für Waren im 19. Jahrhundert gerieten in den Fokus der „Anti-Glücksspiel“-Gesetze verschiedener Bundesstaaten; Warenoptionen waren lange Zeit ebenfalls eingeschränkt. Am Ende entschied sich die USA jedoch für den Aufbau eines einheitlichen bundesstaatlichen Regulierungsrahmens, damit neue Finanzprodukte unter klaren Regeln wachsen können.
Seligs Aussage ist nicht kompliziert: Die Debatten, die heute rund um Crypto, Künstliche Intelligenz und Vorhersagemärkte stattfinden, sind aus seiner Sicht keine völlig neue Geschichte. Die Regulierung muss nicht nur beantworten, ob Innovation erlaubt wird, sondern wie man Innovation in einen regulierbaren Markt-Framework einbettet.
Daher hat Selig in dieser Sitzung zum ersten Mal relativ vollständig seinen sogenannten „Roadmap for the New Frontier of Finance“ (Fahrplan für die neue Finanz-Frontier) offengelegt.
Der Fahrplan hat drei Hauptstränge: Crypto, der Markt für KI-Rechenleistung (AI Compute) und Vorhersagemärkte.
Das Signal, das für die Krypto-Branche am stärksten wirkt, ist: Selig hält weiterhin legislative Marktstruktur-Regelungen des Kongresses für die bevorzugte Lösung. Gleichzeitig macht er aber unmissverständlich klar: Falls die entsprechende Gesetzgebung weiter ins Stocken gerät, ist die CFTC bereit, ihre bestehenden gesetzlichen Befugnisse zu nutzen, um ein Set für die Regulierung von Krypto-Asset-Märkten aufzubauen.
Erster Strang: Wenn CLARITY weiter ins Stocken gerät, ist die CFTC bereit, zunächst mit bestehenden Befugnissen zu handeln
Crypto ist in dieser Ansprache der Teil mit den stärksten politischen Signalen.
Selig bekräftigt zuerst erneut Project Crypto, das CFTC und SEC gemeinsam vorantreiben.
Im Januar dieses Jahres haben SEC und CFTC Project Crypto, das ursprünglich von der SEC vorangetrieben wurde, zu einem gemeinsamen Projekt beider Aufsichtsbehörden aufgewertet. Ziel ist es, ein Kernproblem zu lösen, das die US-Kryptoindustrie seit langem belastet: Welche Crypto Assets sind Wertpapiere und welche nicht – und wo genau verläuft die Regulierungsgrenze zwischen SEC und CFTC.
Bis März dieses Jahres haben beide Institutionen dann gemeinsam veröffentlichte Erklärungsdokumente nachgeschoben: Dabei werden Crypto Assets anhand von Merkmalen und Funktionen in fünf Kategorien eingeteilt: Digital Commodities, Digital Collectibles, Digital Tools, Stablecoins und Digital Securities. In den Unterlagen wird außerdem ausdrücklich behandelt, in welchen Fällen bestimmte Crypto Assets nicht als Wertpapiere gelten, und wie Aktivitäten wie Protocol Mining, Protocol Staking, Wrapping und Airdrop unter Bundeswertpapierrecht einzuordnen sind.
Für Selig allerdings reicht es nicht, wenn die Verwaltung nur Erklärungen abgibt.
In dieser Ansprache sieht er den Gesetzgeber-Kurs des Kongresses für eine Marktstruktur im Bereich Krypto-Assets nach wie vor als wichtiger – und vor allem als dauerhaft die bessere – Lösung an, und er nennt dabei ausdrücklich den CLARITY Act.
Eine der Kernbedeutungen des CLARITY Act besteht darin, durch Gesetzgebung den Regulierungsumfang von SEC und CFTC für Digitale-Asset-Märkte weiter voneinander abzugrenzen und einen gesetzlichen Regulierungsrahmen für die entsprechenden Märkte zu schaffen.
Was wirklich Aufmerksamkeit verdient, ist der „Plan B“, den Selig danach liefert.
Er sagte, wenn CLARITY letztlich weiter blockiert bleibt, werde die CFTC ihre vorhandenen Befugnisse nutzen, um mit dem Aufbau eines Regulierungsregimes für Crypto-Asset-Märkte zu beginnen. Dafür hat er bereits angefordert, dass CFTC-Mitarbeiter mit der Ausarbeitung von Regelsetzungsentwürfen beginnen.
Nach Seligs beschriebenem Konzept könnte dieses Vorhaben in Zukunft erlauben, dass sowohl bestehende CFTC-registrierte Stellen als auch derzeit noch nicht registrierte Crypto-Exchanges von der CFTC als eine besondere Art von Designated Contract Market (DCM) benannt werden – also als sogenannte „Crypto Asset Market“.
Diese Märkte könnten anschließend – unter CFTC-Aufsicht und eigens dafür ausgelegten Regeln – Crypto-Asset-Handel mit Hebel oder Margin ermöglichen.
Hier ist das Wort „könnte“ extrem wichtig. Seligs Originalaussage war, dass die Mitarbeiter bereits exploring rules (Regeln ausloten) und dass der entsprechende Rahmen enable könnte, was zuvor beschrieben wurde. Daher kann man es derzeit nicht so verstehen, dass „die CFTC bereits eine Crypto-Exchange in eine DCM umgewandelt hat“, und auch nicht als bereits wirksam in Kraft getretenes Marktzulassungssystem.
Darüber hinaus hat Selig noch eine andere Arbeit angedeutet, die für die DeFi-Branche interessant sein dürfte: Er hat die CFTC-Mitarbeiter angewiesen, direkt mit den Entwicklern von Onchain Finance Protocol ins Gespräch zu gehen, um zu untersuchen, wie Entwickler die entsprechenden Protokolle in den USA auf legale, regelkonforme Weise bereitstellen können.
Auch hier wurden keine konkreten Ausnahmekriterien oder Regulierungsbedingungen genannt, aber immerhin zeigt das, dass sich die CFTC bei den kommenden Diskussionen über die Crypto-Regulierung nicht nur auf zentralisierte Handelsplätze wie Coinbase oder Kraken beschränkt. Auch Entwickler von On-Chain-Finanzprotokollen sind bereits in den Rahmen der Diskussionen einbezogen.
Der zweite Strang: Rechenleistung auf GPU-Basis zu einem Markt machen, der bepreist und abgesichert werden kann
Im Vergleich zu Crypto ist Seligs Einstieg in KI deutlich anders.
Die CFTC ist nicht zuständig für die Regulierung von KI-Modellen selbst. Selig hat jedoch eine andere Art von Asset im Blick, die hinter KI steht: Compute – also Rechenleistung.
Mit zunehmendem Bedarf an Hochleistungs-GPUs für das Training großer Modelle und für die Inferenz ist Rechenleistung bereits zu einem der wichtigsten Produktionsfaktoren für KI-Unternehmen geworden.
Seligs Einschätzung ist: Wenn Rechenleistung zunehmend knapper und wirtschaftlich wertvoll wird, entsteht auch die Nachfrage nach Spot-, Termin- und Derivatemärkten rund um Rechenleistung.
Ganz einfach: Wenn Unternehmen heute Rechenleistung einkaufen, stehen sie meist vor Problemen wie Preisschwankungen, langfristiger Verfügbarkeit und Fragen der Ressourcenallokation. Wenn sich in Zukunft ein reiferer, transparenter Compute Market herausbildet, könnte sich das ähnlich wie bei Energie oder anderen Rohstoffmärkten zu einer Preisfindung entwickeln – und Risiken ließen sich zugleich über Termingeschäfte und Derivate steuern.
Selig sagt, die CFTC habe bereits mit dem US-Handelsministerium (Department of Commerce) zusammengearbeitet und in der Woche vor dieser Rede eine Konsultation zu Compute Markets veröffentlicht. Als Nächstes werde man auf Basis der Rückmeldungen einen entsprechenden Regulierungsrahmen untersuchen.
Das bedeutet: Die von der CFTC genannte „KI-Regulierung“ entspricht zumindest derzeit nicht einfach einer Deregulierung der großen Modelle selbst. Für eine Aufsichtsinstanz für Derivate ist der direktere Einstieg vielmehr: Wenn Compute zu einer bepreisten, handelbaren und absicherbaren wirtschaftlichen Ressource wird, wie sollten dann die entsprechenden Finanzmärkte funktionieren?
Dritter Strang: Vorhersagemärkte sind nicht mehr nur eine Frage von „Kann man das machen?“, sondern die CFTC beginnt zu diskutieren: „Wie sollte man es regeln?“
Nachdem Plattformen wie Polymarket oder Kalshi schnell gewachsen sind, wird ein lang bestehendes Problem immer schärfer: Gehören Event Contracts zu Sport, Politik usw. als Bundesregulierungsgegenstand zu den Waren-Derivaten, oder sollten sie den Glücksspielgesetzen der Bundesstaaten unterliegen?
Seligs Haltung in dieser Ansprache ist sehr eindeutig.
Seine Position lautet: Der Kongress hat der CFTC eine ausschließliche Aufsichtszuständigkeit über Derivate von Waren innerhalb eines designated contract market (DCM) übertragen. Solange es sich um legalen Derivatehandel handelt, wird die CFTC diese Bundeszuständigkeit weiter verteidigen – einschließlich der Durchsetzung ihrer Jurisdiktion vor Gericht.
Doch gleichzeitig räumt er auch ein, dass die CFTC historisch gesehen nie ein hinreichend vollständiges Regulierungssystem für Event Contracts geschaffen hat – eines, das speziell auf deren besondere Risiken zugeschnitten ist.
Bemerkenswert ist außerdem, dass Selig den Vorhersagemarkt nicht einfach mit „freigeben“ zusammenfasst. Stattdessen hat er in dieser Ansprache eine ziemlich konkrete Baustellen-Landkarte für die Regulierung aufgelistet.
Erstens: Die CFTC hat bereits vorgeschlagen, Rule 40.11 zu ändern.
Nach US-Recht darf die CFTC Event Contracts, die bestimmte Kategorien betreffen – etwa Krieg, Terrorismus, Attentate, Glücksspiel und illegale Aktivitäten – auf Basis des öffentlichen Interesses einschränken. Die geltenden Vorschriften definieren jedoch die Schlüsselbegriffe wie „gaming“ oder „involve“ nicht ausreichend und es fehlt auch an einem vollständigen Standard, wie das öffentliche Interesse bewertet wird.
Selig sagt: Die neue Regel Rule 40.11, die die CFTC in diesem Juni vorgestellt hat, soll genau diese Standards konkreter machen und einen Vertrags-Case-by-Case-Prüfmechanismus etablieren.
Zweitens: Die CFTC hat vorgeschlagen, das Datenberichtssystem für vollständig hinterlegte Event Contracts neu zu designen. In der Vergangenheit verließen sich Teile solcher Event Contracts über lange Zeit auf regulatorische „No-Action“-Letters, um die Berichtspflichten vorübergehend zu regeln. Die CFTC hat im Juni einen neuen Regulierungsplan vorgelegt, der diese Übergangslösung in ein offizielles, einheitliches Berichtssystem überführen soll.
Drittens – und das ist der Schritt, dem man in der nächsten Phase besonders Aufmerksamkeit schenken sollte: Selig sagt, er erwarte, dass die CFTC bald eine Reihe von Änderungen an CFTC Regulations Part 38 und Part 40 vorschlagen werde, um die Kernprinzipien des DCM, auf die Event Contracts angewendet werden, sowie die Produktzulassungsregeln zu aktualisieren.
Besonders bemerkenswert ist, dass er ausdrücklich Verbraucherschutz für Retail-Kunden, Produkt-Governance, Marktdesign sowie Anreizpläne genannt hat.
Das heißt: Die aktuelle politische Ausrichtung der CFTC für Vorhersagemärkte ist nicht nur die Frage, ob Vorhersagemärkte Glücksspiel sind. Vielmehr startet man in eine konkretere zweite Phase: Wenn man sie als einen regulierten Finanzmarkt betrachtet – welche Börsenregeln für Zulassung, Governance, Berichte und Verbraucherschutz sollten dann gelten?
Die heftigste Szene der Sitzung – und auch das ist bezeichnend – ereignete sich ebenfalls im Bereich der Vorhersagemärkte.
Im Vergleich zu KI ist der Vorhersagemarkt deutlich „brandgefährlicher“. Diese Uneinigkeit brach am selben Tag direkt im Sitzungssaal offen aus.
Der Vorsitzende und CEO von CME Group, Terry Duffy, stellte zuerst unmissverständlich klar, dass er ein fester Unterstützer des Krypto-Marktes sei (seit 2017, als er Krypto-Futures bei CME zuerst überhaupt auf den Weg brachte), und dass er der Nutzung von KI im Risikomanagement positiv gegenüberstehe. Als dann jedoch der Fokus auf Vorhersagemärkte wechselte, wurde seine Haltung extrem hart.
Duffy weist gnadenlos auf das Durcheinander im aktuellen Vorhersagemarkt hin und nennt dabei auch Verträge im Zusammenhang mit dem „Maduro-Vertrag“ (im Kontext politischer Ereignisse) sowie den „Präsidenten-Teleprompter-Vorfall“ („teleprompter situation“). Dazu gehörige Verträge stellt er zur Rede und sagt unverblümt, dass bei solchen Produkten offensichtlich ein Manipulationsspielraum besteht. Außerdem betreffen bestimmte Sportereignis-Verträge nicht nur das Ergebnis, sondern auch die persönliche Leistung – und sind daher leicht durch Menschen beeinflussbar. Verträge, die sich leicht manipulieren lassen, würden dem gesamten Ruf der Branche schaden und damit direkt im Widerspruch zu Trumps Ziel stehen, „Amerika zu einem Zentrum für Krypto-Kapital zu machen“.
Selig unterbricht Duffy direkt und stellt klar: Die von ihm als Beispiel genannten Verträge seien nicht in den USA live gegangen, sondern auf Plattformen im Ausland.
Kalshift Mitgründerin Luana Lopes Lara kontert direkt: „Wenn wir schon namentlich genannt wurden, würde ich gern fragen: Gab es in der Geschichte des CME jemals Probleme mit Marktmanipulation?“
Duffy geht nicht zurück: „Wenn du debattieren willst, bin ich gern bereit. Aber mein Personal aus der Regulierungsbehörde ist mehr als die Leute in eurer ganzen Firma.“
Lara kontert: „Dann solltest du vielleicht erst mal lernen, was Effizienz ist.“
Duffy bringt dann den letzten, besonders vernichtenden Schlag: „Dann solltest du vielleicht erst mal lernen, was ein vertrauenswürdiger Markt ist.“
Dieser Streit erklärt im Grunde auch, warum die CFTC ihre Regeln gerade ändert. Was Vorhersagemärkte wirklich brauchen, ist eine Lösung für Fragen wie: Welche Ereignisse eignen sich als Vertragsgegenstand, welche Produktprüfpflichten eine Börse übernehmen sollte, wie man Marktmanipulation und Informationsvorteile überwacht und welchen Schutz Retail-Nutzer erhalten sollten.
Was hat dieses erste Treffen tatsächlich eindeutig festgelegt?
Die eigentliche Aufgabe des CFTC-Innovation Advisory Committee besteht darin, der CFTC Ratschläge zu Problemen zu geben, die den Schnittbereich von Technologie, Recht, Politik und Finanzen betreffen. Die Ansichten der Komiteemitglieder stehen nicht automatisch für die CFTC und werden auch nicht allein durch die Diskussion in einer einzigen Sitzung direkt zu wirksamem Recht.
Derzeit erstrecken sich die Mitglieder des IAC quer über Krypto und traditionelle Finanzmärkte. Dazu gehören Coinbase, Uniswap Labs, Ripple, Kraken, Gemini, Solana Labs, Chainlink Labs, Polymarket, Kalshi – und auch Führungskräfte von CME Group, Nasdaq, Cboe, ICE, DTCC, Franklin Templeton, Robinhood sowie weiteren.
Wenn man die Sitzung jedoch zusammen mit Seligs Rede betrachtet, macht sie zumindest klarer, was die CFTC als Nächstes vorhat:
Im Bereich Krypto: zunächst abwarten, bis der Kongress eine Marktstruktur schafft, aber gleichzeitig untersuchen, wie man vorhandene Befugnisse nutzt, um eigene Krypto-Marktvorschriften der CFTC zu etablieren. Im Bereich KI: versuchen, Rechenleistung zu einem neuen Warenmarkt zu machen, der Preisfindung und Risikoabsicherung ermöglicht. Im Bereich Vorhersagemärkte: dann rund um den Marktzugang für Ereignisverträge, Datenberichte, Markaufsicht und Verbraucherschutz systematischere Regeln aufbauen.
Diese drei Dinge wirken auf den ersten Blick sehr unterschiedlich, doch der regulatorische Denkansatz, den die CFTC vorstellt, ist im Kern derselbe.
Selig kommt in seinem Vortrag immer wieder auf eine Ansicht zurück: Wenn nach einer Finanzinnovation die Kontroversen noch nicht verschwunden sind, sollte man die Spielregeln für den Marktbetrieb lieber frühzeitig festlegen, statt abzuwarten.
Was man bei diesem ersten IAC-Treffen wirklich im Fokus haben sollte, ist also Folgendes: Wenn das Basisgeschäft der nächsten Generation von Finanzmärkten zu einem Krypto-Markt, zu einem Compute-Markt und zu einem Vorhersagemarkt wird – wie muss dann das bisherige Regulierungs- und Derivate-Rahmenwerk überhaupt in diese Bereiche hinein verlängert werden?
Aus der von Selig veröffentlichten Roadmap ergibt sich: Die CFTC hat beschlossen, jetzt anzupacken.