في السابق، كان الاهتمام بـStrategy ينصب كل أسبوع على عدد عملات BTC التي اشترتها. لكن هذه المرة، الأهم هو معرفة أين أنفقت أموالها.
أفصحت الشركة في 26 أكتوبر عن أنها لم تشترِ أو تبع عملات بيتكوين خلال الفترة من 19 إلى 25 أكتوبر، كما لم تبع أسهماً عبر برنامج إصدار الأسهم ATM. وخلال الفترة نفسها، استخدمت الشركة 204.9 مليون دولار لإعادة شراء نحو 2.0685 مليون سهم ممتاز من فئة STRC، فيما ظل رصيدها من BTC عند 848,517 عملة.
لنوضح أولاً ثلاثة أمور يسهل الخلط بينها: تعليق شراء العملات لا يعني بيعها، وإعادة شراء STRC لا تعني إعادة شراء أسهم MSTR العادية، كما أن ترتيبات التمويل لأسبوع واحد لا تمثل بالضرورة تحولاً في الاستراتيجية طويلة الأجل.
لكن هذه الواقعة تذكّر السوق بالفعل بأن نموذج الشركات التي تحتفظ بالعملات المشفرة له جانب آخر: من أين تأتي الأموال المستخدمة لشراء العملات، وما التكاليف التي تترتب على التمويل؟
ليس للبيتكوين فائدة أو توزيعات أرباح ثابتة. لكن بعد أن تصدر الشركة أسهماً ممتازة تتضمن ترتيبات لتوزيع الأرباح، يصبح عليها أن تأخذ المدفوعات النقدية المستمرة في الحسبان. فمن جهة، هناك أصل متقلب السعر، ومن جهة أخرى، تكاليف تمويل يجب إدارتها؛ وهذا يعني أن الشركة لا تستطيع أن تجعل «زيادة كمية العملات التي تحتفظ بها» هدفها الوحيد.
يمكن أن يقلل إعادة شراء الأسهم الممتازة من حجم الأسهم المتداولة ذات الصلة، وربما يخفض مدفوعات توزيعات الأرباح مستقبلاً؛ لكن ثمن ذلك هو إنفاق النقد في الوقت الحالي. والأموال المستخدمة في إعادة الشراء لا يمكن استخدامها في الوقت نفسه لزيادة حيازات BTC. وتقارن الإدارة بين نتائج الاستخدامين، فيما يحتاج المستثمرون الخارجيون إلى معرفة ما إذا كان هذا الترتيب سيحسن كفاءة رأس المال الإجمالية.
كما تميّز الشركة بين نوعين من الأموال بالدولار: احتياطيات دولارية مخصصة لدعم توزيعات أرباح الأسهم الممتازة وفوائد الديون، ونقد دولاري أوسع نطاقاً من حيث الاستخدام. وقد استُخدم النوع الأخير في عملية إعادة الشراء هذه. فلا يصح جمع هذه الأموال ببساطة وافتراض أنها كلها متاحة في أي وقت لشراء العملات، كما لا يصح الاستناد إلى انخفاض أحد البنود وحده للقول إن الشركة تعاني من نقص حاد في التمويل.
وهذا يفسر أيضاً لماذا لا يمكن التعامل مع MSTR على أنها «BTC في حساب الأسهم». ووفقاً لصفحة الأسعار في BiyaPay، أغلقت MSTR التداول الاعتيادي في 26 أكتوبر عند 139.82 دولاراً، بانخفاض 4.24%. ولا يثبت انخفاض يوم واحد أن السوق يتداول حصراً على خبر تعليق شراء العملات؛ إذ تتداخل معه عوامل أخرى، منها سعر BTC وتقييم الشركة وتوقعات التمويل.
بالنسبة إلى المستخدمين الذين يمتلكون USDT ويتابعون هذا النوع من الأسهم الأمريكية، توفر BiyaPay مدخلاً رئيسياً للأموال عبر USDT، وتربط من خلال حساب واحد بين أسواق عالمية متعددة، مثل الأسهم والعملات المشفرة. كما تتيح للمستخدمين استخدام USDT للتداول في الأسهم الحقيقية، بما فيها الأسهم الأمريكية وهونغ كونغ، بعمولة 0.
للحكم على ما إذا كان هذا النموذج الذي تتبعه الشركات للاحتفاظ بالعملات قد تغير، سأواصل متابعة ثلاثة حسابات.
الأول هو حصة البيتكوين المقابلة لكل سهم. فإذا زادت حيازات الشركة الإجمالية من العملات، لكنها أصدرت في الوقت نفسه عدداً كبيراً من الأسهم العادية، فقد تتقلص الزيادة التي تعود على المساهمين الحاليين بسبب التخفيف. لذلك، لا يكفي تسجيل مستوى قياسي جديد للحيازات الإجمالية لإثبات تحسن المنفعة الاقتصادية لكل سهم بالقدر نفسه.
الثاني هو شروط التمويل. فإذا كان السوق مستعداً لمنح الشركة تقييماً أعلى مقابل حيازاتها من العملات وآفاق أعمالها، فقد يصبح جمع الأموال لشراء العملات أسهل؛ أما إذا تقلصت علاوة التقييم، فقد تتغير جاذبية التمويل أيضاً. كما يجب أخذ أعباء توزيعات الأرباح في الحسبان عند التمويل عبر الأسهم الممتازة؛ فلا يعني عدم زيادة عدد الأسهم العادية على المدى القصير أن التمويل بلا تكلفة.
الثالث هو مصدر النقد. قد يؤدي ارتفاع أسعار الأصول إلى تحسين قيمتها الدفترية، لكنه لا يولّد تلقائياً نقداً يمكن استخدامه لدفع توزيعات الأرباح. فالنقد الناتج عن العمليات، وعائدات التمويل، والتصرف في الأصول، وترتيبات الاحتياطيات، لكل منها طبيعة مختلفة؛ لذا ينبغي تحليل القدرة على مواصلة الدفع وفقاً للمصادر الفعلية.
بالنسبة إلى سوق BTC، يعني هذا التعليق غياب عملية شراء إضافية من شركة خلال هذا الأسبوع، لكنه لا يعني وجود عمليات بيع مقابلة جديدة. وينبغي مقارنة حجم التأثير بصناديق ETF والشركات الأخرى والطلب الفوري؛ فلا يجوز تضخيم وتيرة شركة واحدة واعتبارها اتجاهاً للسوق بأكمله.
ما يستحق الانتظار أكثر في الفترة المقبلة هو ما سيحدث خلال الأسابيع القليلة القادمة: هل ستستأنف الشركة شراء العملات؟ وكيف ستوازن بين التمويل وإعادة الشراء؟ وكيف سيتغير مؤشر الحيازات لكل سهم؟ لا يدل تعليق واحد إلا على تغيير الأولويات خلال ذلك الأسبوع؛ أما تكرار الخيار نفسه، فيوفر أساساً أقوى لمناقشة ما إذا كان النموذج يتغير.
يحب السوق إحصاء من اشترى مجدداً وكمية BTC التي اشتراها، لكن هذا الخبر يذكّرنا بأن الشروط اللازمة لمواصلة الشراء تحتاج هي الأخرى إلى تقييم.