Původní název: Ethereum Investment Thesis: Etheruem's Potential as Digital Money and a Yield-Bearing Asset

作者： Fidelity Digital Assets Research

Kompilace: cookies, bayemon.eth, ChainCatcher

 

souhrn

Uživatelé mohou získat technickou využitelnost ze sítě Ethereum přístupem k různým aplikacím v rámci ekosystému Ethereum.

Někteří se mohou ptát: „Jak se užitečnost promítá do hodnoty tokenu Ethereum?“. Jinými slovy, proč by investor kupoval a držel token Ethereum místo toho, aby jej pouze používal k interakci se sítí Ethereum? V našem posledním článku představujícím síť Ethereum jsme se krátce zabývali tím, jak nebo proč tokeny Ethereum generují hodnotu. V tomto článku prozkoumáme tento problém hlouběji z investiční perspektivy a krátce se dotkneme některých technických problémů.

Klíčové body tohoto článku:

  • Ethereum lze chápat jako technologickou platformu, která využívá ETH jako platební prostředek.

  • Vnímaná hodnota a síťové aplikace Etherea jsou úzce svázány s dynamikou nabídky a poptávky, která se od The Merge dramaticky změnila.

  • Celkové využití platformy Ethereum může předávat hodnotu držitelům tokenů, přičemž hodnoty tokenů rostou úměrně s využitím sítě a platformy Ethereum.

  • Investiční filozofie držení Etherea je podobná jako u bitcoinu, tedy držení jako nově vznikající měny

  • Vzhledem k vlastnostem a síťovým efektům bitcoinu je však nemožné, aby jiná digitální aktiva překonala bitcoin a stala se peněžní komoditou.

  • Hodnota je přesto subjektivní, a to neznamená, že konkurenční formy měny, včetně Etherea, nemohou existovat, zejména na konkrétních trzích, v případech použití a v komunitách.

  • Budeme zkoumat schopnost Etherea plnit dvě primární funkce peněz: uchovatel hodnoty a platební prostředek.

  • Ethereum není v současné době plnohodnotnou sítí, takže se očekává každoroční upgrady, což s sebou přináší neustálá technická rizika a neznámé, které snižují jeho vyhlídky. Tyto neznámé podkopávají vyhlídky Etherea jako skladovatele hodnoty.

  • Zatímco Ethereum lze použít pro různé platební účely, nestabilita jeho poplatků zůstává překážkou širokého přijetí.

  • Podívali jsme se na modely poptávky po Ethereu, ale zjistili jsme, že růst adres (míra přijetí) má malou korelaci s cenou. Ve srovnání s bitcoiny má růst adresy Ethereum (míra přijetí) menší korelaci s cenou.

  • Poté, co Ethereum přešlo z PoW na PoS, mohou nyní držitelé tokenů vydělávat příjmy, z nichž část pochází ze zvýšeného využívání sítě. Podíváme se na zdroje tohoto výnosu a na různé faktory a rizika.

  • Jako aktivum vytvářející příjem lze hodnotu Etherea zkoumat pomocí modelu diskontovaných peněžních toků. Vytvořili jsme jednoduchý model, který ilustruje předpoklady, které ho řídí

Ethereum a Ether

Mezi sítí digitálních aktiv a jejím nativním tokenem existuje vztah, ale „úspěch“ mezi nimi není vždy zcela korelován.

"Úspěch" není vždy zcela relevantní V některých případech může síť poskytnout uživatelům užitek, vypořádat určitý počet komplexních transakcí za den, ale to neznamená, že by držitelé akustických tokenů měli vyšší hodnotu spojení mezi využitím sítě a hodnotou tokenu Běžným termínem používaným k popisu vztahu mezi návrhem sítě a hodnotou tokenu je tokenomika, která pomáhá vysvětlit, jak návrh vytváří ekonomickou hodnotu pro držitele tokenu.

Síť Ethereum prošla za posledních několik let dramatickými změnami a tyto změny také vedly ke změnám v ekonomice tokenů Ethereum. V srpnu 2021 představil návrh Ethereum 1559 (EIP-1559) mechanismus pro zničení části transakčních poplatků, takzvaný základní poplatek. Zničení éteru se rovná jeho zničení, takže provedení transakce na Ethereu vyřadí éter z oběhu.

Kromě toho přechod z Proof of Work (PoW) na Proof of Stake (PoS) v září 2022 snižuje míru vydávání síťových tokenů a umožňuje subjektům získávat příjmy ve formě spropitného, ​​vydávání a maximální extrahovatelné hodnoty (MEV). Předchozí upgrady Etherea v podstatě změnily jeho ekonomiku tokenů a zároveň změnily vnímání vztahu mezi sítí Ethereum a jejími tokeny.

Token Economics: Ether Value Accumulation

Obecně existují tři způsoby, jak ekonomický model Etheru převádí využití na hodnotu. Při transakcích na Ethereu jsou všichni uživatelé povinni zaplatit základní poplatek, prioritní poplatek (spropitné) a generovat dodatečnou hodnotu pro ostatní účastníky prostřednictvím MEV (Maximum Extractable Value), což je to, co validátoři dělají během procesu produkce bloku Maximální hodnota které lze získat zahrnutím, vyloučením nebo změnou pořadí transakcí. Základní poplatek se platí v Etheru, který je spálen, když je zahrnut do bloku (transakčního balíčku), čímž se snižuje oběhová dodávka Etherea, a prioritní poplatek se platí validátorům, kteří jsou zodpovědní za aktualizaci veřejné knihy a udržování konsenzu. osoba nebo subjekt. Když je vygenerován nový blok, validátoři, kteří získají výhody, zahrnou transakce s nejvyšší prioritou kvůli existenci poplatků za prioritní transakce. A konečně, potenciální příležitosti MEV (obvykle arbitráž) jsou předloženy různými uživateli a předávají většinu hodnoty validátorům prostřednictvím konkurenčního trhu MEV v jeho současném stavu.

Mechanismus akumulace hodnoty lze chápat jako „příjem“ sítě, který se používá pro různé účely. Za prvé, spálení základních poplatků vytváří deflační tlak na celkovou nabídku, z čehož mají prospěch stávající držitelé tokenů. Za druhé, prioritní poplatky a MEV pocházejí od uživatelů a jsou distribuovány validátorům výměnou za jejich služby. Ačkoli jsou tyto vztahy nelineární, zvýšené využívání platformy znamená více popálenin a vyšší odměny pro validátory.

Investiční teze 1: Staňte se široce přijímanou digitální měnou

Běžný názor je, že Ethereum je nejlépe chápáno jako vznikající peněžní produkt. Otázkou, kterou tento názor vyvolává, je, zda lze nativní tokeny Etherea také považovat za měny. Jednoduše řečeno, Ethereum může čelit větším výzvám, aby se stalo široce přijímanou formou měny. Ve srovnání s tím má bitcoin více výhod. Jak je ukázáno níže, Ethereum má v mnoha ohledech podobné vlastnosti jako bitcoin a další měny, liší se však od bitcoinu z hlediska nedostatku a historie. Technicky má Ether neomezené parametry napájení, které jsou udržovány v rozsahu založeném na počtu validátorů a popálenin. I když jsou tyto parametry přísně kontrolovány sítí Ethereum, nejsou ekvivalentní s pevným harmonogramem dodávek a mohou nepředvídatelně kolísat v různých směrech v závislosti na základních komponentách. Historie digitálního aktiva nesouvisí pouze s tím, jak dlouho bylo „vytvořeno“, ale také s tím, kdy bylo „určeno“. Vzhledem k tomu, že Ethereum prochází aktualizacemi sítě přibližně jednou ročně, aktualizace kódu a revize trvají dlouhou dobu, a co je důležitější, je zapotřebí pozornost vývojářů, aby rekonstruovali jeho historii. I když je tento koncept pravděpodobnostních záruk spuštění kódu v průběhu času specifický pro digitální aktiva, je nepochybně důležitý pro získání důvěry zúčastněných stran.

Existuje mnoho názorů, že bitcoin je zdaleka nejbezpečnější, nejdecentralizovanější a nejstabilnější digitální měna Jakékoli „vylepšení“ je třeba zvážit, takže existuje jen málo dalších digitálních aktiv, které mohou bitcoin překonat, pokud jde o „měnové produkty“. Zatímco síťové efekty jsou v blockchainovém ekosystému klíčové a bitcoin má v tomto ohledu zdánlivě „nepřekonatelný“ status peněžní komodity, neznamená to, že nemohou existovat jiné konkurenční formy měn, zejména pro různé trhy, případy použití a komunity. Přesněji řečeno, v ekosystému bitcoinů neexistují žádné případy použití, kterých by bylo možné dosáhnout v síti Ethereum, jako je usnadnění složitějších transakcí, což mu dává jedinečný nástroj podobný měně, a ty by měly být zahrnuty do komplexní úvahy. Ačkoli se Ethereum obvykle používá k přenosu hodnoty mezi adresami, jeho role jako uživatele provádějícího logiku inteligentních kontraktů je tam, kde se odlišuje jako token.

Zdá se, že fyzický a digitální svět se sbližují. Jak jsme viděli od předních technologických společností, aplikace, která uživatelům poskytuje jedinečnou službu, vytváří síťové efekty a poptávku. Široké používání mainstreamových aplikací na Ethereu přirozeně povede ke zvýšené poptávce po Ethereu, a proto může být tento dlouhodobý trend jedním z nejatraktivnějších případů pro zvažování Etherea jako potenciální alternativní měny.

Ve skutečnosti již existuje několik významných případů integrace Etherea v odvětví kryptoměn a tradičních financí:

  • MakerDAO kupuje 500 milionů dolarů v Ethereu

  • Evropská investiční banka vydává dluhopisy na blockchainu

  • Prodej domů dokončen ve formě NFT v USA

  • Franklin Templeton Money Market Fund využívá Ethereum a Polygon ke zpracování transakcí a zaznamenávání vlastnictví akcií

Integrace ekosystému Ethereum a aktiv v reálném světě začala. Avšak přimět masy, aby začaly obchodovat na Ethereu nebo na konkurenčních platformách, bude pravděpodobně trvat roky zdokonalování, srozumitelnosti regulace, vzdělávání a zkoušky časem. Proto do té doby Ethereum pravděpodobně zůstane specializovanou formou měny.

Regulace je navíc nejkontroverznějším tématem ohledně toho, jak může být utvářena budoucnost Etherea. Přestože se jedná o blockchain bez povolení, mnoho centralizovaných burz, které drží a sází na Ethereum, se nachází ve Spojených státech, což znamená, že jakékoli pokyny poskytované validátorům nebo investorům v této jurisdikci pravděpodobně významně ovlivní oceňování a podmínky sítě. Ve Spojených státech došlo k řadě nedávných regulačních opatření k vynucení a uzavření bank souvisejících s kryptoměnami a sázkových služeb společnosti Kraken. Regulační riziko je proto jednou z nejvážnějších překážek, kterým může Ethereum v krátkodobém horizontu čelit.

Ethereum jako uchovatel hodnoty

Aby se token kvalifikoval jako uchovatel hodnoty, potřebuje nedostatek nebo vysoký poměr zásob/oběh. Od července 2023 je poměr inventáře k toku Etherea vyšší než u bitcoinu. Tato dynamika se dostala do centra pozornosti od The Merge, což výrazně snížilo množství vydávaného éteru, jak je ukázáno níže.

Vypracovali jsme jednu z hlavních hodnotových nabídek bitcoinu, která spočívá v tom, že jeho maximální fixní zásoba je 21 milionů bitcoinů a že plán dodávek se nezměnil a pravděpodobně se nezmění. Plán dodávek bitcoinu je zapsán v jeho kódu a prováděn prostřednictvím sociálního konsenzu a pobídek mezi účastníky sítě. Na čem tedy závisí plán dodávek Etherea? Jak již bylo zmíněno výše, vydávání Etherea není ani tak „plánem“ a spíše jako rovnováha mezi sadou nastavených parametrů. Ve skutečnosti existují dvě proměnné, které určují celkovou nabídku Etherea, což ztěžuje odhad budoucí nabídky:

1. Vydání: Vydání Etherea je určeno počtem aktivních validátorů a jejich výkonem. Jak se emise Etherea zvyšuje s celkovým přislíbeným objemem, tempo růstu postupně klesá. Vzhledem k tomu, že emise Etherea je spojena se zavázanou částkou, není tato část náchylná k prudkým výkyvům. Protokol Ethereum má stanoveny limity na počet validátorů, kteří mohou vstoupit do stakingu a vystoupit z něj, navržený tak, aby byla zajištěna bezpečnost protokolu a aby byly sazby v průběhu času stabilní.

2. Zničení: Protože bloky Ethereum mohou provádět pouze omezené množství výpočetní práce každých 12 sekund, musí být síť Ethereum zničena, aby byly splněny požadavky na prostor bloků. Spalování je velmi nestabilní operace, a proto je nemožné přesně předpovědět budoucí dodávky éteru. Spalování působí jako pobídkové kyvadlo a je zřídka stejné od jednoho bloku k druhému. Protokol specifikuje Poplatek za plyn, který by měl každý blok obsahovat. Pokud je plyn v bloku vyšší nebo nižší než cílová hodnota, způsobí to, že se základní poplatek za další blok odpovídajícím způsobem nelineárně upraví. Když jsou transakce v řetězci velmi aktivní, může to způsobit, že transakční poplatky budou divoce kolísat. Funguje proto také jako bezpečnostní mechanismus navržený tak, aby zabránil zlomyslným aktérům v spamování sítě bez omezení.

Stručně řečeno, nabídka Etherea není založena na pevném plánu a obě složky jeho měnové politiky se budou pravděpodobně neustále měnit. Co je však na základě současné struktury Etherea jisté je, že celková nabídka Etherea umožní roční inflaci v nejlepším případě kolem 1,5 %. To předpokládá, že 100 % aktuální nabídky je vsazeno a nespáleno, což znamená, že na Ethereu neprobíhají žádné transakce. Jak je znázorněno na obrázku, k udržení normálního vydávání Etherea nebo k udržení inflace na nízké úrovni není zapotřebí velké množství spalovací aktivity. Ve skutečnosti vyšší rychlost spalování často vede k čistému stlačení nebo snížení celkové nabídky Etherea.

Bylo naznačeno, že budoucí nabídka Etherea souvisí s počtem aktivních validátorů (vydání) a poptávkou po provedení transakce (vypálení), přičemž posledně jmenovaná je z dlouhodobého hlediska poměrně nepředvídatelná. Upgrady na Ethereum mohou navíc přímo ovlivnit počet spálení nebo vydání na základní vrstvě, takže současná měření stále nejsou účinná při předpovídání budoucích úrovní dodávek. Například upgrade Shanghai/Capella snižuje rizika spojená se sázením a může zvýšit celkovou emisi kvůli vyšším mírám účasti na sázkách. Na druhou stranu, rozšíření dostupnosti dat (upgrady určené ke zvýšení propustnosti transakcí) a zrání Layer2, nezávislých blockchainů postavených na Ethereu, může změnit dynamiku destrukce nabídky a poptávky nepředvídatelnými způsoby.

Kromě toho nezávislé veřejné řetězce vrstvy 1 s právy na konečné potvrzení a nativními tokeny stále nemají stejnou iteraci a dobu vývoje jako Ethereum. Protože dApps migrují na jiné vrstvy 1 a dědí z jiných blockchainů, investoři by měli věnovat velkou pozornost přesunu uživatelů a provozu. U NFT nebo řetězových her nemusí uživatelé potřebovat vyšší úroveň decentralizace a zabezpečení, kterou poskytuje základní vrstva Ethereum.

Pokud jsou uživatelé ochotni obětovat určité součásti Impossible Triangle pro škálovatelnost, pak nějaká uživatelsky řízená hodnota pravděpodobně vznikne mimo Ethereum. Vzhledem k tomu, že ekonomiky platforem inteligentních kontraktů jsou pravděpodobně ze své podstaty víceřetězcové, investoři by měli zvážit určení, které narativy přetrvají v řetězci Ethereum a které budou existovat mimo Ethereum.

Dalším klíčovým faktorem, který odlišuje Ethereum od ostatních aktiv on-chain, jsou budoucí upgrady samotného plánu dodávek. Části plánu, jako je EIP -1559 a MEV Burn, jasně poukazují na dopad, který může mít zničení na způsoby dodávek. I když není jasné, jaký může být přesný dopad těchto upgradů, bez ohledu na výsledek, Ethereum již stojí v ostrém kontrastu s dlouhodobým hodnotovým návrhem bitcoinu, který nezmění jeho plán dodávek.

Stručně řečeno, ačkoli existuje mnoho názorů, že Ethereum bude příští „supermodelovou měnou“, je stále příliš brzy na to, abychom dospěli k tomuto závěru za současného modelu nestabilní nabídky Etherea. Ačkoli používání platformy Ethereum může přenášet hodnotu na držitele tokenů, pro Ethereum, které je stále v rané fázi života, je takzvaná hodnota subjektivním úsudkem odvozeným od uživatelů.

ETH jako platební prostředek

ETH se používá jako platební prostředek, ale tyto platby jsou omezeny na digitálně nativní aktivum.

Většina transakčních událostí Etherea je obvykle dokončena do 13 minut, díky čemuž je Ethereum rychlejší než šestiblokové (jedna hodina) zaručené vypořádání bitcoinu. Finalita Etherea znamená, že transakce jsou zahrnuty do bloku a nelze je změnit bez snížení velkého množství ETH. Tento mechanismus činí Ethereum atraktivním platebním aktivem, pokud jde o čas konečného vypořádání, ale stále existují překážky, které je třeba překonat, pokud jde o používání plateb. Mnoho důvodů, proč se podařilo vzlétnout, souvisí s uživatelskou zkušeností a trvale vysokými poplatky za převod .

Poznámka: Snížení se týká zničení části práv validátora a vynutí odstranění validátoru ze sítě. K tomu dochází, když síť reaguje na nečestné návrhy nebo blokové důkazy.

Od sloučení Ethereum (The Merge) spotřebovaly platby NFT druhé nejvyšší síťové poplatky, druhé za transakcemi souvisejícími s DeFi. NFT jsou denominovány v ETH a ze své podstaty zažívají kolísání cen. Pro prodejce prodávajícího NFT za 1 ETH představuje tato částka obrovský rozdíl v kupní síle v závislosti na tržní ceně ETH. Tento nesoulad zhoršuje zkušenost s transakcemi (především na straně prodeje) a je běžně uváděným případem v mnoha případech použití plateb za digitální aktiva.

Přestože Ethereum má širokou škálu scénářů transakcí, přímé převody hodnoty představují velkou část využití sítě od sloučení, převody peer-to-peer se umístily na třetím místě v žebříčku spotřebovaného ETH; Největší problém ovlivňující případy použití plateb Ethereum je volatilita transakčních poplatků. Dynamický model poplatků společnosti Ethereum usnadňuje rychlý a skokový růst poplatků. Variabilní ceny za transakce mohou omezovat případy použití plateb, a proto nespolehlivá síť pro přenos levné hodnoty zhoršuje uživatelský zážitek z Etherea.

Uživatelé se často musí rozhodnout mezi obchodováním za současné vysoké náklady nebo čekáním, dokud síťová aktivita neutichne. Tato proměnná nutí vývojáře ke kreativitě v naději na maximalizaci rychlosti a efektivity transakcí, které splňují uživatelské preference.

Navíc, pokud do blockchainu přijde více aktiv v reálném světě, platby za tato aktiva mohou být prováděny pomocí ETH, stablecoinů nebo jiných tokenů. Pokud se tyto inovace zkombinují s nižšími poplatky nabízenými platformami Layer2, mohlo by to vytvořit atraktivní budoucnost pro platební příležitosti v síti Ethereum.

Síťová data ukazují, že ETH se používá jako platební prostředek, i když se používá pro nativní platby digitálními aktivy. Potenciál Etherea jako platební sítě však ještě plně nedosáhl svého vrcholu kvůli poplatkům a kolísání cen, které mohou vést ke špatnému stavu. uživatelská zkušenost.

Tento koncept bude použit během následné analýzy trhu, protože vývojáři Ethereum se snaží optimalizovat síť pro budoucí případy použití. Zda se ETH stane běžnou platební metodou, bude pravděpodobně do značné míry záviset na tom, jak rychle se komunita dokáže vypořádat s překážkami, jako je snadnost použití, možnosti propojení aktiv v reálném světě a bezpečné převody s nízkými poplatky.

Hodnocení ETH z pohledu poptávky

Vzhledem k tomu, že aplikace v síti Ethereum vyžadují k platbě ETH, zvýšená adopce sítě Ethereum může mít za následek zvýšení ceny ETH a zvýšení hodnoty pro držitele tokenů Ethereum v důsledku mechanismu nabídky a poptávky. Navíc, jak postupuje škálování Etherea, investoři by měli zvážit revizi modelu na straně poptávky. Zjistěte, odkud přicházejí noví uživatelé a dopad trendů na investice do případů použití, které hledají.

Obrázek níže ukazuje proces akumulace hodnoty (optimismus) v základní vrstvě. Blockchain vrstvy 2 dokončuje transakce a nakonec převádí využití sítě na hodnotu ETH. Arbitrum je postaveno na základní vrstvě sítě, řídí provádění transakcí a spoléhá na základní vrstvě k zajištění bezpečnosti a potvrzení transakcí.

Navzdory medvědímu trhu zůstal denní objem transakcí Etherea stabilní kolem 1 milionu, zatímco cena ETH klesla od začátku roku 2022 o 52 %. Objem transakcí na vrstvě 2 se navíc zvýšil, zatímco objem transakcí na vrstvě 1 zůstal nezměněn. To může naznačovat určitý stupeň lepkavé poptávky na základní vrstvě, přičemž nová poptávka pochází z vrstvy 2. Tyto znaky mohou naznačovat, že i když se vrstva 2 stane více mainstreamovou, hodnota bude i nadále narůstat do základní vrstvy.

Měření poptávky po ETH jako peněžním aktivu může být obtížné. Metcalfeův zákon je populární ekonomický model, který ukazuje vztah mezi růstem adresy a představuje vztah mezi poptávkou po bitcoinech a cenou. Ve srovnání s bitcoiny vidíme, že poptávka po ETH méně koreluje s cenou.

Stručně řečeno, pokud je Bitcoin chápán především jako sentimentální peněžní komodita, pak bychom důvodně očekávali silnější vztah mezi poptávkou po aktivu, měřenou počtem adres, a jeho cenou. Pro ETH může tento slabší vztah znamenat, že jeho hodnota je odvozena z jiných zdrojů, jako je využití sítě, spíše než z pouhé poptávky po držení samotného aktiva.

Rizika poptávkového modelu

1. Základní hodnota Etherea pochází z vrstvy dostupnosti, a to prostřednictvím adres spíše než transakcí, objemu nebo využití, a modely přijetí tyto vztahy efektivně neměří.

2. Přestože data ukazují vztah mezi růstem adresy a cenou ETH, neexistuje žádná záruka, že tento vztah bude pokračovat i v budoucnu.

3. Tento model je pouze modelem na straně poptávky a jak již bylo zmíněno dříve, harmonogram dodávek Etherea se může v budoucnu změnit. I když se tedy poptávka zvýší, cena ETH se nemusí změnit a může se dokonce snížit, pokud se zvýší i nabídka.

Investiční teze 2: ETH jako výnosové aktivum

Jak funguje model příjmů ETH

Od realizace fúze prošlo ETH zásadními změnami. Nejen, že to výrazně snižuje spotřebu energie sítě, ale také poskytuje možnosti příjmů pro uživatele, kteří jsou ochotni uzamknout své ETH na vrstvě konsensu. Tento posun zahrnuje důkaz o podílu, což je hlavní bod obratu v bezpečnostním modelu Etherea.

Někdo může namítnout, že ve srovnání s mechanismem proof-of-work, proof-of-stake udržuje nebo dokonce zlepšuje bezpečnost sítě za nižší cenu penalizací validátorů za špatné chování. Validátoři přispívají zdroji do sítě a plní přidělené povinnosti, aby pomohli Ethereu dosáhnout konsensu, a dostávají za to finanční odměny. Zde je stručný popis různých povinností a odměn validátorů:

Atestace: Každý validátor předloží jedno potvrzení nebo hlasování za epochu a navrhuje a ověřuje bloky ve 32 časových obdobích. Tato hlasování obsahují klíčové datové body toho, co každý validátor považuje za správné pro každou epochu (blok). Tyto hlasy jsou kombinovány a jsou zavedena některá pravidla pro určení platnosti hlasů, což umožňuje síti dosáhnout konsensu o blockchainu a poskytovat ekonomické výhody. Náklady na ekonomickou finalitu Etherea (tj. návrat do dokončeného řetězce) jsou nejméně jedna třetina celkových vsazených ETH. Od července 2023 tato hodnota přesahuje 15 miliard dolarů. Tento bezpečnostní práh se zvyšuje s hodnotou ETH a množstvím vsazeného ETH.

Návrhy bloků: Frekvence, s jakou každý validátor navrhuje bloky, je relativně nízká, protože tento úkol provádí pouze jedna osoba za období, což se rovná 32 navrhovatelům za období. Validátory jsou vybírány pseudonáhodným způsobem a souvisí s jejich efektivním zůstatkem. Efektivní zůstatek se týká množství ETH, které ovlivňuje akumulaci odměn. Čím více ETH držíte, tím větší jsou vaše potenciální výnosy. Maximální platný zůstatek pro všechny validátory je 32 ETH, jakýkoli zůstatek nad tuto částku nezvýší možné odměny.

Kromě hodnoty získané z protokolu dostávají navrhované validátory také poplatky placené uživateli za to, aby jejich transakce byly zahrnuty do bloků, a také MEV (Maximum Efficiency Extraction), což je pořadí, ve kterém validátor nebo jiné mechanismy vylučují určité transakce v rámci bloku na základě hodnoty , zahrnutí a extrakce informací. Zatímco potenciální odměny z protokolu závisí na počtu aktivních validátorů, dodatečné příjmy z poplatků a MEV jsou přímo spojeny s přetížením a aktivitou sítě.

Platnost dokladu a odměny za návrh bloku jsou odměny za ražení nového ETH z protokolu. Tyto odměny lze považovat za pobídky pro protokol, aby si zachoval svou bezpečnost. Model proof-of-stake minimalizuje rozpočet na zabezpečení plateb zavedením sankcí a výrazným snížením srážek. Základní odměna se rovná průměrné odměně validátora za epochu a potenciální odměnu protokolu lze vypočítat pomocí následujícího vzorce:

Základní odměna = platný zůstatek validátoru * (16 * sqrt (celkový vklad ETH))

Klíčovým bodem této struktury plateb je, že základní odměna je přímo úměrná skutečnému zůstatku validátoru, motivuje validátory, aby vsadili až 32 ETH, a je nepřímo úměrná počtu validátorů v síti. S rostoucím počtem validátorů se zvyšuje celková emise, ale průměrná odměna na validátora klesá. Základním principem tohoto emisního modelu je zajistit, aby se účastnilo dostatečné množství validátorů, protože pokud je sada validátorů příliš malá, může to vést k událostem s vysokým počtem emisí, ale také zajistit, aby nedocházelo k neočekávaným událostem s vysokou mírou emise, když mnoho validátorů účastnit se. .

Tato specifická ekonomika tokenů umožňuje ETH udržovat skutečné zisky. Od července 2023 pochází 53 % příjmů z validátorů od sloučení 15. září 2022 z tohoto mechanismu. Zde jsou některé další formy příjmů, které nejsou placeny protokolem, ale uživateli, což poskytuje zajímavé spojení mezi používáním sítě a validátory.

MEV (maximální výdělky z výběru):

MEV pochází přímo z uživatelských transakcí, protože zvýšení aktivity uživatelů obecně vytváří více příležitostí k zisku z tohoto typu aktivity. Protože Ethereum má tolik využití, existuje mnoho způsobů, jak získat hodnotu z uživatelských transakcí. Flashbots (organizace zaměřená na snižování centralizačního efektu MEV) uvedla, že nejběžnější formy MEV často pocházejí z arbitráže a likvidace a těmto příležitostem se daří ve vysoce nestabilních prostředích, jako je listopad 2022.

MEV-Boost je program, jehož cílem je outsourcovat roli stavebních bloků specializovaným aktérům, aby odměny související s MEV mohly být sdíleny s celou sadou validátorů, a od sloučení jej používá většina validátorů. 7. listopadu 2022 byla průměrná odměna za blok pro validátory používající relé MEV-Boost a Flashbots 0,1 ETH. Kvůli víceúrovňovým likvidacím a intenzivní síťové aktivitě, která následovala tento den, průměrná odměna za blok vyletěla téměř o 700 % do 9. listopadu 2022 na 0,68 ETH za blok. Tento dramatický nárůst ukazuje úzký vztah mezi přetížením sítě a výdělky validátorů. Během období vysoké volatility dochází k nárůstu aktivity v řetězci, což motivuje uživatele k rychlejšímu provádění s vyššími poplatky a zvyšuje množství MEV, které lze zachytit.

Přestože vztah mezi příležitostmi MEV a výdělky z validátorů je od července 2023 silný, mnoho různých aplikací, organizací a jednotlivců v rámci komunity Ethereum zkoumá způsoby, jak změnit způsob správy MEV. Jak Flashbots navrhl v nedávném vydání MEV-Share, mnoho z těchto snah o zachycení se zaměřuje na vrácení MEV uživateli, který jej vygeneroval.

Mezi další řešení patří zničení uživatelem vytvořeného MEV nebo šifrování transakčních dat tak, aby MEV bylo cennější a bylo obtížné jej zachytit. Ať už si komunita zvolí kteroukoli cestu, pravděpodobně to bude mít významný dopad na příjmy související s MEV, které od července 2023 tvořily přibližně 24 % příjmů validátorů od sloučení Etherea.

Na rozdíl od řetězců specifických pro aplikace má Ethereum k dispozici velké množství typů MEV, které se budou pravděpodobně dále rozšiřovat s rostoucí funkčností. Tento rozdíl naznačuje, že jedno řešení nemusí stačit ke snížení všech MEV.

Tipy:

Od spuštění EIP-1559 v upgradu Ethereum „Londýn“ v roce 2021 prošel trh poplatků za Ethereum obrovskými změnami. Před upgradem dostávali těžaři proof-of-work všechny poplatky za plyn ze všech transakcí zahrnutých v blocích, které těžili. Kvůli změnám na trhu poplatků mají nyní sítě dva různé typy poplatků: základní poplatky a prioritní poplatky (spropitné). Všechny poplatky stále platí uživatel, který se pokouší provést transakci, EIP1559 ovlivňuje distribuci po zaplacení těchto poplatků.

Validátoři účtují pouze prioritní poplatky, nikoli všechny poplatky hrazené uživateli. Základní poplatek je spálen nebo stažen z oběhu. Spropitné může validátory motivovat k tomu, aby upřednostňovali zahrnutí transakcí do svých bloků, jinak mohou validátoři zabalit prázdné bloky (což je ekonomicky výhodnější). Pro uživatele, kteří naléhavě potřebují provést transakci, bude vyšší spropitné než u jiných konkurenčních transakcí v mempoolu motivovat validátory, aby upřednostnili své zahrnutí.

Poznámka: mempool (paměťový fond) je ekvivalentní seznamu čekajících transakcí, včetně událostí blokovaných transakcí, které se chystají provést.

Zatímco MEV hraje důležitou roli při určování, které transakce jsou zahrnuty v každém bloku, tipy stále slouží jako motivační mechanismus, protože validátoři používají tipy k rozhodování, které transakce zahrnout do svých bloků. Od přechodu na proof-of-stake tvořily spropitné 22 % všech příjmů validátorů k červenci 2023.

Ocenění ETH na základě modelu „diskontovaného peněžního toku“:

Jak se síť posouvá k proof-of-stake, je snazší vypočítat hodnotu ETH pomocí modelování. Poptávku po blokovém prostoru lze měřit transakčními poplatky. Tyto poplatky jsou buď spáleny, nebo převedeny na validátory, čímž akumulují hodnotu pro držitele ETH.

Poplatky a růst etherové hodnoty by proto měly být v dlouhodobém horizontu bytostně propojeny. Nárůst případů použití Etherea vytváří větší poptávku po blokovém prostoru, což má za následek vyšší transakční poplatky a zisky validátorů.

Tento vztah předvedeme pomocí jednoduchého modelu diskontovaných peněžních toků. Výsledky takových modelů se značně liší v závislosti na předpokladech růstu a diskontních sazbách, jako je tomu u modelů s vysokým růstem peněžních toků. Účelem vytvoření takového modelu není poskytnout odhad reálné hodnoty Etherea, ale popsat vztah mezi využitím sítě a akumulací hodnoty. Kromě toho může také zobrazit další modelovou analýzu hodnoty ETH na základě odhadovaných budoucích poplatků, které mají být zaplaceny akcionářům Etherea.

Níže uvedený graf ukazuje průměrné denní poplatky zaplacené za Ethereum v USD od implementace EIP-1559 v srpnu 2021. Graf je vypočítán pomocí dvoufázového modelu diskontovaných peněžních toků s počátečním obdobím, ve kterém adopce a poplatky nadále výrazně rostou, po kterém následuje snížení míry růstu poplatků, takže škálování pravděpodobně sníží strop růstu poplatků bez ohledu na užitečnost získaná uživateli Etherea.

Toto je předpokládané tempo růstu pro všechny roky po roce 2030. Tento výsledek je běžný při předpovídání budoucnosti rychle rostoucích podniků. Je důležité si uvědomit, že modely diskontovaných peněžních toků jsou užitečné pouze teoreticky.

Níže uvedený obrázek dále popisuje citlivost modelované ceny na předpokládanou míru růstu a diskontní sazbu pomocí modelu citlivosti. Je nesmírně důležité porozumět vztahu mezi růstem ETH a ochotou uživatelů platit poplatky. Nicméně modely, které spoléhají na malé změny v předpokladech budoucího růstu, mohou být méně užitečné.

Rizika modelů diskontovaných peněžních toků:

Pokud technologie škálování sníží příjmy z poplatků, vztah mezi ETH a hodnotou, kterou poskytuje uživatelům sítě, se může oslabit, pokud se objem transakcí nezvýší a nevyrovná tento stlačený zisk.

Modelování budoucnosti jakéhokoli aktiva citlivého na růst a použití příslušných diskontních sazeb je vysoce subjektivní, takže ocenění mohou být užitečná pouze teoreticky.

Snaha komunity Ethereum minimalizovat negativní dopad MEV zlepší uživatelskou zkušenost, což může snížit produkci. To spolu s dalšími drobnými detaily, které by mohly mít dopad, nebylo upraveno ani zohledněno v modelu.

na závěr

Není pochyb o tom, že Ethereum je přední blockchainová technologická platforma, která umožňuje vývojářům vytvářet decentralizované aplikace, z nichž mnohé jsou schopny dělat věci, které nelze dělat v bitcoinové síti kvůli vynikající programovatelnosti Etherea. To umožnilo ekosystému Ethereum mít největší a nejaktivnější aplikace v kryptoprostoru a ETH si po mnoho let udržuje druhou největší tržní kapitalizaci (po Bitcoinu).

Nicméně otázka, kterou si investoři kladou, zní: „Promítne se zvýšená aktivita vývojářů a aplikací do hodnoty ETH?“ Věříme, že současná teorie a data naznačují, že zvýšená aktivita v síti Ethereum vede k zájmu o poptávku po blokovém prostoru, která v roce kolo generuje peněžní tok pro držitele tokenů. Ale je také jasné, že tyto různé ovladače jsou složité, jemné a v průběhu času se měnily, jak se objevovaly různé upgrady protokolů a vývoj rozšíření (jako je Layer 2), a může se to opakovat v budoucí Variety.