Autor | Cubone Wu sagt Blockchain

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Nach dem Amtsantritt von Trump wurde die Regulierung von Kryptowährungen in den USA umfassend gelockert, und die Tokenisierung von US-Aktien wurde zu einem großen Trend, an dem fast alle großen Börsen beteiligt waren. „Mit US-Anleihen besicherte Stablecoins, die US-Aktien handeln, machen Amerika wieder groß. Trump würde diese Idee lieben!“

Am 30. Juni 2025 starteten Bybit und Kraken die xStocks-Produkte, die von der Schweizer Compliance-Asset-Tokenisierungsplattform Backed Finance bereitgestellt werden. Die betreffenden Tokens sind zu 1:1 durch reale Aktien gedeckt, die von regulierten Treuhandunternehmen gehalten werden und auf der Solana-Blockchain implementiert sind, was 7×24 Stunden ununterbrochenen Handel und On-Chain-Abwicklung ermöglicht. Aufgrund von Compliance-Beschränkungen ist dieser Service derzeit nur für nicht-amerikanische Nutzer verfügbar.

Am selben Tag gab Robinhood bekannt, dass es in Europa den Aktienhandel mit Token auf Basis des Arbitrum-Netzwerks einführt und plant, den Handel auf 7×24 Stunden zu erweitern sowie Anteile an nicht börsennotierten Unternehmen wie OpenAI und SpaceX zu tokenisieren. Dieser Service steht derzeit nicht für US-Nutzer zur Verfügung.

Kategorisierung und Vergleich der Handelslösungen für US-Aktien auf führenden Krypto-Handelsplattformen

1. Drittanbieter-Emission + Multi-Exchange-Zugangsmodell (Vertreterplattform: Bybit, Kraken, Gemini)

Von regulierten Emittenten (wie Backed Finance) ausgegebene Tokens, die 1:1 an echte Aktien gebunden sind und auf einer öffentlichen Blockchain (wie Solana) bereitgestellt werden. Krypto-Börsen dienen als Zugangsplattformen, die Matching-Dienste anbieten und On-Chain-Überweisungen sowie DeFi-Anwendungen unterstützen. Nutzer können 24/7 handeln und entsprechende wirtschaftliche Rechte (wie Dividenden) genießen. Die Compliance-Verantwortung dieses Modells liegt hauptsächlich beim Emittenten, während die Börsen in der Regel keine Wertpapierlizenzen besitzen, was bedeutet, dass der Service in der Regel US-Nutzer ausschließt.

2. Lizenzierte Broker bauen eigene Ketten + Eigenemissionsmodell (Vertreterplattform: Robinhood)

Direkte Ausgabe von Aktien-Tokens durch lizenzierte Broker und Verwahrung der zugrunde liegenden Vermögenswerte zur vollständigen Integration von Emission, Clearing und Abwicklung auf der Blockchain. Robinhood bietet derzeit diesen Dienst auf Arbitrum an und plant, eine eigene Layer-2-Blockchain, Robinhood Chain, zu starten, um Nutzern Selbstverwahrung und 7×24-Stunden-Handel zu ermöglichen. Token-Inhaber können wirtschaftliche Rechte an echten Aktien (wie Dividenden) erhalten. Dieses Modell bietet hohe Compliance und eignet sich für streng regulierte Märkte, hat jedoch hohe technische und Compliance-Hürden, sodass die Zahl der Plattformen, die es umsetzen, begrenzt bleibt.

3. Differenzkontrakt (CFD)-Modell (Vertreterplattform: Bybit)

Durch Systeme wie MT5 angebotene Differenzkontraktgeschäfte (CFD) auf US-Aktienpreise ermöglichen es Nutzern, mit USDT-Margen sowohl Long- als auch Short-Positionen einzugehen, ohne tatsächliche Aktien halten zu müssen. Dieses Handelsmodell ist bequem und eignet sich für kurzfristige Spekulation, jedoch genießen Nutzer keine Aktionärsrechte oder Dividenden. CFDs gehören zu den Finanzderivaten und unterliegen strengen Vorschriften auf den europäischen und amerikanischen Märkten. Die meisten Plattformen sind nur für bestimmte Offshore-Marktbenutzer ohne Lizenz verfügbar, was die Nutzung für europäische Benutzer einschränken kann.

Darüber hinaus strebt Coinbase die Genehmigung der U.S. SEC an und plant, tokenisierte Aktienhandelsdienste im Rahmen eines Compliance-Rahmens einzuführen. Dieses Konzept sieht vor, digitale Token auszugeben, die den Besitz von Aktien repräsentieren, und unterstützt die Abwicklung und das Matching auf der Blockchain. Derzeit hat Coinbase einen Antrag auf Pilotprojekte bei der SEC eingereicht, und sollte eine No-Action-Letter oder eine Ausnahmegenehmigung erteilt werden, wird es eine der ersten Plattformen in den USA sein, die tokenisierte US-Aktien-Dienste compliant anbietet.

Rückblick auf die vorherige Phase der Tokenisierung von US-Aktien: Versuche und Misserfolge von FTX, Binance und dezentralen Protokollen

FTX (in Zusammenarbeit mit CM-Equity): Der Krypto-Derivate-Riese FTX war einer der frühen Pioniere der tokenisierten US-Aktien. Im Oktober 2020 startete FTX in Zusammenarbeit mit der deutschen lizenzierten Finanzinstitution CM-Equity AG und der Schweizer Digital Asset Company Digital Assets AG den Handel mit US-Aktien-Tokens. FTX erlaubte nicht-amerikanischen Nutzern den Handel mit einer Reihe von Tokens für an US-Börsen gelistete Unternehmen, darunter beliebte Aktien wie Facebook, Netflix, Tesla und Amazon. Diese Tokens wurden durch die Partner, die die tatsächlichen Aktien besaßen, unterstützt und ermöglichten fragmentierten Handel, sodass Nutzer bereits ab einigen Dollar Teile von Aktien-Tokens kaufen konnten, was die Investitionsschwelle erheblich senkte. FTX erzielte in dieser Hinsicht einmal bemerkenswerte Fortschritte: Im vierten Quartal 2021 erreichte das Handelsvolumen von tokenisierten Aktien einen Höchststand, mit einem monatlichen (Oktober) Umsatz von etwa 940 Millionen US-Dollar. Allerdings wurde FTX aufgrund des damals ungünstigen regulatorischen Umfelds (Regulierungsbehörden aus vielen Ländern waren vorsichtig gegenüber diesem innovativen Produkt) nie von der Mainstream-Regulierung anerkannt. Im Jahr 2022 kam es bei FTX aufgrund von eigenen Risiken und Kapitalverlagerungsproblemen zu einer Krise, die im November zur Insolvenz führte, und die tokenisierten Aktien-Dienste von FTX wurden damit abrupt eingestellt. Der Versuch von FTX offenbarte ein Problem des Vertrauens in die Compliance: Wenn die Plattform, die die Tokens ausgibt, in eine Kreditkrise gerät, könnten die von den Investoren gehaltenen tokenisierten Vermögenswerte möglicherweise nicht eingelöst werden. Darüber hinaus wurden die relevanten Geschäfte von FTX in vielen Regionen aufgrund fehlender klarer regulatorischer Leitlinien in Frage gestellt und eingeschränkt (z. B. warnte die deutsche BaFin FTX, dass solche Produkte möglicherweise gegen Vorschriften verstoßen). Der Fall FTX zeigt, dass es ohne einen stabilen Rahmen für Compliance schwierig ist, die Tokenisierung von Wertpapieren durch eine Börse langfristig voranzutreiben.

Binance (Aktien-Tokens): Die weltweit größte Krypto-Börse Binance folgte kurz darauf und führte im April 2021 den Handel mit US-Aktien-Tokens ein, wobei Tesla (TSLA) die erste Aktie war, die gelistet wurde. Binance arbeitete ebenfalls mit CM-Equity und Digital Assets AG zusammen, um Tokens auszugeben, die es Nutzern ermöglichen, kleine Anteile an US-Aktien mit Krypto-Vermögenswerten zu erwerben. Zu dieser Zeit wollte Binance mit FTX, Bittrex Global und anderen konkurrieren, um seinen großen Nutzerstamm einen Handelskanal für Aktien anzubieten. Diese Geschäftstätigkeit hielt jedoch nur etwa drei Monate an. Angesichts schneller regulatorischer Äußerungen der Aufsichtsbehörden (wie der FCA in Großbritannien und der BaFin in Deutschland, die die Compliance in Frage stellten) sah sich Binance gezwungen, im Juli 2021 alle Aktien-Tokens freiwillig aus dem Handel zu nehmen und eine konformere Produktrichtung zu suchen. Berichten zufolge hatte Binance zu diesem Zeitpunkt nicht die erforderlichen Lizenzen für die Ausgabe von tokenisierten Wertpapieren erworben, was zu erheblichen rechtlichen Risiken führte und die Plattform zwang, diesen Dienst hastig einzustellen. Die Erfahrung von Binance verdeutlicht den enormen Einfluss von regulatorischem Druck auf die Versuche zentralisierter Plattformen zur Tokenisierung von Wertpapieren: Wenn führende Krypto-Unternehmen die Compliance nicht im Voraus klären, können sie bei der Einführung solcher Produkte schnell auf regulatorische Hindernisse stoßen, was die Nachhaltigkeit ihres Betriebs gefährdet.

Terra's Mirror Protocol (synthetische Vermögenswerte): Im Gegensatz zu zentralisierten Handelsansätzen launchte das Terra-Blockchain-Ökosystem Ende 2020 das Mirror Protocol, das einen vollständig dezentralisierten Ansatz für synthetische Vermögenswerte verfolgt. Mirror ermöglicht es Nutzern, synthetische Tokens (genannt mAssets, z. B. mTSLA, mAAPL) zu prägen, die an die Preise von US-Aktien gebunden sind, und verwendet Algorithmen und Orakel, um diese echten Aktienpreise nachzubilden. Nutzer müssen übermäßige Sicherheiten (wie den UST-Stablecoin) auf Terra hinterlegen, um mAssets zu generieren, und handeln über AMM-Pools. Mirror war eine Zeit lang sehr beliebt und bot Menschen, die nicht direkt in US-Aktien investieren konnten, eine On-Chain-Alternative ohne KYC-Anforderungen. Ihr Schicksal war jedoch eng mit dem des Terra-Stablecoin-Ökosystems verbunden: Im Mai 2022 brach der UST-Stablecoin der Terra-Chain zusammen, was direkt zu einem Wertverlust der Sicherheiten des Mirror-Protokolls führte und viele mAssets schnell ihre Bindung verloren und die Liquidität versiegte. Schlimmer noch, die Regulierungsbehörden beobachteten dieses Protokoll genau — die US-SEC verschickte 2021 eine Vorladung an Mirror und beschuldigte es 2023, nicht registrierte Wertpapierausgaben zu betreiben, als sie Terraform Labs verklagte. Letztendlich endete das Mirror Protocol aufgrund doppelter technischer und regulatorischer Mängel: Einerseits war der algorithmische Stabilitätsmechanismus schwach und konnte extreme Marktstöße nicht bewältigen; andererseits war das Modell, das die Regulierung umging, letztlich für das traditionelle Finanzsystem schwer akzeptabel. Der Aufstieg und Fall von Mirror reflektiert, dass die Versuche der vorherigen Phase, dezentrale synthetische Wertpapiere zu schaffen, weitgehend gescheitert sind und bietet wertvolle Lehren für die aktuellen Projekte, die auf echte Vermögenswerte und regulatorische Anforderungen setzen.

Synthetix (On-Chain-Synthetische Vermögenswerte): Synthetix ist ein etabliertes, dezentralisiertes Derivateprotokoll auf Ethereum, das 2020 synthetische US-Aktien (Synths) einführte, z. B. sTSLA (synthetische Tesla-Vermögenswerte), sAAPL usw. Ihr Modell besteht darin, überbesicherte Krypto-Vermögenswerte zu prägen, um synthetische Tokens zu erzeugen, die an den Aktienpreisen gebunden sind. Anleger müssen keine echten Aktien besitzen, um Preisrisiken auf der Blockchain zu nutzen. Dieses synthetische Vermögensmodell erfordert keine Treuhandstelle und hat keine geografischen Beschränkungen, der Handel findet vollständig auf dezentralen Börsen statt, was theoretisch einen genehmigungsfreien globalen Handel ermöglicht. In der Praxis war das Ergebnis jedoch nicht ideal: Im Fall von sTSLA gab es seit der Einführung nur 798 On-Chain-Handelsaktivitäten (einschließlich Prägung und Rücknahme), und das Handelsvolumen blieb langfristig niedrig. Aufgrund unzureichender Nutzeranfragen waren die meisten Market Maker nicht bereit, die Short-Risiken und Kapitalaufwendungen für die Prägung synthetischer Vermögenswerte zu übernehmen, was zu einem allmählichen Rückgang der Liquidität führte. Zudem gab es regulatorische Bedenken (da diese synthetischen Aktien die Wertpapierregulierung umgehen), und Synthetix stellte nach 2021 sukzessive synthetische US-Aktien ein und wandte sich anderen Derivatemärkten zu, was den gescheiterten Weg der synthetischen US-Aktien besiegelt. Diese Erfahrung zeigt, dass ein rein dezentralisiertes Modell ohne reale Vermögenswerte langfristig nicht tragfähig ist, da es kein tragfähiges Geschäftsmodell und keinen Produkt-Markt-Fit (PMF) findet und es schwer hat, mit den transparenteren und compliant Modellen zu konkurrieren.

Diskussion über zukünftige Trends: Kann die Compliance tatsächlich umgesetzt werden?

Ob die aktuelle Welle der Tokenisierung von Wertpapieren nachhaltig wachsen und tatsächlich compliant umgesetzt werden kann, hängt von einer positiven Interaktion zwischen technischer Innovation und regulatorischem Umfeld ab. Aus regulatorischer Sicht hat der Wandel der politischen Richtung in den USA für diesen Bereich eine bedeutende Wende gebracht. Nach dem Amtsantritt der Trump-Regierung wurden offenere Krypto-Regulierungszeichen gesetzt: Der neue SEC-Vorsitzende und die Kommission zeigen eine freundlichere Haltung, die SEC hat Klagen gegen mehrere Krypto-Unternehmen wie Coinbase, Binance und Kraken zurückgezogen und eine spezielle Arbeitsgruppe für digitale Vermögenswerte eingerichtet, um neue Vorschriften zu entwickeln. Beispielsweise hat sich die Haltung der SEC-Exekutive jüngst geändert und klar gemacht, dass bestimmte Formen von Staking nicht die Emission von Wertpapieren darstellen. Auf Kongress-Ebene gab es auch bedeutende Fortschritte bei der Regulierung von Stablecoins, mit der Aussicht auf ein bundesstaatliches Stablecoin-Gesetz in den USA, das rechtliche Anker für On-Chain-Dollar bieten könnte und somit zur Infrastruktur für die Entwicklung von Real World Assets (RWA) wird. RWA erhält bisher ungeahnte positive Bewertungen: Die Politik und regulatorischen Spitzen in den USA beginnen zu erkennen, dass die Einführung traditioneller Vermögenswerte wie Staatsanleihen und Aktien auf die Blockchain durch Compliance-Maßnahmen zur Steigerung der Markteffizienz und zur Stärkung der finanziellen Position des Dollars beiträgt. Diese positiven politischen Signale haben einige Hindernisse für die Implementierung tokenisierter Wertpapiere in den Kernfinanzmärkten beseitigt.

Gleichzeitig werden die regulatorischen Rahmenbedingungen in Europa und Asien zunehmend klarer, wobei Vorschriften wie MiCA grundlegende Leitlinien für die Tokenisierung von Wertpapieren bieten und der Raum für regulatorisches Arbitrage allmählich schrumpft. Pionierrechtssysteme wie die Schweiz und Singapur haben bereits entsprechende Lizenzen erteilt (z. B. die Plattformlizenz von Backed unter dem Schweizer DLT-Gesetz und die RMO-Lizenz von MAS in Singapur), um eine Benchmark für den compliant Betrieb zu schaffen. Das bedeutet, dass neue Teilnehmer eher geneigt sind, ihre Geschäfte innerhalb von regulierten Sandkästen und Lizenzbereichen zu betreiben, um zu vermeiden, dass sie die Erfahrungen aus der letzten Phase von Graubereichen wiederholen.

In technischer und marktbezogener Hinsicht hat das aktuelle Tokenisierungsprojekt für Wertpapiere in der Produktgestaltung und Marktanpassung Verbesserungen im Vergleich zur vorherigen Phase gezeigt. Einerseits legen die Plattformen großen Wert auf die Authentizität und Transparenz der Vermögenswerte — die Tokens sind zu 100 % durch reale Vermögenswerte gedeckt. Treuhand- und Prüfungsinformationen werden regelmäßig offengelegt, und die Verifizierbarkeit durch Blockchain erhöht das Vertrauen der Anleger. Beispielsweise veröffentlichen Backed, Swarm und andere monatlich Reservenberichte, und Chainlink-Orakel überwachen in Echtzeit die Beziehung zwischen Token und Vermögenswerten, um das Risiko von „Schattenvermögen“ oder Entkopplung zu vermeiden. Andererseits wird bei den neuen Lösungen verstärkt auf das Benutzererlebnis geachtet: Robinhood und andere integrieren etablierte mobile Plattformen, um benutzerfreundliche Schnittstellen anzubieten; Bybit und andere kombinieren Aktien-Tokens mit bestehenden Handelsanwendungen, um eine ganzheitliche Verwaltung von Krypto- und traditionellen Vermögenswerten zu ermöglichen. Gleichzeitig werden Merkmale wie 24/7-Handel, T+0-Abwicklung und Bruchstückhandel tatsächlich umgesetzt, sodass Nutzer flexiblere und effizientere Handelsdienste genießen können als bei traditionellen Brokern. Diese Verbesserungen könnten das Problem der vorherigen Produkte lösen, die keinen Produkt-Markt-Fit (PMF) finden konnten: Während frühere synthetische Vermögensmodelle für Krypto-Anleger unattraktiv waren, könnten jetzt durch echte Werte gestützte Token-Aktien, die DeFi-Funktionen (wie Staking und Liquiditätsmining) integrieren, einen neuen Nachfragewachstumsbereich schaffen.

Dennoch stehen tokenisierte Wertpapiere vor erheblichen Herausforderungen, um Mainstream zu werden. Der letzte Kilometer der Compliance muss noch überwunden werden. In den USA, obwohl die regulatorische Atmosphäre sich erwärmt, bedarf es noch klarer gesetzlicher Regelungen, um Retail-Anlegern den Handel mit On-Chain-Aktien zu ermöglichen. Plattformen wie Coinbase suchen aktiv eine No-Action-Genehmigung von der SEC, doch ob die Regulierungsbehörden schnell „grünes Licht“ geben können, bleibt ungewiss. Wenn der US-Markt nicht zeitnah geöffnet wird, könnte dies die großflächige Umstellung auf globale Wertpapier-Blockchain weiterhin einschränken. Brancheninsider erwarten, dass wenn führende Unternehmen wie Coinbase einen Durchbruch erzielen, dies als Benchmark für die gesamte Branche dienen könnte. Eine Umfrage von Odaily zeigt, dass die meisten bereits compliant Plattformen aufgrund strenger KYC-Vorgaben eine Nutzererfahrung bieten, die der traditionellen Brokererfahrung ähnlich oder sogar noch komplizierter ist, was es schwierig macht, reine Krypto-Nutzer anzuziehen, während nicht lizensierte Plattformen bei Nutzern Bedenken hervorrufen. Darüber hinaus ist die Preisbewegung von US-Aktien für Krypto-Trader mit hohem Risiko relativ begrenzt, sodass die Spekulationsfreude des Krypto-Marktes nicht direkt reproduzierbar ist. Daher wird es entscheidend sein, einen Ausgleich zwischen Compliance und Benutzerfreundlichkeit zu finden und differenzierte Anwendungsszenarien zu entwickeln, um ein explosionsartiges Wachstum tokenisierter US-Aktien zu ermöglichen. Brancheninsider schlagen vor, in Zukunft Methoden wie die Aufspaltung von Rechten, den Besitz durch dezentrale autonome Organisationen (DAOs) oder die Kombination von Wertpapieren mit Gamification zu erkunden, um native neue Erfahrungen in der Wertpapierinvestition auf der Blockchain zu schaffen und das Interesse der Krypto-Community zu wecken.

Ein weiteres Problem bei der Tokenisierung von US-Aktien ist der Mangel an Liquidität im Sekundärmarkt. Denn sie werden nicht wie an traditionellen Börsen notierte Aktien gehandelt, sondern sind „Rechtsanspruchs-Token“, die von den Treuhändern oder der Plattform selbst auf der Blockchain ausgegeben werden. Diese Tokens können in der Regel nur auf bestimmten Plattformen (wie xStocks, Bybit oder Kraken) gehandelt werden und es fehlt an direkten Arbitragemöglichkeiten mit den traditionellen Finanzmärkten.

Die Teilnahme von Market Makern ist entscheidend zur Lösung des Liquiditätsproblems, aber es gibt mehrere Herausforderungen: 1. Vermögenswerte können nicht frei arbitrage-hedged werden: Wenn ein Market Maker auf der Blockchain xAAPL (Apple-Token) marktiert, aber nicht in der Lage ist, im US-Aktienmarkt gleichzeitig Risiken abzusichern (aufgrund von Einschränkungen/Kosten/Regulierungen), kann er sein Risiko nicht effektiv steuern. 2. Es fehlt an einem On-Chain-Compliance-Abwicklungssystem: Echte Tokens, die den Besitz von Wertpapieren repräsentieren, müssen Dividenden, Stimmrechte und Abwicklung verwalten, aber diese Funktionen sind auf der Blockchain schwer zu standardisieren, und Market Maker haben Schwierigkeiten, ihren tatsächlichen Wert zu bewerten. 3. Hohe Plattformkreditrisiken: Market Maker sehen sich hohen Plattformkreditrisiken gegenüber, was ihre Bereitschaft zur Teilnahme verringert, es sei denn, die Renditen sind sehr hoch.

Um diesen Herausforderungen zu begegnen, könnten einige Plattformen starke Kreditgarantien durch Partnerschaft mit Treuhändern bieten; sie könnten Stablecoin-Handels- und On-Chain-Belohnungsprogramme einführen, um Market Maker anzuziehen und anfängliche Liquidität bereitzustellen; oder sie könnten On-Chain AMM oder Orderbooks mit Off-Chain-Liquiditätspools verknüpfen. Insgesamt bleibt jedoch das Liquiditätsproblem strukturell schwierig zu lösen, es sei denn, diese tokenisierten Aktien erhalten engere Brückenmechanismen zu den realen Wertpapiermärkten.

Darüber hinaus bestehen, falls diese tokenisierten US-Aktien-Dienste Kaufkanäle für chinesische Nutzer öffnen, erhebliche rechtliche und regulatorische Risiken sowohl aus Sicht der Plattform als auch der chinesischen Investoren. China verbietet nicht genehmigte ausländische Wertpapierdienstleistungen oder Vermittlungstätigkeiten. Selbst wenn die Plattform im Ausland registriert ist, könnte die Bereitstellung von Dienstleistungen im Zusammenhang mit dem Handel von US-Aktien für chinesische Nutzer (insbesondere in Bezug auf Dividenden, Stimmrechte und Finanzhebel) als „illegale Wertpapiergeschäfte“ angesehen werden. Einzelpersonen in China dürfen nicht frei in ausländische Wertpapiere investieren (müssen dies über Kanäle wie QDII tun). Indirekte Investitionen über kryptobasierte Methoden könnten als illegale Währungsumtausch- oder Regulierungsevasion eingestuft werden.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass die neue Welle der Tokenisierung von Wertpapieren auf einem freundlicheren politischen Umfeld und ausgereifteren technischen Lösungen basiert und über eine solidere Grundlage als im vorherigen Zyklus verfügt. Wenn regulatorische Öffnungen und branchenselbstregulierende Maßnahmen Hand in Hand gehen — mit den von der Trump-Regierung geförderten lockeren Politiken und rechtlichen Garantien sowie dem hohen Augenmerk der Branche auf Compliance und Risikomanagement — könnte das tokenisierte US-Aktienprodukt schrittweise zu einer nachhaltigen Entwicklung übergehen und eine organische Brücke zwischen den traditionellen Finanzmärkten und der Web3-Welt bilden. Natürlich wird dieser Prozess schrittweise sein: Nur wenn der Markt tatsächlich die Schmerzpunkte der Nutzer findet und einen einzigartigen Wert bietet (z. B. die Realisierung einer globalen Marktverknüpfung 7×24, neue Möglichkeiten des Liquiditätsabbaus usw.), kann die Tokenisierung von Wertpapieren die Etikette „Konzept-Gimmick“ ablegen und eine großflächige Compliance und Anwendung erreichen.