خلال فجر يوم الخميس، في اجتماع لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية (FOMC)، دفعت الأسواق المالية مقدماً قسط تأمين مرتفعاً لاحتمال صغير: رفع فائدة مؤقت.

تُظهر بعض تعريفات سوق الفائدة أن الاحتمال الضمني لرفع الفائدة 25 نقطة أساس اقترب مرةً من 40%، لكن لا يمكن هنا فهم ذلك مباشرة على أنه: «لدى سوق السندات ثمة يقين بنسبة 40% بأن الاحتياطي الفيدرالي سيُقرر رفع الفائدة».

إذا كان ذلك قادماً من العقود الآجلة أو الخيارات، فإنه يعكس احتمالات مُحايدة تجاه المخاطر، ولا يزال يتضمن أيضاً السيولة واحتياجات التحوط وعلاوة الذيل؛ ولا يمكن، عند النظر إلى عائدات سندات الخزانة الأمريكية وحدها، استنتاج احتمال اتخاذ إجراءات هذا الاجتماع بشكل آلي.

لكن سعر الذيل تم دفعه إلى هنا، ما يعني أن سوق رأس المال يعتقد فعلاً بوجود احتمال لرفع الفائدة.

في تمام الساعة 2:00 صباحًا يوم 30 يوليو بتوقيت بكين، سيعلن بنك الاحتياطي الفيدرالي قرار الفائدة، وفي الساعة 2:30 سيعقد وورش مؤتمرًا صحفيًا. نطاق هدف معدل الفائدة على الأموال الفيدرالية الحالي هو 3.50% إلى 3.75%. لن يتضمن هذا الاجتماع تنبؤات اقتصادية جديدة ومصفوفة النقاط، لذا ستعتمد أسواق رأس المال أساسًا على البيان والمؤتمر الصحفي لمواصلة مسارها التالي، كما أن منهج وورش الجديد في السياسة يفاقم هذا النوع من عدم اليقين.

عندما ترأس FOMC لأول مرة في يونيو، اختصر بيان السياسة، وحذف الإرشادات المستقبلية، ولم يقدم مصفوفة نقاط الفائدة الخاصة به. كما أطلق خمسة فرق عمل للتواصل، والميزانية العمومية، والبيانات، والإنتاجية والتوظيف، وإطار التضخم.

وسبب ذلك مباشر للغاية: ينبغي أن تسعّر أسواق رأس المال السيناريو الأساسي ومخاطر الذيل اعتمادًا على البيانات الاقتصادية، وليس أن تخمّن مرارًا ما ستكون العبارة التالية لبنك الاحتياطي الفيدرالي.

والنتيجة هي أن مسار السياسة سيكون أقل تحديدًا، مما يجعل من الصعب على أسواق المال المراهنة على دالة رد فعل بنك الاحتياطي الفيدرالي.

حتى البيانات نفسها معقدة. فقد زاد عدد وظائف غير الزراعي في الولايات المتحدة في يونيو بمقدار 5.7 ألف فقط، بينما بلغت نسبة البطالة 4.2%، أي أن التوظيف كان قد بدأ يهدأ؛ وفي يونيو، بلغ معدل CPI على أساس سنوي نحو 3.5%، وCPI الأساسي نحو 2.6%، وهو أيضًا أكثر اعتدالًا مقارنة بالفترة السابقة.

لكن حتى مايو، ما زالت PCE على أساس سنوي تقارب 4.1%، وPCE الأساسي نحو 3.4%. كما أن صراع الشرق الأوسط ومخاطر إمدادات الطاقة يجعل مسار التضخم في المستقبل أصعب للتنبؤ به.

وبالتالي يقوم سوق السندات بتداول ضغطين في الوقت نفسه: يخشى الطرف القصير من أن يعاود بنك الاحتياطي الفيدرالي رفع الفائدة، بينما يخشى الطرف الطويل من صدمة الطاقة وإمدادات التمويل الحكومية ومخاطر علاوة التضخم. وحتى 27 يوليو، كانت عوائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل سنتين نحو 4.31%، ولأجل عشر سنوات نحو 4.65%، وهي جميعها أعلى بشكل واضح من نطاق الفائدة على السياسة الحالي.

يمكن تقسيم رد فعل السوق بعد القرار إلى ثلاثة مسارات:

إذا رفع بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة بشكل غير متوقع بمقدار 25 نقطة أساس، فستكون أولى ردود الفعل عند عائدات السندات لأجل سنتين والدولار الأمريكي. وستتعرض القطاعات الأمريكية ذات التقييم المرتفع في سوق الأسهم، إلى جانب الذهب وBTC وغيرها من الأصول غير المولدة لعوائد أو شديدة التقلب، لضغوط تقييم أولية.

لكن السندات طويلة الأجل قد لا تهبط بالضرورة بشكل مباشر. فإذا اقتنع السوق بأن رفع الفائدة يمكنه كبح التضخم، فقد تميل منحنى العائدات إلى التسوية بشكل واضح؛ أما إذا فسّرته الأموال على أنه خطأ سياساتي في ظل صدمة طاقية، فقد تستمر علاوة التضخم طويلة الأجل في الارتفاع. وفي هذه الحالة، يواجه الأصول ذات المخاطر ضغوطًا مزدوجة من جهة النمو ومن جهة الفائدة.

الأرجح أن يتم الإبقاء على الفائدة دون تغيير مع الاحتفاظ بخيار رفع الفائدة في الفترة القريبة. فإذا واصل البيان التأكيد على أن “التضخم أعلى من الهدف” وأن “تحقيق استقرار الأسعار يتحقق”، ورفض وورش تقديم مسار واضح لسبتمبر، فستحول الأسواق تركيزها إلى PCE القادم والوظائف وأسعار الطاقة التالية.

قد تظل أسعار الفائدة قصيرة الأجل مرتفعة، بينما يميل الدولار إلى القوة. وحتى لو ارتدت أسعار الذهب والأصول المشفرة، فإنها ستظل تحت ضغط تقييد العوائد الحقيقية.

الحالة الثالثة هي الاستمرار دون تغيير السياسة وتخفيف ضرورة رفع الفائدة فورًا. فإذا أقرّ وورش بتباطؤ التوظيف وركز على عدم الرد آليًا على صدمة طاقية لمرة واحدة عبر الفائدة، فإن تسعير الذيل بنسبة 40% سينسحب بسرعة. وستكون عائدات السندات لأجل سنتين والدولار أكثر قابلية للهبوط، بينما ستحصل الأسهم الأمريكية والذهب وBTC على نافذة لإصلاح السيولة.

ما يحدد الاتجاه أيضًا هو رد فعل وورش: هل ينتظر بيانات إضافية، أم أنه جعل إعادة رفع الفائدة خيارًا للخطوة التالية؟

بعد اجتماع FOMC، تظل أسواق رأس المال دون الحصول على خريطة طريق واضحة.

سيُطلب من السوق أن تسعّر مخاطرها بنفسها، وتكمن الكلفة في أن كل بيانات، وكل قفزة لأسعار النفط، ستصبح—بشكل أسهل من السابق—تتحول إلى اجتماع صغير لبحث الفائدة.