كتبه: Clow
في أوائل 2025، أكثر من 70% من حجم تداول العقود على السلسلة يتم على نفس البروتوكول - Hyperliquid.
بعدها، بدأت مجموعة من المنافسين الذين حصلوا على تمويل بمئات الملايين في تقديم دعم مجنون، مما أدى إلى تراجع هذا الرقم إلى حوالي 50%. لكن حتى مع ذلك، نصف السوق لا يزال في يدهم.
الأمر الأكثر جنونًا هو الفريق الذي أنجز هذا. الأعضاء الرئيسيون في Hyperliquid Labs هم فقط 11 شخصًا، ومتوسط إيرادات الرسوم اليومية يتجاوز 1 مليون دولار، والتدفق النقدي السنوي يعادل بورصة ناسداك.
11 شخصًا، يقابلون شركة مدرجة في البورصة تضم ما يقرب من 10000 شخص. يعني، كل شخص يحقق أكثر من 90000 دولار من الإيرادات يوميًا للبروتوكول.
لم يأخذ هذا المشروع سنتًا واحدًا من التمويل الاستثماري. لا Paradigm، ولا a16z، ولا أي شعار لمؤسسة معروضة على الموقع الرسمي.
الأمر الذي تفعله ليس معقدًا؛ جملة واحدة تكفي لشرحه: تحويل صانع سوق عالي التردد من الدرجة الأولى إلى سلسلة (On-chain).
لحام محرك التداول في الأساس
غالبًا ما تتعامل معظم منصّات تداول المشتقات على السلاسل بطريقة «استئجار مساحة»—أي التشغيل فوق سلاسل عامة مثل الإيثريوم أو Solana، باستخدام بنية تحتية للآخرين، مع التقيد بسرعة الآخرين ورسومهم. Hyperliquid عكس ذلك تمامًا: بدأ من الصفر وأنشأ سلسلة مخصصة لا تخدم إلا التداول.
ما مدى سرعة هذه السلسلة؟ أي معاملة من لحظة إرسالها إلى تسجيلها بشكل لا رجعة فيه في الدفتر تحتاج فقط 0.2 ثانية، أسرع من أن ترفّ جفنك. وحتى بعد التأكيد تصبح الأمر محسومًا، ولا تظهر حالات سحب الصفقة أو أن يتخطاك أحد ويخطف التنفيذ.
لكن السرعة ليست النقطة الأهم. الأذكى فعليًا أنها تقسم النظام إلى جزأين.
من جهة: محرك التداول الأساسي HyperCore، يفعل شيئًا واحدًا فقط—مطابقة أوامر البيع والشراء، وإدارة الهامش، ومعالجة التصفيات الإجبارية. لا يشغّل أي برنامج زائد، ويمكنه معالجة 200 ألف أمر في كل ثانية. ومن جهة أخرى: HyperEVM، منصة تطوير مفتوحة يمكن لأي شخص البناء عليها لإنشاء تطبيقات مثل الإقراض وإدارة الثروات وما شابه.
المهم أن هذين الطرفين معزولان تمامًا. إذا حدثت ثغرة أمنية في المنصة المفتوحة وتم اختراقها حتى من قِبل القراصنة، فلن تصل إلى سنت واحد داخل محرك التداول الأساسي. والعكس صحيح: حتى لو ازدحمت المنصة المفتوحة، فلن تُبطئ مطابقة التداول.
ببساطة: الآخرون يستأجرون في الإيثريوم لفتح متجر، أما Hyperliquid فقد شَيّدَ مبنى بنفسه ودمج صندوق التأمين مباشرة داخل الجدار الحامل.
HLP: يمكنك نسخ الكود، لكن لا يمكنك نسخ خوارزمية إدارة المخاطر.
السيولة في البورصات التقليدية تعتمد على صانعي السوق من الخارج—وهُم الجهات التي تقدّم عروض شراء وبيع متخصصة مثل Wintermute وCumberland. إذا لم تكن هذه الجهات معلّقة بأوامرها، فلن يتمكن المستخدم من شراء ما يريد أو بيع ما يريد. لكن المشكلة أن انهيار السوق يجعل هذه المؤسسات تنسحب وتسحب أوامرها وتفرّ، فتتحول البورصة إلى مجرد هيكل فارغ.
حل Hyperliquid يُسمّى HLP—وباختصار: «صندوق صانع سوق» يفتحه البروتوكول بنفسه. أي شخص يمكنه إيداع USDC فيه، ويتم تخصيص الأموال عبر خوارزميات بشكل موحد، ثم تُعلّق تلقائيًا أوامر شراء وأوامر بيع على كل زوج تداول.
لا تشبه صناديق التمويل التقليدية في DeFi التي تنتظر التداول بشكل سلبي حتى يكتمل. HLP يتحرك بفاعلية: الخوارزميات تنسق لك أوامر البيع والشراء والإلغاء وإعادة ضبط المراكز عبر كل البورصة، وتأتي العوائد من رسوم التداول وفارق سعر البيع والشراء.
عندما تفتتح البورصة لأول مرة، لا يمكنها جذب متداولين دون سيولة، ولا يمكن جذب سيولة دون متداولين. HLP أنجز الاثنتين في الوقت نفسه.
لكن الجزء الذي لا يمكن نسخ HLP فعليًا ليس تصميم الآلية، بل الأشخاص في الخلف.
تخرّج المؤسس Jeff Yan من جامعة هارفارد، وتخصص في الرياضيات وعلوم الحاسوب. وفي المدرسة الثانوية مثل الولايات المتحدة في الأولمبياد الدولي لفيزياء الطاقة؛ وحصل على الميدالية الذهبية.
كان فريقه الأساسي يدير سابقًا شركة لتداول كمي تُسمّى Chameleon Trading. في 2019 انطلقت في بورتوريكو بـ 10 آلاف دولار، وحققت الحرية المالية في سوق العملات المشفّرة عبر التداول بالخوارزميات. خوارزمية صانع السوق لدى HLP ونموذج إدارة المخاطر هما حصيلة سنوات خبرتهم العملية، غير مفتوحين المصدر، ولا يراهم الآخرون.
يمكن لمشروع جديد نسخ كود Hyperliquid حرفيًا. لكن لا يمكنه نسخ نموذج التسعير ومعلمات معالجة التصفيات التي استغرقت فريقًا كميًا سنواتًا في صقلها.
هبوط السوق العالمي للعملات المشفّرة في أكتوبر 2025 كان اختبارًا عمليًا. في ظل شروط لا تعليق (Zero downtime) ولا ديون معدومة (Zero bad debt)، استوعبت Hyperliquid أكثر من 10 مليارات دولار من مراكز التصفيات الإجبارية.
97% تُستخدم لإعادة الشراء والإحراق؛ هؤلاء الناس جادون.
نموذج اقتصاديات رمز HYPE هو، على الأرجح، الأكثر حدة في كل DeFi.
تتدفّق 97% من إيرادات رسوم المنصّة إلى حوض يُسمّى «صندوق المساعدة». يقوم النظام يوميًا تلقائيًا باستخدام هذه الأموال لشراء رموز HYPE في السوق. لا حاجة للتصويت، ولا توجد مدة محددة؛ تنفيذ برمجي بحت.
اعتبارًا من نهاية أبريل 2026، بلغ إجمالي عمليات إعادة الشراء أكثر من 1.1 مليار دولار، ومن ذلك حوالي 1 مليار دولار من HYPE تم تدميره نهائيًا في ديسمبر 2025 عبر التصويت.
اشتريه ثم أحرقه، فيقلّ عدد الرموز في السوق تدريجيًا. معدل الانكماش السنوي التقريبي يقارب 7%، وهو 4.6 أضعاف سرعة حرق الإيثريوم، و5.8 أضعاف عملة BNB الخاصة ببينانس.
طالما ما زالت المنصّة تحقّق حجم تداول، فإن الكمية المتداولة من HYPE تتقلّص كل يوم. آلة انكماش تعمل دون توقف.
طموح Hyperliquid لا يقتصر على كونه مجرد بورصة.
أطلقت أربع مجموعات من بروتوكولات معيارية (HIP-1 إلى HIP-4)، مما يتيح لأي شخص إصدار رموز على السلسلة، ونشر أزواج تداول لعقود على البلوكشين، وحتى فتح منتجات مشتقة تخص الأسهم الأمريكية والذهب وحقوق ما قبل الاكتتاب الأولي لشركة SpaceX.
الهدف واضح جدًا: بناء نظام تشغيل للتمويل على السلسلة. في أكتوبر 2025، استحوذت Coinbase على منصة التمويل Echo داخل النظام البيئي مقابل 375 مليون دولار، لتكون بذلك مصادقة من عمالقة الامتثال التقليديين على هذا المسار.
لكن ألا يظن أحد أن في هذا مشكلة؟
الوجه الآخر لعملة HLP هو أنه عندما تُجبر على الاستيعاب بدلًا عن مراكز سامة تم تصفيتها إجباريًا، يتكبّد كل المودعين الخسارة معًا.
إذا تم التلاعب بالسعر، أو تم تدمير سلسلة من عمليات التصفيات الإجبارية بسبب ضربة خبيثة لعملة غير مشهورة، فقد يحدث هبوط حاد لا رجعة فيه في صافي القيمة لدى HLP. بمجرد أن يهلع صغار المستثمرين ويسحبون أموالهم، تصبح عروض الأسعار وأسعار الطلب في البورصة رقيقة، فتحوّل عجلة السيولة الإيجابية مسارها إلى حلزون الموت.
Hyperliquid نفسها وقعت في فخ أيضًا. في البداية أطلقوا ميزة «خزنة النسخ» التي تسمح للمتداولين النجوم بسحب صغار المستثمرين إلى الاستثمار معهم. والنتيجة أن صغار المستثمرين تدفقوا في قمة ارتفاع منحنى الأرباح، ثم عندما فشلت الاستراتيجية، تكبدوا جميعًا خسائر فادحة. لاحقًا قطع الفريق ميزة التواصل بشكل حاسم وعاد إلى محطة تداول احترافية خالصة.
وهناك مشكلة أعمق: شفافية كاملة.
على Hyperliquid، حجم مراكز كل متداول، وسعر التكلفة، وسعر التصفيات—كل ذلك مُعلن فورًا على السلسلة بشكل كامل. هذا يعادل رسم «خريطة تصفية» دقيقة لجميع جهات المراجحة. عندما يكون لدى الحيتان حجم كافٍ من الأموال، يمكنها عمدًا ضرب السوق في أماكن أخرى لتفعيل بدقة خطوط التصفيات الظاهرة على السلسلة، وخلق سلسلة من عمليات التصفية للتحكيم (المراجحة).
وهذا بالضبط منظور يمكن للوافدين الجدد مثل Aster DEX الدخول منه: إخفاء الأوامر، وسعر التصفيات غير المرئي، واستخدام الخصوصية لجذب الأموال الكبيرة. على Hyperliquid، إذا فتحت مركزًا كبيرًا، سيراه الجميع متى ستُصفّى. إذا كنت مدير صندوق يدير بضعة عشرات ملايين أو مئات الملايين من الدولارات، هل ستقبل ذلك؟
ملخص
حتى الآن، تمكنت السيولة و آليات مقاومة التلاعب في Hyperliquid إلى حد كبير من الصمود أمام هذه الثغرة في مستوى الشفافية. أما إلى متى يمكنها الصمود، فلا يعرف أحد.
يمكن للوافدين الجدد نسخ الكود، ويمكنهم دعم المستخدمين بمنح، ويمكنهم سرد قصة أفضل. لكن لكي يعيدوا أيضًا بناء ثلاث أشياء معًا: سلسلة مخصصة، وحزمة من أفضل خوارزميات التداول الكمي وإدارة المخاطر، وشبكة سيولة عميقة تجعل الأموال الكبيرة جريئة بما يكفي لعرض مراكزها علنًا—هذه الثلاثة مجتمعة لم تُنجزها حتى الآن شركة ثانية.
لا تُكتب الخندق الواقي أبدًا في الكود.