المؤلف؟| لين شين لين

تحرير؟| ؟لي تشيان

دخلت مشروبات الشاي الجديدة جماعياً مرحلة تعديل التقييم.

في 10 أغسطس، ركبت شركة "هولانغ شانغ آي" لمشروبات الشاي الجاهزة للشرب (02589.HK) على لعبة تقلبات سعر السهم، إذ تجاوزت نسبة هبوط سعر السهم في يوم واحد 23%؛ وفي 11 أغسطس، واصل السهم الانحدار الهادئ، وحتى إغلاق الجلسة سجل 87.4 دولار هونغ كونغ للسهم، بانخفاض 2.73%، أي أنه تراجع بأكثر من 50% مقارنةً بأعلى مستوى له في يوم إدراجه في مايو من العام الماضي والبالغ 197.6 دولار هونغ كونغ للسهم.

هذه لقطة من لقطات انكماش تقييم قطاع مشروبات الشاي الجديدة. يُشار إلى عام 2025 باسم "عام إدراج مشروبات الشاي الجديدة"؛ إذ أدرجت مي شي جروب (02097.HK) وغو مينغ (01364.HK) وهولانغ شانغ آي تباعاً في بورصة هونغ كونغ، بينما سافرت با وانغ تشا جي (CHA.NASDAQ) إلى ناسداك؛ وقد اجتمعت الشركات الأربع الرائدة في مجال مشروبات الشاي في الأسواق الرأسمالية العالمية.

عندما كانت حركة السوق في أوج سخونتها، تجاوزت مضاعفات الأرباح (PER) لمجموعة “ميكس شي” — وهي إحدى الشركات الثلاث المذكورة على أنها “زهرات هونغ كونغ الثلاث” — حاجز 45 مرة.

لكن هذا العام، بدأت ملامح السوق تتغير. فقد صار تدفق الأموال أكثر انتقائية، وأصبح المستثمرون يركزون بشكل أكبر على ما إذا كانت رواية النمو المرتفع لشركات الشاي “الأبطال الجدد” يمكنها أن تتحقق فعليًا.

حتى 11 أغسطس، كانت مجموعة “ميكس شي” و”تشا باي داو” و”باو باو تشا جي” و”غو مينغ” قد تراجعت أسعارها خلال العام بنسبة 43.68% و23.77% و12.21% و6.6% على التوالي. وإذا تم تقدير القيمة السوقية الإجمالية بناءً على تقييم الأسهم وفق إجمالي عدد الأسهم المصدرة، فإن إجمالي القيمة السوقية للشركات الأربع الرائدة في قطاع الشاي قد “تَبخّر” خلال العام بما يزيد عن 70 مليار يوان صيني تقريبًا.

انخفض سهم “هو شانغ آي يي” بنسبة 20%، وتراجعت تقييمات أسهم شركات شاي جديدة جماعيًا

قد يكون الانخفاض الحاد في سهم “هو شانغ آي يي” ناتجًا عن إعلان تقييد مبيعات الأسهم المملوكة للمساهمين.

ومنذ وقت مبكر في شهر أبريل من هذا العام، عندما كان تاريخ انتهاء فترة الحظر السابقة للمساهمين الذين كانوا يمتلكون أسهمًا قبل الاكتتاب الأولي (في 7 مايو 2026) يقترب، كانت “هو شانغ آي يي” قد كشفت سابقًا أن مجموعة المساهمين المسيطرين قامت بتمديد فترة الحظر 6 أشهر إضافية حتى 7 نوفمبر 2026 مقارنة بالموعد الأصلي لانتهاء فترة الحظر؛ كما قام المساهمون الآخرون قبل الطرح الأولي بتمديدها 3 أشهر حتى 7 أغسطس 2026، وذلك لإبراز ثقتها في تطور الشركة.

في مساء 9 أغسطس، أصدرت “هو شانغ آي يي” (沪上阿姨) مرة أخرى إعلانًا اختياريًا يفيد بأن أحد المساهمين سيطيل فترة حظر البيع (禁售期) بصورة طوعية.

ويذكر الإعلان، استنادًا إلى درجة الثقة العالية في الإمكانات الشاملة للشركة في التشغيل والإدارة المتكونة نضجًا، وفريق الإدارة الأساسي، وإلى التقدير المستمر لإمكانات التطور طويلة الأجل لسوق الاستهلاك الذي تعمل فيه الشركة ومساحة نموها، فإن ستة مساهمين قبل الطرح الأولي، مثل “سوتشو يي تشونغ” (苏州宜仲) و”سوتشو شيانغ تشونغ” (苏州祥仲)، يلتزمون طوعًا بتقليل البيع من تاريخ انتهاء تمديد أول فترة حظر بيع (أي 7 أغسطس 2026) وحتى 7 نوفمبر 2026؛ وبإجمالي بيع لا يتجاوز 3,684,228 سهمًا، أي ما يعادل نحو 3.50% من إجمالي عدد الأسهم التي أصدرتها “هو شانغ آي يي”.

وقد أدى ذلك إلى حد ما إلى إثارة قلق السوق بشأن المبيعات اللاحقة من قبل المساهمين. وما إن حدث ذلك حتى شهد سهم “هو شانغ آي يي” هبوطًا سريعًا كالصاعقة.

وفي الوقت الذي سبق الانخفاض الكبير في سعر السهم مباشرة، كانت “هو شانغ آي يي” قد نشرت للتو تقريرها للنصف الأول من عام 2026. وخلال الفترة حققت إيرادات بلغت 2.589 مليار يوان صيني، بزيادة سنوية قدرها 42.4%؛ كما بلغ صافي الربح 3.21 مليار يوان، بزيادة كبيرة على أساس سنوي بلغت 58.3%. واستمر التوسع في شبكة المتاجر ليصل العدد إلى 13155 متجرًا، بينما انخفض عدد متاجر الامتياز التي أُغلقت مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق.

لماذا لم تتحول ورقة الإنجاز هذه التي جمعت بين زيادة الأرباح وزيادة الربحية إلى دعم لسعر السهم؟ بالإضافة إلى اضطراب المشاعر الناجم عن توقعات تخارج/بيع المساهمين، قد يكون السبب الجذري هو أن منطق تقييم قطاع شاي الفقاعات يمر الآن بجولة من التذبذب والارتداد إلى الخلف.

من خلال مسار سعر السهم، فمنذ إدراجها في مايو 2025 بعد موجة صعود قوية، دخل سعر سهم “هو شانغ آي يي” في تذبذب طويل هابط مع تراجع حماسة السوق تجاه الأسهم الجديدة. وقد انخفض أدنى مستوى إلى 72.9 دولار هونغ كونغ/للسهم في شهر مارس من هذا العام. وخلال تلك الفترة، ومع تمديد فترة حظر البيع وتقييد كمية كبيرة من الأسهم المحتملة للتداول، شهد السهم بعد أبريل هذا العام موجة صعود عكس اتجاه القطاع؛ لكن ذلك لم يغير النمط العام للتراجع.

وفي المقابل، إذا نظرنا إلى “أثرياء رأس المال” الجدد في قطاع شاي الفقاعات، فإن تراجع التقييمات بات ظاهرة شائعة.

وفقًا لإحصاءات 时代财经، فإن أسعار أسهم مجموعة “ميكس شي” و”هو شانغ آي يي” و”تشا باي داو” كلها تراجعت بأكثر من 40% عن أعلى مستوياتها في موجة السوق المرحلية لعام 2025؛ بينما كان الانخفاض في “غو مينغ” أكثر اعتدالًا نسبيًا، لكنه شهد أيضًا تذبذبًا ثم هبوطًا من مستوى الذروة.

ومن بين ذلك، تصدرت مجموعة “ميكس شي” قائمة أكبر نسبة هبوط بين الشركات التي تُعرف أيضًا باسم “زهرات هونغ كونغ الثلاث” مع “بوبا مارت” (09992.HK) و”لاو بو جينغ” (06181.HK). ففي بداية إدراجها في مارس 2025، ومع حماس السوق، قفز سعر السهم إلى أعلى مستوى عند 618.5 دولار هونغ كونغ/للسهم، وتجاوزت قيمتها السوقية 200 مليار دولار هونغ كونغ. لكن بعد أن انحسر مستوى الذروة في منتصف العام الماضي، واصلت الأسعار التآكل والهبوط؛ وحتى 11 أغسطس، سجل السهم 230 دولار هونغ كونغ، أي بانخفاض بلغ 60% مقارنة بأعلى مستوياته.

علاوة على ذلك، كانت “باو باو تشا جي” قد شهدت لحظة تألق عند إدراجها في السوق الأمريكية في أبريل من العام الماضي؛ ففي ذلك اليوم بلغ سعر السهم ذروته عند 41.80 دولار/للسهم، لتصل القيمة السوقية إلى 7.775 مليار دولار أمريكي. وحتى إغلاق 10 أغسطس بتوقيت شرق الولايات المتحدة (美东)، كان سعر السهم 10.21 دولار أمريكي؛ ومنذ الإدراج حتى الآن بلغت نسبة الانخفاض التراكمية في السعر حوالي 68%.

تعويضات طلبات التوصيل تتراجع، تشبع بعدد آلاف المتاجر، وانكماش التوسع إلى الخارج

لم يمضِ عام واحد على الأقل عن حفلة رأس مال الأسهم الاستهلاكية الكبيرة التي شهدتها سنة 2025.

سبق لشركة “دونغ وو” للأوراق المالية أن أجرت حسابات في أكتوبر 2025: إذ بلغ متوسط مضاعفات PE المتوقعة بإجماع المحللين لشركات شاي جاهز/مُحضّر حسب الطلب في السوق الرئيسية في عام 2025 نحو 19 مرة. وبالنسبة لـ“ميكس شي” و”تشا باي داو” و”هو شانغ آي يي” و”غو مينغ”، فقد كانت 25 مرة و12 مرة و20 مرة و24 مرة على التوالي.

وبحلول عام 2026، تراجعت تقييمات جميع شركات الشاي بنسب متفاوتة. ووفقًا لتقديرات أصدرتها شركة بنك الصين للأوراق المالية في شهر يونيو، فإن سعر سهم الشركات القيادية في قطاع الشاي يجري حاليًا مرحلة بناء “قاع” على الجانب الأيسر؛ حيث تم ردّ قيمة مضاعف السعر إلى الأرباح (PE) لمشروب “ميكس شي” (蜜雪) و”غو مينغ” (古茗) FY26 (أي صافي ربح السنة المالية لعام 2026 الذي تتوقعه المؤسسات في السوق) إلى نحو 15 مرة تقريبًا لكل منهما، وبفروق واضحة تصل إلى عدة أضعاف من التراجع.

من منظور تدفقات رأس المال، شهد النصف الأول من هذا العام تباينًا في أداء أسواق رأس المال العالمية؛ إذ واصلت قطاعات التكنولوجيا الصلبة مثل الحوسبة المتقدمة والرقائق وخوادم الذكاء الاصطناعي جذب كميات كبيرة من أموال المؤسسات. وقال شريك في مؤسسة استشارات دولية لصحيفة “شي داي جينغجي” (时代财经): “الأسهم التقنية هي الاتجاه الأهم للزيادة في المراكز هذا العام، حيث يتصدر كل من Zhipu وMiniMax عمليات الشراء الصافي.”

ومع تزامن طرح كمية هائلة من الأسهم الجديدة في سوق هونغ كونغ، تضاعف ضغط التصحيح على قطاع شاي الفقاعات. وقد أشار الشركاء المذكورون إلى مجموعة بيانات، مفادها أنه في الربعين الأول والثاني من عام 2026 بلغ معدل نمو إجمالي الإنفاق الاستهلاكي (社零) على أساس سنوي 2.4% و0.2% فقط؛ ويرون أن مجرد المطاردة وراء “صعود القطاع” لم يعد موجودًا.

كانت هناك عدة منطقيات جوهرية دعمت تقييمات فئة مشروبات الشاي الجديدة (شاي الفقاعات) عندما كانت تحظى بتفاؤل مرتفع لدى المستثمرين، مثل نمو الأرباح بسرعة، والرياح المواتية لقطاع الوجبات الجاهزة، وتوقعات التوسع إلى الخارج. وفي 2026، ستأتي هذه العوامل جميعًا لاختبار الواقع بشكل متزامن.

ومن بين ذلك، يُعد استمرار تراجع إعانات/دعم توصيل الوجبات متغيرًا امتد عبر العام كله. وبالاستناد إلى المعلومات التي أصدرتها سابقًا عمالقة منصات الإنترنت، فإن تباطؤ إعانات توصيل الوجبات بات اتجاهًا ذا يقين هذا العام. علاوة على ذلك، بعد أن اجتازت أحجام المتاجر حاجز 10 آلاف متجر، لم يعد السوق يركز فقط على القدرة على النمو المستمر؛ بل أصبح يهتم أكثر أيضًا بأرباح المتجر الواحد وكفاءة التشغيل طويلة الأجل.

وفي الوقت الحالي، يستمر تشبع كثافة منافذ جميع العلامات التجارية؛ ومن الصعب تجنب تحويل تدفقات الزبائن من المتاجر الجديدة إلى المخزون القائم، مما يرفع أيضًا ضغط تحقيق الأرباح على مستوى المتجر الواحد. في شهر مارس، قال تشانغ يوان (张渊)، الرئيس التنفيذي الجديد لمجموعة “ميكس شي”، في اجتماع عرض نتائج الأداء، إن عام 2026 سيتضمن تباطؤًا اختياريًا في وتيرة افتتاح المتاجر الجديدة داخل الصين، مع توجيه المزيد من الموارد لدعم تشغيل المتاجر القائمة وتحسين الفعالية.

ومن الجدير بالذكر أن سردية التوسع إلى الخارج التي كانت تُعقد عليها آمال كبيرة، يبدو أنها بدأت تدريجيًا تُظهر نقاط ضعفها. فقد أظهرت التقارير المالية لعام 2025 لمجموعة “ميكس شي” أن عدد المتاجر في الخارج انخفض صافيًا خلال العام بمقدار 428 متجرًا، وهو أول انكماش سنوي منذ بدء التوسع إلى الخارج في 2018؛ كما شهدت أعداد المتاجر في أسواق مثل اليابان وفيتنام وإندونيسيا انخفاضًا.

ومع دخول سعر السهم في مسار تصحيح، شنت كل من الشركات الرائدة في قطاع الشاي حملة “حرب دفاع” للحفاظ على القيمة السوقية.

بالإضافة إلى قيام “هو شانغ آي يي” بتمديد فترتي حظر بيع المساهمين، تُعد “غو مينغ” (古茗) هي أكبر شركة في سوق الشاي المدرجة في هونغ كونغ من حيث قوة عمليات إعادة الشراء. ففي 24 يونيو، قامت “غو مينغ” بإعادة شراء 34.0004 مليون سهم بسعر 20.38 دولار هونغ كونغ للسهم، بلغت قيمة عملية إعادة الشراء 693 مليون دولار هونغ كونغ. ثم في 9 يوليو، استثمرت حوالي 100 مليون دولار هونغ كونغ لإعادة شراء 5 ملايين سهم أخرى، بهدف التحوط من ضغوط هبوط التقييم.

أما “باو باو تشا جي” (霸王茶姬)، التي انخفض سعر سهمها بشكل متواصل منذ إدراجها في ناسداك، فقد صرّح مؤسسها تشانغ جونجي في اجتماع الأداء في شهر مايو بأن سعر السهم الحالي مُقيّم بأقل من قيمته بكثير ولا يعكس بشكل معقول آفاق التطور طويلة الأجل للشركة. وفي هذا الصدد، وافق مجلس إدارة الشركة على خطة لإعادة شراء الأسهم؛ إذ ستقوم بإعادة شراء ما لا يزيد عن 150 مليون دولار أمريكي من شهادات الإيداع الأمريكية (ADS) خلال الاثني عشر شهرًا المقبلة.

وبالنظر إلى مسار قطاع الاستهلاك الجديد في سوق هونغ كونغ ككل، قد تستمر حالة الشد والجذب بين تذبذب سعر السهم على المدى القصير وسردية النمو على المدى الطويل؛ وربما لا تزال هذه المعضلة نفسها تلازم شركات شاي الفقاعات الجديدة في 2026.

التشغيل: ضعيف

(المصدر: 时代财经)