فجوة نمو PPI وCPI تبلغ 4.1، ماذا تخفي بيانات سبتمبر؟
في وقت متأخر من ليلة 14 أكتوبر بتوقيت بكين، تعرضت الأصول العالمية عالية المخاطر لهبوط جماعي حاد، وتسارعت خسائر المؤشرات الأمريكية الرئيسية الثلاثة، إذ اتسعت خسائر ناسداك إلى 1.13%، فيما تراجع مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات بأكثر من 2.7%. ولم تكن موجة البيع العابرة للأسواق مدفوعة بعامل سلبي واحد، بل جاءت نتيجة تضافر حدث جيوسياسي مفاجئ وبيانات اقتصادية كلية فاقت التوقعات. فمن جهة، أفادت وسائل إعلام إسرائيلية، بحسب ما نقلته وكالة أنباء شينخوا، بوقوع انفجار في مصنع إنتل بمدينة كريات غات جنوب إسرائيل، أسفر عن إصابة ثلاثة عمال. ورغم محدودية الحادث في حد ذاته، فإن تركّز قدرات إنتاج الرقائق عالمياً، وكون إسرائيل قاعدة رئيسية للإنتاج والبحث والتطوير لدى إنتل، دفعا السوق سريعاً إلى تسعير علاوة لمخاطر «انقطاع سلاسل الإمداد». وهبط سهم إنتل 3%، فيما تراجعت أسهم عمالقة الرقائق، مثل إنفيديا وبرودكوم، بأكثر من 2%. ومن جهة أخرى، جاءت بيانات مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي، التي أُعلنت سابقاً، أعلى من المتوقع، ما رفع مباشرة رهانات السوق على تشديد السياسة النقدية. وقفز احتمال رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة 25 نقطة أساس في أكتوبر إلى 43.7%، مقارنة بمستواه قبل صدور البيانات، أي إنه كاد يتضاعف، فيما انخفض احتمال الإبقاء على الفائدة دون تغيير إلى 56.3%. لم يكن انفجار المصنع سوى الزناد الذي أشعل المشاعر، أما العامل الحقيقي الذي أثقل كاهل السوق فهو تحول توقعات السيولة نحو التشديد، وهي «الورقة الرابحة» في هذه المعادلة.
وفي ظل ظلال تشديد السيولة على المستوى الكلي، أصبح سوق العملات المشفرة أحد أكثر القطاعات تقلباً في موجة الهبوط الحالية. فقد هبط سعر بيتكوين دون مستوى 82 ألف دولار، مسجلاً خسارة تقارب 2% خلال 24 ساعة، وتجاوزت خسائر عدة عملات 3%، فيما تعرض أكثر من 83 ألف متداول حول العالم للتصفية في سوق العملات المشفرة خلال الساعات الأربع والعشرين الماضية. ولم تسلم سوق المعادن النفيسة أيضاً، إذ اتسعت خسائر الفضة الفورية إلى 5.16%، بينما واصل الذهب تراجعه. ويكشف التراجع المتزامن لما يُعرف بـ«الذهب الرقمي» وأصول الملاذ الآمن التقليدية عن تحول جوهري في منطق التداول السائد حالياً: ففي هذه الجولة من التصحيح، لا يجري تداول بيتكوين على أساس خصائصها كملاذ آمن، بل على أساس خصائصها المرتبطة بالسيولة. وبما أن بيتكوين تفتقر إلى تدفقات نقدية تدعمها وتعتمد كلياً على التسعير وفق التوقعات، فإن حساسيتها تجاه أسعار الفائدة الخالية من المخاطر مرتفعة للغاية. وعندما ترتفع توقعات العوائد الخالية من المخاطر إلى مستويات عالية، غالباً ما تصبح الأصول التي لا تولد تدفقات نقدية داخلية أول ما تتخلى عنه الأموال. ويعكس تراجع الذهب ارتفاع تكلفة الفرصة البديلة للاحتفاظ به، فيما يجمع تراجع الفضة بين ذلك وضغوط الطلب الصناعي، أما هبوط العملات المشفرة فيرتبط مباشرة بانحسار الشهية للمخاطر. تبدو هذه المسارات الثلاثة مختلفة، لكنها تشير في الواقع إلى الخطوة نفسها: السوق تعمل على تقليص انكشافها للمخاطر بصورة منهجية. وهذا التزامن بين فئات الأصول المختلفة يوضح مدى صعوبة البيئة الاقتصادية الكلية الراهنة أكثر مما يوضحه هبوط أي أصل منفرد.
تكمن نقطة الألم الرئيسية في تصحيح السوق الحالي في بُعد «الوقت». فقد ارتفعت عوائد سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل وطويلتها بالتزامن، ما يدل على أن السوق فقدت صبرها إزاء مسار السياسة النقدية وآفاق التضخم معاً. ويعكس ارتفاع العوائد قصيرة الأجل توقعات بامتداد دورة رفع الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي، بينما ينطوي ارتفاع العوائد طويلة الأجل على مخاوف من استمرار التضخم واتساع العجز المالي. وهذا أكثر تعقيداً من رفع الفائدة لمرة واحدة، لأن رفعها في حد ذاته صدمة مؤقتة، أما امتداد توقعات رفعها فيشكل ضغطاً مستمراً. وما يخشاه السوق ليس ارتفاع أسعار الفائدة بحد ذاته، بل استمرارها عند مستويات مرتفعة مدة أطول مما كان متوقعاً. وحتى إن تجاوزت بيانات مؤشر أسعار المستهلكين التوقعات بـ0.1 نقطة مئوية فقط، جاء رد فعل السوق حاداً كما لو أن التجاوز بلغ نصف نقطة، لأن جوهر الأمر هو إعادة تسعير مسار أسعار الفائدة للأعوام الثلاثة المقبلة. وتفرض هذه الضغوط الاقتصادية الكلية آثاراً سلبية متفاوتة على الأصول العالمية: فبالنسبة إلى سندات الخزانة الأمريكية، يؤدي ارتفاع العوائد مباشرة إلى انخفاض الأسعار، ويتكبد حائزو السندات طويلة الأجل أكبر الخسائر؛ وبالنسبة إلى الدولار، تدعم ميزة أسعار الفائدة ارتفاعه، ما يضغط على الأصول العالمية المقومة بالدولار؛ أما الأسهم الأمريكية فتشهد تبايناً واضحاً، إذ يُتوقع أن تقترب أرباح شركات مؤشر ستاندرد آند بورز 500 في الربع الثالث من نمو نسبته 30%، ويمكن للعمالقة ذوي التدفقات النقدية القوية والقدرة على تحقيق الأرباح، مثل مايكروسوفت وآبل، مواصلة تسجيل مستويات قياسية جديدة، بينما تكون أشباه الموصلات وسلاسل التخزين، ذات التقييمات المرتفعة والمعتمدة على توقعات المستقبل، أول المتضررين؛ أما العملات المشفرة، بوصفها الفئة الأكثر حساسية للسيولة، فتتسم بأكبر قدر من التقلب، ويكون هبوطها الأسرع.
أما بالنسبة إلى السوق المحلية، فتنتقل آثار تشديد السيولة العالمي في هذه الجولة عبر أربعة قنوات: سعر الصرف، والاستثمارات الأجنبية، والتقييمات، ومعنويات السوق. أولاً، يفرض ارتفاع الدولار واتساع فارق أسعار الفائدة بين الصين والولايات المتحدة ضغوطاً على سعر صرف اليوان، ما يحد من نطاق التيسير النقدي المحلي. لذا، يتعين على صانعي السياسات مراعاة استقرار سعر الصرف عند تيسير السيولة، ما يجعلهم يميلون إلى استخدام أدوات مثل خفض نسبة الاحتياطي الإلزامي، التي لا تعدل أسعار الفائدة الرسمية مباشرة، بدلاً من خفض الفائدة ببساطة، وذلك لدعم الإقراض مع الحد من التأثير المباشر على سعر الصرف. ثانياً، مع ارتفاع تكلفة الفرصة البديلة للأموال عالمياً، تتراجع بطبيعة الحال الرغبة في تخصيص الاستثمارات للأسواق الناشئة، ومن المرجح أن تتسم تدفقات الأموال عبر مسار «الشمال» والاستثمارات الأجنبية إلى أسهم هونغ كونغ بالحذر على المدى القصير. ولا يمثل ذلك رفضاً للأسس الاقتصادية الصينية، بل هو نتيجة لتغير الميزة النسبية للعوائد الخالية من المخاطر ضمن توزيع الأصول العالمية. ثالثاً، ينتقل ارتفاع أسعار الفائدة العالمية الخالية من المخاطر إلى القطاعات ذات التقييمات المرتفعة عبر آلية معدل الخصم، وتكون الضغوط النفسية الأشد على قطاعات التكنولوجيا والنمو وغيرها من المجالات المعتمدة على أرباح مستقبلية. وهذا يفسر أيضاً الضغوط التي تواجهها سلاسل التكنولوجيا في أسهم الفئة A الصينية مؤخراً، في حين تصمد نسبياً القطاعات منخفضة التقييمات وذات التدفقات النقدية، مثل البنوك والطاقة والكهرباء والاستهلاك. وأخيراً، تتضافر ثلاثة عوامل، هي تسجيل عوائد سندات الخزانة الأمريكية مستويات قياسية، والجمود الجيوسياسي، وتراجع زخم سردية الذكاء الاصطناعي، لتواصل الضغط على الشهية للمخاطر، ما يجعل استيعاب المراكز الاستثمارية المزدحمة في القطاعات الرائجة سابقاً عملية لا يمكن إنجازها دفعة واحدة.
وبالنظر إلى المستقبل، لا تدعم البيئة الخارجية على المدى القصير صعوداً قوياً ومستقلاً لأسهم الفئة A الصينية، لكنها لا تشكل أيضاً صدمة انهيارية. فالاتجاهات السياسية المحلية تسير على خلاف الاتجاهات الخارجية: تشديد في الخارج وتيسير في الداخل. وتتيح آلية التخفيف هذه للسوق أن تميل إلى نمط «دعم للمؤشرات وتباين بين القطاعات»، بدلاً من هبوط شامل. ومن المتوقع أن تتعزز إجراءات موازنة السياسات، مع ارتفاع احتمال خفض نسبة الاحتياطي الإلزامي، إلى جانب تسهيلات الإقراض متوسط الأجل (MLF)، وصافي ضخ السيولة عبر عمليات السوق المفتوحة، والأدوات الهيكلية، وتسريع إصدار السندات الخاصة على الجانب المالي لتحويلها إلى مشاريع وأعمال ملموسة، وذلك بهدف تعويض الصدمة الخارجية عبر التحفيز الداخلي. وفي جوهرها، تتمثل المشكلة الأساسية وراء الهبوط العالمي الحالي في «تأجيل توقعات التيسير»، لا في «قدوم الركود». وتختلف استراتيجيات التعامل مع الحالتين اختلافاً جذرياً: فالأولى تتطلب الصبر إلى أن يعاد ضبط التوقعات، أما الثانية فتستدعي تصفية المراكز واللجوء إلى الملاذات الآمنة. والسوق حالياً أقرب إلى الحالة الأولى؛ لذا، لا يتمثل التصرف السليم في البيع بدافع الذعر أو الشراء العشوائي عند الهبوط، بل في الحفاظ على مرونة المراكز وانتظار انحسار الضغوط. يعيد السوق حالياً تسعير الواقع الجديد المتمثل في «استمرار أسعار الفائدة المرتفعة مدة أطول»، ولا بد أن ترافق هذه العملية تقلبات، لكن منطق تخصيص الأصول سيصبح أوضح بعد اكتمال التسعير. وفي المرحلة الراهنة، تمنح السيولة النقدية صاحبها خيارات أكثر قيمة من التسرع في دخول السوق وملاحقة الأصول.
تابعني كي لا تفوتك القراءة السريعة التالية لحركة السوق.
في وقت متأخر من ليلة 14 أكتوبر بتوقيت بكين، تعرضت الأصول العالمية عالية المخاطر لهبوط جماعي حاد، وتسارعت خسائر المؤشرات الأمريكية الرئيسية الثلاثة، إذ اتسعت خسائر ناسداك إلى 1.13%، فيما تراجع مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات بأكثر من 2.7%. ولم تكن موجة البيع العابرة للأسواق مدفوعة بعامل سلبي واحد، بل جاءت نتيجة تضافر حدث جيوسياسي مفاجئ وبيانات اقتصادية كلية فاقت التوقعات. فمن جهة، أفادت وسائل إعلام إسرائيلية، بحسب ما نقلته وكالة أنباء شينخوا، بوقوع انفجار في مصنع إنتل بمدينة كريات غات جنوب إسرائيل، أسفر عن إصابة ثلاثة عمال. ورغم محدودية الحادث في حد ذاته، فإن تركّز قدرات إنتاج الرقائق عالمياً، وكون إسرائيل قاعدة رئيسية للإنتاج والبحث والتطوير لدى إنتل، دفعا السوق سريعاً إلى تسعير علاوة لمخاطر «انقطاع سلاسل الإمداد». وهبط سهم إنتل 3%، فيما تراجعت أسهم عمالقة الرقائق، مثل إنفيديا وبرودكوم، بأكثر من 2%. ومن جهة أخرى، جاءت بيانات مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي، التي أُعلنت سابقاً، أعلى من المتوقع، ما رفع مباشرة رهانات السوق على تشديد السياسة النقدية. وقفز احتمال رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة 25 نقطة أساس في أكتوبر إلى 43.7%، مقارنة بمستواه قبل صدور البيانات، أي إنه كاد يتضاعف، فيما انخفض احتمال الإبقاء على الفائدة دون تغيير إلى 56.3%. لم يكن انفجار المصنع سوى الزناد الذي أشعل المشاعر، أما العامل الحقيقي الذي أثقل كاهل السوق فهو تحول توقعات السيولة نحو التشديد، وهي «الورقة الرابحة» في هذه المعادلة.
وفي ظل ظلال تشديد السيولة على المستوى الكلي، أصبح سوق العملات المشفرة أحد أكثر القطاعات تقلباً في موجة الهبوط الحالية. فقد هبط سعر بيتكوين دون مستوى 82 ألف دولار، مسجلاً خسارة تقارب 2% خلال 24 ساعة، وتجاوزت خسائر عدة عملات 3%، فيما تعرض أكثر من 83 ألف متداول حول العالم للتصفية في سوق العملات المشفرة خلال الساعات الأربع والعشرين الماضية. ولم تسلم سوق المعادن النفيسة أيضاً، إذ اتسعت خسائر الفضة الفورية إلى 5.16%، بينما واصل الذهب تراجعه. ويكشف التراجع المتزامن لما يُعرف بـ«الذهب الرقمي» وأصول الملاذ الآمن التقليدية عن تحول جوهري في منطق التداول السائد حالياً: ففي هذه الجولة من التصحيح، لا يجري تداول بيتكوين على أساس خصائصها كملاذ آمن، بل على أساس خصائصها المرتبطة بالسيولة. وبما أن بيتكوين تفتقر إلى تدفقات نقدية تدعمها وتعتمد كلياً على التسعير وفق التوقعات، فإن حساسيتها تجاه أسعار الفائدة الخالية من المخاطر مرتفعة للغاية. وعندما ترتفع توقعات العوائد الخالية من المخاطر إلى مستويات عالية، غالباً ما تصبح الأصول التي لا تولد تدفقات نقدية داخلية أول ما تتخلى عنه الأموال. ويعكس تراجع الذهب ارتفاع تكلفة الفرصة البديلة للاحتفاظ به، فيما يجمع تراجع الفضة بين ذلك وضغوط الطلب الصناعي، أما هبوط العملات المشفرة فيرتبط مباشرة بانحسار الشهية للمخاطر. تبدو هذه المسارات الثلاثة مختلفة، لكنها تشير في الواقع إلى الخطوة نفسها: السوق تعمل على تقليص انكشافها للمخاطر بصورة منهجية. وهذا التزامن بين فئات الأصول المختلفة يوضح مدى صعوبة البيئة الاقتصادية الكلية الراهنة أكثر مما يوضحه هبوط أي أصل منفرد.
تكمن نقطة الألم الرئيسية في تصحيح السوق الحالي في بُعد «الوقت». فقد ارتفعت عوائد سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل وطويلتها بالتزامن، ما يدل على أن السوق فقدت صبرها إزاء مسار السياسة النقدية وآفاق التضخم معاً. ويعكس ارتفاع العوائد قصيرة الأجل توقعات بامتداد دورة رفع الفائدة لدى الاحتياطي الفيدرالي، بينما ينطوي ارتفاع العوائد طويلة الأجل على مخاوف من استمرار التضخم واتساع العجز المالي. وهذا أكثر تعقيداً من رفع الفائدة لمرة واحدة، لأن رفعها في حد ذاته صدمة مؤقتة، أما امتداد توقعات رفعها فيشكل ضغطاً مستمراً. وما يخشاه السوق ليس ارتفاع أسعار الفائدة بحد ذاته، بل استمرارها عند مستويات مرتفعة مدة أطول مما كان متوقعاً. وحتى إن تجاوزت بيانات مؤشر أسعار المستهلكين التوقعات بـ0.1 نقطة مئوية فقط، جاء رد فعل السوق حاداً كما لو أن التجاوز بلغ نصف نقطة، لأن جوهر الأمر هو إعادة تسعير مسار أسعار الفائدة للأعوام الثلاثة المقبلة. وتفرض هذه الضغوط الاقتصادية الكلية آثاراً سلبية متفاوتة على الأصول العالمية: فبالنسبة إلى سندات الخزانة الأمريكية، يؤدي ارتفاع العوائد مباشرة إلى انخفاض الأسعار، ويتكبد حائزو السندات طويلة الأجل أكبر الخسائر؛ وبالنسبة إلى الدولار، تدعم ميزة أسعار الفائدة ارتفاعه، ما يضغط على الأصول العالمية المقومة بالدولار؛ أما الأسهم الأمريكية فتشهد تبايناً واضحاً، إذ يُتوقع أن تقترب أرباح شركات مؤشر ستاندرد آند بورز 500 في الربع الثالث من نمو نسبته 30%، ويمكن للعمالقة ذوي التدفقات النقدية القوية والقدرة على تحقيق الأرباح، مثل مايكروسوفت وآبل، مواصلة تسجيل مستويات قياسية جديدة، بينما تكون أشباه الموصلات وسلاسل التخزين، ذات التقييمات المرتفعة والمعتمدة على توقعات المستقبل، أول المتضررين؛ أما العملات المشفرة، بوصفها الفئة الأكثر حساسية للسيولة، فتتسم بأكبر قدر من التقلب، ويكون هبوطها الأسرع.
أما بالنسبة إلى السوق المحلية، فتنتقل آثار تشديد السيولة العالمي في هذه الجولة عبر أربعة قنوات: سعر الصرف، والاستثمارات الأجنبية، والتقييمات، ومعنويات السوق. أولاً، يفرض ارتفاع الدولار واتساع فارق أسعار الفائدة بين الصين والولايات المتحدة ضغوطاً على سعر صرف اليوان، ما يحد من نطاق التيسير النقدي المحلي. لذا، يتعين على صانعي السياسات مراعاة استقرار سعر الصرف عند تيسير السيولة، ما يجعلهم يميلون إلى استخدام أدوات مثل خفض نسبة الاحتياطي الإلزامي، التي لا تعدل أسعار الفائدة الرسمية مباشرة، بدلاً من خفض الفائدة ببساطة، وذلك لدعم الإقراض مع الحد من التأثير المباشر على سعر الصرف. ثانياً، مع ارتفاع تكلفة الفرصة البديلة للأموال عالمياً، تتراجع بطبيعة الحال الرغبة في تخصيص الاستثمارات للأسواق الناشئة، ومن المرجح أن تتسم تدفقات الأموال عبر مسار «الشمال» والاستثمارات الأجنبية إلى أسهم هونغ كونغ بالحذر على المدى القصير. ولا يمثل ذلك رفضاً للأسس الاقتصادية الصينية، بل هو نتيجة لتغير الميزة النسبية للعوائد الخالية من المخاطر ضمن توزيع الأصول العالمية. ثالثاً، ينتقل ارتفاع أسعار الفائدة العالمية الخالية من المخاطر إلى القطاعات ذات التقييمات المرتفعة عبر آلية معدل الخصم، وتكون الضغوط النفسية الأشد على قطاعات التكنولوجيا والنمو وغيرها من المجالات المعتمدة على أرباح مستقبلية. وهذا يفسر أيضاً الضغوط التي تواجهها سلاسل التكنولوجيا في أسهم الفئة A الصينية مؤخراً، في حين تصمد نسبياً القطاعات منخفضة التقييمات وذات التدفقات النقدية، مثل البنوك والطاقة والكهرباء والاستهلاك. وأخيراً، تتضافر ثلاثة عوامل، هي تسجيل عوائد سندات الخزانة الأمريكية مستويات قياسية، والجمود الجيوسياسي، وتراجع زخم سردية الذكاء الاصطناعي، لتواصل الضغط على الشهية للمخاطر، ما يجعل استيعاب المراكز الاستثمارية المزدحمة في القطاعات الرائجة سابقاً عملية لا يمكن إنجازها دفعة واحدة.
وبالنظر إلى المستقبل، لا تدعم البيئة الخارجية على المدى القصير صعوداً قوياً ومستقلاً لأسهم الفئة A الصينية، لكنها لا تشكل أيضاً صدمة انهيارية. فالاتجاهات السياسية المحلية تسير على خلاف الاتجاهات الخارجية: تشديد في الخارج وتيسير في الداخل. وتتيح آلية التخفيف هذه للسوق أن تميل إلى نمط «دعم للمؤشرات وتباين بين القطاعات»، بدلاً من هبوط شامل. ومن المتوقع أن تتعزز إجراءات موازنة السياسات، مع ارتفاع احتمال خفض نسبة الاحتياطي الإلزامي، إلى جانب تسهيلات الإقراض متوسط الأجل (MLF)، وصافي ضخ السيولة عبر عمليات السوق المفتوحة، والأدوات الهيكلية، وتسريع إصدار السندات الخاصة على الجانب المالي لتحويلها إلى مشاريع وأعمال ملموسة، وذلك بهدف تعويض الصدمة الخارجية عبر التحفيز الداخلي. وفي جوهرها، تتمثل المشكلة الأساسية وراء الهبوط العالمي الحالي في «تأجيل توقعات التيسير»، لا في «قدوم الركود». وتختلف استراتيجيات التعامل مع الحالتين اختلافاً جذرياً: فالأولى تتطلب الصبر إلى أن يعاد ضبط التوقعات، أما الثانية فتستدعي تصفية المراكز واللجوء إلى الملاذات الآمنة. والسوق حالياً أقرب إلى الحالة الأولى؛ لذا، لا يتمثل التصرف السليم في البيع بدافع الذعر أو الشراء العشوائي عند الهبوط، بل في الحفاظ على مرونة المراكز وانتظار انحسار الضغوط. يعيد السوق حالياً تسعير الواقع الجديد المتمثل في «استمرار أسعار الفائدة المرتفعة مدة أطول»، ولا بد أن ترافق هذه العملية تقلبات، لكن منطق تخصيص الأصول سيصبح أوضح بعد اكتمال التسعير. وفي المرحلة الراهنة، تمنح السيولة النقدية صاحبها خيارات أكثر قيمة من التسرع في دخول السوق وملاحقة الأصول.
تابعني كي لا تفوتك القراءة السريعة التالية لحركة السوق.